劉煜輝：經(jīng)濟(jì)自然減速 不必阻止

剛剛公布的二季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，有多項(xiàng)指標(biāo)出現(xiàn)明顯減速，很多政策放松的鼓噪再次興起。在我看來(lái)，經(jīng)濟(jì)減速很正常，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)不過(guò)是重回2007年周期高點(diǎn)的回落階段。

房地產(chǎn)“冷”投資依然“熱”

早在2007年6月，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)動(dòng)力就已經(jīng)見(jiàn)頂了，勞動(dòng)生產(chǎn)率出現(xiàn)減速，計(jì)算的全要素生產(chǎn)率出現(xiàn)了明顯拐頭，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中技術(shù)進(jìn)步和制度變革已明顯放慢，企業(yè)通過(guò)勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高來(lái)消化成本上升的難度加大，利潤(rùn)增長(zhǎng)被明顯擠壓。

大家現(xiàn)在都把當(dāng)時(shí)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的賬算到央行的緊縮貨幣頭上，最后金融海嘯一來(lái)，剛剛開(kāi)始的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的政策被“反危機(jī)”政策全面推翻。世間沒(méi)有后悔藥，往往一些歷史偶然事件的發(fā)生，可能就會(huì)改變一個(gè)國(guó)家原本正確的軌跡。

當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)真的再次面臨“二次探底”嗎？減速很正常，現(xiàn)在這個(gè)速度是違背經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生規(guī)律硬推上去的。但經(jīng)濟(jì)一時(shí)半會(huì)還掉不下來(lái)，短期內(nèi)再現(xiàn)一次去年一季度“馬鞍形崩跌”的可能性不大。大家可能淡忘了，4萬(wàn)億的刺激計(jì)劃是兩年，中央投資留有后手，只要需要，鐘擺效應(yīng)隨時(shí)可能再次擺到“保增長(zhǎng)”的一端。

去年的新開(kāi)工項(xiàng)目涉及投資規(guī)模高達(dá)29萬(wàn)億人民幣，這相當(dāng)于2009年GDP的80%。今年新開(kāi)工增速仍然高達(dá)29%，而這是在去年翻一倍的高基數(shù)上的再次增長(zhǎng)。即便未來(lái)房地產(chǎn)投資熱情會(huì)冷卻，中國(guó)的高投資未來(lái)數(shù)年也難退下來(lái)。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三大驅(qū)動(dòng)力正消失

當(dāng)下的實(shí)體經(jīng)濟(jì)真的缺錢(qián)嗎？在中國(guó)，會(huì)哭的孩子才有奶吃。

自2009年以來(lái)，企業(yè)部門(mén)從銀行借出的錢(qián)超出其投資實(shí)際支出2.1萬(wàn)億。看看銀行體系如火如荼的表外騰挪——銀行“應(yīng)收款項(xiàng)類(lèi)投資”科目下，信貸資產(chǎn)騰挪活躍，2010年1~4月，信托理財(cái)產(chǎn)品發(fā)放金額高達(dá)1.88萬(wàn)億。再加上正規(guī)渠道要放出的7.5萬(wàn)億的信貸，今年供實(shí)體經(jīng)濟(jì)支用的資金規(guī)模絕對(duì)不在去年之下。

要想防止短期的所謂 “二次探底”，很簡(jiǎn)單，稍稍放開(kāi)平臺(tái)和房地產(chǎn)的行政管制，但這個(gè)經(jīng)濟(jì)體除了這兩個(gè)原本就極度扭曲的方向以外，其他部門(mén)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的動(dòng)力早在2007年就開(kāi)始漸次枯竭了。以往中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三大驅(qū)動(dòng)力正在消失。

一是勞動(dòng)力紅利。一般而言，經(jīng)濟(jì)體一旦越過(guò)“劉易斯拐點(diǎn)”，才會(huì)有勞動(dòng)報(bào)酬加速上升。而中國(guó)的工人工資快速上升似乎比人口結(jié)構(gòu)的 “劉易斯拐點(diǎn)”還要提早了四五年(學(xué)者測(cè)算中國(guó)勞動(dòng)力的劉易斯拐點(diǎn)要發(fā)生在2015年后)。個(gè)中緣由，只能是泡沫經(jīng)濟(jì)吞噬掉了上天賜給中國(guó)的這一稟賦。

超發(fā)的貨幣大量向資本品走，土地和地產(chǎn)近年來(lái)急劇漲起來(lái)了，城鎮(zhèn)的生活成本、商務(wù)成本提高了，勞動(dòng)者的實(shí)際生活支付能力是在下降的，而且已經(jīng)到了一個(gè)不可能承受的地步，當(dāng)然要被迫倒逼著的推動(dòng)工資上漲。反過(guò)來(lái)，工業(yè)的利潤(rùn)變得越來(lái)越薄，更多資金從實(shí)體出走，推動(dòng)著資本品價(jià)格更快速度的上漲，這是一個(gè)自我強(qiáng)化的循環(huán)。

二是市場(chǎng)化改革所累積的制度紅利，在近十年被種種因素消磨殆盡。越刺激，私人資本生存得越發(fā)艱難。

三是全球化紅利的迅速衰退。本世紀(jì)，中國(guó)承接“世界工廠(chǎng)”獲得了巨大的貿(mào)易，2001年~2007年內(nèi)，中國(guó)GDP中出口份額從20%躍至36%，幾乎漲了一倍，同期全球GDP中出口份額也從24%升至31%。換句話(huà)說(shuō)，中國(guó)對(duì)時(shí)機(jī)的把握近乎完美。而后危機(jī)時(shí)代，全球化的主題被奧巴馬的出口倍增計(jì)劃所替代，中國(guó)的出口面臨著全球的“圍剿”。

加息決策很艱難

中國(guó)的加息決策之所以如此艱難，并非宏觀決策者不清楚早已是“負(fù)利率”的事實(shí)。

地方政府經(jīng)歷過(guò)去一年的高歌猛進(jìn)的投資沖動(dòng)，早已債臺(tái)高筑，今年余額很可能邁上10萬(wàn)億的平臺(tái)貸款，加息一個(gè)點(diǎn)，地方政府每年將為此多付出1000億元人民幣的利息。如果利率提升5個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)有企業(yè)額外的成本負(fù)擔(dān)將接近它們目前的盈利。銀行希望拖延更長(zhǎng)時(shí)間，將儲(chǔ)戶(hù)的利息率壓制在低位，這樣能為未來(lái)可能的壞賬潮多準(zhǔn)備一份彈藥。

隨著CPI之后數(shù)個(gè)月將沖到年內(nèi)新高，央行加息或許會(huì) “意思”一下，當(dāng)然也就僅此而已?！氨Ｔ鲩L(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、控通脹”這樣的目標(biāo)，即便是儲(chǔ)備貨幣國(guó)家都難以輕易實(shí)現(xiàn)。只能講，宏觀決策者心底里面仍冀望于無(wú)痛療法，既不想升值也不想加息，或是一種無(wú)奈。的確，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一旦放緩腳步，很多棘手的問(wèn)題會(huì)立刻化身為幽靈從蓋子下冒出來(lái)。

實(shí)際上，“不全面收緊貨幣解決泡沫問(wèn)題”的觀點(diǎn)不符合經(jīng)濟(jì)分析的常識(shí)和結(jié)論。水位降不下來(lái)，即便一個(gè)泡沫摁下去，另一個(gè)又會(huì)出現(xiàn)，如債券、黃金、蔬菜、大蒜、綠豆……

需要義無(wú)反顧地改革

在這個(gè)格局中，我們其實(shí)一點(diǎn)也不擔(dān)心政府調(diào)控對(duì)于經(jīng)濟(jì)的沖擊，我們深知政策的“機(jī)會(huì)主義”和“綏靖主義”的情結(jié)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)泡沫從內(nèi)部刺破的可能性很小。我們最擔(dān)心的是外部環(huán)境的變化：一是美國(guó)因油價(jià)失控而加息(這個(gè)今年可能性小)；二是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)展順利。而這兩個(gè)卻都是中國(guó)宏觀決策者所無(wú)法掌控的。這將決定著中國(guó)“寬貨幣”的拐點(diǎn)。

一方面是美國(guó)工業(yè)再造的戰(zhàn)略布局。美國(guó)重新恢復(fù)其“重構(gòu)、創(chuàng)新和再投資”的活力，帶動(dòng)創(chuàng)業(yè)和就業(yè)活動(dòng)的集群式迸發(fā)，美國(guó)重歸可支配收入增長(zhǎng)之路。而另一方面中國(guó)過(guò)去10余年成功的三要素在消失：低成本、市場(chǎng)化改革(制度紅利)、運(yùn)氣好(全球化的紅利)，逐步為本幣累積著未來(lái)貶值的壓力。

如果現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式?jīng)]有變化的話(huà)，一旦趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)，結(jié)果很簡(jiǎn)單：一段持續(xù)上漲的美元牛市，資產(chǎn)泡沫化的經(jīng)濟(jì)體或是一場(chǎng)災(zāi)難，成為全球再平衡的犧牲品。

可以講，救贖的機(jī)會(huì)其實(shí)掌握在我們自己手中，那就是壯士斷腕，義無(wú)反顧地改革。

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