潤都制藥IPO懸疑：學(xué)術(shù)推廣費用連續(xù)兩年超億元

存貨凈額復(fù)合增長率41.44% 

5月20日晚間，證監(jiān)會發(fā)布了第22批共計7家擬IPO企業(yè)的預(yù)披露和預(yù)披露更新信息，其中珠海潤都制藥股份有限公司(下稱“潤都制藥”)名列其中，而該公司曾于5月16日出現(xiàn)在深交所中小板中止審查企業(yè)名單中。

據(jù)其招股書顯示，潤都制藥擬深交所中小板上市，本次發(fā)行不超過2500萬股，擬募集資金不超過3.46億元，用于微丸制劑系列藥品生產(chǎn)基地建設(shè)、厄貝沙坦膠囊生產(chǎn)線擴(kuò)建等項目。

各項數(shù)據(jù)顯示，近年間，潤都制藥發(fā)展呈良好勢態(tài)。2011年至2013年，潤都制藥分別實現(xiàn)營業(yè)收入3.11億元、3.62億元和4.34億元，分別實現(xiàn)凈利潤0.322億元、0.566億元和0.594億元。公司居高不下的存貨凈額也給今后穩(wěn)定發(fā)展帶來一定壓力。報告期內(nèi)，潤都制藥存貨凈額復(fù)合增長率為41.44%，且存貨凈額占營業(yè)成本的比例不斷提高，分別為33.20%、37.25%和46.64%。而存貨凈額也一路水漲船高，分別為1.02億元、1.31億元和1.46億元。

另一方面，潤都制藥兩種主導(dǎo)產(chǎn)品雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和厄貝沙坦膠囊被列入《國家醫(yī)保目錄》乙類品種，而國家及省級醫(yī)保目錄和基本藥物目錄會根據(jù)藥品的使用情況在一定時間進(jìn)行調(diào)整，報告期內(nèi)上述兩種產(chǎn)品已經(jīng)被進(jìn)行了兩次調(diào)價，使得潤都制藥這兩種產(chǎn)品的毛利率有所下滑。

值得注意的是，2011年至2013年，潤都制藥銷售費用分別為1.06億元、1.34億元和1.84億元，占營業(yè)收入比例為34.12%、36.90%和42.33%，其中市場開發(fā)及學(xué)術(shù)推廣費用更是連續(xù)三年占據(jù)銷售費用80%左右。

存貨凈額連續(xù)三年攀升

根據(jù)潤都制藥招股書顯示，潤都制藥擬公開發(fā)行新股不超過2500萬股，擬在中小板上市，保薦機(jī)構(gòu)為第一創(chuàng)業(yè)摩根大通證券有限責(zé)任公司。

此次潤都制藥擬募集的3.46億元將用于—微丸制劑系列藥品生產(chǎn)基地建設(shè)項目(1.8071億元)、厄貝沙坦膠囊生產(chǎn)線擴(kuò)建項目(0.7608億元)、技術(shù)中心項目(0.3911億元)和營銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化建設(shè)技術(shù)改造項目(0.497億元)。對此，潤都制藥表示，此次募集資金主要用于擴(kuò)大主要產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模、提升研發(fā)水平和完善銷售網(wǎng)絡(luò)。雖然公司對此次發(fā)行募集資金投放項目進(jìn)行了充分的可行性論證，但在項目實施過程中可能存在一些因素對項目的預(yù)期收益產(chǎn)生影響。

據(jù)了解，潤都制藥主營業(yè)務(wù)為化學(xué)藥制劑、化學(xué)原料藥、醫(yī)藥中間體的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品應(yīng)用范圍涵蓋消化性潰瘍、高血壓、手術(shù)局部麻醉、解熱鎮(zhèn)痛、抗感染類疾病、糖尿病等多個藥用領(lǐng)域。其中，雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和厄貝沙坦膠囊為公司的主導(dǎo)產(chǎn)品。據(jù)其招股書顯示，2011年至2013年，上述兩種產(chǎn)品合計銷售收入占公司營業(yè)收入的比例分別為49.33%、47.68%和50.35%。

2011年至2013年，潤都制藥分別實現(xiàn)營收3.11億元、3.62億元和4.34億元，分別實現(xiàn)凈利潤0.322億元、0.566億元和0.594億元，均呈上漲趨勢。但值得注意的是，報告期內(nèi)，潤都制藥存貨凈額復(fù)合增長率為41.44%，且存貨凈額占營業(yè)成本的比例不斷提高，分別為33.20%、37.25%和46.64%。而存貨凈額也一路水漲船高，分別為1.02億元、1.31億元和1.46億元。

對此，潤度制藥解釋為，庫存增加的主要原因為公司原料藥及醫(yī)藥中間體生產(chǎn)規(guī)模的增加;2012年7月代理了第一三共(上海)制藥有限公司的美百樂鎮(zhèn)，目前處于市場導(dǎo)入期;公司銷售規(guī)模增加導(dǎo)致庫存相應(yīng)增加。

另一方面，潤都制藥流動負(fù)債率遠(yuǎn)高于非流動負(fù)債率，2011年至2013年，其流動負(fù)債占比分別為77.90%、68.36%和71.63%，而報告期內(nèi)，其流動比率分別為2.52、2.80和2.65，速動比率分別為1.93、2.05和1.77，處于較高水平，短期償債能力較強(qiáng)。

報告期內(nèi)，潤都制藥負(fù)債率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)水平。其資產(chǎn)負(fù)債率(母公司)分別為23.43%、30.44%和30.50%，而同一時間行業(yè)平均值為11.17%、12.16%和15.74%。

主導(dǎo)藥品兩次被下調(diào)價格

雖然潤都制藥主要從事治療消化性潰瘍、抗高血壓藥物的生產(chǎn)與銷售，但其主要營收來自于雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和厄貝沙坦膠囊。兩者分別為治療消化性潰瘍、抗高血壓的新一代藥物。

根據(jù)其招股書顯示，2011年至2013年，這兩種藥物銷售收入占公司營業(yè)收入的比例分別為49.33%、47.68%和50.35%，兩者合計銷售毛利占公司銷售毛利的比例分別為65.03%、64.91%和67.53%。

值得注意的是，潤都制藥兩種主導(dǎo)產(chǎn)品雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和厄貝沙坦膠囊被列入《國家醫(yī)保目錄》乙類品種，而國家及省級醫(yī)保目錄和基本藥物目錄會根據(jù)藥品的使用情況在一定時間進(jìn)行調(diào)整。潤都制藥坦言，如果這兩種主要產(chǎn)品不能順利進(jìn)入國家及省級醫(yī)保目錄或基藥目錄，或者受產(chǎn)品質(zhì)量問題等因素影響會導(dǎo)致其銷售收入大幅下降，從而導(dǎo)致公司經(jīng)營業(yè)績下滑。

據(jù)了解，凡進(jìn)入《國家醫(yī)保目錄》的藥品實施政府定價，由價格主管部門制定最高零售價。時代周報記者發(fā)現(xiàn)，在報告期內(nèi)，國家發(fā)改委對藥品的最高零售價實行了多次下調(diào)，其中涉及潤都制藥的主要產(chǎn)品雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和厄貝沙坦膠囊。

2011年3月28日，在國家發(fā)改委關(guān)于調(diào)整部分抗微生物類和循環(huán)系統(tǒng)類藥品最高零售價格的通知中，厄貝沙坦膠囊75mg×14粒、厄貝沙坦膠囊150mg×12粒和厄貝沙坦膠囊150mg×7粒分別被降價19.93%、19.82%和19.85%。而在2012年5月1日國家發(fā)改委關(guān)于調(diào)整消化類等藥品價格及有關(guān)問題的通知中，雷貝拉唑鈉腸溶膠囊10mg×14粒和雷貝拉唑鈉腸溶膠囊10mg×7粒則被降價17.80%和17.70%。

數(shù)據(jù)顯示，2012年潤都制藥厄貝沙坦膠囊毛利率較2011年下降近5個百分點，主要原因就是厄貝沙坦膠囊價格下降所致，而2012年雷貝拉唑鈉腸溶膠囊藥品降價也導(dǎo)致該產(chǎn)品的毛利率出現(xiàn)小幅下降。而潤都制藥也坦言，隨著國家藥品價格改革及醫(yī)療制度改革進(jìn)一步深入，未來藥品降價將成為趨勢。這樣一來，藥品價格下降就會對公司的銷售收入、盈利能力造成較大不利影響，公司存在藥品價格下降導(dǎo)致業(yè)績下滑的風(fēng)險。

銷售費用占近半營收

時代周報記者發(fā)現(xiàn)，雖然潤都制藥營業(yè)收入連續(xù)三年呈上漲趨勢，但其銷售費用也隨之迅猛增長。

根據(jù)其招股書顯示，2011年至2013年，潤都制藥銷售費用分別為1.06億元、1.34億元和1.84億元，占營業(yè)收入比例為34.12%、36.90%和42.33%。具體而言，銷售費用中市場開發(fā)及學(xué)術(shù)推廣費用連續(xù)三年占據(jù)了80%左右，分別為0.87億元、1.06億元和1.52億元，占比則為81.89%、79.04%和82.63%。也就是說，潤都制藥在市場開發(fā)及學(xué)術(shù)推廣上面用去了大量經(jīng)費。

對此，潤都制藥表示，公司銷售費用較高的主要原因是，對主要產(chǎn)品逐步實施專業(yè)化學(xué)術(shù)推廣模式，該銷售模式下公司維持相應(yīng)規(guī)模的市場開發(fā)及學(xué)術(shù)推廣團(tuán)隊并承擔(dān)相應(yīng)的市場開發(fā)及學(xué)術(shù)推廣費用，其中該項費用主要為市場推廣過程及承辦各類學(xué)術(shù)會議過程中產(chǎn)生的差旅費、交通費、會務(wù)費、宣傳推廣費等。

另一方面，報告期內(nèi)，潤都制藥制劑類產(chǎn)品銷售費用率分別為43.73%、46.02%和50.27%，銷售費用率整體上漲。其坦言，主要是因為公司專業(yè)化學(xué)術(shù)推廣模式范圍持續(xù)增加;公司加大了主要產(chǎn)品的推廣力度和銷售人員薪酬、市場開發(fā)及學(xué)術(shù)推廣費用持續(xù)快速增加等原因。而值得注意的是，在去年國家醫(yī)藥行業(yè)的整頓風(fēng)暴中，對醫(yī)藥企業(yè)通過學(xué)術(shù)推廣來變相向醫(yī)生“行賄”的行為進(jìn)行了曝光。

除此之外，潤都制藥在生產(chǎn)過程中還將有可能帶來環(huán)保風(fēng)險。其坦言，公司主要從事化學(xué)藥制劑、化學(xué)原料藥及醫(yī)藥中間體的生產(chǎn)，生產(chǎn)過程中會產(chǎn)生廢水、廢渣、粉塵等污染性排放物，如處理不當(dāng)將對周圍環(huán)境造成污染。

潤都制藥解釋，目前公司已建立系統(tǒng)的污染物處理制度，嚴(yán)格按照國家標(biāo)準(zhǔn)對污染性排放物進(jìn)行處理，但如果公司污染物排放未能嚴(yán)格按照國家相關(guān)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，公司及生產(chǎn)車間可能面臨罰款、停產(chǎn)等風(fēng)險。

與此同時，2014年4月24日十二屆全國人大常委會第八次會議表決通過了《環(huán)境保護(hù)法》修訂草案，新《環(huán)境保護(hù)法》預(yù)計將于2015年1月1日起施行。潤都制藥對此表示，未來隨著社會環(huán)境保護(hù)意識的不斷增強(qiáng)，國家及地方政府可能頒布其他相關(guān)法律法規(guī)以提高環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)，公司對污染物處理的投入將會相應(yīng)增加，進(jìn)而對公司收益產(chǎn)生一定程度的不利影響。