恒瑞醫(yī)藥在港上市，創(chuàng)新藥出海能否追上百濟神州？
恒瑞醫(yī)藥赴港上市并成為近五年港股最大醫(yī)藥IPO，這是其出海戰(zhàn)略的關鍵一步，但目前公司海外收入仍較小，創(chuàng)新藥出海仍有待突破
文 ｜《財經》特約撰稿人 康國亮
編輯 ｜ 楊秀紅
在A股龍頭公司赴港上市大潮下，港股市場5月23日迎來一家A股創(chuàng)新藥龍頭公司——恒瑞醫(yī)藥（600276.SH，1276.HK）。
當日，恒瑞醫(yī)藥登陸港交所，開盤股價大漲超30%，截至收盤，股價上漲25.2%至55.15港元/股，總市值達到3642億港元，其A股股價則小幅下跌1.62%至54.5元/股，港股股價相對于A股折價幅度縮小至7.05%。
恒瑞醫(yī)藥最終發(fā)售價格頂格定于44.05港元/股，約合人民幣40.55元/股，相對于5月22日55.6元/股的A股股價折價達27%，也使得恒瑞醫(yī)藥港股上市首日股價大漲。
由于超27%的折價發(fā)行，恒瑞醫(yī)藥在香港公開發(fā)售時受到市場熱捧。由于投資者認購需求強勁，恒瑞醫(yī)藥于5月19日提前一天結束認購。根據5月22日公布的分配結果公告顯示，公開市場超額認購最終達454.85倍，每手200股，一手中簽率為10%，根據公開發(fā)售起始集資額5.44億港元計算，共計吸引2474億港元資金認購。
“今年以來，在南向資金及海外避險資金的共同推動下，港股流動性顯著改善，推動AH股價差大幅收窄，顯著縮小了發(fā)行人與投資人的定價分歧，也讓A股龍頭公司開始更加積極主動地考慮赴港上市?！?瑞銀證券全球投資銀行部聯席主管諶戈表示。
港交所行政總裁陳翊庭此前表示，目前香港IPO（首次公開募股）及再融資市場氣氛令人鼓舞，先A后H上市及中概股回流是今年香港新股市場的新趨勢，目前已有逾40家A股公司宣布將來港上市或已遞交上市申請，未來預計將會有更多A股公司來港上市。
恒瑞醫(yī)藥此次募資，將主要用于研發(fā)和海內外新產能建設。恒瑞醫(yī)藥管理層此前談及未來盈利增長點時表示，將以創(chuàng)新藥和國際化收入驅動業(yè)績增長。但就目前情形來看，恒瑞醫(yī)藥海外收入仍較小，2024年占比僅為2.56%。
目前市場關心的是，此次IPO，能否助力恒瑞醫(yī)藥在創(chuàng)新藥研發(fā)和海外市場獲得新的突破？
港股近五年最大醫(yī)藥IPO
根據5月23日分配結果公告顯示，恒瑞醫(yī)藥此次港股IPO全球發(fā)售2.245億股（發(fā)售量調整權未獲行使），由于香港公開市場超額認購超過97倍，經過回撥后，公開市場發(fā)售比例回撥至21.5%。重新分配后，留給散戶的香港公開發(fā)售數量為0.483億股，約占21.5%（此前為0.123億股，約占5.5%），而留給機構的國際發(fā)售數量為1.76億股，約占78.5%（此前為1.12億股，約占94.5%），以每股44.05港元發(fā)售價計算，募資總額為98.90億港元。由此成為近五年港股醫(yī)藥企業(yè)最大的IPO。
由于發(fā)售量調整權未獲行使，如若上市后恒瑞醫(yī)藥行使0.337億股的超額配股權，最終發(fā)售數量將升至約2.582億股，最高募資將達113.7億港元。
與5月20日剛剛登陸港交所的新能源龍頭寧德時代（300750.SZ，3750.HK）接近于A股的定價不同，此次恒瑞醫(yī)藥港股IPO為折價發(fā)售，其招股階段IPO發(fā)售價介于41.45港元/股至44.05港元/股之間，約合人民幣38.16元/股至40.56元/股，這一定價相對于招股前一日5月14日A股52.9元/股的收盤價，折價約16.7%-27.9%。
恒瑞醫(yī)藥方面表示，相對穩(wěn)健的定價策略，有助于吸引投資者信心并確保募資的順利進行，同時有助于避免上市后股價出現劇烈波動。
同時，恒瑞醫(yī)藥此次港股發(fā)行共計獲得七家基石投資者累計認購5.33億美元（約合41.7億港元），占總發(fā)行規(guī)模的41.77%，其中不乏多家國際知名投資機構。新加坡政府投資公司GIC認購2.68億美元（約合20.97億港元），占比超過50%，兩家國際投資機構景順和瑞銀分別認購7500萬美元（約合5.87億港元）及6000萬美元（約合4.7億港元），博裕資本和高瓴資本各自認購4000萬美元（約合3.13億港元），國際對沖基金千禧年資管（Millennium）和橡樹資本則分別認購3000萬美元（2.35億港元）和2000萬美元（約合1.57億港元）。
值得注意的是，高瓴資本此前于5月減持了另一家國內創(chuàng)新藥研發(fā)公司百濟神州（688235.SH，6160.HK，ONC.US）約1600萬股美股，約合36.8億美元，持股總數減少至6855.11萬股。
“近期港股市場基石投資者的心態(tài)正在發(fā)生變化，機構對基石投資的興趣明顯增強，海外長線資金參與熱情高漲。恒瑞醫(yī)藥等企業(yè)均為細分領域領軍者，其高質量的運營狀況疊加AH股價差收窄，對全球長線資金具備較強的吸引力?！?諶戈表示。
此次恒瑞醫(yī)藥完成全部港股IPO流程僅用時五個月。2024年12月9日，恒瑞醫(yī)藥宣布擬發(fā)行H股股票并在香港聯交所主板上市；2025年1月6日，恒瑞醫(yī)藥向港交所遞交上市申請，4月28日獲得中國證監(jiān)會境外上市備案通知書，4月30日通過港交所聆訊，5月23日正式登陸港股。
“自2024年起，香港證監(jiān)會和港交所持續(xù)優(yōu)化新上市申請審批流程時間表，加快符合資格A股公司的申請審批流程。近期，AH溢價呈現不斷收窄的態(tài)勢，有利于赴港上市的A股公司在港股獲得更合理且更高的估值。對于那些希望增強全球化布局的A股公司而言，赴港上市所帶來的意義非凡，不僅能夠顯著提升它們在境外市場的融資能力、還能助力其在國際市場中進一步拓展業(yè)務版圖?！?浦銀國際表示。
創(chuàng)新藥出海能否取得突破？
作為近五年港股醫(yī)藥企業(yè)IPO最高募資項目，恒瑞醫(yī)藥此次募資近百億港元，其中75%將用于研發(fā)，15%用于海內外新產能建設，10%用作營運資金及其他用途。
對于赴港上市，恒瑞醫(yī)藥明確指出，此次赴港上市對公司而言極為重要，是出海戰(zhàn)略的關鍵一步?！跋愀圪Y本市場的國際投資者基礎廣泛，有助于提升公司在全球醫(yī)藥行業(yè)的品牌影響力。赴港上市可進一步優(yōu)化資本結構并開拓新的融資渠道，為公司多元化融資提供助力；同時，有助于公司拓展海外業(yè)務和國際研發(fā)合作，增強國際布局，進一步實現海外市場的突破，提升公司的全球競爭力。”
恒瑞醫(yī)藥管理層此前在2024年度業(yè)績說明會上談及未來盈利增長點時也表示，將以創(chuàng)新藥和國際化收入驅動業(yè)績增長，推進科技創(chuàng)新和國際化進程，加大研發(fā)投入，推進創(chuàng)新成果獲批。
而近期中國創(chuàng)新藥出海進展也成為市場關注的焦點。5月20日科創(chuàng)板上市公司三生國健（688336.SH）與輝瑞達成的12.5億美元首付款，刷新了國產創(chuàng)新藥授權出海首付款紀錄，引發(fā)其股價連續(xù)四天20%漲停。
據了解，恒瑞醫(yī)藥近年來也在積極推動其創(chuàng)新藥出海。目前，恒瑞醫(yī)藥主要將藥物海外權益授權出海（License-out），其已實現15筆創(chuàng)新藥對外授權合作，累計交易金額超百億美元。
不過，恒瑞醫(yī)藥海外收入占比仍然較小。財報顯示，2024年恒瑞醫(yī)藥實現營業(yè)收入279.85億元，同比增長22.63%。其中，國內收入242.94億元，占比86.81%；國外收入為7.16億元，占比僅為2.56%。
而百濟神州則在出海方面領先恒瑞醫(yī)藥一大截，其憑借澤布替尼和替雷利珠單抗，2024年海外營收達到171億元，占總收入比重達63%。相比之下，恒瑞醫(yī)藥雖然手握豐富的創(chuàng)新藥管線，但國際化進程屢屢受挫。在海外市場，尤其是全球最大的醫(yī)藥消費市場美國，至今無自主創(chuàng)新藥獲批上市。被寄予厚望的“雙艾”組合（卡瑞利珠單抗聯合甲磺酸阿帕替尼）兩次沖刺FDA（美國食品藥品監(jiān)管局）審批均折戟沉沙。
作為國內創(chuàng)新藥龍頭，恒瑞醫(yī)藥2021年市值曾突破過6000億元。然而，今年2月，百濟神州曾以3107億元市值一度反超恒瑞醫(yī)藥。截至5月22日，恒瑞醫(yī)藥市值為3546億元，百濟神州市值為3386億元，二者市值僅相差160億元。
從業(yè)績來看，2025年一季度恒瑞醫(yī)藥營收72.06億元，略低于百濟神州的80.48億元；凈利潤方面，恒瑞醫(yī)藥一季度實現歸母凈利潤18.74億元，百濟神州則仍然處于虧損狀態(tài)，不過其虧損金額已經大幅收窄95.05%至0.95億元，距離實現盈利僅差一步。
值得注意的是，恒瑞醫(yī)藥雖然以創(chuàng)新藥為外界所知，事實上，其是以仿制藥起家。此前由于仿制藥占其收入比重較大，恒瑞醫(yī)藥也受到了醫(yī)藥集采的沖擊，進而影響其業(yè)績。
不過，隨著創(chuàng)新藥比重逐漸上升，醫(yī)藥集采對恒瑞醫(yī)藥的影響正在減少。財報數據顯示，恒瑞醫(yī)藥創(chuàng)新藥收入占比從2022年38.1%增至2024年46.3%，而仿制藥收入占比同期從60.3%降至42%。2025年其創(chuàng)新藥收入預計將突破50%，成為一家“真正”的創(chuàng)新藥公司。
中銀證券發(fā)布研報表示，集采對恒瑞醫(yī)藥仿制藥業(yè)務的影響已經逐步消除，公司創(chuàng)新藥開始快速放量，有望繼續(xù)保持增長，同時，海外授權也逐步進入收獲期，進一步帶來業(yè)績彈性。
浦銀國際表示，作為國內制藥行業(yè)龍頭，恒瑞醫(yī)藥近年來集采風險基本出清，創(chuàng)新轉型成功，創(chuàng)新藥收入邁入成長期，目前累計有17款創(chuàng)新藥物獲批，隨著更多腫瘤、自免、代謝創(chuàng)新藥的獲批及放量，未來三年創(chuàng)新藥收入有望維持20%-30%同比增速。同時，其自2023年以來，大幅加速了創(chuàng)新藥出海授權的步伐，創(chuàng)新藥出海交易亦有望成為穩(wěn)定的收入貢獻來源。
