但愿IPO重啟不再落入為國企紓困之俗窠

證監(jiān)會在2013年最后一天核準(zhǔn)多家公司發(fā)行股份，標(biāo)志著暫停13個月的IPO重新開閘。IPO重新開閘不僅為投資者提供更多可供選擇的投資品種，同時又重整眾多利益主體的行為博弈框架，而這種博弈重整無疑深刻影響市場，尤其是政府即將打造國企改革“升級版”。

站在國企改革新節(jié)點，IPO重啟將會被地方政府“錨定”，這一點是確定無疑的。三中全會決定提出在堅持公有制為主體的基礎(chǔ)上構(gòu)建混合所有制經(jīng)濟(jì)，以資本管理為中心的國資管理新模式等，超越了傳統(tǒng)國有資產(chǎn)保值增值的國企改革思路，是傳統(tǒng)國企改革的“升級版”。

當(dāng)然時代變了，國企錨定股市，已超越了“希望股市為國企解困服務(wù)”的陳腐而又有害之舊理念。這種“超越”有著制度優(yōu)化方面的許多保證，使人們將IPO重啟與國企改革再次聯(lián)系起來時，少了反感與恐慌，產(chǎn)生一些期待，這是市場條件方面的良性變化。

促成這一變化的因素是IPO改革，通過引入“存量發(fā)行”、“破發(fā)回購”、強(qiáng)化發(fā)行人與控股股東、相關(guān)中介機(jī)構(gòu)等責(zé)任主體的違法賠償責(zé)任，及嚴(yán)格監(jiān)管執(zhí)法等措施，對市場一直以來被詬病的上市公司超募、大股東違規(guī)、市場操縱等進(jìn)行有效治理。若如此，國企等上市無法再將股市作為“提款機(jī)”，需誠實經(jīng)營與實實在在的業(yè)績成長作為股價的基本支撐。應(yīng)該說，市場情緒的變化對“升級版”國企改革提供了值得珍惜的寶貴基礎(chǔ)。

在宏觀層面，IPO重啟為地方國有資產(chǎn)證券化提供了平臺，一則為國資提供市場化的定價機(jī)制，證券化后的國資市值將暴露低效與無效資產(chǎn)，使國有資產(chǎn)估值向市場化方向邁進(jìn)一步。二則IPO重啟也給地方國資改革提供一個有效的資本運作平臺，國有資本邊界的擴(kuò)展與收縮，通過收購兼并與被收購兼并等，變得更便捷、更有效率。三則地方國資證券化也可以與地方政府債權(quán)融資形成互動，一個簡單的觀察是，出于地方國企與地方政府間直接與隱性的利益關(guān)聯(lián)，股權(quán)融資機(jī)會的增加有助于減少對債權(quán)融資的依賴，因為雖然地方國企與地方財政并不簡單地等同，但二者的關(guān)系是毋庸置疑的，這其中有正向的影響，也有需警惕與嚴(yán)格監(jiān)控的方面。最后，從效果來看，國資保值增值可類似于基金凈值排行一樣直觀透明，可使得國有資本經(jīng)營考核與監(jiān)管更加便捷。

IPO重啟與地方國企改革的微觀效應(yīng)在于，在“三高”問題被有效抑制后，國企上市與其他類型公司上市一道，可以給資本市場提供豐富的品種選擇，并可能因為股市擴(kuò)容、資金抽離等對二級市場存量造成短期的負(fù)面沖擊。其次，以國企盈利與公益邊界劃分為基礎(chǔ)，在公益性行業(yè)，國企股權(quán)集中度需保持；而國企改革“升級版”并不強(qiáng)調(diào)競爭性行業(yè)一味地戰(zhàn)略退出，一些營利性、競爭性行業(yè)過度集中的國有資本可能需收縮，但基于國有資本經(jīng)營效益衡量的目標(biāo)導(dǎo)向，地方政府有強(qiáng)大的動機(jī)希望引入發(fā)展前景較好、有實力的戰(zhàn)略投資者作為新股東入局，以優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、共謀長久發(fā)展，一些國資控股度過低、同時又有發(fā)展前景的行業(yè)可能會面臨集中度增加，即國資的進(jìn)退可以對市場產(chǎn)生良性沖擊。由于地方政府及其所屬國企數(shù)量龐大，其在通過二級市場進(jìn)行“資本運作”的過程（基于合法、合規(guī)前提），也將會給二級市場投資者提供豐富的市場交易性熱點機(jī)會。當(dāng)然，這個前景是基于地方政府出于對二級市場呵護(hù)與共贏的理性判斷做出的，只要IPO改革與新的制度設(shè)計對包括地方政府在內(nèi)各利益主體行為構(gòu)成理性約束，這個展望就有一定的基礎(chǔ)。

當(dāng)然，有許多風(fēng)險需要警示，基本要點就是大股東的理性需要制度約束保證，IPO新規(guī)實施與監(jiān)管落實是否到位，及新規(guī)實施過程中相伴的其他問題，能否被及時處置等等，將決定市場理性與信心的形成。其次，出于地方國企與地方財政之間直接與隱性的利益關(guān)聯(lián)，尤其是一些顯性與隱性債務(wù)問題突出、財政支出難以為繼的地方，需要防范地方政府動用IPO股權(quán)融資變相取得收入、化解支出壓力的沖動。其三，需防范地方政府通過IPO甩包袱、將經(jīng)營風(fēng)險直接扔向二級市場的動機(jī)與舉動。而后兩個方面，仍可以歸結(jié)到需要嚴(yán)格IPO新規(guī)與市場監(jiān)管進(jìn)行約束這一根結(jié)上來。（編輯劉曉忠）