2010年04月21日 19:00鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 創(chuàng)業(yè)板種種怪現(xiàn)狀不斷顯現(xiàn)，有鑒于此，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)廣邀眾多業(yè)內(nèi)專家，發(fā)起了本次創(chuàng)業(yè)板問(wèn)題大討論，并將本次討論命名為“瘋狂”的創(chuàng)業(yè)板。

北大經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任呂隨啟認(rèn)為目前創(chuàng)業(yè)板有六大風(fēng)險(xiǎn)，最大的風(fēng)險(xiǎn)就是創(chuàng)業(yè)板上市尋租的風(fēng)險(xiǎn)。

以下為北大經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任呂隨啟演講實(shí)錄：

呂隨啟：聽(tīng)了大家講的意見(jiàn)，我也很受啟發(fā)，我也說(shuō)一下這個(gè)問(wèn)題，由于高市盈率的問(wèn)題，我也同意剛才張總的觀點(diǎn)，市盈率的高低不能一概而論，為什么？在創(chuàng)業(yè)板上市之初的時(shí)候，創(chuàng)業(yè)板的股票是高溢價(jià)來(lái)發(fā)行，我也發(fā)表過(guò)一個(gè)觀點(diǎn)，當(dāng)時(shí)我認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板第一它具有比較高的成長(zhǎng)性，第二個(gè)它的股本比較小，這樣股本擴(kuò)張的能力會(huì)比較強(qiáng)，因此這個(gè)市盈率當(dāng)時(shí)看著很高，但是再過(guò)一段時(shí)間有可能會(huì)被稀釋下來(lái)，會(huì)降下來(lái)，從這個(gè)角度來(lái)講的話，有些股票由于它的高成長(zhǎng)性和小股本，具有比較高的市盈率，可能有一定的合理性。

第二個(gè)在創(chuàng)業(yè)板的股票當(dāng)中有些行業(yè)背景特別好，成長(zhǎng)性比較明確，股本有比較強(qiáng)的擴(kuò)張能力，這類的股票市盈率高一點(diǎn)是正常的，但是對(duì)于有一些企業(yè)就不是這樣的，比如說(shuō)有一些他上市的時(shí)候，已經(jīng)成立十幾年了，現(xiàn)在如果還在處于創(chuàng)業(yè)階段的話，恐怕就有問(wèn)題，可能馬總說(shuō)它是對(duì)創(chuàng)業(yè)的一種獎(jiǎng)勵(lì)，換句話說(shuō)如果創(chuàng)業(yè)板不推出來(lái)的話，他就快消失了，這種情況下是對(duì)他的救助，這是一個(gè)。

再有一個(gè)是什么概念，剛才那類公司很難稱得上跟創(chuàng)業(yè)板的特征相符，再有一些企業(yè)你比如說(shuō)，它根本不具有高科技含量，或者說(shuō)高成長(zhǎng)的特征，這類的企業(yè)它能不能，應(yīng)不應(yīng)該進(jìn)創(chuàng)業(yè)板，本身也是值得商榷的，這類不僅進(jìn)了，而且還給它很高的溢價(jià)，這樣的情況下相當(dāng)于是什么呢？它搭了其它創(chuàng)業(yè)板的便車上來(lái)的，這類的企業(yè)發(fā)行過(guò)多的話，就會(huì)隨著創(chuàng)業(yè)板變質(zhì)了，這個(gè)對(duì)市場(chǎng)有比較大的危害。

張總曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，如果創(chuàng)業(yè)板發(fā)行的時(shí)候，你比如說(shuō)按照09年它的業(yè)績(jī)，那么定價(jià)是過(guò)高的，市盈率是八十多倍，但是如果按照10年的業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)，然后它的市盈率只有40倍，甚至30倍，但是這個(gè)里面有一個(gè)什么問(wèn)題，在抑制股票發(fā)行的時(shí)候，到底是按照現(xiàn)有的，還是應(yīng)該按照將來(lái)的預(yù)測(cè)來(lái)定價(jià)，這里面始終是有問(wèn)題的，就是對(duì)于投資者來(lái)講，他應(yīng)該看到的是現(xiàn)在，那么這個(gè)在他發(fā)行的時(shí)候，我覺(jué)得，還是現(xiàn)在給投資者多少，將來(lái)預(yù)期的東西，反應(yīng)在這里頭，恐怕這個(gè)溢價(jià)沒(méi)有這么高，如果溢價(jià)做高了，很簡(jiǎn)單，我們每一個(gè)券商，包裝一家公司上市的時(shí)候，我管他09年的成績(jī)是多少，我把10年的預(yù)測(cè)，11年的預(yù)測(cè)上一個(gè)臺(tái)階，這樣這個(gè)市盈率就上去了，企業(yè)可以得到更大的超募的資金，我們可以得到很好的費(fèi)用，我們套都是專業(yè)知識(shí)不完善的，缺乏完善投資理念的散民。

創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板的當(dāng)天，97.4%的股票，都是散民買的，2.6%是機(jī)構(gòu)買的，機(jī)構(gòu)和散民的駁議，顯然是不對(duì)稱的，這件事情是怎么發(fā)生的，那么有投資價(jià)值的東西機(jī)構(gòu)為什么都不它賣給散戶，自己不持有，這個(gè)是有問(wèn)題的。

所以這個(gè)高市盈率的話，說(shuō)高不高，說(shuō)低不低，這個(gè)不能一概而論，有些確實(shí)是偏高的，高得很離譜，但是這有一個(gè)問(wèn)題，怎么降低這個(gè)市盈率，張總說(shuō)通過(guò)擴(kuò)容，證監(jiān)會(huì)加大創(chuàng)業(yè)板審批的力度，讓創(chuàng)業(yè)板迅速的增加供給，這種情況下，大家注意監(jiān)管部門推出創(chuàng)業(yè)板的時(shí)候本身就希望它是一個(gè)創(chuàng)業(yè)板，然后它有它獨(dú)立的特征，如果我們創(chuàng)業(yè)版也是像主板擴(kuò)容的速度這么快，有一天它擴(kuò)展到跟A股市場(chǎng)平起平坐的時(shí)候，那個(gè)時(shí)候高市盈率的問(wèn)題就能解決嗎？未必，只不過(guò)是讓創(chuàng)業(yè)板再也不像創(chuàng)業(yè)板，變成中小板，再墮落就跟A股市場(chǎng)差不多，這樣第三個(gè)市場(chǎng)就沒(méi)有任何意義了，所以通過(guò)擴(kuò)容這個(gè)問(wèn)題，我覺(jué)得是很談解決的，相反我倒覺(jué)得應(yīng)該是什么呢？最重要的是加強(qiáng)投資者教育，為什么市盈率這么高了，然后券商和機(jī)構(gòu)投資者以未來(lái)多少年盈利的預(yù)測(cè)為出發(fā)點(diǎn)，給它這么高的成長(zhǎng)性把這個(gè)泡沫吹得這么大的時(shí)候散民還會(huì)追高，這說(shuō)明這些人的投資理念是不成熟的，監(jiān)管層你不能只推創(chuàng)業(yè)板忘了投資者加強(qiáng)教育這件事，如果很多散民都能冷靜下，這樣機(jī)構(gòu)投資者和單個(gè)散民駁議就不會(huì)失衡到這個(gè)程度，目前這件事做得非常不夠，使得散民飛蛾撲火的事例非常多。

下面就是關(guān)于目前創(chuàng)業(yè)板的風(fēng)險(xiǎn)，我想主要有這樣幾個(gè)。第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，就是在創(chuàng)業(yè)板里面，有一些股票它是在創(chuàng)業(yè)板里頭，但是呢，它是不是符合證監(jiān)會(huì)規(guī)定的那些呢，就是說(shuō)兩高六新的那種特征，恐怕有一些東西是很難的。比如說(shuō)賣農(nóng)機(jī)飼料的東西也在里頭，這些東西是不是高科技的，這些東西很有問(wèn)題，如果名副其實(shí)的這類東西太多了，將來(lái)這里面會(huì)有問(wèn)題，這是一個(gè)。

第二個(gè)就是現(xiàn)在討論到創(chuàng)業(yè)板三高的風(fēng)險(xiǎn)，有高市盈率、高溢價(jià)，還有二級(jí)市場(chǎng)的高價(jià)格，包括高風(fēng)險(xiǎn)這種東西，這里面就是市盈率的高低，我想應(yīng)該跟它的高成長(zhǎng)性聯(lián)系在一起，如果一個(gè)企業(yè)三高里面只剩了一個(gè)高市盈率，另兩高沒(méi)有的話，這個(gè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)肯定是很大的，如果他的高市盈率跟高成長(zhǎng)性，跟高科技含量能夠相匹配，這個(gè)市盈率略微高一點(diǎn)，應(yīng)該沒(méi)關(guān)系，但是現(xiàn)在的話，這個(gè)定義是模糊的。

第三個(gè)最大的風(fēng)險(xiǎn)就是創(chuàng)業(yè)板上市尋租的風(fēng)險(xiǎn)，為什么現(xiàn)在我們的創(chuàng)業(yè)板制定了一個(gè)門檻，結(jié)果有些創(chuàng)業(yè)板特征不足的股票也能上市，有一些科技含量很高的股票現(xiàn)在并沒(méi)有上到創(chuàng)業(yè)板里面，這就是說(shuō)看誰(shuí)尋租的能力，誰(shuí)尋租的本事大，這樣一種尋租的能力，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板門檻能不能突破，最終的結(jié)果跟創(chuàng)業(yè)板，使創(chuàng)業(yè)板的門檻成為一個(gè)虛的。但是與此同時(shí)，帶來(lái)的是什么呢？一些利益輸送，尋租行為，這類的東西，我們還得表示，就像剛才梁總說(shuō)的，我們還得表示理解，窮人只能對(duì)富人表示理解的時(shí)候，換句話說(shuō)就是很糟糕的事情。

第四個(gè)就是二級(jí)市場(chǎng)投機(jī)性擴(kuò)容的風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)我就不說(shuō)了。第五個(gè)就是監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槭裁茨?？在這樣目前的這種制度安排下，即使里面有比較瘋狂的投機(jī)，即使利益機(jī)制不合理的尋租行為，監(jiān)管層實(shí)際上現(xiàn)在到底它的監(jiān)管能力跟不跟得上，監(jiān)管的制度安排是否成熟，到現(xiàn)在為止創(chuàng)業(yè)板炒到今天的程度還沒(méi)有什么人得到必要的懲罰，如果在香港市場(chǎng)，美國(guó)市場(chǎng)恐怕被懲罰的人已經(jīng)一大堆了，監(jiān)管制度如果說(shuō)無(wú)法作為或者作為不夠，會(huì)給這個(gè)市場(chǎng)投資者帶來(lái)一個(gè)大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)監(jiān)管層聽(tīng)了可能會(huì)不高興，但是實(shí)際上就是這么一回事。

第六個(gè)就是擴(kuò)容導(dǎo)致市場(chǎng)變質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)容速度如果過(guò)快，剛才講的，一個(gè)主板的公司分拆出來(lái)一塊上了創(chuàng)業(yè)板，梁總說(shuō)不用區(qū)分這個(gè)東西，其實(shí)也不用區(qū)分這個(gè)東西，但是盡管我們沒(méi)有必要強(qiáng)制把它區(qū)分開(kāi)，但是一個(gè)市場(chǎng)，一個(gè)企業(yè)在主板里面都沒(méi)有把自己弄成微軟，他從身上割下一塊肉就變成微軟了，這個(gè)問(wèn)題是很有問(wèn)題的，上市公司靠他圈的錢，圈一個(gè)項(xiàng)目，圈來(lái)以后發(fā)現(xiàn)在A股上市融資不是那么容易，包括股票的定價(jià)也低，那我弄到創(chuàng)業(yè)板里頭，變變臉，就變成這樣一個(gè)東西，也就是說(shuō)是什么概念呢？也要去分一杯羹，這里面將來(lái)有一天你會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)創(chuàng)業(yè)板，根本就不是創(chuàng)業(yè)板了，所以的話，如果說(shuō)沒(méi)有必要區(qū)分這個(gè)的話，沒(méi)有我們的市場(chǎng)，立一個(gè)A股市場(chǎng)，立一個(gè)中小板，一個(gè)創(chuàng)業(yè)板，根本沒(méi)有這個(gè)必要，為什么沒(méi)有必要？我們的中小板推出的時(shí)候是給中小企業(yè)提供一個(gè)融資的平臺(tái)，但是創(chuàng)業(yè)板并不是解決這個(gè)問(wèn)題的唯一必要的制度安排，為什么？

大家注意有了超募市場(chǎng)，有了中小板市場(chǎng)，沒(méi)有創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)融資的問(wèn)題，也可以解決，如果這個(gè)企業(yè)有高科技的含量，有高成長(zhǎng)性，那么我們?cè)贏股市場(chǎng)，或者在中小板市場(chǎng)把它的融資條件放寬一點(diǎn)，融資的問(wèn)題同樣可以解決，這就是說(shuō)什么呢，如何對(duì)它發(fā)審的問(wèn)題，如何甄別的問(wèn)題，這樣的情況下，遠(yuǎn)比我們把一個(gè)市場(chǎng)拆成三個(gè)市場(chǎng)運(yùn)作成本要低一點(diǎn)，但是理論上來(lái)講是這樣，現(xiàn)實(shí)生活當(dāng)中可能就不是這樣，三個(gè)市場(chǎng)多好啊，我們監(jiān)管層又搞了一個(gè)制度創(chuàng)新，又有了功績(jī)對(duì)不對(duì)，這里面有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，剛才說(shuō)創(chuàng)業(yè)板的推出和監(jiān)管層的初衷違背，這個(gè)里面就是你也很難說(shuō)它違背不違背，為什么？你要弄清楚說(shuō)它違背不違背，首先必須得對(duì)監(jiān)管層推出創(chuàng)業(yè)板的初衷是什么弄清楚，對(duì)不對(duì)，它有的初衷原來(lái)就是為中小企業(yè)解決融資的問(wèn)題，但是沒(méi)有創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)的融資同樣可以解決，所以的話，初衷應(yīng)該不在這兒。

所以與其說(shuō)這個(gè)，你還不如說(shuō)它是為了我們國(guó)家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，然后為了促進(jìn)高科技行業(yè)的發(fā)展，同時(shí)為了完善資本市場(chǎng)的體系等等，總之你都可以把它拔得很高，對(duì)吧，但是拔得很高的話，并不代表真正的初衷，按照監(jiān)管層的初衷，你說(shuō)他到底喜歡投機(jī)，還是不喜歡投機(jī)，現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)板這么瘋狂，投機(jī)性很濃，你說(shuō)他喜歡不喜歡投機(jī)，任何一個(gè)監(jiān)管層坐在這，都會(huì)說(shuō)我希望創(chuàng)業(yè)板理性成長(zhǎng)，我不希望創(chuàng)業(yè)板過(guò)度投機(jī)，如果創(chuàng)業(yè)板推出以后大家都不投機(jī)，沒(méi)有人買創(chuàng)業(yè)板的股票，監(jiān)管層的功績(jī)?cè)谑裁吹胤?，所以他必須讓?chuàng)業(yè)板火起來(lái)，讓創(chuàng)業(yè)板火起來(lái)以后，無(wú)論是企業(yè)超募一點(diǎn)，還是券商包裝過(guò)渡一點(diǎn)，還是散民追漲一點(diǎn)，都是在給他臉上貼金的，他表面上看不喜歡投機(jī)，但是如果不投機(jī)，實(shí)際上又不是他希望的，這是一個(gè)悖論，所以你說(shuō)他違背了，還是沒(méi)違背，很難說(shuō)他有沒(méi)有違背，從表面上說(shuō)是違背了，我的初衷不是讓他過(guò)度投機(jī)，但是他骨子里的東西，要是市場(chǎng)出來(lái)連大家都不想到這個(gè)市場(chǎng)投機(jī)，這個(gè)市場(chǎng)是失敗的，我監(jiān)管層推出這個(gè)市場(chǎng)，那么我的功績(jī)?cè)谑裁吹胤?，?duì)不對(duì)，所以他骨子里的東西跟他表面說(shuō)的東西，就不完全是一回事。

再比如說(shuō)創(chuàng)業(yè)板推出之初的時(shí)候說(shuō)它是中國(guó)資本[5.05 1.41%][5.05 1.41%]市場(chǎng)制度改革的里程碑，它是中小企業(yè)做強(qiáng)做大的助力板，是中國(guó)高科[9.12 3.87%][9.12 3.87%]技企業(yè)的助力器，是中國(guó)中小投資者分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)高成長(zhǎng)性的一個(gè)制度安排，這個(gè)都可以說(shuō)。但是如果你把這個(gè)都說(shuō)起來(lái)，那就是說(shuō)，創(chuàng)業(yè)板，就承載了太高的期望，我的說(shuō)法就是什么呢？對(duì)創(chuàng)業(yè)板不能期望太高，實(shí)際上監(jiān)管層對(duì)它的期望是過(guò)高了，然后第二個(gè)普通投資者恨不得把它當(dāng)做一夜爆富的投資工具，大家的期望過(guò)了高了，這個(gè)時(shí)候就容易變形，監(jiān)管層希望在創(chuàng)業(yè)板推出之前，更多的是創(chuàng)業(yè)板未來(lái)的成長(zhǎng)前景多好，但是對(duì)股民的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是不夠的。

第二個(gè)投資者教育的工作是沒(méi)有跟上的，這才導(dǎo)致很多投資者，為什么在開(kāi)盤第一天導(dǎo)致大量的追上去，最后被深度套牢，是這樣一個(gè)東西。那么單個(gè)投資智者也是，由于對(duì)它期望太高，覺(jué)得真的像有人說(shuō)的畫(huà)餅充饑那么高的成長(zhǎng)性，大家都搶奪這樣塊餅，沒(méi)有搶到這個(gè)餅結(jié)果掉到了火坑里，這個(gè)時(shí)候才導(dǎo)致了很嚴(yán)重的問(wèn)題，所以為什么對(duì)創(chuàng)業(yè)板不能期望過(guò)高，我想提醒大家注意一個(gè)東西，凡是提到股票市場(chǎng)的人，都把股票市場(chǎng)說(shuō)得特別重要，重要到什么程度呢？中國(guó)股票市場(chǎng)在中國(guó)起的作用，是無(wú)可替代的，這個(gè)無(wú)可替代表現(xiàn)在什么地方呢？比如說(shuō)我們的股票的市值已經(jīng)占到了GDP的多少多少，用這個(gè)強(qiáng)調(diào)這個(gè)重要性，用這個(gè)強(qiáng)調(diào)他的重要性，實(shí)際上是夸大了股票市場(chǎng)的作用，夸大了股票市場(chǎng)的作用，就夸大了創(chuàng)業(yè)板的作用，什么概念呢？我們弄清楚這個(gè)問(wèn)題，必須了解股票市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)體系里面的作用到底有多大，我們不能用市值占GDP的比重來(lái)衡量，必須用什么呢？股票市場(chǎng)是一個(gè)融資的制度安排，那就是說(shuō)再融資當(dāng)中，股票市場(chǎng)100塊錢的融資，股票市場(chǎng)解決多少，通過(guò)創(chuàng)業(yè)板解決多少，通過(guò)銀行解決多少，這里面我就跟大家說(shuō)一個(gè)事情。

以美國(guó)為例，美國(guó)是全世界證券市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的國(guó)家，在美國(guó)的股票市場(chǎng)里面，通過(guò)股票市場(chǎng)解決的融資，在企業(yè)的外援融資當(dāng)中只占9.2%，債權(quán)融資是35.5%，這些職業(yè)融資占的比重占的比44.7%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行的直接融資，像其它的德國(guó)日本的數(shù)字比美國(guó)還低，發(fā)展中國(guó)家比發(fā)達(dá)國(guó)家又低，中國(guó)僅僅是發(fā)展中國(guó)家的一員，所以這里面就告訴我們什么呢？就是說(shuō)股票市場(chǎng)在我們國(guó)家從它為企業(yè)解決外援融資的角度來(lái)講，它占的比重，起的作用并不是像有些人夸大的這么大，創(chuàng)業(yè)板在A股市場(chǎng)里面又占一個(gè)小的份額，它起的作用更小，這樣就是說(shuō)，我們現(xiàn)在對(duì)于這個(gè)東西就是說(shuō)是過(guò)于夸大了，過(guò)于夸大的原因出現(xiàn)了市場(chǎng)出現(xiàn)不規(guī)范的東西。

最后一點(diǎn)我強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，隨著年報(bào)推出，高分紅高派送的本后，我的一個(gè)理解是什么呢？高分紅高派送，實(shí)際上也是導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板過(guò)多投機(jī)的原因，創(chuàng)業(yè)板它具有高成長(zhǎng)性，第二個(gè)小股本，如果你要一開(kāi)始就讓他股本擴(kuò)張的速度這么快，擴(kuò)擴(kuò)擴(kuò)，然后多少年以后，他可以不給投資者分現(xiàn)金的股利五，只是送紅股，這個(gè)有可能導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板的過(guò)度投機(jī)，如果監(jiān)管層來(lái)講這么超募，這么多的小的創(chuàng)業(yè)板，讓它還是創(chuàng)業(yè)板的特征的話，就不應(yīng)該讓它高送配，應(yīng)該讓它多發(fā)現(xiàn)金鼓勵(lì)，你從股民身上拿的錢用都沒(méi)地方用，你把錢放到銀行里賺利息，給我送一個(gè)虛的股玩兒數(shù)字游戲，在國(guó)外如果一個(gè)企業(yè)老是不發(fā)放現(xiàn)金鼓勵(lì)，老是送紅股大家就知道這個(gè)企業(yè)缺乏足夠的現(xiàn)金流，這只股票是要遭拋售的現(xiàn)象，一個(gè)創(chuàng)業(yè)板老是送紅股你要警惕這個(gè)上市公司是否真的有高成長(zhǎng)性。

當(dāng)然中國(guó)這個(gè)市場(chǎng)投機(jī)性比較強(qiáng)另當(dāng)別論，因?yàn)樗傆幸粋€(gè)天天效應(yīng)在，這個(gè)是另外一碼事，并不證明這個(gè)公司是業(yè)績(jī)很好的上市公司，如果真正好的話，應(yīng)該每年送的現(xiàn)金鼓勵(lì)比較高，才是好的，我就說(shuō)這么多。

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