第10期：美國為何害怕人民幣貶值

劉杉

劉杉，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中華工商時報副總編輯，兼任南開大學(xué)國經(jīng)所教授，北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，中國人民大學(xué)信托與基金研究所研究員，北京師范大學(xué)管理學(xué)院MBA導(dǎo)師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)》。

中美兩國關(guān)于人民幣匯率的博弈遠(yuǎn)還沒有到結(jié)束的時候，美國會繼續(xù)盯著人民幣升值，直到中國實現(xiàn)匯率自由化。

人民幣匯率波動幅度擴大后，雖然出現(xiàn)雙向波動特點，但貶值趨勢并未停止，這讓市場感到困惑，人民幣連續(xù)貶值背后，到底是央行主動為之，還是市場力量發(fā)揮了作用？

美元對人民幣即期匯率收盤價一度跌破6.21，一年期遠(yuǎn)期匯率也存在四五百點的升水，市場顯示人民幣還要保持一段時間弱勢。此前筆者分析認(rèn)為，央行不會任由人民幣匯率下跌，因為這可能導(dǎo)致貶值預(yù)期的自我實現(xiàn)，從而給宏觀經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面效應(yīng)。

人民幣貶值既受市場因素影響，也有央行的因勢利導(dǎo)。從目前情況看，人民幣貶值幅度尚在央行容許范圍內(nèi)，央行并不擔(dān)心熱錢流出可能刺破房地產(chǎn)泡沫。

由于中國擁有巨額外匯儲備，再加上對外債務(wù)以直接投資為主，資本項目也未開放，短暫而有限的資金外流不足以導(dǎo)致匯率出現(xiàn)持續(xù)下跌。不過，在中國內(nèi)部風(fēng)險可控前提下，人民幣持續(xù)貶值會給國際經(jīng)濟(jì)帶來壓力。其一方面會直接影響中美進(jìn)出口格局，另一方面也會刺激新興市場貨幣跟隨貶值，進(jìn)一步制約美國出口。

美國當(dāng)然對人民幣貶值保持警惕，路透社中文網(wǎng)報道，周一美國財政部官員警告稱，如果近期人民幣貶值暗示中國的匯率政策將背離向市場匯率體系轉(zhuǎn)變的道路，可能引發(fā)“嚴(yán)重關(guān)切”。

美國官員的話可以被解讀為，美國認(rèn)為中國央行主導(dǎo)了這次人民幣貶值，而這樣的做法違反了中國承諾匯率市場化的改革方向。美國人的“關(guān)切”，理論上有道理，但美國沒有充分證據(jù)指責(zé)中國央行， 因為人民幣貶值具有合理的市場基礎(chǔ)。

實際情況是，境外人民幣無本金交割遠(yuǎn)期匯率（NDF）一直走低，這對中國即期市場價格變動起到了引導(dǎo)作用。如果即期價格不貶值，就存在境內(nèi)外套利空間，這最終也會導(dǎo)致即期價格走低。

市場的奧妙在于，中國國有金融機構(gòu)在即期市場主動購買美元頭寸，引發(fā)了人民幣匯率跳水，而沒有人認(rèn)為，這是商業(yè)銀行急需美元進(jìn)行的市場操作。央行隨后主動下調(diào)人民幣匯率中間價，以及推出新的匯改，自然也就被當(dāng)作“陰謀論”的最好注解。

不管承不承認(rèn)央行有一只“看得見的手”在行動，人民幣貶值的確給匯改爭取了空間，打擊了投機者，并改善了中國出口企業(yè)境況。

近來美國不再對人民幣說三道四，在于中國國際收支趨于平衡，人民幣匯率接近于均衡匯率，當(dāng)然，鬼才知道均衡匯率究竟是多少。

不過從美國人自己設(shè)定的指標(biāo)看，人民幣匯率趨于合理。美國一直認(rèn)為，貿(mào)易順差與GDP比例維持在4%以內(nèi)即為合理國際收支狀況，以2013年數(shù)據(jù)看，中國這一比例已經(jīng)降到2%。

雖然指標(biāo)適度，但中國外匯儲備在2013年繼續(xù)增長，其中資本與金融項目順差比經(jīng)常項目多了近80%，顯示國際資本看好中國經(jīng)濟(jì)，更鐘情中國的高利率。

如果認(rèn)定中國央行主導(dǎo)了匯率貶值，合理的邏輯是打擊套利者，但從中美博弈角度看，人民幣貶值實際也是對美國提出警告。中美博弈是全方位的，貨幣政策是重要方面。此前中國多次警告美聯(lián)儲貨幣政策要考慮外溢性，但美國依然我行我素，不僅推出量化寬松貨幣政策（QE）時不顧及可能引發(fā)的全球通脹，在退出QE時，也任由新興經(jīng)濟(jì)體貨幣市場動蕩。

人民幣此輪貶值，可看作是對美聯(lián)儲自行其是的警告。如果美聯(lián)儲退出QE外溢性過大，中國就會采取反措施，以主動貶值引導(dǎo)新興市場貨幣輪番貶值，進(jìn)而打擊美國出口。

美聯(lián)儲貨幣政策雖然著眼于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，但美國政府應(yīng)該意識到人民幣貶值的弦外之音。中國雖然會繼續(xù)匯率市場化改革，但考慮到人民幣匯率波幅擴大，中國央行“引導(dǎo)”匯率的空間也同時擴大，中美匯率博弈將變得更為隱蔽，而這是美國不得不面對的新問題。

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