財知道第307期：匯率的穩(wěn)定之道

摘要：

Talk 1  近日人民幣兌美元延續(xù)跌勢，一度跌破6.5關(guān)口，匯率最終決定因素是實體經(jīng)濟(jì)狀況

Talk 2  當(dāng)一個國家投入大量貨幣，但生產(chǎn)出來的只是一堆廢銅爛鐵時，該國貨幣不貶值才怪

Talk 3  匯率的最終決定因素是經(jīng)濟(jì)的自由度。從長期看匯率一定程度上是經(jīng)濟(jì)自由度的指標(biāo)

Talk 4  金融的問題在實體經(jīng)濟(jì)，不加快改革人民幣走勢難言樂觀，改革才是匯率的穩(wěn)定之道

問答實錄：

匯率的最終決定因素

匯率的最終決定因素還是實體經(jīng)濟(jì)狀況。如果一個國家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)僵化，生產(chǎn)出來的東西沒人要，沒人買，那么這個國家的匯率必然是下跌的。

財知道：近日人民幣兌美元延續(xù)跌勢，匯價一度跌破6.5關(guān)口，最低觸及6.5228，有媒體稱為人民幣“自由落體”般的貶值勢頭。你怎么看最近人民幣的暴跌？

朱海就：近年來，由于通貨膨脹，人民幣相對國內(nèi)資產(chǎn)已經(jīng)貶值了，同樣的資產(chǎn)，在國外更便宜。人民幣匯率的下跌是市場對人民幣在國內(nèi)被高估的自發(fā)糾正。賣掉貴的，買入便宜的，是資本的本性。特別是加入WTO之后，中國出口快速增長，外匯儲備快速增加的同時，也推升了中國的物價，貨幣必然會從物價貴的國家流出，流入到相對便宜的國家，這就好像水的流動一樣自然。

當(dāng)然，并不是說本國物價貴了，匯率就一定下跌，匯率的最終決定因素還是實體經(jīng)濟(jì)狀況。如果一個國家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)僵化，生產(chǎn)出來的東西沒人要，沒人買，那么這個國家的匯率必然是下跌的。比如委內(nèi)瑞拉的經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重依賴石油，現(xiàn)在石油不太有人要了，油價下跌，該國的匯率也大幅貶值。中國雖然沒有委內(nèi)瑞拉那么嚴(yán)重，但也有一定的相似性，比如國企生產(chǎn)的煤炭、鋼鐵和水泥沒人要，這與石油沒人要道理相同。當(dāng)一個國家投入大量貨幣，但生產(chǎn)出來的只是一堆廢銅爛鐵、大量沒有價值的垃圾論文等等時，該國的貨幣不貶值才怪。又比如歐元的貶值，就與歐元區(qū)有一些國家，比如希臘，貨幣被用于發(fā)福利，而不是（也不能）生產(chǎn)有價值的商品有很大關(guān)系。所以，中國要防止成為委內(nèi)瑞拉，防止成為希臘，才能有效地防止匯率貶值。日本也是一個例子，日元的貶值與日本結(jié)構(gòu)僵化導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)停滯也差不多是同步。

至于近期為什么下跌，可能是加快人民幣市場化和國際化的需要。加入SDR后，人民幣國際化加快，但要國際化，首先得市場化，市場化意味著干預(yù)的減少。干預(yù)少了，人民幣的內(nèi)在價值就會體現(xiàn)出來，目前的貶值可能是其內(nèi)在價值的體現(xiàn)。但長期走勢如何不可預(yù)測。當(dāng)然，眾所周知，近期的貶值還可能與預(yù)期美元加息臨近有關(guān)。 

進(jìn)一步改革，才是匯率的穩(wěn)定之道

金融的問題在實體經(jīng)濟(jì)，更在制度。不加快改革，不消除那些與市場經(jīng)濟(jì)原則背離的規(guī)章制度，政策法規(guī)，那么從長期看，人民幣走勢難言樂觀。

財知道：從人民幣匯率歷史上看，1994年有過一次直接貶值33%，但之后隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其2003年加入WTO，人民幣一直在持續(xù)升值，直到最近一兩年開始貶值。什么最終決定著人民幣匯率？

朱海就：前面說國內(nèi)外商品的相對價格對匯率會起到?jīng)Q定作用，但這還只是“靜態(tài)”地看。“動態(tài)”地看，是資產(chǎn)“預(yù)期”價格的變化決定匯率。比如我們看到人民幣匯率的變化和房地產(chǎn)價格變化有同步的趨勢，前面十多年房價在上漲，人民幣也在升值，近兩年房價下跌，人民幣匯率也跌。當(dāng)然這絕不是說要通過維持房價來維持匯率，而是說，一個國家如要維持匯率，必須創(chuàng)造出新的有價值的資產(chǎn)，讓資本來投資。那么怎么創(chuàng)造出來能夠吸引資本的資產(chǎn)？或者說具有不斷升值潛力的資產(chǎn)？答案在于市場的活力如何，經(jīng)濟(jì)自由度如何。因為有市場前景的資產(chǎn)只有在自由市場中才能被創(chuàng)造出來。

不夸張地說，匯率的最終決定因素是經(jīng)濟(jì)的自由度。短期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)自由度提高可能會使該國貨幣貶值，但從長期看，匯率一定程度上是經(jīng)濟(jì)自由度的指標(biāo)。我們看到凡經(jīng)濟(jì)自由度高的國家，匯率相對比較堅挺，如美國和北歐國家的貨幣，而經(jīng)濟(jì)自由化程度比較低的國家匯率都走低，如前面提到的委內(nèi)瑞拉、希臘和俄羅斯等等，同樣日本經(jīng)濟(jì)自由化步伐停滯，也是日元貶值的原因之一。管制越少，經(jīng)濟(jì)自由度越高，人的才能越是得到發(fā)揮，新的有價值的資產(chǎn)就越是不斷地創(chuàng)造出來，對資本就越有吸引力，那么這個國家的匯率就會越穩(wěn)定，甚至?xí)怠?/p>

對中國來說，要趕緊加快市場化改革，不要幻想通過凱恩斯主義的貨幣、金融政策來穩(wěn)定匯率。金融的問題在實體經(jīng)濟(jì)，更在制度。不加快改革，不消除那些與市場經(jīng)濟(jì)原則背離的規(guī)章制度，政策法規(guī)，那么從長期看，人民幣走勢難言樂觀。進(jìn)一步的改革，才是匯率的穩(wěn)定之道。

生活成本高的含義

生活成本高的含義是我們同等的付出所能換得的產(chǎn)品服務(wù)少了，生活成本本質(zhì)上和貨幣無關(guān)，當(dāng)然也就與匯率無關(guān)。

財知道：有調(diào)查認(rèn)為，因為人民幣對其他大部分貨幣升值，亞洲生活成本最高城市前20個中國就上榜11個，因此應(yīng)該讓人民幣貶值。這種用匯率來解釋生活成本成立嗎？

朱海就：如何理解生活成本？人們可能都會想到物價、收入這些概念，但最好還是從交換角度去理解。我們生活在交換中，用自己的產(chǎn)品服務(wù)去交換他人的產(chǎn)品服務(wù)。生活成本高的含義是我們同等的付出所能換得的產(chǎn)品服務(wù)少了，而貨幣在這個交換過程中只是起到交易交換媒介作用，不決定你換得多了還是少了?？梢姡畛杀颈举|(zhì)上和貨幣無關(guān)，當(dāng)然也就與匯率無關(guān)，這也意味著通過貶值來降低生活成本是無稽之談。

并且，匯率的變化會“同等程度”地影響本國所有商品的價格，即你提供的產(chǎn)品服務(wù)的價格和你要購買的產(chǎn)品服務(wù)的價格，所以匯率變化對生活成本是沒有影響的。這是對生活在一個國家內(nèi)部的居民而言的。對那些住在中國，收入在中國，但生活成本主要在外國的居民，比如每年要給孩子支付一大筆留學(xué)費用的居民，匯率變化對他的生活成本有影響。

朱海就系浙江工商大學(xué)教授

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