IPO改革被指“開倒車” 行政限價(jià)必引二級(jí)市場(chǎng)爆炒

IPO年內(nèi)二次重啟已進(jìn)入最后讀秒階段。

6月10日，證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)了10家企業(yè)的首發(fā)申請(qǐng)，滬深交易所各5家。根據(jù)程序，擬上市公司獲發(fā)行批文后就可披露發(fā)行公告，進(jìn)入路演、詢價(jià)等發(fā)行程序。如果不出意外，這10家企業(yè)將于6月底上市。

然而，證監(jiān)會(huì)出于呵護(hù)市場(chǎng)初衷的IPO“窗口指導(dǎo)”卻被批評(píng)為新股發(fā)行體制改革的倒退。某投行人士告訴《中國經(jīng)營報(bào)》記者，“（證監(jiān)會(huì)的）行政干預(yù)不僅與市場(chǎng)化改革思路相悖，而且，也抹殺了此前新股發(fā)行體制改革的成果，絕對(duì)是倒退。監(jiān)管層必將為實(shí)施行政干預(yù)的負(fù)面影響買單。”

發(fā)行人爭(zhēng)做“好孩子”

據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，上述證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的10家企業(yè)共計(jì)劃發(fā)行股份4.16億股，募集資金52億元人民幣。其中，北特科技、今世緣酒、依頓電子、聯(lián)明股份、莎普愛思計(jì)劃在上交所上市，募集資金30.36億元；龍大肉食、富邦科技、飛天誠信、雪浪環(huán)境、一心堂則在深交所上市，募集資金21.67億元。

聯(lián)明股份、龍大肉食等四家企業(yè)最早將于6月18日實(shí)施網(wǎng)上申購。按照慣例，一般在中簽結(jié)果公布后的兩周內(nèi)，最短只需幾天時(shí)間，公司即可IPO。

北京某券商保薦代表人告訴本報(bào)記者，證監(jiān)會(huì)“窗口指導(dǎo)”建議發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)，根據(jù)實(shí)際情況和需求確定募集資金總額，不得超募；發(fā)行價(jià)格水平不得高于行業(yè)平均市盈率；盡量壓縮老股轉(zhuǎn)讓比例，原則上不再允許進(jìn)行老股轉(zhuǎn)讓。而且，證監(jiān)會(huì)希望企業(yè)總體發(fā)行規(guī)模相對(duì)較小。

盡管該券商保薦代表人表示“上述指導(dǎo)是建議，但不是硬性要求”，然而一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是，首批拿到批文的企業(yè)普遍被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是嚴(yán)格遵照IPO“窗口指導(dǎo)”新政，率先進(jìn)行發(fā)行方案調(diào)整的“好孩子”。用投行人士的話說，誰先改誰先拿批文。

本報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，在首批10家公司中，除了飛天誠信外，其余均剔除了老股轉(zhuǎn)讓因素。而且飛天誠信老股轉(zhuǎn)讓股數(shù)很少，上限為500 萬股。同時(shí)，飛天誠信承諾，老股轉(zhuǎn)讓“由公司發(fā)行前持股滿3年的股東按發(fā)行前持股比例公開發(fā)售，如果實(shí)際募集資金少于計(jì)劃所需資金量，則不設(shè)老股轉(zhuǎn)讓。”

記者在查閱對(duì)比各家企業(yè)的招股說明書后發(fā)現(xiàn)，在“窗口指導(dǎo)”后，多家企業(yè)對(duì)招股說明書進(jìn)行了調(diào)整。比如，募資數(shù)量比預(yù)披露時(shí)減少，募資投向?yàn)?ldquo;補(bǔ)充流動(dòng)資金、償還銀行貸款”的明顯減少。

在此前預(yù)披露材料中，依頓電子曾計(jì)劃為年產(chǎn)110萬平方米多層印刷線路板項(xiàng)目和年產(chǎn)45萬平方米HDI印刷線路板項(xiàng)目募集13.8億元，然而正式公布的招股說明書中，募集金額卻減少了7200萬元，同時(shí)該公司還將預(yù)披露中不超過12000萬股的發(fā)行規(guī)?？s減至不超過9000萬股。

龍大肉食的募資金額變動(dòng)更為明顯，擬將發(fā)行募集資金4.98億元，投資于“年出欄31萬頭生豬養(yǎng)殖（2.85萬噸優(yōu)質(zhì)自養(yǎng)豬肉產(chǎn)品）項(xiàng)目”和“6000噸低溫加工肉制品新建項(xiàng)目”，相比此前預(yù)披露時(shí)的總投資減少了1.18億元。

低價(jià)發(fā)行必引致諸多負(fù)面效應(yīng)

證監(jiān)會(huì)的“窗口指導(dǎo)”不僅重回行政管制老路，而且上述措施都將直接抑制新股的發(fā)行價(jià)格。再加上證監(jiān)會(huì)對(duì)今年100家新股數(shù)量的總體限制，必將招致更多的負(fù)面效應(yīng)。

其中，首當(dāng)其沖的就是，低價(jià)發(fā)行將引發(fā)二級(jí)市場(chǎng)對(duì)新股的爆炒。

在發(fā)行價(jià)格的“窗口指導(dǎo)”下，首批10家企業(yè)發(fā)行后市盈率均大大低于同行業(yè)平均市盈率水平。用投行人士的話說，PE定價(jià)太慘了。

以聯(lián)明股份為例，公司扣除非經(jīng)常性損益后的每股盈利0.99元，所對(duì)應(yīng)的發(fā)行后市盈率為12.63倍。相比之下，該行業(yè)（汽車制造業(yè)下屬的汽車零部件及配件制造業(yè)）平均靜態(tài)市盈率為30.74倍。

今世緣酒和依頓電子對(duì)應(yīng)發(fā)行后市盈率分別為11.87倍和13.63倍。若與該行業(yè)的平均靜態(tài)市盈率16.84倍和50.64倍相比，其發(fā)行市盈率也都低于行業(yè)平均水平。發(fā)行后市盈率最低的是莎普愛思，其對(duì)應(yīng)發(fā)行后市盈率僅9.06倍，而其所處化學(xué)制劑行業(yè)的平均靜態(tài)市盈率為35倍。

“行政限價(jià)的結(jié)果是，企業(yè)發(fā)行上市后，二級(jí)市場(chǎng)的爆炒。”北京某券商保薦代表人對(duì)記者說，“走著瞧吧，炒新之風(fēng)再起，證監(jiān)會(huì)又會(huì)忙著抵制新股投機(jī)性炒作。其實(shí)，他們才是真正的始作俑者。”

在行政限價(jià)的影響下，上述投行人士稱，“新股也用不著詢價(jià)了，估計(jì)詢價(jià)也就是走個(gè)過場(chǎng)。”不過，他表示，新股的最后發(fā)行價(jià)格還是會(huì)（比以上PE）略高一點(diǎn)兒。

本報(bào)記者獲悉，龍大肉食、雪浪環(huán)境、飛天誠信3家企業(yè)已初步詢價(jià)，其他幾家企業(yè)的詢價(jià)工作也將啟動(dòng)。根據(jù)新股發(fā)行日程安排顯示，聯(lián)明股份、龍大肉食、雪浪環(huán)境、飛天誠信將在6月18日實(shí)施網(wǎng)上申購，北特科技、依頓電子在19日申購，一心堂和今世緣則在23日申購。

對(duì)于熱衷于打新的資金而言，即將上市又被行政限價(jià)的新股，在發(fā)行上市后的漲幅會(huì)比較明顯，而這無疑是一個(gè)暴利投機(jī)的機(jī)會(huì)。因?yàn)楫?dāng)前中國資本市場(chǎng)上的資金偏好就是炒小、炒新。

其實(shí)，在今年首輪上市新股中，就有企業(yè)將發(fā)行價(jià)降至行業(yè)平均水平以下，且大比例剔除網(wǎng)下機(jī)構(gòu)高報(bào)價(jià)，引致資金哄搶。最典型的是眾信旅游，其高報(bào)價(jià)剔除率達(dá)到96%，在首日頂格上漲后又迎來10個(gè)漲停板，成為新股被爆炒的典型案例。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在今年上市的48只新股首日全部上漲，其中44只漲幅達(dá)44%，新股不敗的神話愈演愈烈。且隨著上市后的股價(jià)連漲，中簽者的實(shí)際收益率更為驚人。

據(jù)中金公司測(cè)算，在今年首批發(fā)行的新股中，若單日可同時(shí)參與幾家新股項(xiàng)目，預(yù)計(jì)個(gè)人投資者的平均新股申購收益在25%左右。若單日僅能參加一家新股項(xiàng)目，則個(gè)人投資者的平均新股申購收益在7%左右。

市場(chǎng)打新資金已經(jīng)枕戈以待了。不少基金已在減持股票倉位，集中火力打新、炒新成為行業(yè)共識(shí)。

來自中登公司的數(shù)據(jù)顯示，從4月18日新股預(yù)披露啟動(dòng)至今，已有近四萬“僵尸賬戶”蘇醒。隨著市場(chǎng)活躍度的不斷增加，這些“僵尸賬戶”正在為新一輪的“打新”做熱身準(zhǔn)備。

IPO改革成效遭業(yè)界質(zhì)疑

在IPO向注冊(cè)制變革的新氣象下，新股發(fā)行體制改革卻在走回頭路。與媒體糾結(jié)于改革的細(xì)節(jié)不同，投行對(duì)監(jiān)管層此舉可謂是“哀莫大于心死”。

某投行人士指出，“這一次IPO重啟，不僅沒有進(jìn)步，（行政干預(yù)本身）反而是一種倒退，與年初制定的市場(chǎng)化改革思路相反。”

從2004年建立保薦制度，到探索和完善詢價(jià)制度，再到2009年，取消了發(fā)行定價(jià)的窗口指導(dǎo)，新股發(fā)行改革的成果來之不易。

其后由于IPO的中斷，改革也出現(xiàn)過反復(fù)。2012年，證監(jiān)會(huì)要求發(fā)行定價(jià)必須參考行業(yè)平均市盈率，定價(jià)水平超過行業(yè)平均水平25%的需要重新上發(fā)審會(huì)。去年年底，新版新股改革意見取消了行政限價(jià)手段，引入主承銷商自主定價(jià)，進(jìn)一步提高定價(jià)和配售的市場(chǎng)化程度。這一切，都是在為IPO發(fā)行向注冊(cè)制的飛躍打基礎(chǔ)。

“如果在遇到問題時(shí)就不能堅(jiān)持市場(chǎng)化改革這一正確方向，無異于開倒車。”上述投行人士表示，如果簡(jiǎn)單限價(jià)、限融資規(guī)模是新股發(fā)行體制改革的一劑良藥，那么新股發(fā)行改革早就成功了。但是在錯(cuò)綜復(fù)雜、利益交壑的A股市場(chǎng)，沒有一個(gè)問題是簡(jiǎn)單的問題，也不可能采用一個(gè)措施就起到立竿見影的效果。

此次IPO重啟，新股發(fā)行的“三高”、老股套現(xiàn)以及新股瘋狂炒作等A股市場(chǎng)廣為詬病的頑癥仍然無法根除。“這是最令人失望的。”在北京某券商保薦代表人看來，“資本市場(chǎng)的改革應(yīng)該是系統(tǒng)性的建設(shè)，必須高屋建瓴，而不是簡(jiǎn)單的修修補(bǔ)補(bǔ)，更不能打著市場(chǎng)化旗幟，做行政干預(yù)的行為，完全無益于改革推動(dòng)。這樣的改革結(jié)果只會(huì)是按下葫蘆浮起瓢。”

CCTV首席評(píng)論員鈕文新公開表示，無論是IPO三高，還是二級(jí)市場(chǎng)低迷，這些問題歸結(jié)原因都是資本市場(chǎng)定價(jià)失敗的問題。鈕文新稱，資本市場(chǎng)最核心的作用是為資本尋求一個(gè)市場(chǎng)的定價(jià)，而這個(gè)定價(jià)要有效，只有資本定價(jià)準(zhǔn)確，投資者和融資者的利益才能得到平衡。

“如果窗口指導(dǎo)成為常態(tài)，詢價(jià)只是形式，資本市場(chǎng)必將缺乏市場(chǎng)化的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。這將成為中國資本市場(chǎng)的硬傷。”上述保薦代表人評(píng)價(jià)，盡管監(jiān)管層的做法的初衷是希望呵護(hù)市場(chǎng)，但其與市場(chǎng)化背道而馳的做法在本質(zhì)上注定了改革的失敗結(jié)局。

一個(gè)與IPO沒有因果關(guān)系的例子或許可以從一個(gè)側(cè)面證明海外市場(chǎng)對(duì)A股的評(píng)價(jià)。

6月11日，MSCI宣布，將不把中國A股納入新興市場(chǎng)指數(shù)。這一結(jié)果給國內(nèi)大量的樂觀派以重挫。MSCI表示，A股市場(chǎng)已經(jīng)在逐步開放中。但是，目前的（QFII和RQFII的）配額制度還有太多限制，因此，難以將A股立即納入主流的指數(shù)系統(tǒng)。

對(duì)于股票市值全球排名第三、亞洲第一的A股市場(chǎng)來說，其獲取真正市場(chǎng)地位，或許還有相當(dāng)長(zhǎng)的路要走。