華寶興業(yè)蔡目榮：資源板塊價值重估仍可期待

2011-2015年，無論資源品價格還是資源板塊股票都經(jīng)歷了一個漫長的下跌周期，大部分股票跌幅達到80%，在2013-2015年上半年小股票牛市中年年表現(xiàn)落后。但峰回路轉(zhuǎn)，2016年資源品價格，尤其是煤炭產(chǎn)品價格走出了一輪亮眼的小牛市行情，幾個典型品種自年初至11月初的漲幅都極為可觀，焦煤現(xiàn)貨價格漲幅最大接近70%。資源品板塊股票雖然不如期貨市場表現(xiàn)的如此靚麗，但在從全市場看依然是2016年股市中的明星?？傮w而言，2016年資源品及資源股票的投資主要遵循兩條主線： “供給側(cè)”、避險需求；而展望未來，這兩條主線預(yù)計還將延續(xù)，資源品板塊的價值重估可能還沒有結(jié)束。

“供給側(cè)”是工業(yè)品主線

“供給側(cè)”并不僅僅是指供給側(cè)改革。年初時，將供給端的投資機會總結(jié)為三個細分的方向：供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、優(yōu)勢金屬的供給管控、市場機制下的供給收縮，對應(yīng)三個主要品種分別為煤炭、稀土及鋅，都是今年資源品中表現(xiàn)最好的幾個類別。

實際上這一輪資源品行情的出現(xiàn)具有其必然性。許多資源品在2016年初已經(jīng)進入到下跌的第5個年頭（部分更久），在價格下行的過程中，產(chǎn)能及庫存的自我去化持續(xù)在進行，尤其在下行周期的后半段開始跌破生產(chǎn)成本時，大規(guī)模的減產(chǎn)停產(chǎn)便成為普遍現(xiàn)象，底部特征明顯。此時，疊加一個經(jīng)濟小復(fù)蘇周期，行情的啟動就成為了必然。鋅便是這種市場機制下供給收縮的典型代表。

其中，煤炭行業(yè)有很強的特殊性，下行周期走到底部時（2015年四季度基本全行業(yè)虧損）仍然沒什么產(chǎn)能退出，供給依舊大幅過剩。這主要是因為行業(yè)中的國企占比居多，承擔著大量的社會責任，其自我去化的過程很難實現(xiàn)。也正因如此，當供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的政策首次在煤炭及鋼鐵行業(yè)提出推廣時，煤炭行業(yè)的產(chǎn)能出清開始加速，行業(yè)反轉(zhuǎn)到來。

整體而言，2016年以來工業(yè)資源品的行情主要源自于行業(yè)的供應(yīng)周期拐點，供給側(cè)改革政策及原有的市場化出清機制只是到達拐點的兩種不同路徑。當然，流動性也在這一輪行情中扮演了推波助瀾的作用，尤其是在期貨市場上表現(xiàn)到了極致。

展望未來，長周期拐點之后，資源品震蕩上行的周期趨勢大概率將會持續(xù)，但幅度預(yù)計會出現(xiàn)分化。綜合供需情況，鈷、煤炭、鋅等是目前相對看好的品種。再到股票層面，因價格下一步的上行帶來的企業(yè)盈利改善將更為明顯（價格的初期上漲主要消化估值），股票隱含的機會很可能會大于商品本身。

避險是黃金主線

黃金是一個獨立的體系。今年黃金的行情大背景是美聯(lián)儲流動性收縮低于預(yù)期，從年初的4次加息預(yù)期逐步下降至1次（否則金融屬性將使之承壓嚴重），但短期主要都是伴隨著幾次風險事件的沖擊呈現(xiàn)分階段上漲，包括1月份的人民幣匯率大幅波動、2月份的歐洲銀行系統(tǒng)風險爆發(fā)、6月份英國公投脫歐等。

截至目前，2016年內(nèi)美聯(lián)儲還剩最后1次議息會議，基于12月議息加息的情景假設(shè)，短期利空出盡后的反彈行情值得期待。之后，金融屬性壓制消退后的階段性上漲有望再次陸續(xù)出現(xiàn)，外匯市場波動、意大利憲法公投、英國脫歐的實質(zhì)性進展等事件帶來的避險需求，都可能是黃金下一輪行情的觸發(fā)器。