中國中冶：重組方案獲批 員工持股和國企改革釋放動(dòng)力

申萬宏源

事件：經(jīng)報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國五礦集團(tuán)公司與中國冶金科工集團(tuán)有限公司實(shí)施戰(zhàn)略重組，中國冶金科工集團(tuán)有限公司整體并入中國五礦集團(tuán)公司，成為其全資子企業(yè), , 中國冶金科工集團(tuán)有限公司不再作為國資委直接監(jiān)管企業(yè)。

維持“增持” 評(píng)級(jí)，維持盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)公司15 年- 17 年凈利潤為45.5 億/54.6 億/65.5 億，增速分別為15%/20%/20% ； PE 分別為29X/24X/20X ，維持增持評(píng)級(jí)。

關(guān)鍵假設(shè)：基建業(yè)務(wù)平穩(wěn)發(fā)展、海外業(yè)務(wù)進(jìn)展順利

我與大眾的不同：

（1 ）中冶集團(tuán)并入五礦集團(tuán)，未來資源優(yōu)化配置有利于盈利能力和經(jīng)營效率的提升。五礦集團(tuán)擁有五礦發(fā)展、金瑞科技、五礦稀土、中鎢高新、株冶集團(tuán)五家A 股上市平臺(tái)和五礦建設(shè)、五礦資源兩家H 股上市平臺(tái)，主要從事金屬礦產(chǎn)品的勘探、開采、冶煉、加工、貿(mào)易，2014 年集團(tuán)營業(yè)收入3437 億；中冶集團(tuán)擁有中國中冶、鋅業(yè)股份兩家A 股上市平臺(tái)，是全球最大的冶金建設(shè)承包商和冶金企業(yè)運(yùn)營服務(wù)商，2014 年集團(tuán)營業(yè)收入2158 億，我們預(yù)計(jì)未來集團(tuán)將充分發(fā)揮平臺(tái)優(yōu)勢，對(duì)業(yè)務(wù)進(jìn)行分類完成深度融合，有利于實(shí)現(xiàn)集團(tuán)資源優(yōu)化配置。中國中冶礦業(yè)板塊虧損嚴(yán)重，未來資源優(yōu)化配置有利于其盈利能力的提升。

（2 ）重組后利用五礦海外渠道優(yōu)勢，加速中冶國際化進(jìn)程。中冶海外業(yè)務(wù)收入占比較低，2014 年海外業(yè)務(wù)收入占比為5.6%（中電建25%、中交建16%）。五礦集團(tuán)曾長期發(fā)揮中國金屬礦產(chǎn)品進(jìn)出口主渠道的作用，海外機(jī)構(gòu)遍布全球34 個(gè)國家和地區(qū)，擁有豐富的海外渠道優(yōu)勢，重組完成后中冶將拓寬開展海外業(yè)務(wù)渠道， 在參與"一帶一路"建設(shè)中加速中冶的國際化進(jìn)程，提升海外業(yè)務(wù)收入占比。

（3 ）公司披露正在制定員工持股計(jì)劃，未來考核也有望更加市場化，有利于釋放企業(yè)活力。集團(tuán)重組方案落地，制定員工持股計(jì)劃有利于員工與企業(yè)利益綁定，目標(biāo)一致。在考核機(jī)制上，中國中冶進(jìn)入五礦集團(tuán)，不受國資委直接考核，未來對(duì)于中冶的考核也有望更加市場化，有利于激發(fā)企業(yè)活力，促進(jìn)公司更好的發(fā)展。

股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：國企改革有更多進(jìn)展、獲得大單

核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：整合低于預(yù)期.

( ( 聯(lián)系人：陸玲玲/ / 李楊/ / 李峙屹) )

有色金屬：“南北礦”合并落定，國企改革繼續(xù)推進(jìn)

國泰君安

據(jù)國資委網(wǎng)站12月8日消息，經(jīng)報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國冶金科工集團(tuán)有限公司整體并入中國五礦集團(tuán)公司，成為其全資子企業(yè)。中國冶金科工集團(tuán)有限公司不再作為國資委直接監(jiān)管企業(yè)。

點(diǎn)評(píng)：

南北礦整合塵埃落定。我們8月份曾專門撰寫過幾篇國企改革深度和專題報(bào)告，認(rèn)為繼南北車、中海中遠(yuǎn)系、中航系完成整合或正在停牌，需要重點(diǎn)研究此前的“南北礦”：五礦集團(tuán)和中冶集團(tuán)。并認(rèn)為合并的可行度較高。國資委本次批復(fù)使得南北礦合并終于落定，央企合并再下一城。判斷本次并購后兩者將在海外聯(lián)合拿礦、鉛鋅冶煉資產(chǎn)整合、產(chǎn)業(yè)鏈上下游聯(lián)動(dòng)方面有所作為。

五礦集團(tuán)旗下資產(chǎn)整合序幕已然拉開。五礦集團(tuán)旗下?lián)碛?家A股和3家港股上市平臺(tái)，其中港股湖南有色已經(jīng)退市，擬與中鎢高新（已經(jīng)停牌）進(jìn)行資產(chǎn)注入事宜，整合已然拉開。其他上市平臺(tái)包括五礦發(fā)展（主營鐵礦石，積極推進(jìn)供應(yīng)鏈金融）、株冶集團(tuán)（鉛鋅加工，全球銦龍頭）、五礦稀土（稀土）、中鎢高新（硬質(zhì)合金）、金瑞科技（電解錳、鋰電池正極材料）、五礦建設(shè)（房地產(chǎn)、建筑）、五礦資源（海外鋅銅鉛銀等資源開發(fā)）。9大平臺(tái)合計(jì)上市市值約900億元，旗下資產(chǎn)證券化率僅為33%，后期整合值得期待。

中冶集團(tuán)旗下資產(chǎn)證券化率較高。中冶集團(tuán)旗下上市平臺(tái)主要為在A和H同時(shí)上市的中國中冶（工程建設(shè)施工）、鋅業(yè)股份（鋅冶煉加工），證券化率高達(dá)98%，上市總市值為1400余億元。

受益標(biāo)的：五礦發(fā)展、株冶集團(tuán)、五礦稀土等。目前兩個(gè)集團(tuán)旗下多只股票處于停牌狀態(tài)，其中中冶集團(tuán)旗下的中國中冶、鋅業(yè)股份均停牌，五礦集團(tuán)旗下的中鎢高新籌劃整合退市的湖南有色。我們前期上調(diào)基本金屬板塊評(píng)級(jí)至增持評(píng)級(jí)，基本面角度來看，目前市場已經(jīng)處于板塊配臵和預(yù)期的最低點(diǎn)，“南北礦”旗下公司也將受益，標(biāo)的排序?yàn)椋何宓V發(fā)展、株冶集團(tuán)、五礦稀土等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：金屬價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，國企改革推進(jìn)不及預(yù)期。