我們注意到公司產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)速度和銷售情況好于之前預(yù)期，也看好公司積極拓展內(nèi)銷市場的行動(dòng)，募投項(xiàng)目預(yù)計(jì)2011年下半年能夠基本投產(chǎn)，未來盈利復(fù)合增長率將保持在51%的水平。我們上調(diào)公司2010和2011年盈利預(yù)測(cè)至0.45和0.78元，但鑒于公司股價(jià)已經(jīng)達(dá)到我們前期目標(biāo)價(jià)格，下調(diào)評(píng)級(jí)至中性。

科冕木業(yè)于2月9日上市,首日換手率高達(dá)82%,成交15萬余手;開盤前15分鐘換手為41%,成交近7.8萬手。從首日的換手和成交分布來看,開盤前15分鐘交投最為活躍,后期走勢(shì)基本與市場同步。根據(jù)科冕木業(yè)發(fā)行價(jià)、發(fā)行PE分析,以及近期上市股本大小相似股票首日漲幅對(duì)比分析,我們給予科冕木業(yè)首日漲幅區(qū)間40-60%,相對(duì)應(yīng)波動(dòng)價(jià)格區(qū)間為17.3-19.7元。其首日實(shí)際成交均價(jià)為17.40元,在我們預(yù)測(cè)范圍內(nèi)?；久嬉话?不建議過度關(guān)注。

公司有望依托出口恢復(fù)、內(nèi)銷開拓加之現(xiàn)有產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)及募投項(xiàng)目開展實(shí)現(xiàn)快速增長,我們預(yù)計(jì)科冕木業(yè)09-11年攤薄后EPS分別為0.29、0.40和0.60元。綜合考慮可比公司的估值及新上市公司溢價(jià),我們認(rèn)為其2010年合理動(dòng)態(tài)市盈率為30-35倍,對(duì)應(yīng)股價(jià)為12-14元。

公司產(chǎn)品綜合毛利率比較穩(wěn)定,多層實(shí)木復(fù)合地板價(jià)格相對(duì)較高。2009上半年,公司開始著力開拓內(nèi)銷市場,以應(yīng)對(duì)金融危機(jī)對(duì)出口市場的不利影響,由于國內(nèi)市場專注于工程市場,中間環(huán)節(jié)很少,而出口主要通過當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商體系進(jìn)入市場,內(nèi)銷產(chǎn)品的上升造成公司09上半年毛利率的提升。我們預(yù)計(jì)公司09-11年EPS 分別為0.29、0.42、0.52元,目前類似業(yè)務(wù)上市公司宜華木業(yè)09PE 水平為28,考慮中小板發(fā)行新股、公司未來業(yè)績快速增長、出口復(fù)蘇概念等,上市首日價(jià)格區(qū)間為11.4-13.8,對(duì)應(yīng)2010年P(guān)E 水平為27-33。

科冕木業(yè)為國內(nèi)實(shí)木復(fù)合地板出口排名第二,歐洲、日本等地,實(shí)木復(fù)合地板在住宅木地板中的占有率已達(dá)到60%以上;實(shí)木復(fù)合地板已經(jīng)成為我國木地板消費(fèi)發(fā)展最快的品種之一。占木地板消費(fèi)比重由3%左右提高至23%,該細(xì)分行業(yè)具有較好的市場前景。我們預(yù)計(jì)科冕木業(yè)09-11年攤薄后EPS分別為0.31、0.41和0.58元。綜合考慮可比公司,給予2010年30-35倍市盈率,對(duì)應(yīng)上市價(jià)格為12.3元-14.35元左右。

公司競爭優(yōu)勢(shì)和投資亮點(diǎn)。(1)公司生產(chǎn)的實(shí)木復(fù)合地板產(chǎn)品符合循環(huán)經(jīng)濟(jì)概念,替代效應(yīng)明顯,國內(nèi)市場空間巨大。(2)質(zhì)量優(yōu)勢(shì)。木地板對(duì)于質(zhì)量要求較高,因?yàn)橛捎谫|(zhì)量問題引起的維修費(fèi)用往往高于地板本身價(jià)格。公司產(chǎn)品通過了國際上多項(xiàng)認(rèn)證,產(chǎn)品質(zhì)量獲得國際經(jīng)銷商認(rèn)可。(3)議價(jià)能力優(yōu)勢(shì)。與單純的OEM 貼牌生產(chǎn)不同,公司以O(shè)DM 為主,具有一定的成本轉(zhuǎn)嫁能力。(4)受益于出口復(fù)蘇。我們預(yù)測(cè)公司2009-2011 年的攤薄每股收益將達(dá)到0.28、0.36 和0.48 元。參考可比公司宜華木業(yè)、吉林森工、兔寶寶的估值水平以及中小板的發(fā)行市盈率,我們給予公司2010 年30 倍PE 和2011 年25 倍PE,對(duì)應(yīng)的價(jià)值區(qū)間為10.80-12.00 元。建議“謹(jǐn)慎申購”。

科冕木業(yè)最終發(fā)行價(jià)12.33元,發(fā)行市盈率56.05倍,發(fā)行價(jià)格高于中小板上市發(fā)行平均市盈率,公司內(nèi)銷訂單快速增加的同時(shí),隨著我國外貿(mào)形勢(shì)出現(xiàn)復(fù)蘇跡象,出口訂單目前回升跡象明顯,公司作為我國最大的實(shí)木復(fù)合地板ODM出口商之一,仍將受益于實(shí)木復(fù)合地板良好的長期市場前景,房地產(chǎn)行業(yè)的迅速發(fā)展,同時(shí)帶動(dòng)下游建材行業(yè)的高增長,所以建議投資者申購。

競爭優(yōu)勢(shì)分析:(1)公司產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)主要采取國外標(biāo)準(zhǔn),木地板甲醛釋放量指標(biāo)執(zhí)行國際木地板甲醛釋放量的最高標(biāo)準(zhǔn);(2)公司穆棱生產(chǎn)基地主要為公司實(shí)木復(fù)合地板提供原材料,該基地位于大興安嶺山脈,木材采購成本和運(yùn)輸成本較低;(3)公司自主創(chuàng)新開發(fā)出超過130 種不同品種、規(guī)格、花色的產(chǎn)品,同時(shí)這些產(chǎn)品可共享原材料采購體系及生產(chǎn)流水線,成本得到較好控制。按公司發(fā)行后總股本9350萬股計(jì)算,預(yù)計(jì)2009年至2011年EPS分別為0.38元、0.54元。參考可比公司及中小板2010年的動(dòng)態(tài)市盈率,我們認(rèn)為可給予公司2010年30-34倍市盈率。按2010年EPS0.38元計(jì)算,合理估值區(qū)間為11.4-12.9元。

出口規(guī)模業(yè)內(nèi)第二,OBM 業(yè)務(wù)異軍突起。公司專注于實(shí)木復(fù)合地板領(lǐng)域,內(nèi)外銷比例為2:8,當(dāng)前出口額市場占有率為5.02%,位居行業(yè)第二。內(nèi)銷采取OBM 模式,毛利率則高達(dá)38%。伴隨內(nèi)銷業(yè)務(wù)發(fā)展,OBM業(yè)務(wù)比重逐步加大,已占公司總收入的41.2%,為公司長遠(yuǎn)發(fā)展壯大打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。公司未來2年增長較為明確,我們預(yù)測(cè)09-11年全面攤薄后EPS 分別為0.25元、0.39元、0.53元。綜合比較,我們認(rèn)為可以給予公司2009年39X-47X 市盈率,則對(duì)應(yīng)價(jià)格區(qū)間9.7-11.7元,取平均值則為10.7元。

我們預(yù)計(jì)公司09-11 年分別實(shí)現(xiàn)銷售收入2.37 億元,3.88 億元和5.76 億元,對(duì)應(yīng)歸屬于母公司的凈利潤分別為2727 萬元,3773 萬元,5733 萬元,發(fā)行攤薄后每股收益分別為0.29 元,0.40 元和0.61 元。目前A 股市場中從事實(shí)木復(fù)合地板生產(chǎn)加工的企業(yè)主要有宜華木業(yè)、大亞科技和升達(dá)林業(yè),目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2010 年市盈率大約在20 倍以上,對(duì)應(yīng)2011 年P(guān)E 在16 倍以上。我們認(rèn)為給與公司2010 年估值在25-30 倍,2011 年估值20倍比較合理,對(duì)應(yīng)合理估值區(qū)間在10-12元。