余額寶操盤手王登峰：舍協(xié)議存款 增債券配比

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 創(chuàng)立短短九個(gè)月，余額寶用戶已經(jīng)超過8100萬，外界猜測其規(guī)模已達(dá)5000億元。一時(shí)間，余額寶已是監(jiān)管者和競爭對(duì)手眼中“大而不倒”的龐然大物，如何監(jiān)管余額寶，正從話題變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。

進(jìn)入2014年，先是傳出證監(jiān)會(huì)擬對(duì)貨幣基金的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金提出更高要求，目標(biāo)直指余額寶和其占比高達(dá)92%的協(xié)議存款投資；接著“兩會(huì)”后，央行傳出一系列針對(duì)支付寶等支付機(jī)構(gòu)更為嚴(yán)格的監(jiān)管措施；此后，商業(yè)銀行與支付寶的對(duì)壘亦日漸劍拔弩張，從余額寶投資協(xié)議存款要不要納入存款準(zhǔn)備金，再到快捷支付大戰(zhàn)，一時(shí)戰(zhàn)火彌漫。而支付寶與余額寶近乎“同體相連”，城門失火，必殃及池魚。

如何防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)余額寶而言是一個(gè)無法回避的話題。3月下旬，余額寶操盤手，天弘增利寶貨幣基金經(jīng)理王登峰，接受了21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者的專訪。

多大贖回規(guī)模我們能扛得??？

我們每天想的都是贖回的問題，比如做資產(chǎn)配置時(shí)，要考慮到多大贖回規(guī)模我們能扛得住。我們是將極端情況考慮在內(nèi)的。

《21世紀(jì)》：近期余額寶的收益率呈下滑趨勢(shì)，市場也不斷有類似新產(chǎn)品面世，你們的申購和贖回是否受到了影響？

王登峰：截至2月26日，余額寶用戶數(shù)為8100萬；截止到1月15日，規(guī)模為2500億，此后我們官方?jīng)]有再披露過規(guī)模數(shù)據(jù)。目前情況是申購贖回的比例相對(duì)平穩(wěn)，但增速放緩了。余額寶的申購贖回一直跟總規(guī)模有一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的比例。

《21世紀(jì)》：工、農(nóng)、中、建四大行相繼下調(diào)了支付寶快捷支付限額，外界很關(guān)注這對(duì)余額寶申購會(huì)產(chǎn)生什么影響？

王登峰：銀行下調(diào)快捷支付限額，對(duì)用戶體驗(yàn)會(huì)形成一定影響。盡管用戶通過網(wǎng)銀模式也可以實(shí)現(xiàn)購買，但一旦用戶已形成快捷支付充值的使用習(xí)慣，再去改變其實(shí)有些困難的。這會(huì)增加用戶的學(xué)習(xí)成本?？傮w來講，申購余額寶是不受影響的，只不過便利性沒那么好了。

《21世紀(jì)》：3月中旬，央行《支付機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)管理辦法》征求意見被曝光，對(duì)個(gè)人支付賬戶充值、轉(zhuǎn)賬、消費(fèi)都采取了更嚴(yán)格的措施，盡管還處于征求意見階段，但對(duì)余額寶的影響顯而易見。你們準(zhǔn)備怎么應(yīng)對(duì)？

王登峰：我們每天想的都是贖回的問題，比如做資產(chǎn)配置時(shí)，要考慮到多大贖回規(guī)模我們能扛得住。在做壓力測試時(shí)，我們是將極端情況考慮在內(nèi)的。就算發(fā)生大規(guī)模贖回，我們也沒有問題。

60%以上資產(chǎn)一個(gè)月內(nèi)到期

資產(chǎn)配置到期安排上，我們的做法非常保守，基本做到了每天都有資產(chǎn)到期，其中60%以上的資產(chǎn)是一個(gè)月內(nèi)到期，應(yīng)對(duì)日常贖回沒有問題。

《21世紀(jì)》：目前，余額寶規(guī)模已占到整個(gè)貨幣基金市場1/2的份額，市場也有聲音說，余額寶“大而不倒”，防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)無法回避。

王登峰：按照內(nèi)部壓力測試結(jié)果，即使在極端情況下我們都能應(yīng)對(duì)得了，比如出現(xiàn)政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)、市場變天，甚至更加極端的情況。

每做一筆投資時(shí)，我們首先考慮的絕對(duì)不單純是收益的問題，更重要的是管理好投資組合的流動(dòng)性，比如什么時(shí)候贖回，贖回量多少，如果超了怎么辦？

第二，大數(shù)據(jù)運(yùn)用，起到比較重要的作用。比如在去年“雙十一”，我們就對(duì)申購贖回的情況進(jìn)行反復(fù)的演算，并以此為依據(jù)進(jìn)行穩(wěn)健的投資配置。事實(shí)證明，流動(dòng)性沒有任何影響，配置也能順利進(jìn)行。

其實(shí)，余額寶不僅具備理財(cái)功能，還具備消費(fèi)功能，消費(fèi)功能使得用戶更具有粘性，與市場收益率相關(guān)性不大，產(chǎn)品本身就比較穩(wěn)定，因此更有利于用大數(shù)定律進(jìn)行預(yù)測和分析。

后續(xù)投資中，我們將依舊重視大數(shù)據(jù)分析，并結(jié)合其他方法，減小誤差。

第三，從資產(chǎn)配置角度講，為了應(yīng)對(duì)不可預(yù)期的贖回，我們留存的現(xiàn)金相對(duì)比較多。截至2013年底，現(xiàn)金和類現(xiàn)金產(chǎn)品比例占到整個(gè)資產(chǎn)配置的5%左右。同時(shí)進(jìn)一步加大了債券的投資力度。

第四，資產(chǎn)配置到期安排上，我們的做法非常保守，基本做到了每天都有資產(chǎn)到期。應(yīng)對(duì)日常贖回是沒有問題的。還加大了特殊時(shí)點(diǎn)的資金到期布局，以應(yīng)對(duì)特殊時(shí)點(diǎn)的贖回。

《21世紀(jì)》：你提到在做內(nèi)部壓力測試，那你們?nèi)绾畏婪稑O端情況的出現(xiàn)？

王登峰：8100萬用戶的資金放在這，任何一個(gè)細(xì)小的問題都有可能觸發(fā)大的風(fēng)險(xiǎn)，我們?cè)谕顿Y、結(jié)算、系統(tǒng)等任何一個(gè)環(huán)節(jié)都是慎之又慎。

第一個(gè)大原則，一定留存一定比例的現(xiàn)金，比如前面說的留存5%的現(xiàn)金。這是第一道防線。第二道防線，資產(chǎn)配置非常保守。除了留現(xiàn)金外，前面也說了每天都會(huì)配置大量資產(chǎn)到期進(jìn)賬，其中60%以上資產(chǎn)是一個(gè)月內(nèi)到期（注：天弘增利寶貨幣市場基金2013年年報(bào)顯示，截至2013年末，投資組合中平均剩余期限30天以內(nèi)的占到63.69%）。這就意味著我們每天都會(huì)有大量的資金到期進(jìn)賬，到期的錢，客戶愿意贖回可以被贖走，沒有則重新配置。第三道防線，我們配置一定比例的低風(fēng)險(xiǎn)，高流動(dòng)性債券，在必要的情況下，可在銀行間回購或通過買賣融資。

納入存準(zhǔn)建議有待解決合理性

如果貨幣基金的同業(yè)存款要交納存款準(zhǔn)備金，那么券商資管、保險(xiǎn)資管的同業(yè)存款需不需要交？更重要的是，銀行資管的同業(yè)存款要不要交？國外也沒有貨幣基金繳存款準(zhǔn)備金金的先例。

《21世紀(jì)》：目前看余額寶92%的資產(chǎn)配置在協(xié)議存款，天弘在合作伙伴選擇、定價(jià)機(jī)制方面都有哪些考慮？

王登峰：對(duì)于合作伙伴的選擇，從余額寶產(chǎn)生之初我們就在考慮“白名單”怎么列，主要有三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：資產(chǎn)規(guī)模，風(fēng)險(xiǎn)控制以及有沒有出現(xiàn)過負(fù)面的違約事件。目前納入這個(gè)名單的主要是全國性商業(yè)銀行，以及少數(shù)幾家規(guī)模較大的城商行和農(nóng)商行。

定價(jià)方面，基本上我們每天都會(huì)與所有開戶的商業(yè)銀行例行詢價(jià)，在風(fēng)險(xiǎn)控制合格的基礎(chǔ)上，價(jià)格優(yōu)先，時(shí)間優(yōu)先。其實(shí)，我們是被動(dòng)接受市場價(jià)格。

《21世紀(jì)》：目前關(guān)于協(xié)議存款的爭議比較大，有輿論呼吁余額寶等貨幣基金投向銀行的協(xié)議存款，應(yīng)納入存款準(zhǔn)備金管理。你怎么看？

王登峰：對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的所有政策，一旦實(shí)施，我們都會(huì)支持并且密切地配合。

不過，這些建議存在一些值得商榷的地方。首先，從法律關(guān)系上來講，銀行存款是債權(quán)與債務(wù)的關(guān)系，為了保護(hù)債權(quán)人的利益，需要繳準(zhǔn)備金；而貨幣基金是委托和代理的關(guān)系，投資者承擔(dān)全部的損失，這兩者從法律根源上就完全不一致。

其次，銀行資產(chǎn)一般都是較長期限的貸款，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)更大，存款準(zhǔn)備金能提供一定程度的保護(hù)；而貨幣基金投資平均剩余期限不能超過120天，單個(gè)資產(chǎn)一般都是幾個(gè)月或幾天就到期，期限錯(cuò)配帶來的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。

再次，倘若大額贖回發(fā)生時(shí)，貨幣基金可啟動(dòng)限制贖回條款，這個(gè)跟銀行的存款完全不一樣。再有，如果貨幣基金的同業(yè)存款要交納存款準(zhǔn)備金，那么券商資管、保險(xiǎn)資管的同業(yè)存款需不需要交？更重要的是，銀行資管的同業(yè)存款要不要交？國外也沒有貨幣基金繳存款準(zhǔn)備金金的先例。

如果一定要實(shí)施，這對(duì)于余額寶收益率可能會(huì)產(chǎn)生一些影響。但是，收益肯定不是我們最需要考慮的問題。余額寶作為一種網(wǎng)購服務(wù)的增值服務(wù)，我們從來不比拼收益。

《21世紀(jì)》：一旦銀行取消協(xié)存提前支取免罰息政策優(yōu)惠，會(huì)對(duì)余額寶產(chǎn)生多大影響？

王登峰：我們一直把流動(dòng)性管理放在第一位，不會(huì)因?yàn)槠孀非蟾呤找娑傲鲃?dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

實(shí)際投資中，余額寶從未發(fā)生過提前支取協(xié)議存款的行為。提前支取協(xié)議存款不罰息的條款取消，并不會(huì)對(duì)基金收益產(chǎn)生直接影響，若此政策實(shí)施，我們會(huì)更加強(qiáng)化流動(dòng)性管理。

2014保守策略：債券組合將不會(huì)超三個(gè)月

我們對(duì)2014年整體持相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度。債券持有將偏向AA+評(píng)級(jí)以上的中高評(píng)級(jí)品種，債券組合將不會(huì)超過三個(gè)月。

《21世紀(jì)》：2014年余額寶的資產(chǎn)配置策略是什么？

王登峰：外圍經(jīng)濟(jì)的弱復(fù)蘇，特別是美國加快退出QE，導(dǎo)致包括中國在內(nèi)的新興市場國家資金流向發(fā)生逆轉(zhuǎn)，及近期人民幣匯率的波動(dòng)性加大，外匯占款將持續(xù)減少。而外匯占款的變化，對(duì)整個(gè)基礎(chǔ)貨幣的投放會(huì)有重大的影響。

國內(nèi)，調(diào)低GDP目標(biāo)增速意味著政府能夠忍受更低的經(jīng)濟(jì)增長速度，相關(guān)的配套的經(jīng)濟(jì)政策也會(huì)有一些改變。貨幣政策方面，穩(wěn)健的基調(diào)未改，在存量債務(wù)規(guī)模較大，金融風(fēng)險(xiǎn)累積的情況下，貨幣放松的概率不大；但國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速逐步下滑，央行也會(huì)避免錢荒的再次發(fā)生，貨幣市場利率將維持在相對(duì)穩(wěn)定的水平，資金利率不會(huì)大幅飆升。整體看貨幣政策還將是中性偏緊的基調(diào)。

此外，年初以來信用風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)酵，并且隨著二、三季度信托、存量債券的大量到期，信用風(fēng)險(xiǎn)越來越大，我們覺得這些對(duì)整個(gè)債市來說是不利的。

因此，我們對(duì)2014年整體持相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度。貨幣基金在投資的過程中，我們的做法就更保守，比如為了規(guī)避可能的信用風(fēng)險(xiǎn)事件，在債券持有方面將偏向AA+評(píng)級(jí)以上的中高評(píng)級(jí)品種，在價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)以及久期方面，債券組合將不會(huì)超過三個(gè)月。只要把這個(gè)久期控制住的話，利率風(fēng)險(xiǎn)也就控制住了。

組合的配比上，比如債券配比方面，利率債的比例會(huì)相對(duì)提高，這些都是為了降低兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。

《21世紀(jì)》：目前余額寶92%的資產(chǎn)配置在協(xié)議存款，接下來在協(xié)議存款、債券及其他投資方面如何動(dòng)態(tài)調(diào)整？

王登峰：債券投資會(huì)逐步提高。截至2013年底，利率債加信用債加起來占到4%-5%左右。我們的難題在于可配置資產(chǎn)的市場容量不足，一是一級(jí)市場可供選擇的債券有限，二是二級(jí)市場流動(dòng)性又比較差，資產(chǎn)可得性也存在一定問題。

《21世紀(jì)》：余額寶2014年的收益會(huì)處在一個(gè)怎樣的合理區(qū)間？

王登峰：去年余額寶剛成立時(shí)，收益率也就在3%-4%，后來由于年底資金面緊張，收益率一度到6%。去年從成立到年終，余額寶平均收益率為4.9%。

余額寶的收益是跟著市場走的，短期資金利率下降，余額寶的收益也會(huì)下降；如果資金緊張，利率上升，它的收益率也會(huì)緩慢上升。只不過因?yàn)槲覀凅w量大，所以市場對(duì)我們的影響相對(duì)滯后。（編輯付玉）