2010年03月22日 00:13《新世紀(jì)》周刊【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

成熟市場(chǎng)的投資理念與規(guī)則在中國(guó)市場(chǎng)屢屢碰壁，而中國(guó)市場(chǎng)的中國(guó)特色與規(guī)則不斷對(duì)合資券商提出挑戰(zhàn)

□本刊記者 吳瑩 | 文

2010年伊始，國(guó)際投行進(jìn)入中國(guó)的步伐開(kāi)始加速。

3月9日，摩根大通中國(guó)區(qū)主席方方在“兩會(huì)”間隙向媒體表示，摩根大通希望盡快在中國(guó)獲得許可成立合資券商，很快，摩根大通與第一創(chuàng)業(yè)證券簽署了諒解備忘錄，計(jì)劃成立注冊(cè)資本為10億元的合資公司。

無(wú)獨(dú)有偶，3月8日，英國(guó)蘇格蘭皇家銀行向媒體公開(kāi)表示，有意在中國(guó)申請(qǐng)合資券商牌照，并已確定合作伙伴。

而其他大牌投行—從花旗到美林，無(wú)一不是快馬加鞭，積極尋找伙伴申請(qǐng)合資牌照。澳大利亞投行麥格理和國(guó)內(nèi)券商恒泰證券已經(jīng)簽訂了諒解備忘，花旗集團(tuán)與中原證券也已簽署合作意向書，待監(jiān)管部門批復(fù)后正式設(shè)立合資公司。

與此同時(shí)，運(yùn)作多年的摩根士丹利退出中國(guó)國(guó)際金融公司(下稱中金公司)的交易即將結(jié)束，除了多年的分紅以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓的豐厚利潤(rùn)，摩根士丹利可望擺脫財(cái)務(wù)投資人的尷尬地位，實(shí)質(zhì)性操作其與華鑫證券的合作。

“國(guó)際投行在進(jìn)入中國(guó)的戰(zhàn)略中，絕不滿足于作為財(cái)務(wù)投資者而沒(méi)有實(shí)質(zhì)控制權(quán)的地位，找到相對(duì)弱勢(shì)的合資伙伴是最好的選擇。”業(yè)內(nèi)人士分析說(shuō)。

在中金公司之外的六家合資券商中，雖然外方均占據(jù)了主導(dǎo)地位，部分業(yè)務(wù)也頗有成績(jī)，但家家都有一本難念的經(jīng)。國(guó)際投行的投資理念與種種規(guī)則在中國(guó)市場(chǎng)屢屢碰壁，中國(guó)市場(chǎng)的自身國(guó)特色不斷對(duì)合資券商提出挑戰(zhàn)。

是調(diào)整戰(zhàn)略適應(yīng)，還是堅(jiān)守固有策略？這是擺在合資券商面前的一個(gè)問(wèn)題。

進(jìn)入高端經(jīng)紀(jì)領(lǐng)域

A股經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入，在業(yè)內(nèi)被稱為Easy Money(容易的錢)，言外之意就是不需要多少技術(shù)含量就能賺得，對(duì)于合資券商來(lái)說(shuō)，賺取Easy Money顯然不能體現(xiàn)外方股東的專業(yè)水平，國(guó)際投行習(xí)慣了以機(jī)構(gòu)為主的成熟市場(chǎng)，因此外方股東一直并不看重中國(guó)以散戶為主的零售市場(chǎng)。

2006年，瑞銀集團(tuán)接手北京證券成立合資券商瑞銀證券時(shí)，拱手讓出了北京證券當(dāng)時(shí)的21家營(yíng)業(yè)部，僅僅保留了在北京、上海、深圳的六家營(yíng)業(yè)部，并將經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)重點(diǎn)放在了機(jī)構(gòu)上。

而中金公司作為中國(guó)第一家合資券商，擁有除自營(yíng)以外的所有牌照，然而自1995年成立之后，其盈利模式一直以投行業(yè)務(wù)為中心，對(duì)于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)并未投入過(guò)大，迄今為止也僅有6家證券營(yíng)業(yè)部。

“發(fā)展零售業(yè)務(wù)對(duì)合資投行來(lái)講就相當(dāng)于改變DNA?！痹L(zhǎng)期任職本土券商的中德證券首席戰(zhàn)略官齊力分析，在中國(guó)，做零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)吃力不討好，競(jìng)爭(zhēng)也很慘烈，不如做機(jī)構(gòu)客戶經(jīng)紀(jì)容易，所以外資投行起先都是做機(jī)構(gòu)客戶經(jīng)紀(jì)為主。

“美國(guó)市場(chǎng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)80%都是機(jī)構(gòu)，不需要鋪網(wǎng)點(diǎn)，搞傭金戰(zhàn)。而中國(guó)市場(chǎng)的80%都是散戶，都是零售業(yè)務(wù)，競(jìng)爭(zhēng)手段只有折讓傭金等，人均利潤(rùn)很低?！?a href="/jigou/detail/stockcom/gaohuazhengquan.shtml" target="_blank">高華證券首席執(zhí)行官章星表示。

與此同時(shí)，證券監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)于市場(chǎng)的開(kāi)放也異常謹(jǐn)慎，僅有的開(kāi)放也強(qiáng)調(diào)在投行領(lǐng)域進(jìn)行，限制經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的開(kāi)放。

中國(guó)加入WTO后，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了2002年版的《外資參股證券公司設(shè)立規(guī)則》，規(guī)定外資投行在中國(guó)只能參股一家合資券商，持股比例在三分之一以下；另外，合資券商只能經(jīng)營(yíng)中國(guó)國(guó)內(nèi)企業(yè)IPO和外資股的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，但不能從事國(guó)內(nèi)A股經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和衍生品業(yè)務(wù)。

2003年12月，華歐國(guó)際證券(現(xiàn)已更名為財(cái)富里昂)成立，之后長(zhǎng)江巴黎百富勤、海際大和、高盛高華、瑞銀證券、瑞信方正與中德證券等先后成立；其中長(zhǎng)江巴黎百富勤在2007年1月解體。

2007年底，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于修改〈外資參股證券公司設(shè)立規(guī)則〉的決定》(于2008年1月1日實(shí)施，下稱2008年版《規(guī)則》)和《證券公司設(shè)立子公司試行規(guī)定》，外資可以在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買上市券商的股份，單一境外股東持股比例不超過(guò)20%，全部境外股東持股不超過(guò)25%，為外資入股綜合類全牌照證券公司掃清了道路。

然而，由于上市券商的價(jià)格較高，外資獲得管理權(quán)的可能性又較低，因此該規(guī)則發(fā)布幾年來(lái)，尚未有任何交易實(shí)現(xiàn)，現(xiàn)有合資券商的盈利模式仍然以投行業(yè)務(wù)為主。

然而中國(guó)股市近幾年的火爆行情，令經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入成為券商的主要利潤(rùn)來(lái)源。根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)日前發(fā)布的“2009年度證券公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)”，106家證券公司2009年實(shí)現(xiàn)代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入1419.45億元，較2008年增加209.81億元，增幅為17.34%。

“現(xiàn)在大家逐漸明白，在中國(guó)，網(wǎng)點(diǎn)和零售還是很賺錢的?！饼R力說(shuō)。

“我們現(xiàn)在需要重新認(rèn)識(shí)零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的地位，雖然這類業(yè)務(wù)必然會(huì)與本地券商進(jìn)行慘烈的競(jìng)爭(zhēng)，但這項(xiàng)業(yè)務(wù)基數(shù)大，最后還是賺得多。市場(chǎng)不同，戰(zhàn)略側(cè)重應(yīng)有不同。”高華證券的章星也持同樣觀點(diǎn)。

成立于2004年的合資券商高盛高華為最早一批進(jìn)入中國(guó)的投行，雖然高盛高華本身的業(yè)務(wù)范圍仍局限于投行業(yè)務(wù)，但其中方股東高華證券實(shí)際上被視為高盛全球業(yè)務(wù)平臺(tái)的延伸，通過(guò)合資公司高盛高華和擁有實(shí)質(zhì)控制權(quán)的本地合作伙伴高華證券，高盛相當(dāng)于在中國(guó)資本市場(chǎng)擁有了從證券承銷、經(jīng)紀(jì)、資產(chǎn)管理和自營(yíng)的全牌照。

據(jù)章星介紹，高華證券從高盛集團(tuán)引進(jìn)算法交易，在為基金客戶提供高科技的交易手段保持其機(jī)構(gòu)服務(wù)優(yōu)勢(shì)外，也在逐漸鋪開(kāi)零售經(jīng)紀(jì)與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。近日，高華證券新獲批了四家證券營(yíng)業(yè)部，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)開(kāi)始更加多元化，也在爭(zhēng)取機(jī)構(gòu)外的客戶。

中金公司董事總經(jīng)理林壽康也曾表示，投行業(yè)務(wù)非常重要，但它占整個(gè)券商行業(yè)收入比例較少，在10%左右，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占券商總收入比例應(yīng)在60%-70%，國(guó)內(nèi)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)整體中機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入占比僅有10%-15%，而零售業(yè)務(wù)占比則高達(dá)80%-90%。從業(yè)務(wù)全方位發(fā)展角度而言，中金公司不能放棄這樣大的市場(chǎng)。2009年中金公司二級(jí)市場(chǎng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)32%，客戶總數(shù)增長(zhǎng)66%。目前中金公司的六家營(yíng)業(yè)部中，有三家是2009年下半年集中開(kāi)的。

中金公司董事總經(jīng)理韓巍強(qiáng)也透露，中金公司已經(jīng)新獲批五家證券營(yíng)業(yè)部，目前正在積極籌備中。

既然合資券商的“國(guó)際化”出身決定了他們難以和眾多本土券商在營(yíng)業(yè)部數(shù)量，以及傭金折扣率方面展開(kāi)正面競(jìng)爭(zhēng)，獲取低端客戶，而機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)也在不斷加劇，將高凈值個(gè)人作為經(jīng)紀(jì)和資管業(yè)務(wù)的開(kāi)拓對(duì)象，也是合資券商在機(jī)構(gòu)客戶之外的自然選擇。

2009年，國(guó)內(nèi)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金比率為0.125%，較2008年進(jìn)一步下降0.014個(gè)百分點(diǎn)，而隨著機(jī)構(gòu)投資者及高價(jià)值個(gè)人交易量占比的不斷提高，以及證券行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，機(jī)構(gòu)傭金收入將不斷增長(zhǎng)，但券商綜合傭金率則在進(jìn)一步下滑。隨著越來(lái)越多的限售股流通上市，高價(jià)值個(gè)人數(shù)量還將進(jìn)一步增加，其在A股市場(chǎng)上的角色也將更加重要。

安信證券金融業(yè)分析師楊建海指出，目前合資券商在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)操作上的尷尬在于，一方面明確要走高端路線，針對(duì)高凈值個(gè)人，機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)為主，但另一方面又缺乏網(wǎng)點(diǎn)，難以快速鋪出零售網(wǎng)絡(luò)。

值得注意的是，對(duì)于合資券商進(jìn)軍經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，監(jiān)管政策也開(kāi)始松動(dòng)。春節(jié)前，里昂證券稱，財(cái)富里昂證券的經(jīng)紀(jì)和研究業(yè)務(wù)將于2010年二季度推出，該業(yè)務(wù)于2008年獲批，為避免與股東產(chǎn)生同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)僅限于長(zhǎng)江三角洲區(qū)域。雖然只獲得區(qū)域性的A股經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資格，但仍然是合資券商在A股經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資格的一大突破。

凈資本管理瓶頸

對(duì)于合資券商來(lái)說(shuō)，在A股市場(chǎng)開(kāi)展業(yè)務(wù)受到凈資本管理的限制。

事實(shí)上，凈資本是證券公司經(jīng)營(yíng)一切業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。根據(jù)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》，券商從事自營(yíng)、投行、資產(chǎn)管理、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)都有凈資本限制。

如要做自營(yíng)，以前的自營(yíng)規(guī)模按凈資產(chǎn)的一定比例確定，而《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》規(guī)定，“自營(yíng)股票規(guī)模不得超過(guò)凈資本的1倍，自營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的2倍。”凈資產(chǎn)再多，如投資的都是扣減比例很高的風(fēng)險(xiǎn)股，自營(yíng)也做不大。

如要做投行，“單項(xiàng)承銷業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的80%；合并承銷業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的300%，且合并承銷股票業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的150%”，凈資本低，就別想做大型企業(yè)的承銷業(yè)務(wù)了。

如要做資產(chǎn)管理，則有“集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過(guò)凈資本的10倍”的限制。

做融資融券，“對(duì)單個(gè)客戶融資融券規(guī)模不得超過(guò)凈資本的1%，對(duì)所有客戶融資融券規(guī)模不得超過(guò)凈資本的10倍”。

做經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，同樣離不開(kāi)凈資本，首先每家營(yíng)業(yè)部?jī)糍Y本不得低于1000萬(wàn)元，凈資本高的券商可以擴(kuò)充營(yíng)業(yè)部，凈資本低的就要縮減營(yíng)業(yè)部，另外，凈資本不得低于客戶保證金的10%，凈資本不足顯然難以拉得到大客戶。

對(duì)于內(nèi)資券商來(lái)說(shuō)，上市融資、定向融資以及內(nèi)部股東的增資擴(kuò)股相對(duì)簡(jiǎn)單，因此內(nèi)資券商資本金相對(duì)充裕，凈資本也相對(duì)充足。而對(duì)于合資券商來(lái)說(shuō)，由于牽涉中外雙方股東，增資擴(kuò)股的協(xié)調(diào)難度以及審批難度都異常大，因此常常出現(xiàn)凈資本不足的現(xiàn)象，合資券商開(kāi)展業(yè)務(wù)經(jīng)常受限。

截至2009年6月底，幾家大型中資券商的凈資本都超過(guò)百億元，中信證券更是達(dá)到358億元，而中金公司2009年底的凈資本僅為44.08億元，其他幾家合資券商凈資本僅為十幾億元。2007年，瑞銀證券同時(shí)參與中石油A股等幾家大型機(jī)構(gòu)的承銷，因?yàn)閮糍Y本不足，臨時(shí)定向發(fā)行了次級(jí)債補(bǔ)充凈資本。

不過(guò)，隨著大型國(guó)企上市步伐的加快，投行業(yè)務(wù)的凈資本管理出現(xiàn)松動(dòng)，新的規(guī)定為合并承銷業(yè)務(wù)規(guī)模不超過(guò)凈資本的800%，而合并承銷業(yè)務(wù)則把承銷團(tuán)中所有承銷商的凈資本都加在一起計(jì)算。

與此同時(shí)，券商布局開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)所需的凈資本限制也對(duì)合資券商形成了制約。

根據(jù)規(guī)定，證券公司作為集合理財(cái)計(jì)劃的供給方，受到資本金的嚴(yán)厲監(jiān)管。

按照證監(jiān)會(huì)《關(guān)于證券公司風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定》，證券公司經(jīng)營(yíng)證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的，應(yīng)當(dāng)分別按專項(xiàng)、集合、定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模的8%、5%、5%計(jì)算資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備，其中A類優(yōu)質(zhì)券商可按基準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)的0.6倍計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備。這意味著每募集100億元資金中就需要占用3億元的券商自有資本，限制了集合理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模擴(kuò)張。

合規(guī)要求也是國(guó)際投行在中國(guó)面臨的課題之一。據(jù)了解，作為高盛在華戰(zhàn)略合作伙伴的高華堅(jiān)持國(guó)內(nèi)平臺(tái)實(shí)施與國(guó)外一致的合規(guī)要求，在財(cái)富來(lái)源審查方面相當(dāng)嚴(yán)格，不愿披露財(cái)富來(lái)源的潛在客戶也許不能成為高華的客戶。“從合作伙伴高盛角度，中國(guó)是高盛全球最重要的市場(chǎng)之一，是長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略，因此合規(guī)是第一要?jiǎng)?wù)，不能出現(xiàn)任何監(jiān)管紕漏?！闭滦潜硎?。

相關(guān)專題：

鳳凰網(wǎng)財(cái)新傳媒合作專區(qū)

免責(zé)聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，與鳳凰網(wǎng)無(wú)關(guān)。其原創(chuàng)性以及文中陳述文字和內(nèi)容未經(jīng)本站證實(shí)，對(duì)本文以及其中全部或者部分內(nèi)容、文字的真實(shí)性、完整性、及時(shí)性本站不作任何保證或承諾，請(qǐng)讀者僅作參考，并請(qǐng)自行核實(shí)相關(guān)內(nèi)容。