猶記去年滬指尚未突破2500點(diǎn)，國(guó)泰君安任澤平提出A股面臨大牛市，5000點(diǎn)不是夢(mèng)的觀點(diǎn)時(shí)，坊間一片嘩然。彼時(shí)對(duì)于萬(wàn)千股民來(lái)說(shuō)，不要說(shuō)5000點(diǎn)，也不要說(shuō)4000點(diǎn)，3000點(diǎn)都已經(jīng)是一個(gè)高不可攀的女神了。而任博關(guān)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行導(dǎo)致牛市的觀點(diǎn)也被某大號(hào)和某券商迎頭痛批，被奚落訕笑。

   幾個(gè)月過(guò)去，滬指已經(jīng)突破了4700點(diǎn)，本年度見(jiàn)到5000點(diǎn)應(yīng)該是大概率事件了，七年熊市的A股股民們終于屌絲逆襲，要追到心儀的5000點(diǎn)女神了。

   從指數(shù)來(lái)看，到5000點(diǎn)只有不到300點(diǎn)的空間，以A股過(guò)去兩個(gè)月瘋漲1400點(diǎn)的速度，推倒女神似乎是件水到渠成并且一蹴而就的事情。

   但是，就因?yàn)檫^(guò)去兩個(gè)月不歇腳的上漲，使得在推倒5000點(diǎn)女神前，有人恐懼不安，有人歡欣鼓舞。

   所以有人說(shuō)，當(dāng)前的股市，是一撥人懷揣資金瘋狂往里沖，另一撥人則賣掉股票快速逃離。兩撥人擦肩而過(guò)，互罵一聲，傻逼。

   據(jù)說(shuō)往里沖的大多是新股民，而出逃的大多是吃過(guò)大熊市苦頭的老股民。

   據(jù)說(shuō)新股民和老股民的區(qū)別，是沿著大盤震蕩攀升的曲線，老股民的節(jié)奏是：買、賣、買、賣……甚至經(jīng)常在賣出后在更高價(jià)位買入。而新股民則只有一個(gè)節(jié)奏：買、買、買……然后是開(kāi)懷大笑。

   作為一個(gè)被七年熊市折騰得遍體鱗傷的老股民，對(duì)于未來(lái)依然充滿希望。原因有幾：第一，經(jīng)濟(jì)雖然很差，但早在本輪牛市起始初就有預(yù)期，況且過(guò)去幾年經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候反而股市長(zhǎng)期下跌。所以牛市的高度和經(jīng)濟(jì)的增速?zèng)]有明顯的關(guān)系。第二，經(jīng)濟(jì)下行，政策寬松趨勢(shì)愈加明顯，降準(zhǔn)之后，未來(lái)多次的降準(zhǔn)降息不可避免，市場(chǎng)上的資金會(huì)越來(lái)越多。第三，隨著房地產(chǎn)投資價(jià)值下降，居民大類資產(chǎn)配置向股市轉(zhuǎn)移是大勢(shì)所趨，各路資金將源源不斷向股市搬家。第四，作為一個(gè)政策市，當(dāng)前監(jiān)管層對(duì)股市的支持和肯定力度前所未有。遠(yuǎn)有周小川“資金入股市也是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)”論，近有證監(jiān)會(huì)發(fā)布融券新規(guī)后隔天立馬澄清“融券新規(guī)不是鼓勵(lì)做空”。翻遍A股歷史，你幾曾見(jiàn)過(guò)證監(jiān)會(huì)如此貼近市場(chǎng)如此小心呵護(hù)？

   所以，當(dāng)你知道一切黑暗都是為了一個(gè)更光明的未來(lái)時(shí)，對(duì)于暴跌的恐懼終究轉(zhuǎn)化為對(duì)暴跌的期待。下蹲是為了跳得更高，暴跌是為了上漲得更好。

   當(dāng)然，既然知道前方有暴跌，必要的謹(jǐn)慎還是要有的。當(dāng)此之時(shí)，應(yīng)該是見(jiàn)暴漲心中恐懼，見(jiàn)暴跌心中歡喜。

   依然以5000點(diǎn)牛市吹鼓手任澤平先生的觀點(diǎn)為本文作結(jié)：“為什么經(jīng)濟(jì)越來(lái)越差，股市越來(lái)越火，這輪牛市是風(fēng)險(xiǎn)偏好提升所帶來(lái)的牛市，它的核心的未來(lái)在改革，這輪牛市就是一個(gè)對(duì)改革的期待。所以，我給它起了一個(gè)名字叫“改革牛”，其實(shí)1996-2000年經(jīng)濟(jì)往下走股市翻番，原因是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降，以及我們起動(dòng)第二輪大規(guī)模的改革。最近經(jīng)濟(jì)往下走，股市很強(qiáng)，原因就是整個(gè)社會(huì)信心的恢復(fù)，股票市場(chǎng)的牛市就是社會(huì)信心的一個(gè)縮影.....我想強(qiáng)調(diào)的是我們深信市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的理念已經(jīng)在我們這個(gè)國(guó)家扎根，新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體展現(xiàn)了推動(dòng)改革的勇氣和決心，我們只會(huì)前進(jìn)，不會(huì)倒退，改革是最大的紅利，改革造就牛市。因此，讓我們?yōu)楦母锱８杀?

   依然以5000點(diǎn)牛市吹鼓手任澤平先生的觀點(diǎn)為本文作結(jié)：“為什么經(jīng)濟(jì)越來(lái)越差，股市越來(lái)越火，這輪牛市是風(fēng)險(xiǎn)偏好提升所帶來(lái)的牛市，它的核心的未來(lái)在改革，這輪牛市就是一個(gè)對(duì)改革的期待。所以，我給它起了一個(gè)名字叫“改革牛”，其實(shí)1996-2000年經(jīng)濟(jì)往下走股市翻番，原因是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降，以及我們起動(dòng)第二輪大規(guī)模的改革。最近經(jīng)濟(jì)往下走，股市很強(qiáng)，原因就是整個(gè)社會(huì)信心的恢復(fù)，股票市場(chǎng)的牛市就是社會(huì)信心的一個(gè)縮影.....我想強(qiáng)調(diào)的是我們深信市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的理念已經(jīng)在我們這個(gè)國(guó)家扎根，新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體展現(xiàn)了推動(dòng)改革的勇氣和決心，我們只會(huì)前進(jìn)，不會(huì)倒退，改革是最大的紅利，改革造就牛市。因此，讓我們?yōu)楦母锱８杀?

   利用資本市場(chǎng)、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，這是政府現(xiàn)階段能出的好牌。所以我們?cè)谂Ｊ兄兄荒堋百€國(guó)運(yùn)”，并且相信能成，才能賺錢；

   至于這輪牛市的進(jìn)程和最終的結(jié)果，都將是“被利用”。

   不要有幻想，就算轉(zhuǎn)型成功，股市超級(jí)泡沫最終一定會(huì)摧毀最后相信這個(gè)邏輯的投資者的財(cái)富，最終社會(huì)財(cái)富為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型買單，就像2000年之后幾年的美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)。

   Whatever has happened before will happenagain.

   Whatever has been done before will be doneagain.

   There is nothing new under the sun.

   “已有的事后必再有；已行的事后必再行。日光之下并無(wú)新事?！?(圣經(jīng)傳道書 1:9 )

   每次都相似。每次大泡沫，每次大眾的癲狂，都是人性的重演。最關(guān)鍵的是要看清楚大時(shí)代潮流的位置：特別是，潮流是剛剛開(kāi)始？還是持續(xù)很久之后而可能接近結(jié)束？

   不要在時(shí)代潮流開(kāi)始時(shí)罵娘，指責(zé)泡沫非理性，而在大時(shí)代結(jié)束時(shí)才夢(mèng)想??！

   現(xiàn)在的股市和歷史上的各類資產(chǎn)泡沫似成相識(shí)：都是流行各種新經(jīng)濟(jì)、新故事、新題材、抱團(tuán)取暖、并購(gòu)重組，其實(shí)都是一個(gè)財(cái)富重新配置的大時(shí)代，以及產(chǎn)業(yè)大潮流下的人性的反映——亢奮、夢(mèng)想、貪婪、狂躁，伴隨著投機(jī)、泡沫和震蕩。

   但是最重要的是認(rèn)清大時(shí)代潮流的位置！

   我仍然認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)、PE/VC、股權(quán)投資的時(shí)代大潮流剛剛開(kāi)始。這個(gè)過(guò)程注定如滾滾黃河?xùn)|逝水，魚龍混雜、跌宕起伏，但是大方向不可阻止！相應(yīng)地，股市也會(huì)呈現(xiàn)大漲、大波動(dòng)、大分化。

   而牛市大方向并不是輕易可以阻止的。

   申萬(wàn)宏源：聽(tīng)黨話，做紅孩子，是在A股生存的真諦，不要把自己逼上梁山。當(dāng)所有賣方在說(shuō)12道金牌才會(huì)下跌，還會(huì)有銀行地產(chǎn)引發(fā)的沖高時(shí)，市場(chǎng)聰明地從4500點(diǎn)快速回調(diào)到4200點(diǎn)，很給管理層面子，你敢說(shuō)市場(chǎng)沒(méi)有學(xué)習(xí)效應(yīng)？不要低估管理層的智慧，不要拿創(chuàng)業(yè)板來(lái)自圓其說(shuō)，這樣只會(huì)讓自己不深刻反思并學(xué)習(xí)進(jìn)步。當(dāng)然，正如我們說(shuō)的，只是震蕩，不要看空。經(jīng)過(guò)震蕩，下周如果在國(guó)企改革頂層設(shè)計(jì)落地預(yù)期的催化下，市場(chǎng)震蕩走高直至5000點(diǎn)以上也并非不可能。但是周末對(duì)傘形信托的信息進(jìn)一步確認(rèn)了啟動(dòng)超大市值藍(lán)籌的概率相對(duì)較小，所以上行速度應(yīng)該在管理層的容忍范圍之內(nèi)。

   逆向思考了兩天，決定以不變應(yīng)萬(wàn)變。與此同時(shí)，我們年初至今一路唱多的以創(chuàng)業(yè)板一路高歌。直至近期，我發(fā)現(xiàn)之前下車換藍(lán)籌或者“均衡”的賣方紛紛死多創(chuàng)業(yè)板、并認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板是牛市主線的時(shí)候，我有些莫名的緊張，投資注定反人性，注定寂寞孤獨(dú)，站在人群中反而讓我覺(jué)得不安。這個(gè)周末好好思考了一下，不過(guò)，最后的結(jié)論是沒(méi)有一針見(jiàn)血的邏輯能夠打破新經(jīng)濟(jì)上漲的趨勢(shì)，創(chuàng)業(yè)板牛市不言頂。

   這個(gè)思考的過(guò)程非常痛苦。

   首先，盡管泡沫并無(wú)客觀標(biāo)準(zhǔn)和明確定義，但是試圖尋找各種理論說(shuō)這個(gè)市場(chǎng)沒(méi)有泡沫？于良心實(shí)在過(guò)不去，07年6000點(diǎn)的時(shí)候，我所在的另一策略團(tuán)隊(duì)依舊看多，當(dāng)時(shí)也曾捫心自問(wèn)：以后會(huì)不會(huì)永遠(yuǎn)被釘上恥辱柱？現(xiàn)在大嘴一張，說(shuō)創(chuàng)業(yè)板沒(méi)有泡沫，實(shí)在有點(diǎn)昧著良心。

   其次，客觀承認(rèn)泡沫，但也必須客觀承認(rèn)泡沫還可能吹得更大。如果改革降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的邏輯確實(shí)難以證偽，大類資產(chǎn)配置遷移的趨勢(shì)仍在，我們用總市值/M2來(lái)量化評(píng)估其程度，恐怕還在半山腰上。進(jìn)一步，如果大類資產(chǎn)配置遷移是通過(guò)購(gòu)買公募產(chǎn)品、券商資管產(chǎn)品來(lái)實(shí)現(xiàn)(這是普通老百姓的現(xiàn)實(shí)選擇)，那么主要受益的還是代表未來(lái)的新興行業(yè)，無(wú)非是有些東西估值和配置比例實(shí)在看不下去了，市場(chǎng)換個(gè)方向而已。

   接下來(lái)要思考有什么因素可能打斷現(xiàn)在的趨勢(shì)？我想最后能打破趨勢(shì)的一般來(lái)說(shuō)是超預(yù)期的因素，比如最后讓07年瘋牛停下的是美國(guó)金融危機(jī)，在你分析框架之內(nèi)？但是我們還是要梳理一下目前我們能想到的調(diào)整因素，并評(píng)估其影響：

   更多類似43號(hào)文被修改的事件出現(xiàn)，令投資者更為清醒地認(rèn)識(shí)到深水區(qū)改革的艱難性，降低過(guò)于樂(lè)觀的預(yù)期。(改革降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)總體還是難以證偽)

   一線城市房?jī)r(jià)上漲，引發(fā)基金經(jīng)理對(duì)身邊投資人大類資產(chǎn)配置邊際變化的懷疑；同時(shí)令部分投資者擔(dān)憂央行繼續(xù)寬松的可能性(其實(shí)，央行完全可以繼續(xù)寬松)

   經(jīng)濟(jì)好了，流動(dòng)性寬松邊際下降？(我個(gè)人覺(jué)得經(jīng)濟(jì)好不了，最多觸底，否則轉(zhuǎn)啥型)

   監(jiān)管層態(tài)度明顯變化，比如真的來(lái)個(gè)印花稅或者資本利得稅(那不要利用牛市啦？)

   股票供給大幅增加，新股、國(guó)有股減持、大小非大幅減持、新三板再融資，直至注冊(cè)制(這一天遲早會(huì)來(lái)，但是似乎不是現(xiàn)在，不過(guò)最近新三板再融資上量很快)

   一線代表性龍頭公司成長(zhǎng)邏輯被證偽，或者會(huì)計(jì)造假被抓，類似當(dāng)年納斯達(dá)克面臨的微軟反壟斷以及安然世通造假事件(13 年7月，我們提出這樣的邏輯，現(xiàn)在人人都在說(shuō)，我都快吐了)

   找到其他替代風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，比如美股中概股、港股、B股、新三板之類(我覺(jué)得不可能，這些風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)本質(zhì)上屬性相同)

   極端荒謬的估值，比如紛紛進(jìn)入全球十大市值的券商、十幾倍PB的南北車(創(chuàng)業(yè)板用市值恐怕很難碰到這個(gè)天花板，大不了大家又去折騰次新股)

   新常態(tài)之下會(huì)產(chǎn)生新牛市,這個(gè)新牛市會(huì)有兩層含義,第一邏輯是新的,其實(shí)去年上漲過(guò)程當(dāng)中,市場(chǎng)的懷疑聲總是不斷,而我們從來(lái)沒(méi)有懷疑過(guò)這波大牛市。去年我回顧了美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、日本等國(guó)資本市場(chǎng)的歷史,發(fā)現(xiàn)牛市跟GDP沒(méi)有必然的關(guān)系。這就是新常態(tài)的特征。GDP在上升趨勢(shì)中是經(jīng)濟(jì)體長(zhǎng)大的過(guò)程,它是一個(gè)長(zhǎng)大的邏輯,所以可以產(chǎn)生牛市。但GDP下降,還可以從大變強(qiáng),依然可以產(chǎn)生牛市;第二新牛市的載體不同。在長(zhǎng)大的過(guò)程當(dāng)中,牛市中的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)是周期型產(chǎn)業(yè),如果是變強(qiáng)的,則要有新的行業(yè)出現(xiàn),就是我們討論的新興行業(yè)。主打產(chǎn)業(yè)是牛市的核心,我認(rèn)為新常態(tài)當(dāng)中會(huì)產(chǎn)生新的牛市,新的牛市由新的載體來(lái)完成來(lái)體現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)會(huì)比主板的更強(qiáng)。

   本輪牛市是A股有史以來(lái)最大的牛市。牛市啟動(dòng)之前,有一個(gè)孕育期,我認(rèn)為2012年到2014年就是孕育期。因?yàn)橹袊?guó)新的增長(zhǎng)模式開(kāi)始孕育了。到這一輪牛市結(jié)束,一定會(huì)看到創(chuàng)業(yè)板里面出現(xiàn)一批公司的市值達(dá)到三五千億元。我認(rèn)為這波牛市的結(jié)束會(huì)在2018年甚至2021年,主導(dǎo)的漲幅應(yīng)該在15倍以上。放眼未來(lái)一年,根本不用擔(dān)心,我們還在牛市當(dāng)中,牛不停蹄。

   上一輪牛市是以投資為驅(qū)動(dòng)的,投資的背后是你們每一個(gè)人把錢存進(jìn)銀行,銀行把錢貸出去,債券融資。但這一輪一定是落在股權(quán)融資上。一年前一個(gè)月發(fā)20只股票的話,證監(jiān)會(huì)會(huì)被人罵死,現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)一個(gè)月發(fā)60只,有人有意見(jiàn)嗎?大家最多的意見(jiàn)是,打新股為什么不讓我中簽率更高一點(diǎn)?所以我們換一個(gè)視角看問(wèn)題,很有可能會(huì)有一些新的變化。

   大牛市分兩個(gè)階段,第一個(gè)階段,更多的體現(xiàn)企業(yè)盈利驅(qū)動(dòng),下半場(chǎng)無(wú)一例外都是一樣的,都是儲(chǔ)戶的資金大規(guī)模地流失了。下半場(chǎng)并不會(huì)迅速會(huì)結(jié)束,因?yàn)閷?duì)于中國(guó)的老百姓來(lái)說(shuō),現(xiàn)在權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例比5%還差一點(diǎn),上一輪的拐點(diǎn)是6%,歐美國(guó)家的比例更是達(dá)到兩位數(shù)。

   國(guó)企改革最頂峰應(yīng)該是2017年2018年,我相信那之前應(yīng)該至少呵護(hù)大類資產(chǎn)配置遷移這樣一個(gè)過(guò)程,政府會(huì)非常注意維持這個(gè)環(huán)境。至于創(chuàng)業(yè)板,我先看到5000點(diǎn)。