華泰聯(lián)合馬俊生：高質(zhì)量研報(bào)未必能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)股價(jià)

2011年07月21日 23:28
來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)－中證網(wǎng)

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我們生活在一個(gè)有限信息的世界里，如何在不確定條件下做出正確選擇是人類(lèi)社會(huì)一直都在挑戰(zhàn)的難題。券商研究報(bào)告也是有限信息背景下的產(chǎn)物，面對(duì)投資者的多樣化需求，其質(zhì)量最近成為熱點(diǎn)。

充分披露是分析師作出正確判斷的重要前提

宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及上市公司經(jīng)營(yíng)管理等相關(guān)信息是研究工作的“原材料”。充分、優(yōu)質(zhì)的“原材料”是生產(chǎn)出優(yōu)秀研究報(bào)告的重要前提和基礎(chǔ)，面對(duì)短缺、劣質(zhì)的甚至有失偏頗的信息，分析師是難以作出正確判斷的。

上市公司及時(shí)、充分的信息披露是資本市場(chǎng)“三公”的基礎(chǔ)，更是分析師正常工作的行業(yè)環(huán)境，也是分析師作出正確判斷的重要前提。近年來(lái)，地產(chǎn)、保險(xiǎn)、證券等行業(yè)按月公布相關(guān)經(jīng)營(yíng)信息，分析師對(duì)上述行業(yè)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性大大提升。

我們必須承認(rèn)，中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)仍在不斷完善過(guò)程中，很多重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)數(shù)據(jù)不但難以獲得，而且數(shù)據(jù)質(zhì)量不盡如人意。雖然股權(quán)分置改革以來(lái)，監(jiān)管部門(mén)加大了上市公司信息披露的力度，大部分上市公司信息披露的質(zhì)量有了明顯提升，但在實(shí)際工作中，仍有一些上市公司信息披露不充分，個(gè)別上市公司甚至進(jìn)行虛假陳述。在這樣的信息條件下，預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性對(duì)于研究人員而言是一項(xiàng)非常巨大的挑戰(zhàn)。

分析師的能力與經(jīng)驗(yàn)是研報(bào)質(zhì)量的基本保證

優(yōu)秀的分析師首先要定位于行業(yè)專(zhuān)家，其次要定位于行業(yè)投資專(zhuān)家。所謂行業(yè)專(zhuān)家，就是分析師不但具備宏觀(guān)的視野、全局的思路、戰(zhàn)略的眼光來(lái)把握所研究行業(yè)或公司的運(yùn)行規(guī)律，同時(shí)還要深刻理解行業(yè)或企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展、產(chǎn)品與服務(wù)、運(yùn)營(yíng)管理、營(yíng)銷(xiāo)管理等管理事宜，能夠像上市公司高管人員一樣思考企業(yè)發(fā)展的問(wèn)題。所謂行業(yè)投資專(zhuān)家，就是研究員不但具備尋求被研究對(duì)象未來(lái)發(fā)展路徑的能力，而且具備整合上市公司與買(mǎi)方機(jī)構(gòu)投資需求的能力。

具備上述能力與經(jīng)驗(yàn)的分析師，才能夠在充分、有效信息的支撐下，正確地把握上市公司基本面，并基于特定市場(chǎng)環(huán)境以及特定估值方法，就上市公司的投資價(jià)值作出判斷。

非常遺憾的是，由于2006年以來(lái)，買(mǎi)方機(jī)構(gòu)發(fā)展迅速，賣(mài)方分析師往往在還沒(méi)有成長(zhǎng)為行業(yè)專(zhuān)家的情況下，就被拔苗助長(zhǎng)式地要求承擔(dān)行業(yè)投資專(zhuān)家的職責(zé)，導(dǎo)致個(gè)別分析師的報(bào)告質(zhì)量不高，與市場(chǎng)對(duì)其要求存在一定差距。

研究報(bào)告的優(yōu)劣首先是盈利預(yù)測(cè)是否準(zhǔn)確

上市公司研究并不等同于股票研究，分析師研究上市公司的首要目的是看透公司的基本面。一份前提假設(shè)符合實(shí)際、數(shù)據(jù)資料翔實(shí)、邏輯判斷清晰、結(jié)論明確的報(bào)告就可以算得上高質(zhì)量的、看透公司基本面的報(bào)告。分析師在此基礎(chǔ)上，基于特定的市場(chǎng)環(huán)境就上市公司作出相關(guān)的價(jià)值判斷。在此基礎(chǔ)上股指期貨推出前，上漲是投資者唯一的盈利路徑，分析師理所當(dāng)然地推出推薦或者買(mǎi)入的報(bào)告。可以預(yù)見(jiàn)，在做多或者做空均有利潤(rùn)空間的背景下，一定會(huì)有大量的賣(mài)出或者沽空?qǐng)?bào)告出籠。

當(dāng)前研究報(bào)告的使用者主要是以公募基金為主的買(mǎi)方機(jī)構(gòu)，未來(lái)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、社保機(jī)構(gòu)、上市公司自身以及政府部門(mén)均將成為研究報(bào)告的使用者，研究報(bào)告的需求將趨于多樣化。投資者的主體不同，其參與資本市場(chǎng)的目的也不盡相同，不是所有人均以二級(jí)市場(chǎng)的漲跌為評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。為謀求產(chǎn)業(yè)鏈的控制權(quán)，投資者對(duì)相關(guān)上市公司的估值可能超出分析師基于基本價(jià)值判斷的估值；有的投資者謀求通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)其一級(jí)市場(chǎng)的投資收益，其對(duì)相關(guān)上市公司的價(jià)值判斷可能會(huì)低于分析師的估值；為獲取長(zhǎng)期、穩(wěn)健的收益，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)與公募基金對(duì)上市公司價(jià)值的判斷也不盡相同。因此，即使分析師對(duì)上市公司的基本面分析得非常透徹，對(duì)上市公司的盈利預(yù)測(cè)也非常準(zhǔn)確，但是由于分析師對(duì)股票價(jià)值的判斷僅僅是基于特定二級(jí)市場(chǎng)環(huán)境下的價(jià)值判斷，與股票實(shí)際走勢(shì)有較大出入就不難理解了。

對(duì)于真正的報(bào)告使用者而言，高質(zhì)量的研究報(bào)告未必就是對(duì)股票價(jià)格的準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，而是對(duì)上市公司基本面的正確把握。研究報(bào)告的優(yōu)劣首先是盈利預(yù)測(cè)是否準(zhǔn)確，未來(lái)股價(jià)走勢(shì)是否與預(yù)測(cè)一致至多是第二位的。

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