匯源并購(gòu)案：196億港元買斷三大溢價(jià)

可口可樂(lè)宣布以約24億美元全資收購(gòu)中國(guó)匯源果汁集團(tuán)的天價(jià)并購(gòu)風(fēng)暴，在最短的時(shí)間內(nèi)波及到了內(nèi)地的資本市場(chǎng)。

9月4日，A股市場(chǎng)食品飲料行業(yè)勁升27.39點(diǎn)，升幅達(dá)2.36%,其中維維股份(600300.SH)和深深寶A(000019.SZ)兩家飲料類上市公司全日漲停。當(dāng)日，上證指數(shù)延續(xù)了幾日來(lái)的低迷狀態(tài)，在大幅震蕩后，僅微幅上漲0.74點(diǎn)。

公告顯示，可口可樂(lè)公司將以每股12.20港元的出價(jià)，收購(gòu)匯源果汁至最后交易日已發(fā)行的146881.62萬(wàn)股股份，而匯源股份在聯(lián)交所停牌前的最后報(bào)收價(jià)格為4.14港元，而匯源股份在停牌前的5個(gè)交易日(包括當(dāng)日)的每股平均股價(jià)為4.04港元，前10個(gè)交易日平均價(jià)格僅為3.96港元，若僅以收盤前的4.14港元價(jià)格計(jì)算，12.20港元的收購(gòu)價(jià)溢價(jià)近3倍。

正是這種高溢價(jià)，使得國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)部分投機(jī)資金蜂擁而入食品飲料行業(yè)，但單就可口可樂(lè)公司并購(gòu)匯源果汁而言，天價(jià)背后卻透著冷靜與理性，并有著其內(nèi)在的邏輯鏈條。雖然這種邏輯鏈條的發(fā)現(xiàn)對(duì)于一家成熟的跨國(guó)公司而言并不復(fù)雜，但卻是國(guó)內(nèi)的很多企業(yè)所一直或缺的。

天價(jià)背后

公告顯示，可口可樂(lè)公司將以每股12.20港元的出價(jià)，收購(gòu)匯源果汁發(fā)行在外的全部146881.62萬(wàn)股股份，總代價(jià)約為179.2億港元。加上最后交易日匯源尚未行使的可換股債券73362份，可換購(gòu)11165.82萬(wàn)股股份，這部分的收購(gòu)價(jià)格為13.62億港元。

另外，在最后交易日，匯源還有尚未行使的匯源購(gòu)股權(quán)2996萬(wàn)份，購(gòu)買購(gòu)股權(quán)與注銷IPO前后尚未行使匯源購(gòu)股權(quán)，共需1.74億港元。如此，可口可樂(lè)收購(gòu)匯源果汁的總價(jià)為196.5億港元。

對(duì)于這樁交易，可口可樂(lè)公司首席執(zhí)行官及總裁穆泰康在第一時(shí)間向外界做出評(píng)價(jià)認(rèn)為，匯源在中國(guó)是一個(gè)發(fā)展已久及成功的果汁品牌，對(duì)可口可樂(lè)中國(guó)業(yè)務(wù)有相輔相成的作用，言外之意“很劃算”。

上海榮正投資咨詢有限公司董事長(zhǎng)鄭培敏接受本報(bào)記者采訪時(shí)認(rèn)為，相信可口可樂(lè)在出價(jià)方面經(jīng)過(guò)了理性和嚴(yán)密的論證和分析。從產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)方面講，有助于可口可樂(lè)公司在果汁方面經(jīng)營(yíng)中國(guó)市場(chǎng)，資本經(jīng)營(yíng)方面，則有助于提高可口可樂(lè)公司股票的內(nèi)在價(jià)值和股價(jià)的上漲。

和君創(chuàng)業(yè)咨詢集團(tuán)總裁李肅也向本報(bào)記者表達(dá)了他的觀點(diǎn)。他認(rèn)為，天價(jià)估值其實(shí)很值得，其最大價(jià)值在于匯源果汁已經(jīng)做到了國(guó)內(nèi)果汁行業(yè)的統(tǒng)治地位，對(duì)可口可樂(lè)進(jìn)入國(guó)內(nèi)的果汁行業(yè)會(huì)有很大的幫助。

李肅指出，可口可樂(lè)將匯源股權(quán)和品牌一并買下，有消滅競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的意圖在內(nèi)，因?yàn)閰R源品牌對(duì)可口可樂(lè)來(lái)說(shuō)，并沒(méi)有大的價(jià)值。理論上，可口可樂(lè)也可以只花100多億元就將匯源果汁的全部生產(chǎn)性資產(chǎn)和管理團(tuán)隊(duì)買過(guò)來(lái)，多花的數(shù)十億元的資金，就是買斷品牌，以實(shí)現(xiàn)后續(xù)自己對(duì)這個(gè)行業(yè)的壟斷，所以，從內(nèi)在邏輯上分析，可口可樂(lè)并購(gòu)匯源的196億港元的價(jià)格里，包含了實(shí)際價(jià)值和壟斷價(jià)值兩部分。從這個(gè)意義上講，“天價(jià)”并不離譜。

天相投資食品飲料行業(yè)分析師施劍剛接受本報(bào)記者采訪時(shí)，也認(rèn)為匯源果汁的壟斷價(jià)值在這次交易里對(duì)估值起到了很大的作用。他分析指出，從此次交易本身來(lái)說(shuō)，24億美元的收購(gòu)價(jià)格，PE已經(jīng)達(dá)到了27倍，如果以匯源果汁2007年年報(bào)扣除非經(jīng)常性損益后，估值就更高了，但可口可樂(lè)為什么出這么高的價(jià)格，即是因?yàn)槠淦放?、渠道以及在行業(yè)內(nèi)的位置等因素，均被考慮在內(nèi)。

三大溢價(jià)

如果單純從產(chǎn)業(yè)角度來(lái)觀察這次可口可樂(lè)與匯源的交易，似乎已經(jīng)無(wú)可挑剔。這其中包括匯源果汁的原材料采購(gòu)與可口可樂(lè)的分銷可以協(xié)同合作和提高運(yùn)營(yíng)效率；可口可樂(lè)在果汁飲料方面尚為空白，買下匯源果汁可以進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，以及匯源果汁的生產(chǎn)性資產(chǎn)和管理團(tuán)隊(duì)等。

但這并不是全部。

鄭培敏指出，匯源很值錢是因?yàn)橹袊?guó)很值錢，近兩年，在外向型公司經(jīng)營(yíng)日益慘淡的情況下，以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為依托的消費(fèi)品公司卻逐漸走牛，主要因?yàn)閲?guó)內(nèi)有一個(gè)巨大的高速成長(zhǎng)的市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)足以對(duì)消費(fèi)品公司的發(fā)展形成長(zhǎng)期的支撐。

他總結(jié)認(rèn)為，匯源天價(jià)并購(gòu)，這個(gè)“天價(jià)”主要得益于三大溢價(jià):一是中國(guó)溢價(jià)，二是龍頭溢價(jià)，三是控股權(quán)溢價(jià)。

目前，由于有著廣大的市場(chǎng)和發(fā)展空間，國(guó)內(nèi)消費(fèi)品行業(yè)將成為并購(gòu)資本的沖擊重點(diǎn)，而具有絕對(duì)品牌的公司則將成為其中的熱點(diǎn)，此即為中國(guó)價(jià)值所在。

龍頭溢價(jià)即為壟斷的價(jià)值。而控股權(quán)的掌握，也是包括可口可樂(lè)公司在內(nèi)的跨國(guó)公司在收購(gòu)中的一貫做法，如此則盡快掌控收購(gòu)對(duì)象，也可減少摩擦，降低整合成本。

鄭培敏最后指出，由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)近一年來(lái)的持續(xù)低迷，目前包括食品飲料行業(yè)在內(nèi)的國(guó)內(nèi)很多產(chǎn)業(yè)都處于價(jià)值低估的狀態(tài)。股市是否見(jiàn)底，一個(gè)重要的標(biāo)志就是產(chǎn)業(yè)資本是否愿意進(jìn)來(lái)，就國(guó)內(nèi)A股而言，目前僅有零星大股東增持行為，產(chǎn)業(yè)資本尚處于觀望狀態(tài)，而可口可樂(lè)首先在與內(nèi)地關(guān)聯(lián)度很高的香港市場(chǎng)展開(kāi)大規(guī)模并購(gòu)，似乎標(biāo)志著股市下跌已經(jīng)告一段落，下一步隨著資本市場(chǎng)的企穩(wěn)，產(chǎn)業(yè)資本的并購(gòu)將逐漸興起。

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