第3期：周小川暗示了什么

劉杉

劉杉，經(jīng)濟學博士，中華工商時報副總編輯，兼任南開大學國經(jīng)所教授,北京工商大學經(jīng)濟學院教授，中國人民大學信托與基金研究所研究員，北京師范大學管理學院MBA導師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟學》。

編者按：

東一榔頭西一棒子，車轱轆話來回說，讓聽眾云里霧里，這是現(xiàn)代央行行長的話術(shù)。在這方面，美聯(lián)儲前主席格林斯潘做的最好，中國央行行長周小川有學有樣。

不過，中國央行與美聯(lián)儲行事風格不同，美聯(lián)儲善于引導市場預期，中國央行熱衷于出其不意，這使得貨幣政策效率大為不同。市場對中國央行頗多微辭，就在于貨幣政策的突然變化，往往帶來意想不到效果，中央銀行家可能偷著樂，但市場參與者有時惱怒得快要崩潰。

近來人民幣對美元匯率連續(xù)貶值，引起市場不安，做多者忙于止損，做空者繼續(xù)看空。人民幣對美元匯率連續(xù)升值后，在2014年2月出現(xiàn)連續(xù)下跌，到3月11日，人民幣對美元匯率中間價達到6.1327元，與最高6.09元時相比，中間價下跌了0.7%，而即期市場一度出現(xiàn)盤中下跌500個基點的情況，讓做多者損失慘重。

市場普遍認為，人民幣下跌是央行有意引導的結(jié)果，其目的就是打破單邊升值預期，阻止熱錢流入，為擴大匯率波動幅度創(chuàng)造條件。

市場猜測得到了周小川證實。當然，老道的周小川并沒有承認央行對匯率市場的干預，但從周小川的話里話外，可以捕捉到一些蛛絲馬跡。

周小川3月11日在新聞發(fā)布會的答問，至少暗示了三個問題。

其一，央行利用了貿(mào)易逆差數(shù)據(jù)，引導人民幣貶值。

周小川說，他認可一些市場對匯率的分析，這表示他不否認市場對央行干預匯率走勢的判斷。

理論上講，匯率走勢取決于國際收支平衡狀況，而這要依據(jù)經(jīng)常賬戶收支數(shù)據(jù)。由于這一指標是以季度為期限進行統(tǒng)計，因而投資者往往去繁就簡，利用進出口貿(mào)易指標推算月度國際收支情況，這就讓央行利用時間差引導了市場。

周小川說，有些人可能注意到了中國近幾年在一季度常常出現(xiàn)經(jīng)常收支逆差的情況。這句話也意味著很多人可能沒有注意到中國外匯占款變化的新特點。實際情況是，1月出口同比大幅增長，但2月出口同比意外大幅下降18.1%，遠遠低于預期的增長6.8%。而這個數(shù)據(jù)，央行應該提前做出了分析和結(jié)論，結(jié)果在2月中下旬，提前引導人民幣貶值。而當2月出口數(shù)據(jù)出爐后，市場認為貿(mào)易逆差較大，中國經(jīng)濟不妙，看空人民幣呼聲強烈，這正是央行所希望看到的效果。

其二，肯定人民幣中期會延續(xù)升值路線。

周小川說，不能僅僅看短期，要看中期。這實際暗示，人民幣在完成短期貶值后，還要繼續(xù)升值。從邏輯上看，人民幣一定時間內(nèi)不具有貶值可能性，因為持續(xù)貶值可能帶來市場對人民幣匯率預期的逆轉(zhuǎn)。如果這樣，會產(chǎn)生三個不可控的后果：

一，會刺破經(jīng)濟泡沫；

二，會促成居民擠兌美元，銀行存款大幅下降，產(chǎn)生通縮；

三，會打破人民幣國際化進程。

近來房價出現(xiàn)下跌壓力，其中重要原因就是人民幣貶值帶來市場恐慌所致。因此，無論從中國經(jīng)濟中長期走勢看，還是從短期穩(wěn)定，確保地方債務不發(fā)生危機看，人民幣都有必要保持升值態(tài)勢。

其三，貶值將在三月底結(jié)束，并加大波動幅度。

一季度國際收支數(shù)據(jù)將在4月推出，而3月貿(mào)易數(shù)據(jù)一般情況也會好于2月，因為2月是春節(jié)，具有季節(jié)性因素?？紤]到美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)走好，3月中國出口也會好于前月。一季度數(shù)據(jù)出爐后，經(jīng)常賬戶的數(shù)據(jù)真空期結(jié)束，央行引導匯率走低的時間期限也會結(jié)束。

3月結(jié)束前，央行會放棄對匯率干預，讓市場自行決定匯率走向。如果這一判斷成立的話，那么央行也應在此前完成人民幣匯率改革新步驟，即將匯率波動幅度擴大到2%?！皟蓵Y(jié)束后，人民幣匯率改革隨時都可能出臺新政，同時伴隨人民幣貶值走勢的結(jié)束。

解讀央行行長講話，成為市場的重要功課，而周小川此番講話，實際透露了央行的匯率政策思路。說是不選邊，實際就是默認了貶值，但因為目前宏觀形勢不允許人民幣出現(xiàn)貶值趨勢，也決定央行不可能允許貶值過度，造成市場預期逆轉(zhuǎn)。匯率變化背后的確有央行那只手在活動，而這只手即將收回。

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