機(jī)構(gòu)：降準(zhǔn)勢(shì)在必行 債市機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)

貶值沖擊資金面，央行放松態(tài)度不變

作者：中信建投黃文濤、鄭凌怡

從目前來(lái)看，央行所期望達(dá)到的貶值目標(biāo)已經(jīng)達(dá)到，美元對(duì)人民幣中間價(jià)連續(xù)4個(gè)交易日降低，并且從盤(pán)面來(lái)看央行穩(wěn)定人民幣的目的還是非常明確的。昨天盡管即期匯率出現(xiàn)了沖高，但在下午也是快速回落，今天全天也基本都在中間價(jià)略高的位置進(jìn)行一個(gè)橫盤(pán)的震蕩，在3點(diǎn)半以后再度向下突破中間價(jià)，自此也是連續(xù)4個(gè)交易日即期匯率收盤(pán)價(jià)低于中間價(jià)。但由于一方面央行要維穩(wěn)人民幣，需要在外匯市場(chǎng)買入人民幣賣出美元（雖然交易應(yīng)是通過(guò)商業(yè)銀行完成，但結(jié)果是一樣的），另一方面在人民幣預(yù)期不穩(wěn)之時(shí)，境內(nèi)居民和企業(yè)換匯的意愿也在加強(qiáng)，從而加大商業(yè)銀行客盤(pán)的購(gòu)匯壓力，銀行出于留存?zhèn)涓兜脑?，也將減少資金的融出量，使得近期資金利率出現(xiàn)了一些上行。本次MLF的出臺(tái)和昨日逆回購(gòu)放量的目的都是為了緩和資金面的壓力。

降準(zhǔn)應(yīng)是大勢(shì)所趨

從短期來(lái)看，7月的外匯占款、銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)都顯示資金外流壓力較大。7月資金外流應(yīng)是和股市泡沫的破滅有關(guān)，而8月市場(chǎng)對(duì)股市熊市的預(yù)期在升溫，人民幣又突發(fā)了貶值，資金外流的壓力不會(huì)低于7月。昨日雖然央行進(jìn)行了1200億的逆回購(gòu)?fù)斗?，但隔夜?天、14天資金利率仍有小幅的上漲，今日的資金利率也是繼續(xù)上行。我們認(rèn)為，此次投放MLF由于期限較長(zhǎng)，對(duì)資金面的緩和甚于昨日的逆回購(gòu)，明日的資金利率或許將穩(wěn)定或有所降低，但是仍然不足以消除市場(chǎng)對(duì)資金面的擔(dān)憂，資金面壓力的消退還是需要降準(zhǔn)才能實(shí)現(xiàn)。

從降準(zhǔn)的必要性角度看，除了上述的資金外流壓力之外，地方債的順暢發(fā)行也需要降準(zhǔn)的配合。除遼寧債流標(biāo)之外，近期也出現(xiàn)部分省市地方債發(fā)行利率達(dá)到上限。我們認(rèn)為，由于地方債的置換是長(zhǎng)期過(guò)程，發(fā)行量大，而無(wú)論是財(cái)政存款還是項(xiàng)目合作收益等，隨著發(fā)行的不斷推進(jìn)，地方政府和銀行談判的籌碼是在逐步減少。要保證地方債的順利發(fā)行，除了政治方面的壓力之外，寬松流動(dòng)性、低利率的配合也同等重要。

從時(shí)間點(diǎn)上，由于央行本周先后進(jìn)行了逆回購(gòu)和MLF，央行可能還需要觀察政策效果，所以本周降準(zhǔn)的概率并不大。但進(jìn)入下旬，隨著月末效應(yīng)和換匯壓力對(duì)資金面抬升的重疊，降準(zhǔn)概率在上升。

資金面的沖擊僅是短期效應(yīng)，債市將最終回到由基本面決定的市場(chǎng)

我們的邏輯一是資金從股市到債市的轉(zhuǎn)移并未結(jié)束，巨量的資金等待捕獲獵物；二是基本面利好，豬肉近日也開(kāi)始階段性下降；美國(guó)加息時(shí)間延后概率增加；我國(guó)貨幣政策寬松并沒(méi)有轉(zhuǎn)向或放慢的阻礙因素。下半年仍可看到降息與降準(zhǔn)。也許驚喜就在眼前。我們一如既往地看多債市，債市機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)。

安信證券高善文：央行仍需降準(zhǔn)對(duì)沖資本流出

安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文等發(fā)表報(bào)告稱，匯率貶值和資本流出或造成短期流動(dòng)性的不確定；中期央行仍需通過(guò)降準(zhǔn)和較大規(guī)模提供流動(dòng)性來(lái)平抑資本流出帶來(lái)的壓力。

繼周二公開(kāi)市場(chǎng)操作創(chuàng)下近半年以來(lái)的最大規(guī)模單日凈投放之后，央行周三開(kāi)展逾千億元新增MLF操作。周四（8月20日），央行公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行1200億元七天期逆回購(gòu)操作，央行公開(kāi)市場(chǎng)本周將凈投放1500億元人民幣。此外，央行與財(cái)政部8月25日還將招標(biāo)600億三個(gè)月期國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存。