中概股“返鄉(xiāng)潮”戰(zhàn)略新興板“點名”

暴風(fēng)科技回歸A股連續(xù)漲停創(chuàng)紀錄引發(fā)了中概股回歸的熱烈預(yù)期。目前，已經(jīng)有多家VIE架構(gòu)的海外中企意圖拆除VIE架構(gòu)，回A股上市。隨著國內(nèi)外市場環(huán)境和監(jiān)管政策的變化，以往司空見慣的海外上市潮有望被逆轉(zhuǎn)。

5月28日，A股市場暴跌，余波也影響到了大洋彼岸的中概股。當日，在美上市的中概股中130多只收盤下跌，其中有32只股票跌幅超過4%，當當網(wǎng)暴跌15.41%，南方航空、上石化、兗州煤業(yè)、東方航空、中國電信、中國鋁業(yè)、金融界、途牛、樂居等股票跌幅超過5%。

“還沒享受到收益，先感受到下跌。”在美國的華裔投資人鐘杰對記者表示，“雖然這樣的波動是暫時的，但看到A股科技股的表現(xiàn)，再看看曾經(jīng)受寵的中概股，感覺落差會很大，也難怪現(xiàn)在中概股計劃回歸A股的越來也多。”

就在暴風(fēng)影音上市兩個月連拉39個漲停板創(chuàng)造歷史性奇跡的同時，另一互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)分眾也在積極籌備國內(nèi)A股借殼上市。5月20日晚間，缺席這輪A股牛市行情5個多月后，宏達新材終于公布了重組方向。公告稱，公司已初步確定擬通過資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買分眾多媒體技術(shù)（上海）有限公司（下稱“分眾”）100%股權(quán)。公司股票將不晚于6月9日復(fù)牌。

“停牌這么長時間，錯過了將近2000點的行情，公司肯定是不淡定了。”不少投資者如此看待宏達新材這則簡單的公告。

無論宏達新材的目的如何，分眾的出現(xiàn)，再度將中概股回歸的話題推到了輿論潮頭。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前有10余家中概股公司已經(jīng)私有化退市或正在私有化退市的路上，其未來都有可能在A股見面。

與此同時，在暴風(fēng)科技的財富示范效應(yīng)，以及中國政府大力推進改革和支持新興產(chǎn)業(yè)的背景下，不少“線上”的中概股也被輿論劃入了回歸A股的備選名單，不過，他們對此還在觀望。

分眾回歸浮出水面

兩年前從納斯達克退市的分眾傳媒回歸A股的步伐漸行漸近。海外中概股想回歸的大有人在，畢竟A股對高科技股的估值遠遠超過美國。

分眾回歸A股的消息在它從納斯達克退市起就不間斷地傳出，但一直未有明確動作出現(xiàn)。

2005年7月13日，分眾傳媒成功登陸美國納斯達克，發(fā)行價為每股美國存托股（ADS）17美元，募資1.72億美元。彼時的身份是“中國純廣告?zhèn)髅降谝还?rdquo;。

7年之后，分眾傳媒創(chuàng)始人兼董事長江南春聯(lián)合方源資本、凱雷、中信資本、CDH Investments、中國光大，對分眾傳媒發(fā)起私有化收購要約。2013年5月24日，分眾傳媒宣布，公司已完成了私有化進程，并已申請停止其美國存托憑證在納斯達克全球精選市場上的交易活動，當日停盤價為27.42美元。其從納斯達克退市時的市值約為27億美元（按當時匯率折合人民幣約165億元）。

對于本次重組的細節(jié)，在5月20日的公告中，宏達新材僅透露了只字片語，而分眾方面對記者想要了解本次交易進一步信息的回復(fù)也只有“以公告為準”，不過，另外一家公司的對外投資公告卻透露出了此次交易部分細節(jié)。

5月20日晚間，柘中股份發(fā)布的一則對外投資公告表明，公司擬以人民幣1.5億元購買分眾傳媒0.3333%股權(quán)，對應(yīng)其估值高達450.05億元。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2014年12月31日，分眾傳媒經(jīng)審計資產(chǎn)總額為89.17億元，負債總額為31.66億元，凈資產(chǎn)為57.51億元；分眾傳媒2014年度實現(xiàn)營業(yè)總收入74.97億元，凈利潤24.17億元。照此計算，柘中股份收購價對應(yīng)估值為18.62倍。

在早先推介分眾的一份私募推介材料中顯示：計劃募集30億元，用于受讓分眾傳媒出讓的公司6.67%股權(quán)，將在2015年8月完成借殼。以此計算，分眾市場估值為450億元左右，2015年預(yù)計凈利潤30億元，按此來算正好是15倍。

450億元的估值與分眾傳媒從納斯達克退市時的估值（165億元）相比，大幅增加了285億元，增幅高達172.73%。

去年以來，A股并購重組升溫之后，分眾回歸消息的熱度升溫，借殼標的也傳出數(shù)個不同的公司。最后，花落宏達新材在外界的預(yù)期之外。

2014年12月10日，宏達新材停牌，公司稱正在籌劃重大重組。而在停牌之前，宏達新材連續(xù)6個交易日下跌，去年12月9日最后一個交易日，公司股價以跌停報收，終盤報8.93元。按公司總股本4.32億股計算，對應(yīng)總市值僅38.58億元，不到前者的十分之一。

值得注意的是，在宏達新材停牌之前，已有多家機構(gòu)潛伏其中。截至今年一季度末，在公司前十大流通股東中，齊魯證券持股數(shù)量高達1067萬股，位居第四大流通股東。另有多個機構(gòu)專戶計劃進駐。

“私有化”涌動

早年去美國的中概股大多是科技公司，如今繁榮的國內(nèi)股市和有利的本土政策正在推動大批中國企業(yè)放棄美國上市的機會，轉(zhuǎn)而登陸A股市場。

分眾回歸消息落地，讓一眾已經(jīng)私有化退市或正在私有化過程中的中概股看到了出路。

2014年以來，一批游戲公司宣布私有化，對A股來說，這類相對稀缺的標的非常引人關(guān)注。

“盛大網(wǎng)絡(luò)是預(yù)期最高的。”上海一家私募基金投資經(jīng)理楊智杰對記者表示。

2014年9月3日，盛大游戲宣布，盛大私有化財團已經(jīng)全面完成對公司的重組。盛大私有化財團由東方證券旗下東方金融控股公司、海通證券旗下上海收購基金、寧夏中銀絨業(yè)國際集團組成，收購?fù)瓿珊?，上述機構(gòu)對盛大游戲的持股占比為23%、20%、15%。因此，盛大游戲借殼中銀絨業(yè)成為大概率事件，而雙方均未否認。

同一年退市的巨人網(wǎng)絡(luò)也存在預(yù)期。2014年7月18日，巨人網(wǎng)絡(luò)宣布，該公司已經(jīng)完成了2014年3月17日與巨人投資有限公司全資子公司Giant Merger Limited簽訂的并購協(xié)議，以及2014年5月12日簽訂的增補協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議，巨人投資有限公司已經(jīng)以約30億美元的現(xiàn)金收購了巨人網(wǎng)絡(luò)。宣布私有化完成的同時，有消息稱，巨人網(wǎng)絡(luò)私有化計劃于2016年在香港重新掛牌上市。2015年1月7日，在2015第二屆中國移動游戲產(chǎn)業(yè)年度高峰會年會的采訪間，巨人網(wǎng)絡(luò)總裁紀學(xué)鋒在回答記者問題時，不經(jīng)意間透露出巨人也許已經(jīng)啟動了上市計劃。面對“看好A股市場還是港股市場”的問題時，紀學(xué)鋒說：“無論港股還是A股都很好，都比美股了解中國市場。”

此外，完美世界、第九城市也傳出了私有化的消息。

4月27日，完美世界宣布與公司創(chuàng)始人兼董事長池宇峰關(guān)聯(lián)公司Perfect Peony Holding Company Limited及后者全資子公司Perfect World Merger Company Limited簽署合并協(xié)議。此次合并將使完美世界完成私有化，并預(yù)計今年下半年將從納斯達克退市。

此外，中國手游5月18日宣布，已收到東方證券旗下東方鴻泰投資管理公司提出的每股21.50美元現(xiàn)金收購要約。

“A股市場給予游戲公司足夠高的估值，是市場預(yù)計其回歸的最大原因。盛大游戲私有化的估值為19億美元，而掌趣科技的估值是515億元人民幣。”鐘杰說。

除了游戲公司之外，互聯(lián)網(wǎng)教育公司的回歸呼聲也很高。

2014年5月5日，弘成教育正式從納斯達克退市。早在2013年6月，弘成教育就收到其董事會執(zhí)行主席黃波和首席執(zhí)行官丁向東提出的私有化要約。

4月21日，中概股學(xué)大教育宣布收到A股上市公司銀潤投資初步收購要約。

此外，世紀佳緣、中國臍帶血庫、藥明康德、久邦數(shù)碼等公司都已經(jīng)在私有化的路上。

退市路不好走

在境外上市的中資公司遭遇“水土不服”，甚至遭到做空機構(gòu)惡意圍剿，股票市值長期處于被低估的狀態(tài)，融資能力受到限制，不得不選擇私有化退市，然而退市之路并不好走。

雖然私有化退市后謀求A股上市或許是個不錯的選擇，但在具體的操作過程中，并不簡單。

過去赴美國上市的中概股不少都采用了VIE結(jié)構(gòu)（可變利益實體）。所謂VIE，其本質(zhì)是境外上市主體（一般為離岸中心注冊的殼公司，如開曼群島等地）在中國境內(nèi)的外商全資子公司（WFOE）通過一系列的協(xié)議安排、與中國境內(nèi)的持牌實際運營實體之間達成控制與被控制關(guān)系。

使用VIE主要目是為了在對外融資的過程中，規(guī)避國內(nèi)對于某些行業(yè)（如互聯(lián)網(wǎng)、傳媒、教育服務(wù)等）外資準入方面的限制。

過去VIE處于灰色地帶，但現(xiàn)在中國政府選擇不再漠視這個問題，因此，未來排除風(fēng)險，已經(jīng)在美國上市、同時采用VIE結(jié)構(gòu)的公司“回歸”A股市場的程序變得復(fù)雜。

不過，值得關(guān)注的是，在暴風(fēng)科技、二六三和啟明星辰等“回歸”A股的案例在實際操作方面的示范具有一定的可行性。在外界看來，外商準入門檻的降低、結(jié)合未來資本項目的開放，將大大降低企業(yè)拆除VIE結(jié)構(gòu)的難度，有望使得公司不需要完全清理現(xiàn)有的外資股東便可以滿足國內(nèi)上市條件。

“最大的問題是在私有化過程中面臨的訴訟，這部分公司要付出巨大的代價。”一家總部位于上海的中概股公司高管對記者表示，“私有化的價格如果不達投資者預(yù)期，有可能會陷入漫長的訴訟案之中，影響私有化和再上市進程。現(xiàn)在很多中外律師就專門做這類訴訟。

據(jù)介紹，在退市過程中還需要支付給中介機構(gòu)不菲的費用，因此往往也會帶來一定的財務(wù)壓力。許多公司在私有化過程中都尋求了銀行、私募機構(gòu)的資金支持。此前國開行香港分行便曾為泰富電氣、眾品食業(yè)、千方科技、傅氏科普威等多家公司的私有化發(fā)起人提供資金。

此外，從私有化退市、拆除VIE架構(gòu)、再到重新上市，每一個環(huán)節(jié)都涉及復(fù)雜的步驟，通常要耗費幾年的時間。在具體操作的過程中，需要涉及到的監(jiān)管部門有商務(wù)部、稅務(wù)總局、發(fā)改委、外匯管理局、證監(jiān)會、工商總局，以及行業(yè)主管部門等多個方面；而上市主體的選擇、股權(quán)結(jié)構(gòu)變更、實際控制人是否變化、持續(xù)經(jīng)營和業(yè)績連續(xù)、關(guān)聯(lián)方交易、外匯流入或流出、重組中涉及到的所得稅等都是需要具體解決的問題。

戰(zhàn)略新興板“點名”

一批優(yōu)質(zhì)中概股以及原計劃在境外上市的中國企業(yè)，正在研究如何更快地在A股上市。而戰(zhàn)略新興板的推進，為海外中國上市企業(yè)打開了回歸通道。

對中概股來說，現(xiàn)在的情況是道路不平坦，但前途是光明的。

“往前看，未來制度上也存在進一步的改進空間，進而為更多公司‘回歸’A股創(chuàng)造便利。”中金公司分析師劉剛在其報告中指出。

劉剛所說的空間還有政策方面的因素：一方面是行業(yè)準入限制的放寬，以及對新興產(chǎn)業(yè)公司上市融資的鼓勵；另一方面，是資本市場注冊制改革。

“限制海外公司‘回歸’的主要因素為國內(nèi)上市冗長而繁雜的審批程序和排隊時間。而未來隨著注冊制改革的落地，以及新三板市場的不斷發(fā)展和完善，也將為中概股公司‘回歸’A股提供更多便利。”劉剛認為。

4月20日至24日，證券法修訂草案提請第十二屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第十四次會議審議。這意味著新一輪證券法修訂正邁出實質(zhì)性一步，股票發(fā)行注冊制改革正漸行漸近。

最值得關(guān)注的是，上海證券交易所正在籌備建立的戰(zhàn)略新興板塊已經(jīng)“點名”中概股。

“戰(zhàn)略新興板上市門檻降低，為海外中國上市企業(yè)打開了回歸通道，這對于資本市場承接中概股提供了制度安排。”上交所副總經(jīng)理劉世安表示，戰(zhàn)略新興板建設(shè)的緊迫性十分突出，一批優(yōu)質(zhì)中概股以及原計劃在境外上市的中國企業(yè)，正在研究如何更快地在A股上市。

劉世安同時指出，目前境內(nèi)資本市場還缺乏承接中概股的整體制度安排，從這個角度來說，戰(zhàn)略新興板的建設(shè)可謂迫在眉睫。上交所在注冊制改革背景下推出戰(zhàn)略新興板，對于承接中概股回歸將發(fā)揮重要作用。目前，中概股在回歸的過程中還存在一些制度障礙，上交所希望通過戰(zhàn)略新興板的推出，以及其他創(chuàng)新制度安排，為中概股回歸提供便利。作為全新的獨立板塊，戰(zhàn)略新興板將根據(jù)市場化原則充分發(fā)揮先行先試的“試驗田”作用。

劉世安表示，戰(zhàn)略新興板將采用更具包容性的上市條件。包括淡化盈利要求，主要關(guān)注企業(yè)的持續(xù)盈利能力；在傳統(tǒng)的“凈利潤+收入”的標準之外，引入以市值為核心的財務(wù)指標組合，形成多元化的上市標準體系，允許暫時達不到要求的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市融資。此外，戰(zhàn)略新興板還將在發(fā)行流程、交易制度、股權(quán)激勵等方面，提供更多差異化的制度安排。