第31期：央行下半年要干什么

劉杉

劉杉，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中華工商時報副總編輯，兼任南開大學(xué)國經(jīng)所教授，北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，中國人民大學(xué)信托與基金研究所研究員，北京師范大學(xué)管理學(xué)院MBA導(dǎo)師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)》。

央行工作會議新聞稿，寫法更多帶有機關(guān)工作特點，顯示不出其政策要義，但透過相關(guān)信息，也能找到貨幣政策的大致脈絡(luò)。

央行官方網(wǎng)站顯示，8月5日至6日上午，2014年中國人民銀行分支行行長座談會在山東濟(jì)南召開。會議的主要任務(wù)是：學(xué)習(xí)貫徹落實黨中央、國務(wù)院關(guān)于經(jīng)濟(jì)金融工作的指示精神，分析當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢，研究部署下半年重點工作。

從央行新聞通稿看，更大篇幅總結(jié)了上半年的成績，其中最為重要的是兩部分，一是實行穩(wěn)健貨幣政策，通過定向調(diào)控穩(wěn)定市場預(yù)期；二是加快金融改革。

鑒于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大局成為要務(wù)，金融改革或比市場預(yù)期走得更為穩(wěn)妥，而貨幣管理的具體操作則顯示政策傾向仍強調(diào)了短期利益。央行一再強調(diào)實行穩(wěn)健的貨幣政策，但實際情況是此穩(wěn)健不同于彼穩(wěn)健。數(shù)據(jù)顯示，上半年廣義貨幣M2和信貸增速，都超過年初計劃目標(biāo)，社會融資規(guī)模更是創(chuàng)了歷史記錄，特別是央行以萬億元再貸款方式增加基礎(chǔ)貨幣供給，更顯示其貨幣政策帶有非常規(guī)寬松特色。

筆者在央行系統(tǒng)工作期間，曾經(jīng)旁聽過央行行長會，分行行長在議論如何表達(dá)貨幣政策時，普遍認(rèn)為，不能隨意放棄“穩(wěn)健貨幣政策”表達(dá)方式。因為央行若表達(dá)為寬松，那么地方政府就會向商業(yè)銀行施壓，最后很可能體現(xiàn)為瘋狂的銀行信貸。因此，單從字面上無法看出“穩(wěn)健貨幣政策”的松緊，但貨幣數(shù)據(jù)是真實的，可以判斷出貨幣政策的寬松程度。

上半年的穩(wěn)健貨幣政策，實際是寬松的貨幣政策，但由于貨幣傳導(dǎo)機制問題，寬松的貨幣政策并未貫穿到實體經(jīng)濟(jì)，貸款價格仍然普遍偏高即是最好注解。

事實上，快速增長的貨幣供給表現(xiàn)在兩個方面，一是對政策性銀行的再貸款演化為財政的貨幣化，二是“定向降準(zhǔn)”釋放的可貸資金被截流向收益高的非實體經(jīng)濟(jì)。最近股市出現(xiàn)一波強勁反彈，實際就是流動性推動的反彈行情。央行的所謂定向調(diào)控，政策效果有限，否則國務(wù)院也就不會在7月“立軍令狀”了。

在談到下半年工作時，央行強調(diào)“在保持貨幣政策基本取向穩(wěn)定的同時，貫徹好定向調(diào)控要求，精準(zhǔn)發(fā)力”。雖然下半年任務(wù)總基調(diào)保持不變，但下半年貨幣政策操作或出現(xiàn)微妙變化。

不變的是，貨幣政策寬松程度仍要看經(jīng)濟(jì)形勢，如果PPI反彈，企業(yè)效益改善，央行或減少短期流動性供給。如果經(jīng)濟(jì)反彈乏力，央行將檢討定向調(diào)控，改變操作策略。也就是說，貨幣操作手段或有所變化。

其一，精準(zhǔn)發(fā)力體現(xiàn)在使用再貸款方面。

通過央行分支機構(gòu)向地方銀行提供再貸款，來解決地方政府資金不足問題。鑒于定向調(diào)控增加的流動性無法有效流到實體經(jīng)濟(jì)，央行更可能傾向于通過再貸款方式，讓地方政府直接獲得“軟貸款”，從而讓財政貨幣化，實現(xiàn)增加投資，帶動增長目的。就宏觀當(dāng)局而言，這或許是通過貨幣政策實現(xiàn)增長目標(biāo)的最好操作方式。

其二，“定向降準(zhǔn)”不會再使用。

如果央行要釋放更多基礎(chǔ)貨幣，將通過一般性降準(zhǔn)來體現(xiàn)政策意向，因為存準(zhǔn)率調(diào)控本身是總量政策，定向調(diào)控方式不僅無法確保發(fā)力精準(zhǔn)，更扭曲了政策信號，喪失了市場配置資源的功能。在央行二季度貨幣政策報告中，也檢討了“定向降準(zhǔn)”的不靠譜。央行報告稱“定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性措施若長期實施也會存在一些問題，如數(shù)據(jù)的真實性可能出現(xiàn)問題，市場決定資金流向的作用可能受到削弱，準(zhǔn)備金工具的統(tǒng)一性也會受到影響”。

上半年熱熱鬧鬧的貨幣政策被打上了定向調(diào)控的印記，效果欠佳，但動靜不小。央行自己坦言，“經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動力的增強、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級、信貸資源投向的優(yōu)化，根本上還是要依靠體制機制改革，發(fā)揮好市場在資源配置中的決定性作用”。

果真如此，央行應(yīng)加快金融制度改革，更多讓市場有效配置資源，而不是靠花哨的操作工具來替商業(yè)銀行做主。

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