海通宏觀：貨幣趨于穩(wěn)健 經(jīng)濟(jì)增速放緩

作者：姜超、周霞、顧瀟嘯等 來(lái)源：姜超宏觀債券研究

導(dǎo)讀：

黃金石油大漲。上周全球股市普遍下跌，而黃金價(jià)格創(chuàng)出新高，商品價(jià)格分化，其中國(guó)際定價(jià)的石油、銅鋁等商品價(jià)格繼漲，但國(guó)內(nèi)定價(jià)的鋼、煤等價(jià)格小跌。而國(guó)內(nèi)股債繼續(xù)下跌，但跌幅比上周明顯收窄。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)不佳。美國(guó)1季度GDP增速僅為0.5%，已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度回落，而GDP同比增速也不到2%，創(chuàng)14年2季度以來(lái)新低。與此同時(shí)美國(guó)3月核心CPI為2.2%，位于近4年高點(diǎn)。

中國(guó)復(fù)蘇放緩。而中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在4月份出現(xiàn)明顯放緩，其中制造業(yè)PMI小幅下降，新訂單和出口訂單指數(shù)均現(xiàn)回落，顯示內(nèi)外需同步走弱，而生產(chǎn)指數(shù)亦小幅下滑，與4月發(fā)電耗煤增速降幅擴(kuò)大相呼應(yīng)，印證短期經(jīng)濟(jì)走弱。

價(jià)格指數(shù)新高。4月生產(chǎn)資料價(jià)格大漲，其中PMI購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)升至57.6，創(chuàng)近5年的新高，煤、鋼、油等主要生資價(jià)格均大幅上漲。我們預(yù)測(cè)4月PPI環(huán)比漲幅將擴(kuò)大至0.6%，同比降幅縮窄至-3.5%。4月菜價(jià)雖明顯回落，但由于豬價(jià)繼續(xù)上漲，而且生產(chǎn)資料價(jià)格上漲將推升CPI非食品價(jià)格，預(yù)測(cè)4月CPI仍小升至2.4%。

貨幣趨于穩(wěn)健。上周中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，同時(shí)提出要關(guān)注物價(jià)變化。上周央行雖然繼續(xù)操作巨量逆回購(gòu)和MLF，但由于到期資金巨大，央行整體仍凈回籠貨幣230億，而貨幣市場(chǎng)利率也穩(wěn)中有升。而自央行2月末宣布降準(zhǔn)以來(lái)，央行已經(jīng)連續(xù)兩月未再降息降準(zhǔn)，種種跡象表明貨幣政策或從實(shí)際寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健。

美國(guó)加息延后。上周美聯(lián)儲(chǔ)宣布4月仍不加息，而市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)下一次加息時(shí)間后延至9-12月。而日本央行上周意外未擴(kuò)大寬松規(guī)模，導(dǎo)致日元大漲美元大跌，也間接助推了美元貶值、商品大漲、股市下跌。

滯脹首選保值。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，只有在經(jīng)濟(jì)下行、通脹上升的滯脹時(shí)期才會(huì)發(fā)生股債齊跌、黃金商品齊漲，而今中美兩國(guó)同時(shí)出現(xiàn)類(lèi)滯脹跡象，根源在于各央行均化身為增長(zhǎng)衛(wèi)士，但事實(shí)上貨幣對(duì)增長(zhǎng)無(wú)效、而對(duì)通脹有效。這意味著抗通脹的實(shí)物資產(chǎn)是當(dāng)前保值首選，黃金+商品仍是最佳組合，而金融資產(chǎn)的機(jī)會(huì)仍需耐心等待通脹的回落。

債市跌幅趨緩。上周?chē)?guó)債利率平均上行1bp，AAA級(jí)企業(yè)債上行2bp，AA級(jí)企業(yè)債、城投債利率平均上行5、7bp，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌1.39%。

貨幣利率難降。上周財(cái)政部補(bǔ)充通知質(zhì)押回購(gòu)利息免征增值稅，有利于貨幣利率回歸平穩(wěn)。但受制于近期通脹預(yù)期、房?jī)r(jià)走勢(shì)和貨幣融資增速高企，央行在公開(kāi)市場(chǎng)上也僅僅是維持緊平衡，更看不到短期降準(zhǔn)的可能，利率難大幅下行，維持未來(lái)3個(gè)月貨幣利率中樞2.25%-2.5%。

短期交易，中期謹(jǐn)慎。上周補(bǔ)充通知明確政策金融債利息免征增值稅，加之4月以來(lái)PMI、電力耗煤等中觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)或再度回落，因此短期超跌的利率債或存交易機(jī)會(huì)。但商品和能源價(jià)格迭創(chuàng)新高，通脹易升難降，從大類(lèi)資產(chǎn)配置角度看并不利于債市表現(xiàn)。因此對(duì)于未來(lái)半年的債券市場(chǎng)，我們依然偏謹(jǐn)慎，維持10年國(guó)債區(qū)間2.9%-3.3%，下調(diào)10年國(guó)開(kāi)區(qū)間至3.2%-3.6%。

恐慌緩解，風(fēng)險(xiǎn)未除。鐵物資被托管、城投取消提前償還，或?qū)⒌贡苽l(fā)行條款和投資者保護(hù)機(jī)制的完善，也啟示投資者在合法利益受到侵害時(shí)，積極維權(quán)是行之有效的選擇。當(dāng)前債市恐慌情緒有所緩解，但仍應(yīng)居安思危，積極防范信用違約、通脹回升、去杠桿、道德風(fēng)險(xiǎn)等各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。

以下是正文部分：

宏觀：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，價(jià)格指數(shù)新高

一、經(jīng)濟(jì)：4月復(fù)蘇放緩

1）4月PMI小幅回落。4月全國(guó)制造業(yè)PMI回落至50.1，低于市場(chǎng)預(yù)期的50.3，指向制造業(yè)景氣略轉(zhuǎn)差。分規(guī)模看，大型企業(yè)仍處擴(kuò)張區(qū)間，中型企業(yè)位于臨界點(diǎn)，小型企業(yè)大幅下降，仍在榮枯點(diǎn)以下。

2）需求回落生產(chǎn)走弱。新訂單小幅回落至51.0，新出口訂單回落降至50.1，內(nèi)外需雖仍處榮枯線上，但同步回落，指向需求擴(kuò)張放緩。生產(chǎn)小幅回落至52.2，需求回落令生產(chǎn)走弱。

3）經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇短期放緩。4月主要23城市地產(chǎn)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)62%，其中下旬增速下降至56%，比3月的94%明顯下降。4月6大電廠發(fā)電耗煤同比下降7.5%，比3月的下降1.9%明顯擴(kuò)大。中觀數(shù)據(jù)回落與PMI下滑相互印證，指向4月經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩。

二、物價(jià)：生資價(jià)格新高

1）生產(chǎn)資料大漲。4月PMI購(gòu)進(jìn)價(jià)格繼續(xù)走高至57.6，并創(chuàng)11年6月以來(lái)新高，印證國(guó)內(nèi)生資和國(guó)際大宗價(jià)格普遍上漲，我們預(yù)測(cè)4月PPI環(huán)漲0.6%，同比降幅縮窄至-3.5%。

2）4月食品小跌。4月食品價(jià)格小幅下跌，其中蔬菜價(jià)格明顯回落，但豬價(jià)再創(chuàng)新高，食品價(jià)格整體跌幅有限，其中商務(wù)部4月食品價(jià)格環(huán)比下跌下跌0.6%，統(tǒng)計(jì)局4月中上旬食品價(jià)格環(huán)比下跌1%。

3）通脹穩(wěn)中有升。我們預(yù)測(cè)4月CPI小幅上升至2.4%，其中食品價(jià)格同比上漲7.5%，漲幅比3月略有回落，但非食品價(jià)格同比漲幅將從1%升至1.2%。

4）通脹易升難降。4月以來(lái)菜價(jià)大幅下跌，食品價(jià)格漲幅放緩，但由于油價(jià)、鋼價(jià)、煤價(jià)等生產(chǎn)資料價(jià)格大漲，非食品價(jià)格趨于上升，因而整體通脹易升難降。

三、流動(dòng)性：貨幣趨于穩(wěn)健

1）利率穩(wěn)中有升。上周貨幣利率穩(wěn)中有升，銀行間7天回購(gòu)利率R007上升10bp至2.61%，隔夜回購(gòu)利率R001穩(wěn)定在2.06%。

2）央行再度回籠。上周央行操作逆回購(gòu)5800億，MLF投放2670億，逆回購(gòu)到期8700億，央行凈回籠230億，央行3周以來(lái)首度凈回籠貨幣。

3）匯率小幅升值。上周美元指數(shù)大貶2.1%，人民幣兌美元匯率小幅升值0.1%，而外匯市場(chǎng)人民幣兌美元成交量明顯增加，從日均200億美元升至日均230億美元。

4）貨幣趨于穩(wěn)健。上周中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，同時(shí)提出要關(guān)注物價(jià)變化。上周央行雖然繼續(xù)操作巨量逆回購(gòu)和MLF，但由于到期資金巨大，央行整體仍凈回籠貨幣230億，而貨幣市場(chǎng)利率也穩(wěn)中有升。而且自央行2月末宣布降準(zhǔn)以來(lái)，央行已經(jīng)連續(xù)兩月未再降息降準(zhǔn)，種種跡象表明貨幣政策或從實(shí)際寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健。

四、政策：推進(jìn)城鎮(zhèn)化建設(shè)

1）營(yíng)改增全面推開(kāi)。全面推開(kāi)營(yíng)改增試點(diǎn)將于5月1日實(shí)施，此次營(yíng)改增試點(diǎn)范圍擴(kuò)大到建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)、生活服務(wù)業(yè)，確保各行業(yè)稅負(fù)只減不增。未來(lái)增值稅劃分比例由目前的中央75%、地方25%變?yōu)橹醒?、地方?0%，過(guò)渡期暫定2-3年。

2）保持股市健康發(fā)展。中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)，中國(guó)一季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在合理區(qū)間，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍較大；要實(shí)施積極財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，宏觀經(jīng)濟(jì)政策要增強(qiáng)針對(duì)性；要保持股市健康發(fā)展，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，保護(hù)投資者權(quán)益；要保持人民幣匯率基本穩(wěn)定，要有序消化房地產(chǎn)庫(kù)存，要保持就業(yè)基本穩(wěn)定，要關(guān)注物價(jià)變化，促進(jìn)非公有制經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展、擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。

3）金融工作會(huì)議或提前。據(jù)媒體報(bào)道，中國(guó)考慮將預(yù)定17年召開(kāi)的全國(guó)金融工作會(huì)議提前至今年夏季召開(kāi)。提前召開(kāi)會(huì)議是為了推進(jìn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)改革，防范新時(shí)期的金融風(fēng)險(xiǎn)并維護(hù)金融行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展等。

4）抑制商品期貨投機(jī)。近期國(guó)內(nèi)商品期貨價(jià)格劇烈波動(dòng)，成交量過(guò)大。證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍29日在例行發(fā)布會(huì)上指出，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)要求期貨交易所加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，采取針對(duì)性措施抑制市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)。相關(guān)措施采取一周以來(lái)，期貨市場(chǎng)交易量明顯下降，投機(jī)氣氛有所降低。

五、海外：日央行空城計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)信心增強(qiáng)

1）日本央行意外按兵不動(dòng)。日本央行上周再度出乎市場(chǎng)意料，既未降息，也沒(méi)增加購(gòu)債規(guī)模，更沒(méi)有提出今后有什么新的QQE武器，同時(shí)卻調(diào)低了增長(zhǎng)和通脹的預(yù)測(cè)。會(huì)議之前，市場(chǎng)一致預(yù)期日本央行打算采取進(jìn)一步的寬松政策來(lái)提振經(jīng)濟(jì)、打壓匯率。失望之余，日元匯率大漲至106，日經(jīng)指數(shù)大跌3.6%，美元指數(shù)創(chuàng)近7個(gè)月以來(lái)的新低93，而黃金則創(chuàng)近15個(gè)月新高，逼近1300。

2）美聯(lián)儲(chǔ)4月會(huì)議信心增強(qiáng)。上周美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議維持利率不變，刪除了對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和金融擔(dān)憂的表述，且強(qiáng)調(diào)通脹低迷主要反映了“早些時(shí)候”能源價(jià)格和非能源類(lèi)進(jìn)口品價(jià)格的下跌。本次聲明雖不如去年10月鷹派，但至少說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的信心相比3月大幅增強(qiáng)。

3）美國(guó)一季度GDP增速放緩。在企業(yè)投資和出口下降的影響下，美國(guó)一季度GDP初值創(chuàng)兩年新低，增長(zhǎng)0.5%，連續(xù)三年開(kāi)年不利，不穩(wěn)定的全球市場(chǎng)和油價(jià)下跌導(dǎo)致美國(guó)商業(yè)投資出現(xiàn)七年最大跌幅，美國(guó)家庭開(kāi)支今年一季度增長(zhǎng)了1.9%，去年四季度則為增長(zhǎng)2.4%。家庭消費(fèi)在美國(guó)GDP中的占比高達(dá)70%。

4）通脹不及預(yù)期，澳元跳水。上周公布的澳洲一季度通脹大幅不及預(yù)期，一季度CPI同比1.3%，為近一年以來(lái)新低，環(huán)比-0.2%，為08年四季度以來(lái)的新低。市場(chǎng)對(duì)澳洲聯(lián)儲(chǔ)下周進(jìn)一步降息的預(yù)期增強(qiáng)，澳元跳水大跌近2.0%。

債券：短期交易，中期謹(jǐn)慎

債市跌幅趨緩。上周?chē)?guó)債利率平均上行1bp，AAA級(jí)企業(yè)債上行2bp，AA級(jí)企業(yè)債、城投債利率平均上行5、7bp，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌1.39%。

貨幣利率難降。上周財(cái)政部補(bǔ)充通知質(zhì)押回購(gòu)利息免征增值稅，有利于貨幣利率回歸平穩(wěn)。但受制于近期通脹預(yù)期、房?jī)r(jià)走勢(shì)和貨幣融資增速高企，央行在公開(kāi)市場(chǎng)上也僅僅是維持緊平衡，更看不到短期降準(zhǔn)的可能，利率難大幅下行，維持未來(lái)3個(gè)月貨幣利率中樞2.25%-2.5%。

短期交易，中期謹(jǐn)慎。上周補(bǔ)充通知明確政策金融債利息免征增值稅，加之4月以來(lái)PMI、電力耗煤等中觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)或再度回落，因此短期超跌的利率債或存交易機(jī)會(huì)。但商品和能源價(jià)格迭創(chuàng)新高，通脹易升難降，從大類(lèi)資產(chǎn)配置角度看并不利于債市表現(xiàn)。因此對(duì)于未來(lái)半年的債券市場(chǎng)，我們依然偏謹(jǐn)慎，維持10年國(guó)債區(qū)間2.9%-3.3%，下調(diào)10年國(guó)開(kāi)區(qū)間至3.2%-3.6%。

恐慌緩解，風(fēng)險(xiǎn)未除。鐵物資被托管、城投取消提前償還，或?qū)⒌贡苽l(fā)行條款和投資者保護(hù)機(jī)制的完善，也啟示投資者在合法利益受到侵害時(shí)，積極維權(quán)是行之有效的選擇。當(dāng)前債市恐慌情緒有所緩解，但仍應(yīng)居安思危，積極防范信用違約、通脹回升、去杠桿、道德風(fēng)險(xiǎn)等各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。

一、貨幣市場(chǎng)：貨幣利率難降

1）貨幣利率穩(wěn)中有升。上周央行7天逆回購(gòu)?fù)斗?800億，逆回購(gòu)到期8700億，MLF投放2670億，全周凈回籠230億，貨幣利率穩(wěn)中有升。上周R007均值上行10BP至2.61%，R001均值穩(wěn)定在2.06%。

2）回購(gòu)納入同業(yè)，穩(wěn)定利率水平。此前我們分析若對(duì)債券回購(gòu)征收增值稅，將增加12-15BP成本。上周對(duì)于增值稅的補(bǔ)充通知明確質(zhì)押回購(gòu)納入同業(yè)收入、免征增值稅，此舉將消除對(duì)于回購(gòu)稅收成本轉(zhuǎn)嫁的擔(dān)憂，有利于貨幣利率穩(wěn)定。

3）資金緊平衡，利率難下。受制于近期通脹預(yù)期、房?jī)r(jià)走勢(shì)和貨幣融資增速高企，短期看不到短期降準(zhǔn)的可能，央行在公開(kāi)市場(chǎng)上也僅僅是維持緊平衡，央行流動(dòng)性投放以逆回購(gòu)為主，短期限資金將加劇市場(chǎng)波動(dòng)，利率難下。

4）貨幣利率難降。此前回購(gòu)利率上升或部分反映征稅預(yù)期，補(bǔ)充通知將有利于貨幣利率回歸平穩(wěn)。但在央行維持資金緊平衡狀態(tài)下，利率難大幅下行，維持未來(lái)3個(gè)月貨幣利率中樞2.25%-2.5%。

二、利率債：短期交易，中期謹(jǐn)慎

1）利率逐步回歸平穩(wěn)。在經(jīng)過(guò)了兩周大幅調(diào)整后，上周利率債市場(chǎng)逐漸回歸平穩(wěn)。短端利率小幅上行，而長(zhǎng)端小幅下行。具體來(lái)看，1年期國(guó)債上行4bp至2.31%，1年期國(guó)開(kāi)債上行1bp至2.74%；10年期國(guó)債下行4BP至2.89%，而10年期國(guó)開(kāi)債下行1bp至3.42%。

2）一級(jí)結(jié)果趨于好轉(zhuǎn)。受前一周債市調(diào)整影響，上周一五期農(nóng)發(fā)債中標(biāo)利率全部高于二級(jí)，但周二后逐漸好轉(zhuǎn)，例如上周6期國(guó)開(kāi)債中標(biāo)利率略低于二級(jí)，3期口行債中標(biāo)利率也都低于二級(jí)水平，且全場(chǎng)倍數(shù)尚可。此外，上周財(cái)政部發(fā)行的付息、貼現(xiàn)國(guó)債中標(biāo)利率也均低于二級(jí)市場(chǎng)水平。

3）贖回壓力緩解，利率債回歸震蕩。過(guò)去半個(gè)月債基被大規(guī)模贖回，導(dǎo)致利率債暴跌，上周開(kāi)始贖回速度逐步穩(wěn)定下來(lái)，利率債已基本回歸窄幅震蕩。信用債違約風(fēng)險(xiǎn)仍在發(fā)酵，資金再投資或?qū)蕚忧嗖A。

4）短期交易，中期謹(jǐn)慎。上周補(bǔ)充通知明確政策金融債利息免征增值稅，對(duì)政金債利好，加之4月以來(lái)PMI、電力耗煤等中觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)或再度回落，因此短期超跌的利率債或存交易機(jī)會(huì)。但商品和能源價(jià)格迭創(chuàng)新高，通脹易升難降，從大類(lèi)資產(chǎn)配置角度看并不利于債市表現(xiàn)。因此對(duì)于未來(lái)半年的債券市場(chǎng)，我們依然偏謹(jǐn)慎，維持10年國(guó)債區(qū)間2.9%-3.3%，下調(diào)10年國(guó)開(kāi)區(qū)間至3.2%-3.6%。

三、信用債：恐慌緩解，風(fēng)險(xiǎn)未除

1）上周信用債繼續(xù)調(diào)整。上周信用債先跌后漲，收益率整體仍上行，AAA級(jí)企業(yè)債收益率平均上行2BP，AA級(jí)企業(yè)債收益率平均上行5BP，城投債收益率平均上行7BP。

2）鐵物資被托管，償債仍有不確定性。國(guó)資委宣布由誠(chéng)通集團(tuán)對(duì)中鐵物資實(shí)施托管，誠(chéng)通的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)行政指導(dǎo)意味較強(qiáng)，鐵物資被托管并不意味著償債主體轉(zhuǎn)移至誠(chéng)通，且據(jù)媒體報(bào)道，誠(chéng)通整合中冶紙業(yè)后或有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等逃廢債行為，償債仍取決于發(fā)行人、債權(quán)人、國(guó)資委等之間的博弈，考慮到違約影響，公募債受償概率仍高于貸款和PPN。

3）CDS呼之欲出，對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)。媒體報(bào)道稱交易商協(xié)會(huì)已對(duì)推出CDS和CLN征求意見(jiàn)。CDS主要功能為識(shí)別和對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)，在當(dāng)前信用違約高發(fā)且缺乏有效對(duì)沖工具的情況下，CDS需求巨大，但也面臨發(fā)行意愿不強(qiáng)、難以定價(jià)、信用體系不健全、相關(guān)法律制度不完善等困難。

4）恐慌緩解，風(fēng)險(xiǎn)未除。鐵物資被托管、城投取消提前償還，或?qū)⒌贡苽l(fā)行條款和投資者保護(hù)機(jī)制的完善，也啟示投資者在合法利益受到侵害時(shí)，積極維權(quán)是行之有效的選擇。當(dāng)前債市恐慌情緒有所緩解，但仍應(yīng)居安思危，積極防范信用違約、通脹回升、去杠桿、道德風(fēng)險(xiǎn)等各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。

四、可轉(zhuǎn)債：多看少動(dòng)，把握新券

1）上周轉(zhuǎn)債跟隨股市下跌。4月最后一周中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌1.4%，同期HS300下跌0.57%，創(chuàng)業(yè)板指上漲0.08%。全周個(gè)券普遍下跌，而正股跌多漲少。具體來(lái)看，僅九州轉(zhuǎn)債和歌爾轉(zhuǎn)債小幅上漲，分別上漲1.45%和0.83%，航信、電氣、清控EB、寶鋼EB和國(guó)盛EB跌幅較大、均在2%以上，而格力、天集EB、白云和三一跌幅在1%~2%之間，國(guó)資EB、順昌、廣汽等跌幅在0.3%~1%之間。

2）權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好未穩(wěn)。當(dāng)前貨幣寬松趨于謹(jǐn)慎，企業(yè)盈利改善趨勢(shì)仍需觀察，權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)最終還是看風(fēng)險(xiǎn)偏好。4月兩融余額、股市成交量和新增投資者數(shù)量均出現(xiàn)回落，權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好仍未穩(wěn)定。

3）轉(zhuǎn)債多看少動(dòng)。當(dāng)前權(quán)益市場(chǎng)仍不穩(wěn)定，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)高溢價(jià)率（仍在40%以上）制約個(gè)券上漲空間，且信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)下債市調(diào)整或影響流動(dòng)性較好的轉(zhuǎn)債/交換債。4月轉(zhuǎn)債市場(chǎng)成交量回落至140億元、創(chuàng)16年以來(lái)新低，而中證登4月底下調(diào)轉(zhuǎn)債/EB標(biāo)準(zhǔn)券折算比例，平均下調(diào)11%，均不利于轉(zhuǎn)債市場(chǎng)。因此建議優(yōu)選基本面不錯(cuò)的個(gè)券，多看少動(dòng)。

4）把握新券機(jī)會(huì)。當(dāng)前已獲批文或核準(zhǔn)的轉(zhuǎn)債/交換債包括11.11億海印股份轉(zhuǎn)債、洪濤股份12億轉(zhuǎn)債和中國(guó)中車(chē)70億可交換債。另外，上周精工鋼構(gòu)終止7億轉(zhuǎn)債發(fā)行，京能電力20億可轉(zhuǎn)債終止審查。但國(guó)泰君安和中航資本轉(zhuǎn)債發(fā)行計(jì)劃已通過(guò)董事會(huì)預(yù)案，金額分別為80億和48億。建議投資者可關(guān)注新券申購(gòu)機(jī)會(huì)。

五、分級(jí)A：隱含收益率持平，份額微降

1）分級(jí)A漲跌互現(xiàn)。上周股市繼續(xù)震蕩下行，分級(jí)A各品種漲跌互現(xiàn)，但總體平均上漲0.05%。其中信息安A、傳媒A漲幅在2%左右，商品A、醫(yī)療A、食品A、TMTA等均上漲，漲幅在1.5%-2%左右。而消費(fèi)A、HS300A、同輝100A、瑞和小康等下跌。

2）隱含收益率持平，份額微降。相對(duì)于近期債券收益率的大幅上行，上周分級(jí)A隱含收益率平均值依舊在4.8%，收益相對(duì)穩(wěn)定，但是由于股市并未穩(wěn)定，分級(jí)A總份額小幅下降至613億份，總體操作空間仍有限。

3）股市下行博下折，套利機(jī)會(huì)。股市下行期可適當(dāng)博弈分級(jí)A的下折機(jī)會(huì)，關(guān)注地產(chǎn)A端、金融地A等；整體折價(jià)率方面，各類(lèi)A均在1%以內(nèi)，機(jī)會(huì)有限，而溢價(jià)套利方面，可關(guān)注高鐵A、消費(fèi)A、同瑞A、建信穩(wěn)健等的機(jī)會(huì)。