張敬偉：PSL是央行貨幣政策多元化向集約化的轉(zhuǎn)型

治愈通縮和扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟下行趨勢，中國版量化寬松（QE）“不存在”，這是官方給出的論斷。因此，評價中國貨幣政策不能看是否和美版、歐版和日版QE的“相似”而草率用“中國版QE”。中國政府給出的是“一攬子”，工具箱里有足夠的政策工具可以綜合運用和騰挪。

定向降準(zhǔn)也好，地方債置換也罷，都是貨幣政策的手段之一。1日，外媒援引消息人士稱，央行針對特定銀行推出了規(guī)模約1.5萬億的PSL。不過央行微博昨日澄清，截至5月末，PSL余額為6459億元。央行同時證實，當(dāng)前PSL利率已降至3.1%。

貨幣政策層層加碼，多手段寬松，央行因時因勢而為是經(jīng)濟“新常態(tài)”下的長期動作。

現(xiàn)實情況是，降準(zhǔn)、降息通道的打開是有限度的，即使是零利率的寬松，也不可能達到目標(biāo)。美國三輪QE就是典型，即使將美國經(jīng)濟拉出泥潭，但美版QE退出一年多美聯(lián)儲加息時間表還未定下來。因而，單純性的降利率往往帶來覆水難收的后果。

基于美日歐三大市場的經(jīng)驗和教訓(xùn)，調(diào)結(jié)構(gòu)和穩(wěn)增長都不能少的中國，不可能像沒有調(diào)結(jié)構(gòu)之憂的西方國家那樣為了刺激經(jīng)濟而一股腦地寬松貨幣。

中國貨幣政策的實施，主調(diào)是穩(wěn)健，而且是多手段并用的穩(wěn)健。如果說去年貨幣政策是調(diào)結(jié)構(gòu)為主，那么今年則是調(diào)結(jié)構(gòu)與穩(wěn)增長并行不悖。

深諳決策層宏觀政策的導(dǎo)向后，就不難理解政策工具箱的綜合運用了。央行PSL不過貨幣政策工具箱中的一種。PSL兩次運用、額度增加、年限延長和利率降低，則是這一工具在綜合市場變化后的新調(diào)整。

但萬變不離其宗，還是要擴大流動性。不同的是，和降息降準(zhǔn)對商業(yè)銀行“普惠”的流動性釋放不同，PSL主要針對特定銀行國開行，提供更為可靠、定向以及減少地方債和不提升杠桿率的方式，向重點建設(shè)項目提供資金支持。

有觀察家認(rèn)為，此輪PSL相當(dāng)于兩次降準(zhǔn)。其實，PSL的意義遠(yuǎn)大于此，相比降準(zhǔn)降息帶來的流動性并非全部注入實體經(jīng)濟，甚至引發(fā)資本市場泡沫的負(fù)面效應(yīng)，PSL具有可控性的基礎(chǔ)貨幣投放作用。

PSL的效用相當(dāng)于“央媽”給予聽話孩子的資金挹注，以樹立降低融資成本、解決定向投放和化解政策工具負(fù)面效應(yīng)的榜樣，以便讓一攬子貨幣政策發(fā)揮合力。

因而，PSL具有結(jié)構(gòu)性的示范效應(yīng)，是央行貨幣政策多元化向集約化的轉(zhuǎn)型。

央行通過兩輪PSL進行試驗，也許未來PSL會從國開行擴大到所有商業(yè)銀行。關(guān)鍵是，此輪PSL除了旨在提供長期流動性，亦可穩(wěn)定長期利率預(yù)期。對商業(yè)銀行而言，有助于增加其購債興趣。

央行再行PSL，可謂用心良苦。一是貨幣政策工具的一攬子投放，凸顯中國新常態(tài)的結(jié)構(gòu)性難題，沒有結(jié)構(gòu)更新，所謂穩(wěn)增長就會重蹈燒錢換增長的覆轍。

基于此，中國的貨幣政策不可能像美歐日那樣一味放水。降準(zhǔn)、降息已經(jīng)打開通道，但不可能過頻過度使用，通過PSL則能對短期和長期流動性以及長期利率起到正面引導(dǎo)作用，這是較為穩(wěn)妥的政策手段。

二是當(dāng)下經(jīng)濟的主要矛盾在于地方債難以消化、流動性方向有些偏和融資成本高企。在此邏輯下，央行貨幣政策不是簡單地治通縮刺激增長，而是消解經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中的頑癥痼疾。就此而言，PSL不過是貨幣政策復(fù)方藥中的另一劑藥而已。