設(shè)法消弭“新股紅利” 為注冊(cè)制鋪平道路

“新股紅利”和短炒思維造成了對(duì)新股的爭(zhēng)搶，所以，從供需角度考慮，解決不了新股的熱炒問(wèn)題。對(duì)癥下藥，有兩條思路可尋。第一條是取消詢價(jià)定價(jià)，由全體投資者定價(jià)，“新股紅利”即可消失；第二條是規(guī)定新股發(fā)行完成之后有鎖定期。

□張書(shū)懷

滬深股市重啟IPO已快滿月，春節(jié)前已完成發(fā)行的股票48只，其中上市的43只。綜觀一、二級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行上市情況，認(rèn)購(gòu)熱度不減當(dāng)年，首日暴炒一如從前。在對(duì)新股炒作監(jiān)管力度不斷加大的情況下，暴炒依然故我，足見(jiàn)打新陋習(xí)的執(zhí)拗。

一、二級(jí)市場(chǎng)如此的表現(xiàn)，與注冊(cè)制的改革方向格格不入。實(shí)行注冊(cè)制，擺明了投資者應(yīng)全面、深入分析股票的投資價(jià)值，客觀、獨(dú)立地做出自己的價(jià)值判斷。如果公司并沒(méi)有多少投資價(jià)值或投資價(jià)值達(dá)不到自己的要求，就不去購(gòu)買，如果發(fā)行人確定的價(jià)格高于投資價(jià)值，那就該去與發(fā)行人討價(jià)還價(jià)。投資人和發(fā)行人是相互制衡的，投資人不但能左右股票的發(fā)行價(jià)格，而且還能決定股票發(fā)行的成敗。這就是“市場(chǎng)選擇”、“市場(chǎng)淘汰”。如果凡新股就買，凡新股就炒，賣方不愁賣，賣方一方掌握著市場(chǎng)，那還怎么實(shí)行注冊(cè)制？

毫無(wú)疑問(wèn)，在一級(jí)市場(chǎng)上無(wú)論是網(wǎng)下的詢價(jià)者還是網(wǎng)上的申購(gòu)者，他們看中的都是新股一、二級(jí)市場(chǎng)的巨大差價(jià)，所以在新股一上市時(shí)就拋，也就是說(shuō)他們遵循的是短炒思維。而那些在二級(jí)市場(chǎng)新股上市首日的買入者認(rèn)為，新股開(kāi)盤價(jià)和盤中較低價(jià)格不會(huì)是全天的最高價(jià)，而且往往會(huì)低于收盤價(jià)，如果在集合競(jìng)價(jià)期間或在盤中低位買入，第二天或隨后幾天拋出是有利可圖的。上市首日的買入者不但具有一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)者的短炒思維，而且具有“賭一把心理”。顯然，在短炒思維和“賭一把心理”的支配下，不可能深入分析發(fā)行人的長(zhǎng)期投資價(jià)值，只要認(rèn)定是新股就可以了。要問(wèn)為什么只要認(rèn)定是新股就可以了呢？這和滬深股市的股票發(fā)行歷史有關(guān)。在新股發(fā)行行政定價(jià)期間，有一種認(rèn)識(shí)是這樣的：要想新股能順利發(fā)出去，新股定價(jià)要給二級(jí)市場(chǎng)留出相當(dāng)?shù)纳蠞q空間。這種認(rèn)識(shí)和一刀切的20倍市盈率做法，造成了滬深股市新股的紅利現(xiàn)象，打新成為包賺不賠的盈利手段?！靶鹿杉t利”在我國(guó)市場(chǎng)和投資者不成熟的情況下，與當(dāng)時(shí)盛行的短炒思維、題材思維、跟莊思維、滬深股市無(wú)投資價(jià)值認(rèn)識(shí)等相結(jié)合，使凡新就打的概念逐步固化和蔓延，至今不退。

再清楚不過(guò)，是“新股紅利”和短炒思維造成了對(duì)新股的爭(zhēng)搶，“賭一把心理”又保證并拉大了“新股紅利”，“新股紅利”反過(guò)來(lái)加劇了對(duì)新股的爭(zhēng)搶。但現(xiàn)在的IPO改革思路還沒(méi)有從消除“新股紅利”和倡導(dǎo)價(jià)值投資入手，仍然從供需角度考慮，認(rèn)為新股被爭(zhēng)搶和暴炒，是因?yàn)樾鹿砂l(fā)行得少，單只新股上市的股份少，于是采取加大新股供應(yīng)量的辦法，所以連過(guò)去網(wǎng)下獲配股份要鎖定三個(gè)月的規(guī)定也取消了，還推出了老股轉(zhuǎn)讓這樣貌似增加新股股份的辦法。其實(shí)，多年來(lái)滬深股市新股發(fā)行數(shù)量和融資規(guī)模一直在世界上處于領(lǐng)先地位，甚至數(shù)年連奪冠軍，新股供應(yīng)量根本不少。這次新股發(fā)行由于實(shí)行了市值配售，擋住了大量不持有股票的資金申購(gòu)，所以新股凍結(jié)的申購(gòu)資金較過(guò)去大幅減少。在不實(shí)行市值配售的那些年，新股申購(gòu)凍結(jié)的資金曾達(dá)到3.56萬(wàn)億，如果以每只新股融資3.56億元計(jì)算，要消耗掉這些資金需發(fā)1萬(wàn)只新股，而且這些資金是循環(huán)使用的?？梢?jiàn)，從供需角度考慮，解決不了新股的熱炒問(wèn)題。

對(duì)癥下藥，筆者以為，治理新股暴炒有兩條思路可尋。第一條思路是限制“新股紅利”、取消“新股紅利”。“新股紅利”是由于對(duì)新股有兩次定價(jià)造成的：一次是詢價(jià)定價(jià)，這是由部分機(jī)構(gòu)投資者做出來(lái)的；第二次是上市首日定價(jià)，這是由全體投資者做出來(lái)的。而由全體投資者做出來(lái)的定價(jià)是最終定價(jià)。只要取消詢價(jià)定價(jià)，只留由全體投資者定價(jià)，“新股紅利”即可消失?，F(xiàn)在詢價(jià)定價(jià)意在給市場(chǎng)一個(gè)科學(xué)合理的定價(jià)，但這個(gè)所謂科學(xué)合理的定價(jià)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)沒(méi)有約束力，二級(jí)市場(chǎng)該定什么價(jià)還定什么價(jià)，白白給了一級(jí)市場(chǎng)的獲配者很大的利潤(rùn)。取消詢價(jià)定價(jià)，讓全體投資者直接在網(wǎng)上報(bào)價(jià)也有兩種做法，一種是報(bào)什么價(jià)就以什么價(jià)認(rèn)購(gòu)。這樣每個(gè)投資者獲取籌碼的價(jià)格都不一樣，上市之后有的會(huì)盈利，有的將虧損，瘋狂報(bào)價(jià)的會(huì)虧損嚴(yán)重，這也就懲罰了“賭一把心理”。由于現(xiàn)行《公司法》規(guī)定同次發(fā)行的股票須同股同價(jià)，實(shí)行這種方法有法律障礙，因而還是由全體投資者自由申購(gòu)，然后將所有報(bào)價(jià)從高到低排位的做法較為合適，排到哪個(gè)價(jià)位能把本次發(fā)行的股票全部發(fā)行出去，就以此價(jià)定價(jià)。這種辦法基本上也可消除“新股紅利”，上市首日即使溢價(jià)也很有限。至于有可能帶來(lái)的資金超募，另有辦法，在此不述。

第二條思路是抑制短炒思維。最好的方法是規(guī)定新股發(fā)行完成之后有鎖定期。這個(gè)鎖定期越長(zhǎng)越有效。假如鎖定期是三年，那結(jié)果會(huì)是怎樣呢？很可能的結(jié)果是，凡短期資金均不會(huì)認(rèn)購(gòu)新股，凡申購(gòu)資金必須認(rèn)真地研究公司三年后的情況，也就是要對(duì)公司的真正投資價(jià)值做判斷。這樣，價(jià)值投資得以提倡和確立，盲目的新股申購(gòu)熱潮會(huì)立即消退，只有有研判能力的投資者才敢于買新股。在三年鎖定期間公司出了三份年報(bào)，公司的成長(zhǎng)性、盈利能力和分紅能力有了三年的考量，公司有無(wú)虛假和包裝也有了三個(gè)年頭的檢驗(yàn)，如果是真正的優(yōu)秀公司，那三年后上市股價(jià)照樣會(huì)上漲、大漲，這是價(jià)值投資的勝利。如果是圈完錢就變臉和一年績(jī)優(yōu)、二年績(jī)平、三年虧損的公司，那一上市就會(huì)跌破發(fā)行價(jià)且會(huì)連跌不停，價(jià)值投資從另一個(gè)方面得到確定，哪還會(huì)有什么“新股紅利”？

實(shí)行注冊(cè)制的發(fā)令槍已經(jīng)響過(guò)，《證券法》修訂“馬上進(jìn)行”，為注冊(cè)制鋪平道路的準(zhǔn)備工作時(shí)不我待，我們要有緊迫感呀！

（作者系資深財(cái)經(jīng)評(píng)論人）