2010年01月13日 19:38中國報道【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

鄭聯(lián)盛

引文：迪拜危機和希臘危機都是一個點上的問題，迪拜危機是“暫時還不起錢”，希臘危機是“借不到錢”。 從兩個經(jīng)濟體問題的根源看，政府在其中都難擇其咎。

2009年11月末，迪拜政府宣布其最大的“國有企業(yè)”迪拜世界集團持有的590億即將到期的美元債務暫停償付。市場估計，迪拜全部債務為800億美元，迪拜世界集團包攬了六成。消息一出，全球一片嘩然，全球股票市場大幅下挫，美元指數(shù)止跌反彈。2009年12月初，迪拜危機尚未平息，惠譽國際信用評級公司將希臘的主權信用評級由A-降為BBB+，希臘陷入了主權信用危機的漩渦之中。

在短短的兩周之內(nèi)，迪拜和希臘相繼陷入了債務危機之中，不禁讓人回味起一年前的金融海嘯，擔心兩個國家的問題會引發(fā)連鎖反應，把國際金融市場和全球經(jīng)濟再次拉入危機的泥潭之中。迪拜和希臘危機是美國金融危機的深化，還是新一波金融動蕩的開始，引發(fā)了全球的普遍關注和擔憂。

迪拜、希臘“裸泳”戲弄世界

迪拜危機是主權債務危機。迪拜原本是只有6000多人的沙漠小港，和改革開放前的深圳差不多。60年代發(fā)現(xiàn)了儲量可觀的石油，迪拜開始了騰飛之路。由于石油儲量相對有限，迪拜在上世紀90年代開始了經(jīng)濟結構轉型，從石油及其相關產(chǎn)業(yè)為主導向旅游、商業(yè)地產(chǎn)、金融、港口等產(chǎn)業(yè)轉型，實現(xiàn)了從能源依賴型經(jīng)濟向高度外向型經(jīng)濟升級，迪拜成為了具有150萬人口的沙漠“明珠”。

在美國次貸危機爆發(fā)之前，迪拜房地產(chǎn)行業(yè)呈現(xiàn)出一片極度繁榮的景象。在金融、航運、港口、旅游等產(chǎn)業(yè)長足發(fā)展之際，迪拜的商業(yè)地產(chǎn)節(jié)節(jié)攀升，成為全球重要的地產(chǎn)投資地。迪拜的帆船酒店、棕櫚島和世界島是全球最為奢華的地產(chǎn)項目，即將竣工的迪拜塔更是以818米、160層成為全球最高建筑。

美國金融危機爆發(fā)之后，由于機構和個人投資者必須去杠桿化，貸款機構也開始收縮流動性，這引發(fā)了全球主要資產(chǎn)市場大幅下挫。在這個背景下，迪拜的高端房地產(chǎn)遭遇了困境，大量買家的快速退出重挫了迪拜房價。根據(jù)德意志銀行的研究，迪拜房地產(chǎn)價格從2008年高位下跌了五成，估計仍有下跌空間，“迪拜塔”附近中心區(qū)的房價更是下挫了七成。房地產(chǎn)價格下挫直接引發(fā)開發(fā)商的收支困難，這才導致迪拜世界集團的債務危機。迪拜世界公司是迪拜三大“國有企業(yè)”，迪拜世界集團的危機就升格為“主權債務危機”。

希臘危機是主權信用危機。希臘在上世紀末和21世紀以來的經(jīng)濟狀況和財政狀況一直處于較差的狀態(tài)。2001年希臘加入歐盟，而加入歐盟的一個硬性條件是加入之前三年的財政赤字GDP占比不能超過3%。后來歐盟發(fā)現(xiàn)希臘在財政赤字上作假。為了能加入歐元區(qū)，希臘提供了虛假的財政數(shù)據(jù)，1998年財政赤字占GDP為4.1%，而報告僅為2.5%；1999年赤字占比是3.4%，而報告僅為1.8%。

由于希臘政府“低估”了財政赤字水平，加上舉辦奧運會的赤字(91億美元)，希臘政府的財政狀況進一步惡化。在希臘的產(chǎn)業(yè)結構中，旅游、航運、文化和農(nóng)業(yè)等是重要的支柱產(chǎn)業(yè)，尤其是旅游業(yè)占比約為20%。受金融危機的影響，國際旅游市場大幅萎縮，尤其是歐美國家到希臘旅游的業(yè)務大量減少，這直接沖擊了希臘的旅游業(yè)和相關產(chǎn)業(yè)。希臘經(jīng)濟進一步陷入低迷，財政狀況繼續(xù)惡化。

由于財政狀況不佳，希臘在2009年5月份就遭遇了市場的質(zhì)疑。后來由于背靠歐盟和歐洲中央銀行，希臘緊張局勢得到一定的緩解。不過，經(jīng)過半年的發(fā)展，希臘的財政赤字沒有任何改善。目前，財政赤字占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例升至12.7%,公共債務占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例升至113%。根據(jù)歐盟《穩(wěn)定與增長公約》，成員國財政赤字不應超過當年國內(nèi)生產(chǎn)總值的3%，公共債務不應超過當年國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%。市場對希臘主權信用的擔憂升級，惠譽將其主權信用評級調(diào)低至BBB+。

全球經(jīng)濟刺激政策或延緩退出

迪拜危機和希臘危機是全球經(jīng)濟刮起的兩陣旋風，其對迪拜和希臘本身的影響較大，對全球金融市場和全球經(jīng)濟的影響較小。迪拜危機和希臘危機都是一個點上的問題，迪拜危機是“暫時還不起錢”，希臘危機是“借不到錢”。兩次危機僅僅局限于兩個經(jīng)濟體內(nèi)部，不會引發(fā)全球性金融動蕩，更不會觸發(fā)所謂的“第二輪金融危機”。

迪拜危機是由于迪拜世界集團過度借貸造成的資產(chǎn)負債錯配，導致短期現(xiàn)金流問題。迪拜危機產(chǎn)生之后，全球股市應聲下挫，美元止跌回升，但是經(jīng)過數(shù)日的市場調(diào)整，全球金融市場幾乎沒有受到實質(zhì)性影響。尤其是阿聯(lián)酋第一大酋長國阿布扎比宣布借款100億美元給迪拜之后，全球股市甚至出現(xiàn)了沖高反彈行情。隨著迪拜世界集團還款能力的提高，迪拜債務問題將逐漸平息，對全球金融市場的影響將弱化。迪拜危機不會對全球經(jīng)濟和國際金融體系造成系統(tǒng)性沖擊，危機的直接影響將大致局限于迪拜、阿聯(lián)酋，其影響遠小于雷曼兄弟公司的破產(chǎn)。

希臘危機是希臘國內(nèi)的債務危機，是政府非審慎財政政策的結果，其對全球金融市場和全球經(jīng)濟的影響更小。希臘最近10余年來的財政狀況一直不好，引起了市場對其中長期公共財政的擔憂，經(jīng)濟可持續(xù)增長受到質(zhì)疑。希臘短期內(nèi)還不會遭遇“借不到錢”的問題，因為歐洲央行的抵押品評級最低暫定為BBB-，希臘主權評級仍然高于BBB-級，仍可以向歐洲央行貸款。到2010年年底，歐洲央行可以選擇“維持優(yōu)惠政策不變”，以為希臘提供融資便利。目前，希臘財政赤字和公共債務的GDP占比略高于美國，但仍然大大低于日本，以歐盟財政赤字占比不高于3%、公共債務占比不高于60%來衡量，可能過于苛刻。

迪拜和希臘危機的出現(xiàn)將可能潛在地影響全球主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟刺激政策的退出。此前，受益于金融市場反彈和新興經(jīng)濟體的快速增長，全球經(jīng)濟實現(xiàn)了緩慢復蘇，政策界和學術界開始熱烈討論經(jīng)濟刺激政策的潛在風險以及退出策略和時機。迪拜和希臘危機再次顯示，全球金融危機的影響仍在深化，許多潛在風險可能尚未顯現(xiàn)，隨著危機繼續(xù)深化，很多風險將會顯現(xiàn)化，并對金融體系和全球經(jīng)濟帶來一定的負面影響，全球經(jīng)濟復蘇的基礎仍然不扎實。經(jīng)濟刺激政策退出和時機可能需要斟酌。

“裸泳”鬧劇背后的啟示

受全球金融危機深化的沖擊，迪拜和希臘危機具有一定的偶然性，但是從內(nèi)生角度出發(fā)，迪拜和希臘的問題卻有其必然性。希臘信用危機主要在于其政府長期非審慎的宏觀政策和對外部資金的依賴性，迪拜危機則主要來自經(jīng)濟發(fā)展模式和經(jīng)濟結構問題。從兩個經(jīng)濟體問題的根源看，政府在其中是難擇其咎的。從國家投資、金融經(jīng)濟與實體經(jīng)濟以及產(chǎn)業(yè)結構發(fā)展方面等都具有重要的啟示。

審慎的宏觀經(jīng)濟政策是保持宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定的基礎，脫離實際的大規(guī)模投資將隱藏巨大風險。迪拜和希臘都是開放的小型經(jīng)濟體，人均GDP水平較高，但是國家總體的經(jīng)濟實力并不強。為了大力發(fā)展支柱產(chǎn)業(yè)并拉動經(jīng)濟快速發(fā)展，迪拜和希臘都進行了大規(guī)模的投資。希臘主要投資于旅游業(yè)及其相關的房地產(chǎn)，迪拜則大量投資于高端房地產(chǎn)、金融和旅游。而這些國家層面的投資政策是非審慎的，其投資規(guī)模都超過了自身能力，最后其負債水平不斷提高，迪拜是以國有企業(yè)負債的形式出現(xiàn)，而希臘是政府大規(guī)模負債。美國金融危機的爆發(fā)，直接導致國際旅游業(yè)的萎縮和金融行業(yè)的重組，房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格大幅下挫，最后導致迪拜、希臘等的地產(chǎn)、旅游和金融行業(yè)的調(diào)整，進而引發(fā)債務或信用危機。

虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展，實體經(jīng)濟出現(xiàn)一定程度空心化。以迪拜為例，迪拜通過發(fā)展房地產(chǎn)、金融等產(chǎn)業(yè)，極大地促進經(jīng)濟增長，并逐漸形成了被小型開放經(jīng)濟體視為標桿的“迪拜模式”。一般地說，迪拜模式被認為是，依托房地產(chǎn)、金融、高檔旅游等高速發(fā)展的行業(yè)，依靠高杠桿操作，尋求過快的經(jīng)濟增長。該模式實際上是以虛擬經(jīng)濟拉動實體經(jīng)濟增長的模式，使得虛擬經(jīng)濟脫離了實體經(jīng)濟的現(xiàn)實需求，經(jīng)濟虛擬化或資本化。

最后是房地產(chǎn)泡沫風險。本世紀初以來，隨著美國網(wǎng)絡泡沫破滅，為了復蘇經(jīng)濟，全球經(jīng)濟體多實行了寬松的財政與貨幣政策，房地產(chǎn)業(yè)成為重要的一個支柱產(chǎn)業(yè)。在過去4-5年中，迪拜的地產(chǎn)開發(fā)耗資超過3000億美元，其房地產(chǎn)發(fā)展達到了瘋狂的地步，房價大幅攀升，2008年高端地產(chǎn)每平方米價格超過10萬美元。由于迪拜房產(chǎn)首付比例很低，投機氛圍極濃，房地產(chǎn)市場轉變?yōu)橐粋€資本品市場，泡沫風險逐步累積。

對于中國而言，迪拜和希臘雖與我相隔萬里，但是其危機的教訓值得我們深思。一是經(jīng)濟發(fā)展模式的選擇。中國應該根據(jù)自身發(fā)展階段要求、自身要素稟賦和內(nèi)外條件制約，揚長避短，制定相應的發(fā)展模式，而不能一味追求高速增長。二是注重實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟的平衡，嚴防房地產(chǎn)泡沫。如果房地產(chǎn)行業(yè)是滿足投資或投機需求，那一定程度上就成為一個資產(chǎn)市場和虛擬經(jīng)濟，虛擬經(jīng)濟嚴重脫離實體經(jīng)濟的實際需求，成為了泡沫經(jīng)濟，隱藏巨大的金融風險。為了保持經(jīng)濟平穩(wěn)健康發(fā)展，虛擬經(jīng)濟應該盡可能地向?qū)嶓w經(jīng)濟回歸。三是經(jīng)濟結構轉型應該平穩(wěn)推進。經(jīng)濟結構的轉型是一個系統(tǒng)工程，更是一個長期過程。應綜合考慮資本、技術、人口和國際環(huán)境等因素，有序有力地推進，以防經(jīng)濟結構內(nèi)部失衡。

鄭聯(lián)盛 中信建投研究所研究員，博士

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