2010年01月11日 07:29中國(guó)證券報(bào)－中證網(wǎng)【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

“周五整個(gè)晚上，我的手機(jī)就沒(méi)停過(guò)，全是聊股指期貨和融資融券的事?！北本┮晃换鸾?jīng)理笑言，隨著股指期貨和融資融券的開(kāi)閘，“要把上學(xué)時(shí)的教科書(shū)翻出來(lái)好好溫習(xí)一遍嘍?！?

股指期貨和融資融券即將開(kāi)閘的消息發(fā)布之后，中國(guó)證券報(bào)記者第一時(shí)間采訪了多位基金業(yè)內(nèi)人士，他們普遍認(rèn)為，兩大金融工具對(duì)基金業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是兩柄利器，不僅將改變中國(guó)資本市場(chǎng)的面貌，對(duì)于基金業(yè)來(lái)說(shuō)更將帶來(lái)深遠(yuǎn)影響，變革或?qū)⒂纱苏归_(kāi)。

本報(bào)記者 余喆 徐國(guó)杰

“周五整個(gè)晚上，我的手機(jī)就沒(méi)停過(guò)，全是聊股指期貨和融資融券的事。”北京一位基金經(jīng)理笑言，隨著股指期貨和融資融券的開(kāi)閘，“要把上學(xué)時(shí)的教科書(shū)翻出來(lái)好好溫習(xí)一遍嘍?！?

股指期貨和融資融券即將開(kāi)閘的消息發(fā)布之后，中國(guó)證券報(bào)記者第一時(shí)間采訪了多位基金業(yè)內(nèi)人士，他們普遍認(rèn)為，兩大金融工具對(duì)基金業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是兩柄利器，不僅將改變中國(guó)資本市場(chǎng)的面貌，對(duì)于基金業(yè)來(lái)說(shuō)更將帶來(lái)深遠(yuǎn)影響，變革或?qū)⒂纱苏归_(kāi)。

基金投資風(fēng)格或轉(zhuǎn)變

“2010年將成為基金投資風(fēng)格的轉(zhuǎn)折年。”一位基金投資總監(jiān)在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，“以前A股市場(chǎng)上只有做多才能掙錢(qián)，有了股指期貨后，基金可以通過(guò)賣空合約來(lái)避險(xiǎn)，融資融券業(yè)務(wù)則可以使基金通過(guò)賣空較差的股票來(lái)獲利，這意味著基金的投資視野和手段將大大擴(kuò)展?！?

金元比聯(lián)基金投資副總監(jiān)萬(wàn)文俊進(jìn)一步指出：“今后，那些在行業(yè)配置上與基準(zhǔn)或指數(shù)偏離度較高的基金，會(huì)面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)，在操作中應(yīng)當(dāng)回歸均衡。尤其大基金，不太會(huì)在個(gè)別行業(yè)押上高倉(cāng)位?！彼A(yù)計(jì)未來(lái)市場(chǎng)整體波動(dòng)幅度會(huì)減少?！半m然單日或短期市場(chǎng)波動(dòng)有可能增加，但是拉長(zhǎng)時(shí)間段來(lái)看，像2007、2008年那樣的暴漲和暴跌時(shí)代應(yīng)該是一去不復(fù)返了?！?

更重要的是，兩大金融工具的推出，將顯著提高基金業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的效率。嘉實(shí)滬深300指數(shù)基金經(jīng)理?xiàng)钣畋硎?，“基金通過(guò)賣出股票的方式降低風(fēng)險(xiǎn)，雖然能夠規(guī)避已賣出股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),但原來(lái)繼續(xù)持有的股票會(huì)因市場(chǎng)下跌而蒙受損失。”而通過(guò)股指期貨來(lái)對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),基金可以在保持原有股票持倉(cāng)比例不變的情況下,實(shí)現(xiàn)避險(xiǎn)需求。

不過(guò)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為公募基金主動(dòng)參與股指期貨和融資融券的力度將比較謹(jǐn)慎。一方面，相當(dāng)一部分基金在契約中沒(méi)有對(duì)能否參與股指期貨和融資融券作出明確規(guī)定。另一方面，公募基金主要面向普通投資者，他們對(duì)于復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品了解有限，因此公募基金不太可能大量使用股指期貨和融資融券。這一點(diǎn)也符合國(guó)際慣例，多數(shù)國(guó)家都會(huì)嚴(yán)格控制公募基金涉足衍生品的風(fēng)險(xiǎn)，在美國(guó)參與股指期貨力度較大的是以私募為主的對(duì)沖基金。

短期而言，國(guó)聯(lián)安基金研究總監(jiān)陳蘇橋表示，大盤(pán)股可能會(huì)因?yàn)橘Y金追捧而產(chǎn)生估值上揚(yáng)的效應(yīng)?！拔覀兛梢钥吹?，在香港市場(chǎng)，小盤(pán)股的估值普遍低于大盤(pán)股，因?yàn)楦酃墒袌?chǎng)的大盤(pán)股享受更高的流動(dòng)性溢價(jià)。”他說(shuō)，如果投資者認(rèn)為某些板塊估值顯著偏低，則會(huì)通過(guò)買(mǎi)入這些低估板塊個(gè)股、賣空股指期貨的策略，來(lái)獲得正收益，這一策略的廣泛使用將最終導(dǎo)致低估值板塊如大盤(pán)股的估值回歸。

在大盤(pán)股中，銀行股尤其受到基金的青睞，很重要一個(gè)原因就是，目前這一板塊是大盤(pán)股中估值最低的板塊。同時(shí)，基金的銀行股持倉(cāng)普遍不高。國(guó)信證券研究所銀行業(yè)首席分析師邱志承指出，在股指期貨消息逐漸明確后，會(huì)形成對(duì)持有銀行較少的基金的逼空行情，國(guó)內(nèi)基金由于考核期限較短，羊群效應(yīng)明顯，很可能帶來(lái)銀行板塊估值的明顯修復(fù)。對(duì)于修復(fù)空間的判斷，邱志承認(rèn)為應(yīng)以PB來(lái)作為參考標(biāo)準(zhǔn)，目前銀行PB折價(jià)約24%。“我們判斷銀行板塊相對(duì)大盤(pán)的上漲空間為20%以上。”

德圣基金研究中心也建議，投資者可關(guān)注現(xiàn)有基金中重點(diǎn)配置大盤(pán)股尤其是銀行股的基金。事實(shí)上，在2009年末，已有不少基金基于股指期貨的推出預(yù)期，逐漸提高了銀行板塊的配置比例。而從2009年三季報(bào)來(lái)看，有部分基金銀行股配置一直較重，雖然前期業(yè)績(jī)表現(xiàn)不夠搶眼，但接下去可能將受益。

同時(shí)，投資者也應(yīng)認(rèn)識(shí)到，即使市場(chǎng)對(duì)大盤(pán)股產(chǎn)生超額需求，這也只是推動(dòng)大盤(pán)股的正常風(fēng)格輪換和估值提升。業(yè)內(nèi)人士提醒投資者，對(duì)一些題材類個(gè)股，如果借勢(shì)大漲可能就是出貨行情，大盤(pán)股估值在快速提升后，也需要加以警惕。

封基、指基面臨價(jià)值重估

股指期貨和融資融券的推出，使得封閉式基金、大盤(pán)藍(lán)籌風(fēng)格基金和指數(shù)基金將成為直接受益者。

封閉式基金受寵的主要原因是其普遍處于折價(jià)狀態(tài)，投資者可以通過(guò)買(mǎi)入封基，賣空股指期貨來(lái)實(shí)現(xiàn)套利。海通證券首席基金分析師婁靜分析，股指期貨的出臺(tái)對(duì)到期日較近的封基最有利，因?yàn)槠湔蹆r(jià)回歸的收益相對(duì)較高，會(huì)吸引套利資金的涌入，目前較好的品種是大成優(yōu)選和同慶B等。

浙商證券則重點(diǎn)推薦瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)，由于其標(biāo)的為滬深300，股指期貨的推出會(huì)刺激大盤(pán)藍(lán)籌股及滬深300指數(shù)的大幅走強(qiáng)，導(dǎo)致其參考凈值大幅增長(zhǎng)，高杠桿性將得以充分體現(xiàn)。其次，投資者將可以利用股指期貨對(duì)沖瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)參考凈值的下行風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而在股指上行時(shí)獲取一定的超額收益。例如，當(dāng)瑞和300、遠(yuǎn)見(jiàn)凈值為1元時(shí)，遠(yuǎn)見(jiàn)的價(jià)格也為1元，投資者買(mǎi)進(jìn)瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)的同時(shí)做空市值相等的股指期貨。若后市股指下跌40%，投資者盈虧平衡(不考慮遠(yuǎn)見(jiàn)及股指期貨的溢價(jià)因素)；若后市股指大漲40%，投資者將獲取12%的超額收益。

不過(guò)，婁靜也提醒投資者切勿盲目地追逐封基。因?yàn)橐环矫婀芍钙谪浐霞s期限較短，流動(dòng)性較好的通常是近月合約，而很多封閉式基金存續(xù)期很長(zhǎng)，在技術(shù)上不斷對(duì)股指期貨合約展倉(cāng)有難度。另一方面，任何套利交易都需要一定的收益空間，目前老封基平均年化折價(jià)回歸收益只有5%左右，這個(gè)收益率對(duì)于復(fù)雜的套利行為來(lái)說(shuō)缺乏吸引力。

對(duì)于指數(shù)基金特別是滬深300指數(shù)基金，股指期貨的推出除了增加藍(lán)籌股和指數(shù)基金本身的吸引力外，主要作用體現(xiàn)在減少指數(shù)基金跟蹤誤差和提高投資效率上。楊宇表示，目前申購(gòu)資金從銀行申購(gòu)到進(jìn)入基金賬戶相隔兩天，這段時(shí)間內(nèi)如果滬深300指數(shù)上漲，會(huì)造成一定的跟蹤誤差。而利用股指期貨，指數(shù)基金可以通過(guò)其杠桿效應(yīng)使用一小部分資金做多股指期貨合約，等資金到賬后平倉(cāng)，從而降低基金的跟蹤誤差。

另一方面，目前基金法規(guī)定基金對(duì)于現(xiàn)金和一年期以內(nèi)政府債券的投資比例必須在5%以上，造成指數(shù)基金最多只有95%的倉(cāng)位盯住指數(shù)。而利用股指期貨的杠桿效應(yīng)，指數(shù)基金可以用0.6%的倉(cāng)位做股指期貨，經(jīng)過(guò)10倍的杠桿放大，就可以實(shí)現(xiàn)100%盯住指數(shù)。

“同時(shí)，股指期貨的推出將提高市場(chǎng)對(duì)滬深300指數(shù)的關(guān)注度，刺激相應(yīng)指數(shù)基金的發(fā)展。目前一半的指數(shù)基金以滬深300指數(shù)為標(biāo)的，股指期貨一旦推出，市場(chǎng)對(duì)于滬深300ETF的需求將非常強(qiáng)烈。因?yàn)橄窦螌?shí)滬深300等LOF基金雖然也可以滿足部分股指期貨套利的需求，但從套利的便利性和效率來(lái)看，滬深300ETF的效果是最好的?！睏钣钫f(shuō)。

創(chuàng)新迎來(lái)源頭活水

“股指期貨和融資融券的推出勢(shì)必拓寬基金產(chǎn)品創(chuàng)新的范圍，對(duì)我們來(lái)說(shuō)是重大利好?！币患毅y行系基金公司的產(chǎn)品總監(jiān)告訴記者。他說(shuō)，對(duì)于公募基金來(lái)說(shuō)，股指期貨和融資融券的推出將刺激保本基金和多空策略基金的創(chuàng)新。

“目前保本基金主要使用CPPI投資組合保險(xiǎn)策略。由于股票投資比例不高,保本基金的市場(chǎng)參與度非常低，牛市中保本基金跟股票基金比起來(lái)收益有限，吸引力不高。而利用衍生金融工具，保本基金就可以用杠桿提高對(duì)股票市場(chǎng)的參與程度?！睏钣畋硎?。

而多空策略在公募基金中的應(yīng)用，主要體現(xiàn)在美國(guó)市場(chǎng)上方興未艾的“130/30”基金上。所謂“130/30基金”，就是將基金份額全部以指數(shù)為基準(zhǔn)投資于多倉(cāng)，同時(shí)通過(guò)融入相當(dāng)于基金原有凈值30%的證券，并拋空這部分融券，再將拋空所得的現(xiàn)金建立多倉(cāng)，使基金的實(shí)際投資組合變?yōu)?30%的多頭和30%的空頭。通過(guò)多空組合的方式，該產(chǎn)品可以在有效控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，放大基金收益。

“130/30基金實(shí)際上游走在共同基金和對(duì)沖基金之間，最大的特點(diǎn)是空頭倉(cāng)位被限制在最高30%，而不是無(wú)節(jié)制的賣空?！?a href="http://www.dali56.com/app/hq/stock/sh600030/" target="_blank" title="中信證券 600030">中信證券金融工程和衍生品研究負(fù)責(zé)人胡浩表示。同時(shí)，和對(duì)沖基金相比，130/30基金投資策略明確、信息披露充分，因此在美國(guó)市場(chǎng)上受到了年金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)可。其有限杠桿的特點(diǎn)，或?qū)⒊蔀椤叭谫Y融券時(shí)代”中國(guó)基金業(yè)創(chuàng)新的新方向。

同時(shí)，基金公司專戶業(yè)務(wù)對(duì)于股指期貨、融資融券等金融衍生產(chǎn)品的需求更為迫切?！肮蓟鸬臉I(yè)務(wù)屬性決定其對(duì)金融衍生產(chǎn)品的參與度有限，而專戶業(yè)務(wù)可以和投資者直接溝通，一些投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力較高，因此參與金融衍生產(chǎn)品的程度可能更深?！鄙钲谀郴鸸井a(chǎn)品規(guī)劃部總監(jiān)認(rèn)為。

目前，超過(guò)80%的“一對(duì)多”產(chǎn)品都是所謂“靈活配置”產(chǎn)品，安信證券首席基金分析師付強(qiáng)表示，在缺乏相應(yīng)金融工具的情況下，牛市中絕對(duì)收益產(chǎn)品很難戰(zhàn)勝市場(chǎng)或一般股票基金，2007年我國(guó)絕大多數(shù)以靈活配置策略為主的陽(yáng)光私募產(chǎn)品就輸給了市場(chǎng)和公募股票基金。而在股指期貨和融資融券業(yè)務(wù)推出之后，國(guó)內(nèi)基金公司專戶產(chǎn)品可以通過(guò)杠桿提高收益，進(jìn)而為增加其收益水平提供了可能性。

基金投資風(fēng)格或轉(zhuǎn)變

“2010年將成為基金投資風(fēng)格的轉(zhuǎn)折年?！币晃换鹜顿Y總監(jiān)在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，“以前A股市場(chǎng)上只有做多才能掙錢(qián)，有了股指期貨后，基金可以通過(guò)賣空合約來(lái)避險(xiǎn)，融資融券業(yè)務(wù)則可以使基金通過(guò)賣空較差的股票來(lái)獲利，這意味著基金的投資視野和手段將大大擴(kuò)展?！?

金元比聯(lián)基金投資副總監(jiān)萬(wàn)文俊進(jìn)一步指出：“今后，那些在行業(yè)配置上與基準(zhǔn)或指數(shù)偏離度較高的基金，會(huì)面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)，在操作中應(yīng)當(dāng)回歸均衡。尤其大基金，不太會(huì)在個(gè)別行業(yè)押上高倉(cāng)位?！彼A(yù)計(jì)未來(lái)市場(chǎng)整體波動(dòng)幅度會(huì)減少?！半m然單日或短期市場(chǎng)波動(dòng)有可能增加，但是拉長(zhǎng)時(shí)間段來(lái)看，像2007、2008年那樣的暴漲和暴跌時(shí)代應(yīng)該是一去不復(fù)返了。”

更重要的是，兩大金融工具的推出，將顯著提高基金業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的效率。嘉實(shí)滬深300指數(shù)基金經(jīng)理?xiàng)钣畋硎?，“基金通過(guò)賣出股票的方式降低風(fēng)險(xiǎn)，雖然能夠規(guī)避已賣出股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),但原來(lái)繼續(xù)持有的股票會(huì)因市場(chǎng)下跌而蒙受損失?！倍ㄟ^(guò)股指期貨來(lái)對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),基金可以在保持原有股票持倉(cāng)比例不變的情況下,實(shí)現(xiàn)避險(xiǎn)需求。

不過(guò)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為公募基金主動(dòng)參與股指期貨和融資融券的力度將比較謹(jǐn)慎。一方面，相當(dāng)一部分基金在契約中沒(méi)有對(duì)能否參與股指期貨和融資融券作出明確規(guī)定。另一方面，公募基金主要面向普通投資者，他們對(duì)于復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品了解有限，因此公募基金不太可能大量使用股指期貨和融資融券。這一點(diǎn)也符合國(guó)際慣例，多數(shù)國(guó)家都會(huì)嚴(yán)格控制公募基金涉足衍生品的風(fēng)險(xiǎn)，在美國(guó)參與股指期貨力度較大的是以私募為主的對(duì)沖基金。

短期而言，國(guó)聯(lián)安基金研究總監(jiān)陳蘇橋表示，大盤(pán)股可能會(huì)因?yàn)橘Y金追捧而產(chǎn)生估值上揚(yáng)的效應(yīng)?！拔覀兛梢钥吹剑谙愀凼袌?chǎng)，小盤(pán)股的估值普遍低于大盤(pán)股，因?yàn)楦酃墒袌?chǎng)的大盤(pán)股享受更高的流動(dòng)性溢價(jià)?！彼f(shuō)，如果投資者認(rèn)為某些板塊估值顯著偏低，則會(huì)通過(guò)買(mǎi)入這些低估板塊個(gè)股、賣空股指期貨的策略，來(lái)獲得正收益，這一策略的廣泛使用將最終導(dǎo)致低估值板塊如大盤(pán)股的估值回歸。

在大盤(pán)股中，銀行股尤其受到基金的青睞，很重要一個(gè)原因就是，目前這一板塊是大盤(pán)股中估值最低的板塊。同時(shí)，基金的銀行股持倉(cāng)普遍不高。國(guó)信證券研究所銀行業(yè)首席分析師邱志承指出，在股指期貨消息逐漸明確后，會(huì)形成對(duì)持有銀行較少的基金的逼空行情，國(guó)內(nèi)基金由于考核期限較短，羊群效應(yīng)明顯，很可能帶來(lái)銀行板塊估值的明顯修復(fù)。對(duì)于修復(fù)空間的判斷，邱志承認(rèn)為應(yīng)以PB來(lái)作為參考標(biāo)準(zhǔn)，目前銀行PB折價(jià)約24%。“我們判斷銀行板塊相對(duì)大盤(pán)的上漲空間為20%以上?！?

德圣基金研究中心也建議，投資者可關(guān)注現(xiàn)有基金中重點(diǎn)配置大盤(pán)股尤其是銀行股的基金。事實(shí)上，在2009年末，已有不少基金基于股指期貨的推出預(yù)期，逐漸提高了銀行板塊的配置比例。而從2009年三季報(bào)來(lái)看，有部分基金銀行股配置一直較重，雖然前期業(yè)績(jī)表現(xiàn)不夠搶眼，但接下去可能將受益。

同時(shí)，投資者也應(yīng)認(rèn)識(shí)到，即使市場(chǎng)對(duì)大盤(pán)股產(chǎn)生超額需求，這也只是推動(dòng)大盤(pán)股的正常風(fēng)格輪換和估值提升。業(yè)內(nèi)人士提醒投資者，對(duì)一些題材類個(gè)股，如果借勢(shì)大漲可能就是出貨行情，大盤(pán)股估值在快速提升后，也需要加以警惕。

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