2010年01月29日 14:47鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 新股發(fā)行體制改革研討會(huì)今日在上海西郊賓館召開。交銀施羅德總裁莫泰山表示，IPO不要走走停停，而在限售股方面，他建議避免原有股東大規(guī)模拋售，打壓公司的價(jià)值。

以下為發(fā)言實(shí)錄：

作為一個(gè)專注于資本市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資人來講，我們是非常歡迎有一個(gè)健康的、往市場(chǎng)化方向發(fā)展的制度，這里面包括新股發(fā)行訂購的市場(chǎng)化和新股發(fā)行節(jié)奏的市場(chǎng)化，我們相信這兩個(gè)是朝著既有的方向邁進(jìn)。我們也做過相關(guān)的研究，在幾年的投資過程中也有一些體會(huì)，我們總結(jié)了一下，就是我們?yōu)槭裁礆g迎一個(gè)市場(chǎng)化發(fā)行的制度。

第一，我們做了一個(gè)簡(jiǎn)單的統(tǒng)計(jì)，歷史上我們有過六七次的新股發(fā)行暫停，大家覺得市場(chǎng)壓力大，新股發(fā)行影響了價(jià)格，覺得市場(chǎng)承受不了，回頭來看每次暫停都沒有太多的影響，最后決定市場(chǎng)走勢(shì)的還是我們的宏觀經(jīng)濟(jì)，我們上市公司的盈利等等非?；镜臇|西，而不是說我們是不是有新股來發(fā)行，這是我們過去研究的一個(gè)結(jié)果。

第二，我們也有一種觀點(diǎn)，每當(dāng)市場(chǎng)不好的時(shí)候，新股一發(fā)行之后市場(chǎng)會(huì)失血，最好不要來圈錢，這個(gè)觀點(diǎn)一直在存在，包括在今天也多多少少有這個(gè)聲音。這個(gè)道理很淺顯，如果資本市場(chǎng)沒有新的動(dòng)力源(9.91,0.02,0.20%)源不斷地注入進(jìn)來的話，這個(gè)市場(chǎng)也無法搞好了。我們市場(chǎng)缺的不是資金，我們新股出來之后有那么多的資金，說明我們并不缺錢，為什么這么多錢在一級(jí)市場(chǎng)不愿意進(jìn)來有兩個(gè)原因：一是一級(jí)市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)的打新的收益比較高，我享受這個(gè)收益就可以了，我沒必要冒二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；二是我們二級(jí)市場(chǎng)還需要不斷增強(qiáng)自己的吸引力，不斷給投資人提供一種長(zhǎng)期的、穩(wěn)定的、有可靠成長(zhǎng)性的投資回報(bào)。如果你有一種吸引力的，應(yīng)該不會(huì)擔(dān)心有資金源源不斷地進(jìn)入到二級(jí)市場(chǎng)。比如說我們研究的蘇寧電器(18.22,0.36,2.02%)當(dāng)年上市的時(shí)候也就幾十億的市值，經(jīng)過幾年的融資，大概有60億了，但是市值大概是800多億，市值增長(zhǎng)的幅度是25倍，非?？陀^的增長(zhǎng)，利潤(rùn)也漲了七八倍。如果我們市場(chǎng)上有非常多的這類企業(yè)進(jìn)來，根本就不用擔(dān)心沒有錢的問題。

我們市場(chǎng)化的發(fā)行體制有利于我們留住優(yōu)質(zhì)上市資源，這個(gè)問題好像沒有原來那么突出了，因?yàn)槲覀?006年重啟IPO的時(shí)候在一定程度上解決了這個(gè)問題，在2006年之前我們有一段時(shí)間停了IPO，我們看有一部分的國(guó)有企業(yè)選擇在香港和紐約等地上市，這就造成了一個(gè)問題，這些企業(yè)都是國(guó)有的骨干型的企業(yè)，比如說中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)，包括幾個(gè)大的銀行，非常骨干型的企業(yè)，甚至有一些是壟斷型的，比如說中國(guó)移動(dòng)雙向收費(fèi)很多是不合理的，由于它去海外上市，回報(bào)給海外的投資人，也就是說海外的投資人分享到了它壟斷的收益，而國(guó)內(nèi)的真正用戶并沒有分享到它這部分的回報(bào)，其實(shí)是非常可惜的一個(gè)結(jié)果。我們看2006年重啟IPO以來，很多國(guó)企都回到了國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)發(fā)行，我覺得是一個(gè)好的方向，應(yīng)該堅(jiān)持，同時(shí)我們看到很多優(yōu)質(zhì)的企業(yè)沒有在國(guó)內(nèi)上市，尤其是新興的，比如說百度、騰訊等等這些都是非常不錯(cuò)的，代表新興產(chǎn)業(yè)方向的企業(yè)并沒有回到國(guó)內(nèi)來上市。如果未來我們堅(jiān)持市場(chǎng)化的改革方向，增強(qiáng)我們本土市場(chǎng)的市盈率，讓他們也回來的話，對(duì)所有的投資人來說都是一個(gè)很大的福音。

最后一點(diǎn)觀察，我覺得這個(gè)體制改革問大了說，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型有很大的意義。今天屠市長(zhǎng)講話的時(shí)候也講到了，但是由于時(shí)間的關(guān)系沒有講開?，F(xiàn)在大家都在講中國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，覺得中國(guó)經(jīng)濟(jì)有很多不合理的地方，確實(shí)有很多需要調(diào)整的地方，比如說制造業(yè)過高，服務(wù)業(yè)過低，分配里面國(guó)家占的比較多個(gè)人占的比較少，這些都需要解決的很緊迫的問題。我們金融是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的，我們談經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的時(shí)候，我們自己的金融結(jié)構(gòu)其實(shí)也需要調(diào)整的，你是為金融服務(wù)的，如果你的節(jié)奏跟不上金融變化的話，一個(gè)是你的服務(wù)不好，另一個(gè)也會(huì)背上很多不良的資產(chǎn)。

有以下幾個(gè)現(xiàn)象：一是去年銀行放的天量的信貸，過去大概是1/10左右，現(xiàn)在由于銀行去年極度的信貸投放，使這個(gè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了扭曲，當(dāng)然我們仔細(xì)看一下銀行信貸投放的話，盡管為我們經(jīng)濟(jì)的率先復(fù)蘇作了很大的貢獻(xiàn)，但是也有很多的問題，最近有很多的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)出來，都不是我們鼓勵(lì)的方向，我們希望調(diào)結(jié)構(gòu)是更多的新興產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)興旺起來，銀行貸款天然低風(fēng)險(xiǎn)的偏好是解決不了這個(gè)問題的，比如說銀行貸款要求你有抵押，最好你是有廠房、有設(shè)備，抵押之后給你貸款，當(dāng)然你是一個(gè)非常大的央企，也敢于把款放給你，對(duì)于一個(gè)成長(zhǎng)期的小企業(yè)貸款它也愿意，但是它向你要抵押貸款我覺得是非常難的。而且中小企業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的性質(zhì)本來就不適合銀行，因?yàn)殂y行的定價(jià)是有區(qū)間的，并不是市場(chǎng)化。我們做資本市場(chǎng)的就知道，你高風(fēng)險(xiǎn)我要求你有高收益，這是匹配的，比如說我覺得你中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)挺大的，我覺得你你的利率應(yīng)該高一些，當(dāng)然這個(gè)做不到。那么創(chuàng)業(yè)板的推出，是解決中小企業(yè)融資的非常合理的途徑，我們非常樂意看到這個(gè)途徑能夠發(fā)展壯大，能夠看到多層次的資本市場(chǎng)的建設(shè)能有充分發(fā)揮的成果。

所以我們認(rèn)為一個(gè)理想的體制市場(chǎng)化的結(jié)果有四條：

一是一二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)差是差不多的，二是IPO不要走走停停，三是優(yōu)質(zhì)企業(yè)愿意并能夠在國(guó)內(nèi)上市，四是不光是精品店還是百貨店。在這種情況下我覺得就是一種比較理想的結(jié)果。最后談一下股份限售的話題。

股份限售就是發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的故，自發(fā)行人股票上市以后在一定時(shí)期內(nèi)不得 轉(zhuǎn)讓，新股定價(jià)的時(shí)候要考慮幾個(gè)因素，一個(gè)是公司的內(nèi)在價(jià)值，這跟你的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、資本成本相關(guān)，另一個(gè)方面大家可能還會(huì)考慮以下這些因素，就是你會(huì)不會(huì)有虛假的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，你在經(jīng)營(yíng)短時(shí)間內(nèi)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)巨變，管理層是不是穩(wěn)定的，你的控制人是不是穩(wěn)定的，這些都是在新股定價(jià)的過程中要考慮的問題。

所以在新股發(fā)行的時(shí)候，公開發(fā)行前的股份有一定的限售期，是有利于確保詢價(jià)過程正確反映公司價(jià)值，首先有利于公司上市后經(jīng)營(yíng)的持續(xù)性和股東的穩(wěn)定性，避免公司因?yàn)樯鲜卸惫胤埏椮?cái)務(wù)報(bào)表，干擾新股定價(jià)，很多上市公司在上市前會(huì)把自己打扮得非常漂亮，而不管上市之后一兩年后是什么情況，因?yàn)樯鲜泻笫强梢再I的。

以前說在二級(jí)市場(chǎng)做投資能掙很多錢，現(xiàn)在我狠下心來做一個(gè)企業(yè)，做四五年，然后一上市好像收益率比別人高多了，如果我們沒有限定的制度，我們可以想像很多人做一個(gè)企業(yè)達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)馬上上市，上完市馬上賣掉，在我們中國(guó)的文化里還是有不少這種基因的，所以這個(gè)制度能避免這個(gè)問題。

第三是避免發(fā)行定價(jià)中考慮更多的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，成為公司價(jià)值發(fā)現(xiàn)過程中的噪音。

第四是避免原有股東大規(guī)模拋售，打壓公司的價(jià)值。

跟這個(gè)相關(guān)的是機(jī)構(gòu)投資者網(wǎng)下配售，現(xiàn)在網(wǎng)下配售也是有三個(gè)月的鎖定期，這個(gè)政策也是鼓勵(lì)詢價(jià)機(jī)構(gòu)在一級(jí)市場(chǎng)上充分發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能，首先詢價(jià)機(jī)構(gòu)應(yīng)該比普通投資者有更多的時(shí)間、更專業(yè)評(píng)估公司合理的內(nèi)在價(jià)值。

一定的限售期可以約束詢價(jià)機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎參與詢價(jià)，鼓勵(lì)對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行理性判斷，避免短期投機(jī)。也很簡(jiǎn)單，如果我詢一個(gè)價(jià)格，如果我能配售比較大的比例，完了我馬上就可以賣的話，我應(yīng)該說有一定的動(dòng)機(jī)，有自律的機(jī)構(gòu)可能不會(huì)這么做，但是不排除有機(jī)構(gòu)會(huì)這么做。我詢一個(gè)很高的價(jià)格，影響你的詢價(jià)，然后在上市之后把股票很快拋售掉，可能最后受影響的還是二級(jí)市場(chǎng)的這些投資人。如果過長(zhǎng)的話，還是會(huì)有一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，讓機(jī)構(gòu)在詢價(jià)的過程中考慮一個(gè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。

總結(jié)下來，第一條就是公開發(fā)行前股份有一定的限售期是可以確保詢價(jià)過程能夠正確反映公司價(jià)值的重要制度，覺得這個(gè)制度應(yīng)該堅(jiān)持的。

第二是參與網(wǎng)下配售股份進(jìn)行適度的限售約束可以鼓勵(lì)詢價(jià)機(jī)構(gòu)在一級(jí)市場(chǎng)上充分發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能。

第三是建議維持限售期的情況下，在詢價(jià)機(jī)構(gòu)市場(chǎng)行為趨于理性的情況下，可以考慮適度縮短限售期，我的報(bào)告完了，謝謝！

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