機(jī)構(gòu)周策略：信號(hào)不明確 等待更好的機(jī)會(huì)

國(guó)海證券：信號(hào)不明確，等待更好的機(jī)會(huì)

分析師：代鵬舉S0350512040001

一、周度觀點(diǎn)：信號(hào)不明確，等待更好的機(jī)會(huì)

1.1 超級(jí)周末并沒(méi)有給出超級(jí)信號(hào)

上周后半段，投資者操作非常謹(jǐn)慎，均在屏息等待“超級(jí)周末”能否指明方向，但現(xiàn)實(shí)是，利多和利空均有，修正了“滯脹”“強(qiáng)刺激”等過(guò)度悲觀和過(guò)度樂(lè)觀的預(yù)期，指向經(jīng)濟(jì)正在逐步企穩(wěn)：

（1）超于預(yù)期的變化：房地產(chǎn)投資和新開(kāi)工大幅增加，超出市場(chǎng)預(yù)期，之前市場(chǎng)也存在預(yù)期，但由于沒(méi)有觀測(cè)到土地購(gòu)臵面積的變化、資金流向的變化，認(rèn)為房地產(chǎn)投資需要更長(zhǎng)時(shí)間等待。找不到熱點(diǎn)，抓不到牛股？關(guān)注微信公眾號(hào)“復(fù)盤(pán)大師”(微信號(hào)：fupan588)鳳凰證券旗下，炒股必備！

（2）低于預(yù)期的變化：2 月信貸低于市場(chǎng)預(yù)期，相比較1 月大幅下滑，表明信貸政策依然穩(wěn)健。

（3）符合市場(chǎng)預(yù)期的信息：工業(yè)增加值雖然下行，但由于淡季，而且從發(fā)電量等數(shù)據(jù)已經(jīng)可以提前預(yù)期，整體符合預(yù)期。劉士余講話(huà)內(nèi)容雖然沒(méi)有超預(yù)期，但由于講話(huà)風(fēng)格更為明確，對(duì)股市略偏正面。

1.2 信號(hào)不明確，弱勢(shì)延續(xù)

超級(jí)周末沒(méi)有給出明確的信號(hào)，而且投資者的情緒依然較為謹(jǐn)慎，我們認(rèn)為下周可能會(huì)延續(xù)上周的弱勢(shì)。下周需要密切關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的變化，年初以來(lái)由于國(guó)際市場(chǎng)劇烈波動(dòng)、美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不理想，投資者對(duì)美國(guó)加息預(yù)期很低，但自2 月中旬以來(lái)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所改善、大宗商品價(jià)格快速反彈，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議對(duì)未來(lái)的政策展望可能會(huì)略有變化，目前3 月份加息概率極低，但6 月份加息的概率正在上升（美國(guó)期貨市場(chǎng)預(yù)期加息概率為50%），可能會(huì)給資本市場(chǎng)帶來(lái)波動(dòng)。

1.3 板塊配置建議

板塊配置方面，我們認(rèn)為目前以防守為主，關(guān)注公用事業(yè)、食品飲料、家電、汽車(chē)。大宗商品價(jià)格正在從單邊下跌逐步切換到震蕩市，后續(xù)依然有機(jī)會(huì)，但短期來(lái)看，由于前期黑色系商品反彈幅度較大，3 月下旬供給回升可能比需求回升快，價(jià)格有回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，周期股的機(jī)會(huì)需要等待。

二、周末事件點(diǎn)評(píng)

1、據(jù)中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)援引住建部高層人士消息，中國(guó)央行已經(jīng)就首付貸問(wèn)題與住建部進(jìn)行了溝通。該人士表示，房?jī)r(jià)過(guò)快上漲與首付貸有一定的原因；北京、上海、廣東正在嚴(yán)肅處理一批中介機(jī)構(gòu)，主要是參與違規(guī)首付貸的中介機(jī)構(gòu)。

（ 國(guó)海策略評(píng)論：按照周小川行長(zhǎng)的表態(tài)，首付貸在法律上就不合法，預(yù)計(jì)后續(xù)會(huì)有集中整頓。不過(guò)，首付貸以及一線(xiàn)城市后續(xù)即將密集出臺(tái)的房地產(chǎn)調(diào)控政策，均不會(huì)快速改變房地產(chǎn)市場(chǎng)的趨勢(shì)，房地產(chǎn)目前向上的趨勢(shì)短期內(nèi)還難以改變。）

2、證監(jiān)會(huì)主席劉士余稱(chēng)，“注冊(cè)制是必須搞的。但是，至于怎么搞，要好好研究。”注冊(cè)制改革需要相當(dāng)完善的法制環(huán)境。配套的改革需要相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，注冊(cè)制不可以單兵突進(jìn)。無(wú)論是核準(zhǔn)制還是注冊(cè)制，都必須秉承保護(hù)投資者的理念。深港通今年肯定通，今后市場(chǎng)再失靈還要果斷出手。沒(méi)有考慮中證金的退出，未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，談中證金的退出為時(shí)尚早。

（ 國(guó)海策略評(píng)論：劉士余的表態(tài)較為積極，注冊(cè)制的表述幾無(wú)新意。明確表明中證金不退出，對(duì)市場(chǎng)影響正面。深港通2016 年肯定推出，利好券商板塊。）

3、1-2 月，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比名義增長(zhǎng)3.0%，為時(shí)隔兩年首次回升；去年全年增長(zhǎng)1.0%。1-2 月，房屋新開(kāi)工面積同比增長(zhǎng)13.7%；去年全年下降14.0%。中國(guó)1-2 月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比5.4%，創(chuàng)2009 年以來(lái)最差開(kāi)年表現(xiàn)；預(yù)期5.6%，去年全年6.1%。

（ 國(guó)海策略評(píng)論：房地產(chǎn)投資快速回升，大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，后續(xù)如果可以持續(xù)，則意味著上半年的經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)企穩(wěn)。工業(yè)增加值是總量指標(biāo)，反映總量上經(jīng)濟(jì)還未出現(xiàn)大幅改善，主要是房地產(chǎn)行業(yè)投資的改善，之前市場(chǎng)期待的基建投資企穩(wěn)尚未出現(xiàn)。）

4、周小川：說(shuō)“很多資金沒(méi)有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的這一個(gè)判斷是有問(wèn)題的。要看經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、看經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，特別是物價(jià)數(shù)據(jù)，通脹可能引起對(duì)貨幣政策的考慮。要特別關(guān)注CPI 和PPI 的數(shù)據(jù)，會(huì)引起對(duì)利率政策的考慮。中國(guó)經(jīng)濟(jì)有下滑壓力，面臨的困難挑戰(zhàn)比較多，因此強(qiáng)調(diào)靈活適度。穩(wěn)健的貨幣政策略偏寬松是針對(duì)當(dāng)前的表述，符合2015 年后半年的狀況，但我們要強(qiáng)調(diào)貨幣政策歷來(lái)是需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)狀況實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)調(diào)整。中國(guó)房?jī)r(jià)出現(xiàn)很大的分化，從全國(guó)總量看，房地產(chǎn)仍面臨較大去庫(kù)存壓力。一二線(xiàn)城市房?jī)r(jià)上漲比較猛，引發(fā)很大關(guān)注；要更好發(fā)揮城市一級(jí)的政策指導(dǎo)。商業(yè)銀行要增強(qiáng)住房信貸風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力，了解金融風(fēng)險(xiǎn)。一些P2P 平臺(tái)是否具備收復(fù)貸款資質(zhì)存在疑問(wèn)，必須符合相關(guān)規(guī)章制度，必須明晰資金來(lái)源。

（ 國(guó)海策略評(píng)論：周行長(zhǎng)這一次講話(huà)釋放出來(lái)的增量信息較少，匯率政策和貨幣政策表述和之前較為一致，貨幣政策繼續(xù)保持穩(wěn)健略偏寬松，解釋了匯率近期升值可能是之前過(guò)度恐慌資金的回流。對(duì)于近期的房地產(chǎn)，周行長(zhǎng)表態(tài)較為明確，央行不會(huì)因?yàn)椴糠殖鞘羞^(guò)熱的房地產(chǎn)市場(chǎng)而采取總量調(diào)控政策，主要由地方政府采取調(diào)控政策，首付貸是非法的，后續(xù)肯定會(huì)大力度整頓。）

5、中國(guó)2 月M2 貨幣供應(yīng)同比13.3%，預(yù)期13.7%，前值14%。中國(guó)2 月M0 貨幣供應(yīng)同比-4.8%，預(yù)期-3.1%，前值15.1%。中國(guó)2 月M1 貨幣供應(yīng)同比17.4%，預(yù)期18.9%，前值18.6%。中國(guó)2 月新增人民幣貸款7266億元，預(yù)期12000 億元，前值25100 億元。中國(guó)2 月社會(huì)融資規(guī)模7802 億元，預(yù)期18406 億元，前值34200億元。

（ 國(guó)海策略評(píng)論：融資數(shù)據(jù)整體低于市場(chǎng)預(yù)期，上月信貸2.5 萬(wàn)億，2 月市場(chǎng)一般預(yù)期1.2 萬(wàn)億，權(quán)威預(yù)期8000億，有季節(jié)性原因，也有央行主動(dòng)管理的原因，充分說(shuō)明這一次信貸放量和09 年差別較大，后續(xù)可以期待經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，但估計(jì)只是弱企穩(wěn)。）

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑,流動(dòng)性出現(xiàn)緊縮，相關(guān)行業(yè)政策低于預(yù)期。

銀河證券：地產(chǎn)復(fù)蘇向上傳導(dǎo)春季反彈有望延續(xù)

策略：A 股整體走勢(shì)仍然偏弱，上周呈現(xiàn)先漲后跌局面，維穩(wěn)跡象明顯。上證綜指、深證成指、中小板指上周分別下跌2.22%、1.82%、1.92%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲1.46%。上周前期表現(xiàn)較好的周期股有所調(diào)整，煤炭、地產(chǎn)、有色、鋼鐵跌幅明顯，餐飲旅游、傳媒、通信表現(xiàn)相對(duì)較好。

自央行降準(zhǔn)以來(lái)市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)轉(zhuǎn)移至周期品種漲價(jià)以及周期股的表現(xiàn)上來(lái)。我們?cè)谧罱膱?bào)告以及路演中均強(qiáng)調(diào)，近期周期品的漲價(jià)主要基于補(bǔ)庫(kù)存、通脹預(yù)期以及貨幣現(xiàn)象等原因，后續(xù)能否持續(xù)走強(qiáng)的關(guān)鍵在于補(bǔ)庫(kù)存行情結(jié)束后，供需兩端能否形成共振，有沒(méi)有需求起來(lái)的跡象，有沒(méi)有經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象。

對(duì)于未來(lái)走向，滯脹以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是目前市場(chǎng)分歧所在。我們認(rèn)為，由于1、2 月CPI 受季節(jié)性因素及極端天氣影響較大，3、4 月份將逐步企穩(wěn)，同時(shí)從2 月份的新增社會(huì)融資總量及信貸數(shù)據(jù)看，通脹威脅沒(méi)有那么大。而從1、2 月份經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)看，房地產(chǎn)銷(xiāo)量的回升已經(jīng)傳導(dǎo)至新開(kāi)工及投資領(lǐng)域，不排除經(jīng)濟(jì)會(huì)有一個(gè)季度性的短期弱復(fù)蘇。但是由于經(jīng)濟(jì)中上游產(chǎn)能過(guò)剩依然十分嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能利用率較低，三四線(xiàn)地產(chǎn)庫(kù)存量依然很大，地產(chǎn)的復(fù)蘇無(wú)法帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)走出泥潭。經(jīng)濟(jì)與股市均將繼續(xù)震蕩磨底，周期股的反彈及經(jīng)濟(jì)的弱復(fù)蘇均會(huì)拉長(zhǎng)磨底的時(shí)間，不改變中期的下行趨勢(shì)。

根本上，A A 股仍處于5 2015 年年6 6 月以來(lái)的下跌通道中，短期的反彈并未改變中期下行趨勢(shì)。2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)放緩，企業(yè)盈利仍然惡化。M2/GDP 持續(xù)上升，貨幣政策放松對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)的邊際效應(yīng)下降，但持續(xù)寬松導(dǎo)致的人民幣貶值壓力增大，全年需警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)A 股目前的估值并不低，傳統(tǒng)周期性行業(yè)估值基本處于中樞位置，以TMT 行業(yè)為代表的成長(zhǎng)股估值仍高達(dá)50 倍以上，這個(gè)估值水平仍需市場(chǎng)進(jìn)一步消化，無(wú)法提供支撐。

經(jīng)濟(jì)繼續(xù)放緩，但房地產(chǎn)投資及新開(kāi)工開(kāi)始回升。1-2 月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)5.4%，增速環(huán)比回落0.5%，創(chuàng)下2009 年3 月以來(lái)新低。觀察數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)主要受部分高耗能行業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)生產(chǎn)增速回落以及煙草行業(yè)生產(chǎn)大幅下降影響。另外一個(gè)顯著的變化在于，固定資產(chǎn)投資增速回升，房地產(chǎn)銷(xiāo)售的回升傳導(dǎo)至新開(kāi)工及投資。1-2 月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)10.2%，增速比15 年提高0.2%。投資增速連續(xù)下降后開(kāi)始回升主要受兩個(gè)方面的影響，一是穩(wěn)增長(zhǎng)政策措施的效果不斷顯現(xiàn)。去年以來(lái)，為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，國(guó)家出臺(tái)了一系列基建項(xiàng)目，今年初資金逐步到位，項(xiàng)目逐步開(kāi)工。更重要的是房地產(chǎn)投資出現(xiàn)回升。商品房銷(xiāo)售持續(xù)向好，1-2 月份銷(xiāo)售面積同比增長(zhǎng)28.2%，增速比2015 年提高21.7%；銷(xiāo)售額增長(zhǎng)43.6%，提高29.2%。受此影響，1-2 月份房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增長(zhǎng)3%，增速比去年全年提高2%，同時(shí)新開(kāi)工面積也由負(fù)轉(zhuǎn)正，1-2 月份同比增長(zhǎng)13.7%，而去年是下跌14%。綜合1 月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，雖然經(jīng)濟(jì)仍在下行，但地產(chǎn)新開(kāi)工及投資已經(jīng)出現(xiàn)回升，不排除3、4 月份出現(xiàn)由地產(chǎn)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一個(gè)弱復(fù)蘇。

（分析師： 孫建波, 姚玭）

風(fēng)格搖擺，調(diào)倉(cāng)結(jié)束了嗎？

當(dāng)前：調(diào)倉(cāng)已經(jīng)發(fā)生。（1）風(fēng)格有搖擺，調(diào)倉(cāng)也正常。2016 年以來(lái)，整體周期股占優(yōu)，尤其是2 月份以來(lái)，內(nèi)外因素刺激周期股表現(xiàn)。以15 年底股票型基金數(shù)據(jù)為樣本顯示，基金對(duì)周期股配臵很低，鋼鐵、煤炭等處于歷史最低位。中小創(chuàng)占比創(chuàng)歷史新高達(dá)56%，主板占比低至44%。結(jié)構(gòu)上過(guò)偏，在風(fēng)格搖擺時(shí)有一些調(diào)倉(cāng)正常。（2）2 月底3 月初出現(xiàn)了明顯調(diào)倉(cāng)。2 月初開(kāi)始各類(lèi)政策刺激下，周期股才出現(xiàn)明顯超額收益，2 月初至3 月7 日有色、煤炭、鋼鐵相較于創(chuàng)業(yè)板指最大超額收益為28.9 個(gè)點(diǎn)、24.5 個(gè)點(diǎn)、19.4 個(gè)點(diǎn)，歷時(shí)20、18、16 個(gè)交易日，對(duì)比之前三次，空間、時(shí)間上均處于中等水平。

展望：還會(huì)繼續(xù)調(diào)倉(cāng)嗎？（1）短期可能已經(jīng)達(dá)到平衡，新的變化才能促成再次調(diào)整。3 月8 日盤(pán)面的表現(xiàn)非常有代表性，7 日夜盤(pán)熱軋卷板、螺紋鋼、焦炭、鐵礦石等價(jià)格紛紛漲停，8 日早股市開(kāi)盤(pán)后有色、煤炭股卻表現(xiàn)疲弱，有色、煤炭指數(shù)當(dāng)日分別跌0.57%和1.48%，處于漲跌幅排行榜中倒數(shù)第六和第二。這說(shuō)明，之前周期股的相對(duì)收益中已經(jīng)包括了商品價(jià)格上漲的預(yù)期。必須出現(xiàn)新的刺激因素，才會(huì)有周期股新的購(gòu)買(mǎi)動(dòng)力。（2）目光放遠(yuǎn)一點(diǎn)，這可能只是小插曲。長(zhǎng)期看，風(fēng)格變化源于產(chǎn)業(yè)周期和經(jīng)濟(jì)基本面的變化。1990 年來(lái)A 股真正意義的風(fēng)格切換或者說(shuō)產(chǎn)業(yè)變遷就兩次，2001 年前后一次、2010 年前后一次。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海內(nèi)外經(jīng)濟(jì)和政策風(fēng)險(xiǎn)。

（策略研究團(tuán)隊(duì)荀玉根）

國(guó)信證券：經(jīng)濟(jì)無(wú)滯脹市場(chǎng)不悲觀

市場(chǎng)熱點(diǎn)討論：“滯脹”真的來(lái)了嗎？

近期由于通脹數(shù)據(jù)出現(xiàn)了一些反彈，對(duì)于“滯脹”的擔(dān)憂(yōu)開(kāi)始發(fā)酵。但我們認(rèn)為目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境并不支持持續(xù)滯脹的出現(xiàn)，主要觀點(diǎn)如下：

1) 持續(xù)滯脹是一種非常少見(jiàn)的歷史情境。從美國(guó)過(guò)去200 多年歷史來(lái)看，持續(xù)的滯脹基本都是出現(xiàn)在特殊年代（一戰(zhàn)、二戰(zhàn)、石油危機(jī)），基本都是源自供給端出現(xiàn)明顯問(wèn)題。

2) 目前產(chǎn)能過(guò)剩環(huán)境不具備持續(xù)滯脹的基礎(chǔ)。目前主要商品仍處于供給相對(duì)過(guò)剩的狀態(tài)，供給側(cè)改革在短期內(nèi)也不會(huì)扭轉(zhuǎn)這一環(huán)境。這種環(huán)境下通脹主要取決于需求變化，如果經(jīng)濟(jì)陷入停滯即需求疲軟，通脹很難持續(xù)回升。

3) 貨幣超發(fā)不等于滯脹。日本、美國(guó)、歐洲過(guò)去幾年持續(xù)的量寬試驗(yàn)都已經(jīng)證明了貨幣寬松并不能有效的提升通脹預(yù)期。如果貨幣沒(méi)有流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更可能帶來(lái)的是金融資產(chǎn)泡沫而非實(shí)體通脹。

4) 為什么會(huì)產(chǎn)生滯脹預(yù)期？近幾年市場(chǎng)間歇性的會(huì)產(chǎn)生滯脹預(yù)期，但從數(shù)據(jù)來(lái)看，每次所說(shuō)的滯脹基本上把長(zhǎng)周期的“滯”和短周期的“脹”組合產(chǎn)生的預(yù)期。如果用相同時(shí)間周期來(lái)看，基本上每次短期通脹的抬頭，都是伴隨的經(jīng)濟(jì)的短期企穩(wěn)。而在經(jīng)濟(jì)繼續(xù)惡化后通脹也隨之下行。

5) 要么“滯”要么“脹”，經(jīng)濟(jì)下行與通脹上行的持續(xù)“滯脹”環(huán)境出現(xiàn)概率較低。我們?nèi)匀幌嘈?a href="http://www.dali56.com/topic/news/tongzhang/index.shtml" target="_blank">通脹趨勢(shì)由產(chǎn)出缺口決定而非單純貨幣現(xiàn)象，如果未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)下行，在供給過(guò)剩情況下很難出現(xiàn)明顯通脹；如果通脹持續(xù)反彈一定伴隨著產(chǎn)出缺口的回升，即經(jīng)濟(jì)增速至少穩(wěn)定在當(dāng)前水平不再下行。除非出現(xiàn)戰(zhàn)爭(zhēng)等極端事件，否則出現(xiàn)最差組合“滯脹”的概率較低。

目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境更類(lèi)似“ 復(fù)蘇” 而非“ 滯脹” ，仍然維持上半年市場(chǎng)機(jī)會(huì)主要在傳統(tǒng)行業(yè)的判斷，周期行情仍可期待雖然經(jīng)濟(jì)增速長(zhǎng)期下行趨勢(shì)可能仍未結(jié)束，但近期經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一些短周期企穩(wěn)的跡象。周末公布了1-2 月經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)，雖然總量數(shù)據(jù)仍然偏弱，但結(jié)構(gòu)上確實(shí)出現(xiàn)了一些相對(duì)積極的變化：

1) 信貸增速回落，但中長(zhǎng)期企業(yè)貸款占據(jù)主要比重。2 月新增貸款7266 億元，低于市場(chǎng)預(yù)期。但從結(jié)構(gòu)上看，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增5022 億，占比大幅提升，而過(guò)去用于沖量的票據(jù)融資規(guī)模則出現(xiàn)下降，體現(xiàn)出信貸的縮水一部分是由于月末監(jiān)管所致，實(shí)際信貸需求要好于總量數(shù)據(jù)所反映的情況。

2) 工業(yè)增加值回落，但地產(chǎn)復(fù)蘇帶動(dòng)固定資產(chǎn)投資回升。1-2 月工業(yè)增加值同比增速5.4%，低于市場(chǎng)預(yù)期。但固定資產(chǎn)投資增速企穩(wěn)回升，回升的主要?jiǎng)恿?lái)自地產(chǎn)復(fù)蘇。1-2 月房地產(chǎn)投資同比增速回升至3.0%，而新開(kāi)工面積則由負(fù)增長(zhǎng)明顯回升至正增長(zhǎng)13.7%。

整體來(lái)看，我們認(rèn)為最近的價(jià)格反彈與經(jīng)濟(jì)的積極信號(hào)相一致，目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境更類(lèi)似“復(fù)蘇”而非“滯脹”。這種環(huán)境下我們?nèi)匀痪S持上半年市場(chǎng)機(jī)會(huì)主要在傳統(tǒng)行業(yè)的判斷，周期行情仍可期待。部分投資者擔(dān)心兩會(huì)維穩(wěn)結(jié)束后市場(chǎng)有下行壓力，但從歷史來(lái)看這一規(guī)律并不明顯，兩會(huì)后走勢(shì)還是由市場(chǎng)環(huán)境所決定。配臵上我們?nèi)匀痪S持之前圍繞供給側(cè)改革的幾個(gè)推薦方向，一是傳統(tǒng)周期行業(yè)龍頭；二是印染、鈦白粉、輪胎等同樣受益于供給側(cè)改革的子行業(yè)及農(nóng)業(yè)養(yǎng)殖等漲價(jià)板塊；三是環(huán)保等受益于政策的行業(yè)。

（證券分析師：孔令超（證券投資咨詢(xún)執(zhí)業(yè)資格證書(shū)編碼： S0980513120001 ）、酈彬（證券投資咨詢(xún)執(zhí)業(yè)資格證書(shū)編碼：S0980513070001 ））

東方證券：市場(chǎng)階段性企穩(wěn)

A 股短期內(nèi)或?qū)⑦x擇方向

上周（2016.3.7-3.11），上證指數(shù)小幅回落2.22%。根據(jù)一目均衡表技術(shù)分析，云層處于指數(shù)上方，壓制股價(jià)在短期內(nèi)難以有較好的表現(xiàn)，未來(lái)一周市場(chǎng)的阻力區(qū)域在2942-3161 點(diǎn)。經(jīng)歷了前期大幅下跌，市場(chǎng)在弱勢(shì)格局下盤(pán)整企穩(wěn)，底部區(qū)域逐步抬升，我們認(rèn)為短期內(nèi)市場(chǎng)或?qū)⑦x擇方向，但由于上行通道有較大的阻力區(qū)域壓制，并不可抱有太大的期待。

從中期來(lái)看，目前并非市場(chǎng)底部。但短期市場(chǎng)企穩(wěn)反彈可期，維持整理抬升至4 月中旬、中樞點(diǎn)位3100 的判斷。

全球資本市場(chǎng)階段性企穩(wěn)，但仍暗流涌動(dòng)

2 月下旬以來(lái)，全球恐慌情緒有所減弱，避險(xiǎn)情緒略有好轉(zhuǎn)，3 月3 日VIX 指數(shù)下落至近期最低值16.70。但長(zhǎng)期來(lái)看，起伏仍然較大。

近一周以來(lái)，美元兌各種貨幣都出現(xiàn)貶值，歐元和澳元兌美元匯率分別上升2.03%和1.39%。近3 個(gè)月來(lái)，世界對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景擔(dān)憂(yōu)，導(dǎo)致美元跌幅不??；日本負(fù)利率并未導(dǎo)致日元下跌，反而使得大漲；歐元、澳元小幅上漲，人民幣也降低了貶值壓力。

美國(guó)10 年期國(guó)債收益率在近1 周和1 個(gè)月內(nèi)分別上升10BP 和22BP；而其他國(guó)債都變化不大，其中中國(guó)國(guó)債在一周內(nèi)下降3 個(gè)基點(diǎn)。2013 年下半年，美聯(lián)儲(chǔ)QE 退出預(yù)期，全球主要長(zhǎng)期國(guó)債普遍出現(xiàn)收益率上升。但隨著市場(chǎng)消化美國(guó)QE 的退出，長(zhǎng)期國(guó)債收益率重新下滑，近1 年以來(lái)，各主要國(guó)家10 年期國(guó)債收益率都有一定程度下滑，尤其是近3 個(gè)月，這與全球資本市場(chǎng)動(dòng)蕩，避險(xiǎn)情緒普遍加大密不可分。

近一周以來(lái)，大宗商品上漲有所放緩，有色金屬小幅下跌，能源類(lèi)商品則漲幅較大，NYMEX 天然氣、NYMEX 原油和ICE 原油分別上漲了10.72%、9.60%和8.36%。2016 年以來(lái)，各大宗商品都不斷上漲。CRB 綜合現(xiàn)貨指數(shù)上升5.41%，COMEX 黃金大幅上漲20.05%，ICE 原油和NYMEX 原油上漲6.81%和2.56%，而天然氣則繼續(xù)幾年的下跌勢(shì)頭，今年至今已下跌23.11%。

風(fēng)險(xiǎn)提示地緣政治突變；經(jīng)濟(jì)政策頻繁變動(dòng)和黑天鵝事件使報(bào)告觀點(diǎn)出現(xiàn)大的偏差。

國(guó)泰君安：周期復(fù)興卷土重來(lái)

喬永遠(yuǎn)（分析師）、戴康（分析師）

低增長(zhǎng)的“預(yù)期陷阱”修復(fù)拐點(diǎn)臨近。2 月金融、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出來(lái)后，市場(chǎng)分歧仍舊較大，我們認(rèn)為一些積極的變化正越來(lái)越需要被投資者所重視：一，1-2 月地產(chǎn)銷(xiāo)售、投資、新開(kāi)工同比分別為28.2%、3.0%、13.7%，均呈現(xiàn)明顯的加速跡象，同時(shí)，基建托底意圖明顯，需求的復(fù)蘇需要被重新認(rèn)知；二，雖然2 月新增信貸僅7266 億，但反應(yīng)投資需求的居民和非金融企業(yè)中長(zhǎng)期貸款相對(duì)平穩(wěn)，結(jié)合1-2 月數(shù)據(jù)，整體信貸增速依舊較高。而且相對(duì)數(shù)據(jù)，我們更關(guān)心市場(chǎng)預(yù)期的邊際變化，地產(chǎn)投資、新開(kāi)工所釋放的積極信號(hào)正明顯超出陷入低增長(zhǎng)“預(yù)期陷阱”悲觀投資者的看法，部分投資者之前的悲觀預(yù)期將被逐步修正。

政策新常態(tài)有望被重新認(rèn)知。3 月12 日“一行三會(huì)”答記者問(wèn)中，周小川行長(zhǎng)對(duì)貨幣政策的靈活適度做出進(jìn)一步解釋?zhuān)布?ldquo;穩(wěn)健的貨幣政策略偏寬松”，與兩會(huì)報(bào)告政策取向一致。因此，雖然1-2 月信貸數(shù)據(jù)出現(xiàn)起伏，但我們判斷未來(lái)信貸的有效擴(kuò)張仍將持續(xù)，并為需求的復(fù)蘇增長(zhǎng)提供有力保障。同時(shí)，周行長(zhǎng)談到“中國(guó)不會(huì)過(guò)度依靠出口來(lái)實(shí)現(xiàn)GDP 增長(zhǎng)…包括匯率政策來(lái)刺激出口”，進(jìn)一步證實(shí)過(guò)去市場(chǎng)所認(rèn)知“以外為主，兼顧國(guó)內(nèi)”的政策制定模式正逐步演變成目前尚未被大部分投資者認(rèn)知的“以?xún)?nèi)為主，兼顧海外”的政策新常態(tài)。在資本市場(chǎng)建設(shè)上，劉士余主席指出“必須堅(jiān)持市場(chǎng)化和法制化的根本方向”，但“當(dāng)陷入市場(chǎng)完全失靈的情景時(shí)，仍應(yīng)當(dāng)果斷出手”，政策底線(xiàn)思維仍在延續(xù)。

周期復(fù)興卷土重來(lái)，趁勢(shì)而上勿須猶豫。過(guò)去一周，周期股在預(yù)期的反復(fù)下，又重新回到一個(gè)預(yù)期相對(duì)保守的位臵，但新的契機(jī)也正在醞釀。我們?cè)凇稙槭裁磻?yīng)該繼續(xù)Call周期股？》中曾指出，當(dāng)下周期和成長(zhǎng)的博弈即將迎來(lái)兩次攤牌時(shí)刻：第一次是2 月社融信貸數(shù)據(jù)，但并非決定性，而且市場(chǎng)已經(jīng)將預(yù)期降低并且1-2 月合并數(shù)據(jù)并不差；第二次大概在3 月下旬，市場(chǎng)會(huì)將中觀數(shù)據(jù)（從淡季向旺季轉(zhuǎn)化中的工業(yè)品價(jià)量）盯得更緊，這是決定性的。從目前地產(chǎn)投資、新開(kāi)工所釋放的積極信號(hào)看，我們判斷第二次驗(yàn)證正在朝有利于周期股的方向演繹，而趨勢(shì)來(lái)臨時(shí)投資者更應(yīng)該積極擁抱，當(dāng)前相對(duì)保守的預(yù)期也為周期復(fù)興提供契機(jī)。

相對(duì)收益投資者繼續(xù)參與周期，絕對(duì)收益投資者可適度觀望。經(jīng)濟(jì)和需求的復(fù)蘇為改善風(fēng)險(xiǎn)偏好創(chuàng)造了前提，但效果并不會(huì)立竿見(jiàn)影，趨勢(shì)性機(jī)會(huì)仍需等待時(shí)機(jī)。不過(guò)相對(duì)收益者仍可選取有利標(biāo)的進(jìn)行博弈：1）地產(chǎn)數(shù)據(jù)超預(yù)期將繼續(xù)強(qiáng)化地產(chǎn)鏈相關(guān)周期品，相對(duì)投資者仍可以此進(jìn)攻，煤炭（西山煤電/神火股份/盤(pán)江股份）/鋼鐵/基礎(chǔ)化工（航民股份/安諾其/澳洋科技）/有色（江西銅業(yè)/銅陵有色/錫業(yè)股份）；2）高現(xiàn)金流高股息率的價(jià)值股可作基礎(chǔ)配臵，銀行（寧波銀行/南京銀行）/食品飲料（古井貢酒/好想你/雙塔食品）。