崇德基金北京代表處首席代表陳敏演講實(shí)錄

香港崇德基金投資有限公司北京代表處首席代表陳敏 (圖片來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng))

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)10月22日訊 私募10年中國論壇今日在京舉行。以下為香港崇德基金投資有限公司北京代表處首席代表陳敏演講實(shí)錄：

陳敏：私募股權(quán)這十年確實(shí)是熱熱鬧鬧的十年，別看中國私募股權(quán)基金進(jìn)入中國比較晚，我看中國大有后來者趕上成熟市場的趨勢。中國其實(shí)與私募股權(quán)基金管理公司的數(shù)量來看，全球加起來也沒有那么多，我原來在聯(lián)合證券負(fù)責(zé)投資銀行，投資銀行出來的人兩個(gè)出路：

一個(gè)自己出來創(chuàng)業(yè)開一個(gè)小的財(cái)務(wù)公司，慢慢做大，也介入到私募公司里面去，發(fā)起一些小的私募基金；另一類，就是像我這樣，沒出息，創(chuàng)業(yè)不了，就去了基金了。在我的老同事里，有將近20個(gè)人在從事這個(gè)行業(yè)的工作，所以這個(gè)行業(yè)應(yīng)該說是后繼勃發(fā)，大有前程，大有機(jī)會(huì)。在這么一個(gè)好的前景背景下，怎么看私募基金，我覺得熱熱鬧鬧趕場這件事，熱鬧過了，對于這個(gè)行業(yè)未來能有一個(gè)比較大的作為的空間是有幫助，但是要冷靜下來思考一下，這個(gè)行業(yè)到底它從事什么有價(jià)值的工作？我曾經(jīng)在一個(gè)研討會(huì)上說，創(chuàng)業(yè)板出來大家又高興一把。創(chuàng)業(yè)板出來了，有創(chuàng)業(yè)板了，還要私募股權(quán)基金干什么？創(chuàng)業(yè)家都把自己的企業(yè)做起來了，直接上創(chuàng)業(yè)板就完了，有好些事需要考慮。

想在這些跟大家分享，是關(guān)于對于私募股權(quán)基金，作為一個(gè)投資性的工具，作為金融市場結(jié)構(gòu)，以及在經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中，它到底能發(fā)揮什么作用？到底有什么看家的本事？謀財(cái)有道，憑什么這幫人在這個(gè)市場上要有這么高額的回報(bào)，想跟大家拆解一下內(nèi)經(jīng)，以便于在投資者也好，包括融資、投資方，對私募股權(quán)基金有一個(gè)比較清醒的認(rèn)識(shí)，熱熱鬧鬧當(dāng)中冷靜下來想一想，應(yīng)該如何為事，如何做事？

大概有這么幾個(gè)方面想跟大家分享：

第一，私募股權(quán)投資基金它到底做什么事？它是一個(gè)什么性質(zhì)的機(jī)構(gòu)？很多人把它當(dāng)金融機(jī)構(gòu)。不是，當(dāng)然除了對沖基金以外，除了收購基金以外，大部分基金是沒有杠桿的，直接拿來的都是從LP腰包里掏出來的錢，把它集合一下，然后搬運(yùn)工又搬到企業(yè)去。LP被信托，給GP，這一點(diǎn)一定要認(rèn)清楚，所以私募股權(quán)基金做的是一個(gè)橋梁工作，這個(gè)橋梁工作是借助實(shí)體經(jīng)濟(jì)和所謂虛擬經(jīng)濟(jì)之間的，那么它既然橋梁，這個(gè)橋梁工作背后昭示著一個(gè)什么？它在進(jìn)行一個(gè)資本形成的過程，由資金變成資本，是一個(gè)資金被信托到企業(yè)里去，一個(gè)資本性的承諾進(jìn)入企業(yè)，股權(quán)的方式投資。

什么叫股權(quán)投資？就是一個(gè)資本承諾方式，不可撤回的，扔進(jìn)去了，再想退出，為什么這個(gè)股權(quán)投資很在乎退出呢？退不出來，你投入企業(yè)了，甭想再跟企業(yè)要了，企業(yè)是一個(gè)法律的存在，它有它自在的人格，法人。

那么作為一個(gè)基金管理人，他被信托，再信托，在這個(gè)過程當(dāng)中，這些社會(huì)上閑散的資金，或者社會(huì)上掌握在一些有錢人手上的錢，把它集中起來通過基金管理人的管理，降低風(fēng)險(xiǎn)，追求一個(gè)回報(bào)的機(jī)會(huì)，來達(dá)成什么呢？達(dá)成這個(gè)資金向優(yōu)勢企業(yè)配置和集中。

他是從事的一個(gè)再信托工作，那么這些人就要有信托精神，這些從事GP管理公司的人要有信托精神。第二，他要有被信托的本錢，有了信托的本錢，你要有精力，要有個(gè)人的品牌，要有個(gè)人的品牌，而且市場上自己比較在乎自己的品牌，這是你謀生發(fā)展事業(yè)的核心價(jià)值所在，這個(gè)時(shí)候被信托才有可能落在實(shí)處。

剛才鄭先生講到一個(gè)問題，叫什么呢？叫信而不托，或托而不信，這個(gè)風(fēng)箏已經(jīng)放出去了，但是線還在手上。本來作為一個(gè)基金模式，一定是要信托出去，拜托出去，拜托出去的目的是什么呢？要運(yùn)用這些基金管理人的人力資本，他們有經(jīng)驗(yàn)，他們有網(wǎng)絡(luò)，他們有從業(yè)的操守，他們有對于未來市場發(fā)展模式的六度空間，它看你企業(yè)發(fā)展在一個(gè)行業(yè)里頭，可能比企業(yè)家看得還要更遠(yuǎn)一點(diǎn)。就是要運(yùn)用專家管理的人力資本資源，國內(nèi)的這些基金，LP把錢放出去，很高薪請來職業(yè)經(jīng)理人，增加了成本，增加了未來對這些團(tuán)隊(duì)分配的承諾，未來得收益還要減一塊，這個(gè)風(fēng)箏放出去的線要在手上，不撒手，這個(gè)基金到底是基金，還是投資公司？這件事沒有想明白，一定要想清楚。

如果這個(gè)錢投資給股權(quán)投資基金，就是被信托出去了，你想追求高回報(bào)，一定是以這種方式。第二個(gè)私募股權(quán)投資基金，在結(jié)構(gòu)上一定是合伙制的方式，國內(nèi)很多人用有限責(zé)任公司來替代合伙，有限責(zé)任公司是什么？法律上是資合的體制，誰出錢多，誰在公司有發(fā)言權(quán)，但是作為GP來講，他的核心價(jià)值是專家資源的核心價(jià)值，在投資這個(gè)組合里頭的體現(xiàn)，是勞資兩合的結(jié)構(gòu)，就是人力資本，GP團(tuán)隊(duì)里的人力資本，GP里面高資深的合伙人都是40歲往上，有在企業(yè)干過，有當(dāng)過企業(yè)家，有的在投資銀行做過，然后這個(gè)GP內(nèi)部人力資源的背景，國際國內(nèi)都有一些組合，能夠幫到你，能夠追求到或者謀取到超過平均資本成本，他一定是干這件事。

所以，我們今天想講的一個(gè)方面就是說，私募股權(quán)投資基金，它從事的是一個(gè)被信托的工作，然后再信托的工作，結(jié)果是一個(gè)資本形成的過程。它在資本市場的作用是一個(gè)橋梁的作用，是借助實(shí)體和虛擬經(jīng)濟(jì)之間，所以它要有進(jìn)入，它也要有退出，退出完成以后，再一次循環(huán)，再往里進(jìn)，再投資。所以基金為什么要一期、二期、三期往下募，不斷在這個(gè)市場上體現(xiàn)它的價(jià)值。

私募股權(quán)基金怎么才能掙錢呢？對于掙錢這件事我給大家拆解一下，叫謀財(cái)有道。國內(nèi)基金，現(xiàn)在民間資金已經(jīng)有了，私營部門的民間資金大量的存進(jìn)，像溫州，像浙江、福建，但是這些錢都以一個(gè)資金供者的方式，不是資本性的運(yùn)作，資本性的運(yùn)作就是承諾，是一個(gè)資本性掙脫投入到企業(yè)，不能撤出的，這些都是債務(wù)性的運(yùn)作，這些錢并沒有形成資本，還有資金在社會(huì)上。那這些資本怎么來形成呢？慢慢有些錢從家族，從產(chǎn)業(yè)里頭轉(zhuǎn)到第二代、第三代人手上，從實(shí)體釋放出來，釋放出來轉(zhuǎn)給一些管理人，但是期限三年或者五年，頂多七年，所以國內(nèi)你看人民幣基金一成立，七年算長的了。把錢變成資本的工作，資本是一個(gè)長期的承諾，所以期限是很重要的。

這些基金成立的時(shí)候，期限是五年或七年的話，那么在他投資的時(shí)候，投資的過程當(dāng)中就有畸形，它不會(huì)是中長期的投資方式，必須在他到期之前要退出。我不參與你企業(yè)的價(jià)值建設(shè)，我只參與你企業(yè)上市臨門一腳的時(shí)候，那個(gè)流動(dòng)性的分成。如果18個(gè)月上不了市，把錢退給我，大部分是這樣的。資本性的承諾，深夜之道，企業(yè)是在運(yùn)作所有的資源去賣產(chǎn)品，資本之道，是企業(yè)和資本市場的這些推手去賣你的損益表。上市的時(shí)候這個(gè)損益表上利潤多少，乘上一個(gè)市場給你的倍數(shù)，就是一個(gè)股權(quán)價(jià)值。所以商業(yè)之道在打造你的損益表。這個(gè)錢，18個(gè)月之內(nèi)進(jìn)入你的公司，你要去進(jìn)行固定資產(chǎn)的投入，你還要買地，還沒有在損益表上體現(xiàn)，個(gè)錢拿來以后對企業(yè)是沒有用的。

這個(gè)私募股權(quán)基金的意義就是說，進(jìn)入企業(yè)，幫助企業(yè)由小到大，由大到強(qiáng)，這有兩件事：一個(gè)去復(fù)制，這個(gè)私募股權(quán)基金是狹義的私募股權(quán)基金，是成長性的投資，私募股權(quán)投資基金，廣義上講有兩類，一類是做成長的，再把它拆解簡單一點(diǎn)就是復(fù)制一個(gè)商業(yè)模式，擴(kuò)大你的市場份額，做這件事。VC基金，是打造技術(shù)模式向商業(yè)模式過渡，是干這件事，把技術(shù)模式的成熟化轉(zhuǎn)向一個(gè)市場的穩(wěn)定商業(yè)模式，我講得是狹義的技術(shù)，不是說你有一技之長，是指VC基金進(jìn)來這個(gè)錢，它的價(jià)值是什么呢？是廣義的技術(shù)模式，叫商業(yè)模式的準(zhǔn)備，所有資源的準(zhǔn)備，不只是一門技術(shù)，當(dāng)然一門技術(shù)是核心的，要做這些準(zhǔn)備。

私募股權(quán)基金掙的第一份錢叫成長性溢價(jià)，當(dāng)你上市的時(shí)候給你30倍，給你40倍，其中有一塊是成長性溢價(jià)，在那兒兌現(xiàn)。如果作為基金管理人，管理被信托以后，再信托投出去的錢，如果沒有這個(gè)思想準(zhǔn)備，去陪著企業(yè)兩年、三年、四年甚至五年，或者你的錢根本等不到那個(gè)時(shí)間，你掙不到錢，成長性溢價(jià)，你要堅(jiān)守成長延期。退出的時(shí)候，占有股權(quán)不利和退出時(shí)候的股權(quán)比例，進(jìn)入股權(quán)市盈率和退出時(shí)候的股權(quán)市盈率，還有一個(gè)就是G+P，如果不是在乎退出窗口有高有低的話，按照道理說，只要企業(yè)有成長性不會(huì)出不來，沒有道理出不來，掙錢的道理在這兒。

第二個(gè)掙錢的道理，當(dāng)你成長若干年以后，公司在你的細(xì)分行業(yè)里頭變成老大，為什么成長基金很在乎你在行業(yè)里面的排名呢？你變成老大、老二、老三，在行業(yè)里面有話語權(quán)的時(shí)候，我們叫做大公司溢議溢價(jià)內(nèi)現(xiàn)在資本市場不成熟，小公司溢價(jià)，大公司折價(jià)，這就是一個(gè)特征，說明資本市場還不成熟。

大公司溢價(jià)什么意思呢？一個(gè)公司在行業(yè)里面有定價(jià)權(quán)，有定規(guī)則的權(quán)利，制定標(biāo)準(zhǔn)的權(quán)利，一個(gè)公司在行業(yè)里面有號召力，上游、下游的公司向我靠攏，在這個(gè)時(shí)候你可以杠桿他們的資源。如果是從事企業(yè)管理的話，或者從事創(chuàng)業(yè)者的話，你能夠體會(huì)出來，公司小，我給人家供貨，我得先供貨后拿錢，賣東西的時(shí)候，我得先給貨后拿錢，我買東西怎么辦呢？買東西先給錢后拿貨，商業(yè)性這一塊，資源上可以擴(kuò)大配置。

講得意思就是說大公司有特權(quán)溢價(jià)，隨著你的成長逐漸上資本市場靠攏，在進(jìn)入資本市場門口的時(shí)候，你轉(zhuǎn)型為大公司了，不上市公司轉(zhuǎn)為上市公司，國內(nèi)沒有投融資的形態(tài)，國內(nèi)A股市場是有守門員的，有證監(jiān)會(huì)在后面，是審批制。當(dāng)你沒有拿到批文之前，那只是一個(gè)夢，一轉(zhuǎn)身上市的話，這就是私募和公募區(qū)別，私募是一對一談，信息文化對稱，公募是一對N個(gè)交流，我一個(gè)人在這兒賣股票，N多個(gè)人在市場買股票，這個(gè)市場有風(fēng)險(xiǎn)偏好高的人，就會(huì)出價(jià)高，這是一個(gè)拍賣競價(jià)的基礎(chǔ)。

所以導(dǎo)致了產(chǎn)生一塊額外的價(jià)格，這個(gè)價(jià)格就是流動(dòng)溢價(jià)，當(dāng)你上市的時(shí)候，流動(dòng)溢價(jià)立馬體現(xiàn)出來，在中國這個(gè)市場不成熟的話，反映這一塊基本上是一倍。還有一塊是交易性溢價(jià)，發(fā)行完了一交易，又是一倍。所以這四塊，咱們所謂成長性的私募股權(quán)基金，它掙錢的道理。首先，要參與它的成長性建設(shè)，參與成長性由小到大公司的建設(shè)，第三要參與到公司由一個(gè)商業(yè)之道往資本之路走的時(shí)候，整個(gè)這個(gè)策劃，別走錯(cuò)路，別走彎路，要系統(tǒng)性的把一個(gè)商業(yè)之道轉(zhuǎn)化為資本性之路，而且能在資本市場賣出去。

所以我管它叫玩轉(zhuǎn)成長性溢價(jià)，打造退股性溢價(jià)，含權(quán)流動(dòng)性溢價(jià)，退守交易性溢價(jià)。我們要有這個(gè)準(zhǔn)備，結(jié)果是什么？一定是資源向優(yōu)勢行業(yè)、優(yōu)勢企業(yè)集中。所以我把私募集權(quán)基金叫主觀為自己謀取高額回報(bào)，客觀達(dá)到一個(gè)資本配置，向優(yōu)勢企業(yè)的優(yōu)化配置。

在這兒把個(gè)人的心得跟大家分享一下，也祝私募股權(quán)10年舉辦成功，謝謝。

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