吳敬璉：通脹和資產泡沫很嚴峻當下無靈丹妙藥

2008年04月21日 11:28第一財經日報【大中小】【打印】已有評論0條

——在中歐陸家嘴金融家沙龍上的演講

中國經濟正處于一個關鍵時期，一個舊的增長模式難以為繼，新的增長模式有待確立的時期；一個短期內承受巨大硬著陸風險，中長期轉型任重而道遠的時期。在這樣的關鍵時期，堅定不移地推進改革，顯得格外重要。

資產泡沫和通貨膨脹形勢較為嚴峻，是目前宏觀經濟的兩個突出現象。

有研究者認為，中國近期的資產泡沫，其嚴重程度已經不亞于日本泡沫經濟破滅和亞洲金融危機前夕的水平。當然，我們不希望最終演變?yōu)槿毡灸菢拥谋罎⒑烷L期蕭條，為了避免這種情況發(fā)生，需要深入理解泡沫形成的根源。

最近兩個月中國CPI漲幅接連超過了7%、8%，已經超出了溫和通脹的水平。治理通脹是宏觀經濟當局的重要任務。但是關于通貨膨脹的本質存在一些不恰當的理解，造成一些措施也是不恰當的。要切實有效、不引起不良副作用地治理通脹，也需要正確地理解通貨膨脹的根源。

這兩個現象其實都出自同一個根源，那就是以投資和出口拉動的粗放經濟增長模式，以及作為出口導向模式配套的本幣低估的匯率政策。

中國經濟長期以來就是主要由投資來驅動增長的，這是過去從蘇聯引進的模式，在計劃經濟下是非常普遍的做法。確立市場經濟的改革方向以后，這一模式事實上未發(fā)生根本轉變，甚至有所加強（改革開放以后投資占GDP比重不斷攀升，甚至達到接近50%的高水平，大大高于大躍進時期的30%）。投資驅動模式長期看必然導致企業(yè)平均利潤率下降、失業(yè)率增加和勞動者生活水平提高緩慢。為了解決由此引發(fā)的問題，在改革開放以后我們又向東亞國家和地區(qū)學來了出口導向的增長模式。

過度投資形成的過剩產能，以大量出口廉價制造品的形式加以釋放，以此來維持較高的經濟增長。這在一段時間內的確能夠奏效，但是長期的巨額貿易盈余，必然會導致本幣升值壓力，更不用說貿易摩擦等等副作用了。如果這時候進行匯率形成機制的市場化，盈余國家的本幣會自然升值，從而恢復平衡。但采取這種辦法必然對出口企業(yè)形成改進技術和進行產品升級的巨大壓力。為了保護出口企業(yè)和維持高額出口，就不得不由貨幣當局大量購買外幣，以此來保持本幣的低匯率。這樣做的后果是長期貨幣超發(fā)，流動性泛濫，積累起大量過剩的購買力，最終便反映為資產泡沫和通貨膨脹。

這一條路是東亞、東南亞國家和地區(qū)走過的老路。曾經盛極一時的日本和昔日的亞洲“四小龍”都是靠著出口導向的高增長而創(chuàng)造了所謂亞洲奇跡。但“福兮禍之所倚”，這些地方恰恰由于沒有及時進行匯率改革和改造政府主導的金融體系，而導致貨幣超發(fā)，形成巨大的資產泡沫，最終吞下泡沫破滅、經濟衰退的苦果。

臺灣經濟學家，曾任臺灣高級經濟官員和臺灣大學校長的孫震，在2006年的國共兩岸經貿論壇上曾發(fā)表演講，檢討臺灣沒有堅定地推進市場化改革的失誤，是如何使臺灣錯失成為發(fā)達經濟體的良機的，真可謂椎心泣血之言。這篇演講發(fā)表在我主編的《比較》叢刊第二十五輯，我曾經在多個場合推薦大家閱讀。在大陸存在重演臺灣故事可能性的今天，對我們仍然具有參考價值。

1994年中國發(fā)起財政、金融和外匯管理體制改革。這次改革通過市場機制使人民幣深度貶值，應該說當時的匯率形成機制已經相當市場化了，所謂“有管理的浮動匯率機制”，允許浮動的幅度相當大，而管理干預也相當少用到。1997年亞洲金融危機中，其他國家要求人民幣匯率固定，我們響應這種要求，在平息金融危機中發(fā)揮了作用。但是自此之后，人民幣匯率機制實際上就變成了固定匯率。到了世紀之交，人民幣升值壓力越來越大，表明用匯率政策實現出口導向的模式已經不應該再繼續(xù)下去了。如果那個時候及時進行匯率改革，讓人民幣自然升值，那么現在這種壓力也許已經釋放得差不多了。但是這方面的措施不及時，使收購外匯的數量愈來愈多。到今年1、2月份，每天平均收購約20億美元的外匯，乘上約5倍的貨幣乘數，等于說每天向市場注入600億~700億元購買力。

這里要澄清一點誤解，有一種反對人民幣升值的觀點認為，日本的泡沫經濟，是由于西方國家在《廣場協議》中迫使日元升值造成的。我剛從日本回來，在日本我同日本銀行一位前高級官員談到了這種觀點，他感到很詫異。他說日本國內對泡沫經濟的形成其實早有共識，并不是日元升值導致了泡沫，而是由于日本當時不愿讓日元升值，由央行進行入市干預，大量收購美元，超發(fā)貨幣造成的。

至于通貨膨脹，我覺得現在認識上存在一定程度的混亂。有一種說法叫“結構性”通貨膨脹，這個概念本身自相矛盾。經濟學上定義通貨膨脹，是指物價總水平持續(xù)上升。通貨膨脹這個概念就是總體的，“結構性”是說一部分物價上升，一部分不上升，這怎么叫通貨膨脹呢？說“結構性”通貨膨脹，就好像說“方的圓”一樣。我相信大多數經濟學家和我一樣，同意弗里德曼的觀點，認為通貨膨脹是一種貨幣現象，是由貨幣超發(fā)導致的。所以我說目前通貨膨脹和資產泡沫都是由出口導向和本幣低估這同一根源所致。但是“結構性”通貨膨脹這種說法隱含著錯誤的認識，也就造成錯誤的治理措施。比如限價措施，就是認為通脹是“結構性”的，也就可以“結構性”地來治理。通脹是總量問題，只能由總量入手來治理，限價會造成有價無市，固化不良結構等惡果。

那么我們有什么辦法可以防止資產泡沫繼續(xù)累積、治理通貨膨脹，避免日本、東南亞國家和地區(qū)所經歷過的危機，實現經濟軟著陸呢？

短期內確實很困難。因為貨幣超發(fā)已經累積了相當長的時間，而國內外的經濟形勢也使宏觀經濟當局的政策空間變得狹小。有經濟學家提出人民幣一次性升值的辦法，說這樣可以從根本上解決問題，而且能夠阻止熱錢繼續(xù)流入。我覺得從源頭上扼制貨幣超發(fā)的觀點看，這種想法是對的。2003年這樣做大概不會有什么危險，但現在由于國內外形勢的變化，則會是一步險棋。此外可以使用的工具還有提利率、提高準備金率和通過公開市場業(yè)務進行對沖。但美國由于次貸危機正在減息，如果中國提高利率，又會給熱錢流入提供一個理由；準備金率已經很高，而且這個工具是凍結銀行體系流動性，會使中小企業(yè)融資難；公開市場業(yè)務，一方面央票已經很多，另一方面它也是凍結銀行體系流動性，會導致和提準備金率一樣的問題。因此這些工具的使用空間和效果都比較有限。

所以我不認為在當前的形勢下有什么靈丹妙藥可以藥到病除。宏觀當局應該綜合運用這些辦法和工具，把握好分寸，短期內穩(wěn)住經濟，避免發(fā)生大的金融和經濟危機。

在這樣的條件下，著力進行經濟發(fā)展模式轉變，由投資和出口拉動的增長模式轉變?yōu)榧夹g進步和效率提高驅動的增長模式就成為走出當前困境的唯一坦途。它是無法回避的。

過去十多年的歷史表明，經濟發(fā)展模式之所以轉變不過來，根本上還是由于政府在資源配置上權力過大，市場不能充分發(fā)揮在資源配置中的基礎性作用。所以要推進國企、金融、財政等體制的進一步改革，打破壟斷，消除政府對經濟的微觀干預，充分發(fā)揮市場在資源配置中的基礎性作用。轉變政府職能，建設服務型政府。把市場建立在法治的基礎上。

短期的困難并不應阻礙我們進一步推進改革的腳步。30年來的改革，本身就是被困難逼出來的。正是由“大躍進”、“文革”等造成的經濟、社會災難，中國的普通民眾、知識分子和黨政領導人才在30年前形成了必須改革圖存的共識。我們現在需要認真反思，建立一種新的共識，就是要轉變經濟增長模式，改革的下一階段目標，就是為轉變經濟增長模式排除體制上的障礙。

我對此并不悲觀?！妒晃濉芬?guī)劃已經在這方面提出了許多指導性原則。我在調研中發(fā)現，許多地方政府官員逐漸已經認識到產業(yè)升級的必要性。立法機關和許多行政部門也都在作出自己的努力，為技術創(chuàng)新和服務業(yè)的發(fā)展排除體制障礙。這些努力給了我們克服困難、實現產業(yè)升級的希望。

更重要的是，黨政領導人已經發(fā)出了原則號召，要“堅定不移沿著改革開放偉大道路走下去”（胡錦濤）。關鍵是如何落實，這值得我們大家好好思考。（本報編輯馬俊整理，經作者本人審定）