“坑爹”研報背后有三大推手

2011年07月22日 10:09
來源：新聞晨報 作者：張佳?m

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CFP

曾幾何時，一份知名券商的研報，在投資者心目中簡直可以比得上股市淘金的秘籍，可是現(xiàn)在這個時代無疑已經(jīng)過去。銀河證券那篇攀鋼釩鈦的烏龍研報丑聞剛落幕，國信證券對青啤放衛(wèi)星式的定價又成為市場質(zhì)疑的話柄，以及此前中國寶安遭遇的石墨門、涪陵榨菜的天價榨菜，以及東阿阿膠的“被加量”，愈演愈離奇的“研報門”將投資者對行業(yè)研究員的不信任推向高峰。

究竟是什么，使得這么多雷人的研究報告橫空出世？面對鋪天蓋地的券商研報，其中又有幾份能夢想成真呢？ ——編者□晨報記者 苗夏麗

“表面上，券商研究員看似風光，但實際工作中壓力卻非常大，如今一些雷人的行業(yè)研究報告，要不就是研究員為了搏出名，要不就是職業(yè)素養(yǎng)低，也不排除有一些利益鏈在里面作祟?！币粋€離職的券商研究員如此對記者表示。而據(jù)記者采訪了解，雷人研報不斷出臺的背后，有著三大推手。

推手一：

打分制度逼研究員“出位”

目前很多券商研究所對研究員的年終考核，都是通過打分來進行的，包括員工打分和客戶打分，“客戶打分的比重相對較大，尤其是大基金或大客戶的打分分數(shù)，直接關(guān)系到研究員年終獎金的多少?！币晃徊豢贤嘎缎彰难芯繂T對記者表示。

實際上，每天早上基金經(jīng)理的郵箱都會收到來自各大券商的數(shù)百份研究報告，研究員的報告如何“脫穎而出”，靠“出位”有時似乎是必須的，尤其對一些剛?cè)氲啦痪玫男氯硕裕虼恕皹祟}黨”、“天價估值”等在研究報告中大肆橫行。有些研報流到市場上，就造成了轟動效應。

另外，一些券商的考核制度與研究員發(fā)布研報的數(shù)量掛鉤，如此一來，這些研究員就不得不在數(shù)量上猛花功夫，難免忙中出錯。

推手二：

跳槽頻繁，新手業(yè)務(wù)生疏

金融行業(yè)跳槽率高，已經(jīng)不是一件新鮮事，行業(yè)研究員這個行當也是如此。

近期安信證券發(fā)生了業(yè)內(nèi)頗為轟動的事件，其研究所今年以來有五成左右的研究員離職，其中包括不少首席分析師，跳槽者中九成去了買方機構(gòu)，包括私募基金、保險機構(gòu)、PE機構(gòu)等。國金證券、申銀萬國等研究所的不少王牌研究員和分析師近一兩年都大量流失，前國金證券金牌分析師龔云華跳至齊魯證券出任研究所所長，并帶走了一批人；原申萬首席策略分析師陳李、申銀萬國證券研究所副總經(jīng)理黃燕銘先后跳至瑞銀證券。近期國泰君安的首席經(jīng)濟學家李迅雷可能跳槽海通證券的消息，已引起市場的關(guān)注。

記者在采訪時也經(jīng)常碰到類似情況，以前經(jīng)常聯(lián)系采訪的行業(yè)研究員，忽然就換人了，而新接手的研究員，有的是從別的行業(yè)轉(zhuǎn)過來，有的則是新入職的，很多對接手的行業(yè)還不熟悉，甚至無法接受采訪。“新手要成為專家，畢竟要有幾年的積累，其寫出的研報判斷不準，或者出現(xiàn)錯誤就難免了。

推手三：

研報成利益鏈的一個環(huán)節(jié)

“有些研究報告給某股票強烈推薦或買入評級，實際上是為了給機構(gòu)抬轎。”有業(yè)內(nèi)人士對記者透露，“有些研究員進行上市公司調(diào)研后，如果發(fā)現(xiàn)公司有重要資產(chǎn)注入、高比例分紅等‘猛料’，首先就會給大客戶打電話，讓客戶提前建倉，然后再寫研究報告公開發(fā)布?！鄙鲜鲋槿耸繄罅希@也是為什么當投資者看到研究報告時，不少股票已經(jīng)漲得很厲害，一旦買入，股價卻沒有繼續(xù)走強，甚至下跌。又如此前雙匯發(fā)展的“瘦肉精”事件，該事件對公司凈利潤影響有十億多元，但事發(fā)后不少券商的研究報告仍一如既往的看好，雙匯發(fā)展是基金等眾多機構(gòu)的重倉股，券商研究員的研究報告其實就想穩(wěn)住股價，否則公司和重倉基金都會很難看。

仔細的投資者或許會發(fā)現(xiàn)，券商研究員對上市公司的評級，多是偏正面或“中性”評級，建議減持的不多?！懊考胰潭加凶约貉芯康墓善背?，這些股票多屬于行業(yè)龍頭公司，研究員要想獲得獨家消息，必須和上市公司搞好關(guān)系，如此公司才會向他透露最機密的信息?！庇醒芯繂T對記者表示。

有時研究員會把上市公司管理層透露的一些“內(nèi)部消息”寫入研究報告，作為推介的要點之一，但卻因信息披露制度，上市公司不得不發(fā)布公告進行澄清，此前申銀萬國關(guān)于東阿阿膠計劃調(diào)整產(chǎn)品說明書的報告、東海證券有關(guān)深國商的調(diào)研報告等都屬于此類。

[生存狀態(tài)]

研究員：壓力太大，想逃離

寫出雷人研報的研究員畢竟還是少數(shù)，大多數(shù)研究員仍在勤懇地工作著，但是，長期的壓力，使得他們中的不少想要逃離這個行當?！耙谒芯康男袠I(yè)中做出一點名堂，就要一天到晚忙著整理數(shù)據(jù)、看公司財報和公告……有時不得不放棄生活，還要被比來比去，壓力實在太大了?！痹谶@種心情下，某券商研究員老李終于決定不干這行了。

老李的同事也是“鐵打的營盤流水的兵”。據(jù)老李說，研究員跳槽的路徑一般分為三種：一種是出于薪水考慮，從一個券商跳到另外一個券商，如部分《新財富》評出的優(yōu)秀分析師從大券商跳到小券商，年薪可升到百萬元以上；另外一種是從賣方分析師轉(zhuǎn)為買方分析師，即從券商跳到基金公司，盡管也存在所推薦股票是否跑贏大盤或行業(yè)的壓力，但至少研究報告不需要公開，來自公眾的壓力相對較少。第三種就是索性離開這個行當。

“當研究員時，基本沒有什么個人的生活，周末一半時間以上都在寫研究報告。早上八點半到研究所，晚上加班到七八點鐘是家常便飯?！蓖跄超F(xiàn)在就職于國內(nèi)某家銀行，每天正常上下班，周末可以做一些自己喜歡的事情，他說現(xiàn)在終于能感覺到工作和生活的區(qū)別。

[有感而發(fā)]

券商研報，不需要太迷信

□晨報記者 張佳?m 特許金融分析師(CFA)

對作家詩人來說，語不驚人死不休是創(chuàng)作的需要。但是現(xiàn)在這股風潮蔓延到了研究員的身上，無疑就有點可怕了。

研究員：藝術(shù)家還是科學家

對于普通投資者來說，研究員們經(jīng)濟學、金融學甚至數(shù)學系的專業(yè)背景以及碩士博士的頭銜，無疑代表著專業(yè)、敬業(yè)，但最后發(fā)現(xiàn)事實并非如此之時，他們自然大失所望。

其實，若明白行業(yè)研究員們的工作性質(zhì)，大家就會明白，“迷信”他們是多么的可笑。股票定價是不是一門科學？當然是，畢竟這是被作為一門社會科學在教授，個中高手更因此拿了諾貝爾獎。但是，股票定價卻又不是一門常規(guī)的科學，因為它無法像物理學、數(shù)學那樣，能被算得精確無誤。

以股票定價中最常用的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型(DDM)為例，正統(tǒng)研究員都會將其作為重要的定價模型來使用，但是，這個模型牽涉到諸多的假設(shè)，比如對增長速度的假設(shè)，對貼現(xiàn)率的假設(shè)，而不同的研究員使用的假設(shè)都是不同的，能否得出靠譜的結(jié)論，很大程度也就取決于這些選取的假設(shè)是否靠譜。但是如何得到靠譜的假設(shè)？很可惜，這就更接近于藝術(shù)的范疇，并無一致的定論，全靠研究員自己的判斷，這才有了千變?nèi)f化的定價結(jié)果。

是的，行業(yè)研究員的工作，是一門科學和藝術(shù)結(jié)合的工作，研究員本身的素質(zhì)在其中起到至關(guān)重要的作用——也正因為股票定價中藝術(shù)味濃厚，才使得王牌研究員如此可貴。而安信證券的王牌宏觀分析師高善文近期也撰文坦陳，“絕大多數(shù)分析師都無法持續(xù)準確地預言趨勢，這是現(xiàn)實情況”

不過，更糟糕的是，一些不盡職的研究員在股票定價的科學范疇還往往不盡心。還是高善文，對此有更直接的指責：“絕大多數(shù)我們所看到的研究報告之中，你找不到非常密實的邏輯和基于這些邏輯提出的預測……在國內(nèi)大量賣方研究報告之中，我們看到的是材料的堆積……既不以此為基礎(chǔ)做出一系列的預測，更談不上對事實和經(jīng)驗進行系統(tǒng)性的梳理去驗證預測。

利益糾葛后的角色錯位

如果說，定價模型算不準那是能力問題，是否認真算是態(tài)度問題，那么制約行業(yè)研究員表現(xiàn)更嚴重的則是道德問題了。

自2000年科網(wǎng)泡沫破裂之后，歐美發(fā)達國家的行業(yè)研究員的職業(yè)聲望就大幅滑坡，甚至幾近崩潰了。在那場狂熱的非理性繁榮中，許多科技股分析師一邊在內(nèi)部罵某只科技股是“狗屎”，一邊又在公開報告中給予“強力買入”的推薦評級——究其原因，在于行業(yè)研究員已經(jīng)化身為公司投行部門的 “推銷員”，所謂研究報告不過是相關(guān)股票的“另類廣告”而已。

發(fā)達國家的行業(yè)研究員出現(xiàn)此等丑態(tài)，A股作為后來者，其行業(yè)研究員是否也會有同樣的問題呢？考慮到資本逐利的天性，聯(lián)想到諸多被抓的老鼠倉，要相信A股的行業(yè)研究員沒有類似情況，無疑是要莫大勇氣的。

行業(yè)研究員，到底值不值得信賴？高善文給出的答案是否定的。在其看來，研究員的職責“主要是拾遺補缺、完善買方的決策思路，幫助買方盡量周全地考慮可能發(fā)生的各種情況，從而爭取最有利的情況，并在風險出現(xiàn)時有所應對”，他們并不對報告使用者的結(jié)果承擔最終責任。既然王牌研究員自身都這么認為，你再把他們的推薦和估價太當真，豈不是有點“自作多情”了！

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