激辯經(jīng)濟(jì)刺激方案：美林PK摩根大通 中資投行失語

中國當(dāng)前面臨的經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)已是不爭事實(shí)，而上周摩根大通一篇有關(guān)中國政府計(jì)劃出臺一項(xiàng)千億元級的刺激經(jīng)濟(jì)方案案的研究報(bào)告，在市場上掀起軒然大波。雖然方案之真?zhèn)文壳盁o法證實(shí)，但市場對政府下半年將出臺何種經(jīng)濟(jì)刺激方案表現(xiàn)出極大大的關(guān)注與企盼。不過，對于具體的經(jīng)濟(jì)刺激方案，國內(nèi)外投行卻是看法迥異。

雖然各大投行對中國政府刺激經(jīng)濟(jì)的具體方案各有不同看法，但各自的出發(fā)點(diǎn)都是希望政府能夠?qū)ο滦械慕?jīng)濟(jì)采取相應(yīng)應(yīng)的措施。正如摩根大通董事總經(jīng)理龔方雄所言，中國政府越來越擔(dān)心經(jīng)濟(jì)放緩，這正是他發(fā)布此報(bào)告的邏輯起點(diǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)增長放放緩，政府的首要任務(wù)正向著保增長和就業(yè)方面傾斜，奧運(yùn)會后中國很大可能會推行更為積極的財(cái)政政策，為國內(nèi)出口行業(yè)和中小型企業(yè)提提供更有力的支持。

摩根大通:方案涉及金額達(dá)2000億到4000億元

高層正考慮一項(xiàng)至少涉及2000億到4000億元的經(jīng)濟(jì)刺激方案。這將包括減稅以及“穩(wěn)定國內(nèi)資本市場”和支持“房地產(chǎn)市場健康發(fā)展”。

經(jīng)濟(jì) 刺激方案

美林證券:計(jì)劃尚處于醞釀階段

我們的看法是市場并不會為這個金額感到驚訝。就在幾周前，政府給予今年中小企業(yè)的貸款額度就已經(jīng)提升了2100億元人民幣。事實(shí)上，如果把所有可能的減稅和財(cái)政轉(zhuǎn)移支付加起來，很容易得到一個超過3000億元的金額。

對于目前討論的有關(guān)中國政府計(jì)劃將出臺措施來穩(wěn)定國內(nèi)資本市場和支持地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展的話題，根據(jù)我們的了解，與上述內(nèi)容相關(guān)也許只有國家信息中心兩周前發(fā)布的一份報(bào)告。在報(bào)告中，國家信息中心建議政府在外圍市場需求下降，本國需求較弱的情況下應(yīng)該出臺一些有附加條件的擴(kuò)張性財(cái)政政策。但是，國家信息中心沒有提到任何數(shù)字或者預(yù)算，而國家信息中心充其量只是一個研究組織，與傳聞中的“高層”相差甚遠(yuǎn)。

我們認(rèn)為，目前的可能性是決策層在國家信息中心報(bào)告的建議下正在考慮一些有附加條件的公共建設(shè)支出計(jì)劃，但這些計(jì)劃尚處于醞釀階段，并沒有涉及任何具體金額。

摩根大通:用外匯儲備設(shè)平準(zhǔn)基金

可以用一些資金成立一個平準(zhǔn)基金購買A股。

救市 平準(zhǔn)基金

美林證券:等于發(fā)行更多本國貨幣

對于平準(zhǔn)基金的資金來源有兩種版本，一是，政府財(cái)政資金；二是，外匯儲備。用政府財(cái)政資金來成立平準(zhǔn)基金或許還值得商榷（雖然我們強(qiáng)烈認(rèn)為這是一個非常差的想法），而用外匯儲備來成立平準(zhǔn)基金則是一個愚蠢的做法。我們可以看到，這種建議其實(shí)從來就沒有被決策層考慮過。

如果中國動用外匯儲備購買A股會有什么后果呢？中國的A股以人民幣計(jì)算，因此在成立平準(zhǔn)基金買A股之前，中國人民銀行首先必須把外匯轉(zhuǎn)換成人民幣。那么，中國人民銀行可以把外匯賣給私營企業(yè)從而換成人民幣嗎？可以這樣做，但如果這樣，中國人民銀行事實(shí)上減少了本幣的供給。而私營企業(yè)通常都有資金的需求，因此，這些企業(yè)又會把獲得的外匯再賣給中國人民銀行兌換成人民幣。這樣的結(jié)果是等同于通過中國人民銀行印發(fā)更多的本國貨幣。

摩根大通:將外匯用于公共建設(shè)

應(yīng)該把外匯資金回歸國內(nèi)，用于公共建設(shè)，提高國內(nèi)需求。

外匯 資金回歸

美林證券:結(jié)果是美元又回到央行

在我們看來，這種建議與使用外匯儲備去買A股那樣同樣是錯誤的。假設(shè)央行賣掉政府債券，把美元拿回本國，然后用美元支付給國內(nèi)的鋼鐵公司，用于購買鋼鐵進(jìn)行公共建設(shè)，那么接下來會發(fā)生什么事情呢？大部分可能情況是，那個鋼鐵公司會把它手里的美元賣給國內(nèi)的商業(yè)銀行，而商業(yè)銀行又會把美元賣給央行換取人民幣。因此，在這個過程中可以看到，那些美元又重新流回到了央行。

這樣，中國人民銀行在資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)項(xiàng)下多了一些鋼鐵資產(chǎn)，而在負(fù)債項(xiàng)上則增加了額外的本幣的供應(yīng)。因此，這也只是一項(xiàng)擴(kuò)張性的貨幣供給。

那么，怎樣才能把外匯儲備用于公共建設(shè)？這也很簡單，中國人民銀行把手里的美元賣給那些需要從海外市場買入資本貨物的人，而不是直接把紙幣收回到國內(nèi)。也就是說，中國應(yīng)該收回的是實(shí)實(shí)在在的商品，如機(jī)器、波音飛機(jī)、原材料和能源，或者一些無形商品，如專利等。

然而，這些海外購買可能不能在短期內(nèi)刺激中國的經(jīng)濟(jì)，甚至因?yàn)檫M(jìn)口品替代了國產(chǎn)商品，而將國產(chǎn)商品擠出市場。如果這樣，在短期內(nèi)會對經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面的影響，但中長期來看，進(jìn)口商品或許可以提高勞動生產(chǎn)率，從而使經(jīng)濟(jì)獲益。總之，政府在短期內(nèi)通過回收海外資金來刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的做法是錯誤的。

中小企業(yè)

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