樓繼偉：新興市場崛起與中投選擇(2)

是緩沖器，不是火車頭

當前，全球經濟處于緩慢復蘇進程之中。最壞的時候已經過去，但經濟回到正常的狀態(tài)仍需要一段時間。主要發(fā)達國家私人部門的“去杠桿化”將是一個長期的過程，其經濟潛在增長率可能在較長時期內在較低水平徘徊。而新興市場盡管已經達到一定規(guī)模并有望維持較快的增長，但這一增長在中短期內并不能完全抵消發(fā)達國家需求的減速。這意味著，新興市場雖然在危機時期可以起到重要的緩沖器作用，但在后危機時期仍難以成為帶動全球經濟快速增長的火車頭。

新興市場國家人口眾多，城市化進程和正在形成的中產階級意味著巨大的投資和消費擴張潛力。實現這一潛力不是一蹴而就。過去十年，新興市場在減少對外部資金依賴的同時，卻增加了對外部市場的依賴。發(fā)達國家的需求增長是新興市場在過去十年實現快速增長的主要動力。在未來發(fā)達國家市場增長乏力的時期，新興市場國家要實現持續(xù)的增長并推動全球經濟增長，其增長模式必須由外需為主轉向內需為主。全球經濟再平衡是未來幾年發(fā)達國家的主題，也是新興市場國家的主題。

作為最大的新興市場國家和最大的貿易順差國，中國已經提出將推進社會保障、收入分配、發(fā)展服務業(yè)和加快城市化等方面的結構改革來擴大國內需求特別是消費需求。在其他一些亞洲新興市場，增加基礎設施方面的投資將是擴張其內需的一個有效方式。

新興市場由外需向內需轉型并不意味著其對外開放的逆轉，進一步強化和加深國際合作將有利于全球再平衡進程。這里有兩個方面的合作值得特別強調。第一，新興市場國家之間的經濟合作和一體化存在巨大潛力。第二，一個公正、合理的國際金融架構，將加速新興市場國家的經濟再平衡過程。

當前，新興市場國家在經濟合作和一體化方面已經形成了一些重要機制。以往的投資實例也表明，新興市場的投資機會相比其他領域要更多一些。關于重建國際金融架構問題也是當前的討論熱點。在過去相當長的時間內，由于缺乏全球最后貸款人，新興市場國家不得不大量積累外匯儲備。一個好的國際金融結構將有助于加快全球經濟再平衡過程。當然，新興市場國家的公開市場還不是很發(fā)達，所提供的投資機會可能更多地限于直接投資。但是可以看到，最近十年，新興市場國家的公開市場發(fā)展也很快。事實上，最近幾年新興市場的股本回報率(ROE)已經高于發(fā)達國家市場，對新興市場的投資不再是一種機會性的權宜之計，而是全球投資者戰(zhàn)略配置中的一個不可或缺的部分。

目前，全球流動性過剩，特別是在短期內頻繁、快速的國際資本流動對新興市場國家宏觀經濟管理帶來了巨大的挑戰(zhàn)。2009年二季度以來，全球資本大量進入新興市場國家。其中美元利率保持在接近零利率的水平，美元取代日元成為新的融資貨幣，由所謂美元的“carry trade”驅動的短期資本流入盛行。大量短期資本流入推升了新興市場國家的資產價格和匯率，為其宏觀經濟運行埋下了不穩(wěn)定因素。為此，這些新興市場國家正在對資本流動加以管理和控制。這需要各個國家共同努力改善對國際資本流動的管理，另一方面也需要發(fā)達國家承擔更多的責任。一個更為穩(wěn)健的貨幣政策，將為新興市場國家經濟穩(wěn)定和持續(xù)發(fā)展提供一個有利的國際宏觀環(huán)境。

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