王坦：股權(quán)分置改革是中國(guó)股市面臨市場(chǎng)化的創(chuàng)新

上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院副院長(zhǎng)王坦

鳳凰財(cái)經(jīng)訊“2015清華五道口全球金融論壇”5月23日-24日在北京舉行。上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院副院長(zhǎng)王坦等人的論文《私有化和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)：來(lái)自中國(guó)股權(quán)分置改革的證據(jù)》獲得2014年度孫冶方金融創(chuàng)新獎(jiǎng)。王坦表示，中國(guó)的股權(quán)分置改革非常成功。股市改革創(chuàng)新就是尋求一條路解決好問(wèn)題，股權(quán)分置就是解決面臨市場(chǎng)化的創(chuàng)新。

下為嘉賓發(fā)言實(shí)錄：

首先我代表我的合作者李凱、斯蒂文、江平對(duì)孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)基金會(huì)頒給我們的獎(jiǎng)表示非常感謝。

周皓教授告訴我們這個(gè)好消息，我們很感興，也很感謝，他說(shuō)你能不能代表講幾句，我順口答應(yīng)了，后來(lái)突然明白還得準(zhǔn)備這個(gè)事情。問(wèn)題就來(lái)了，還得想一想。孫冶方這個(gè)名字在經(jīng)濟(jì)界和金融界是家喻戶曉，到底它代表了什么東西，或者它的思想到底代表了什么，這也是我想想一想的。我看了一下這個(gè)網(wǎng)站，它代表思想解放和經(jīng)濟(jì)體制改革，這是它比較主要的東西。我也看了他很多著作，從50年代來(lái)講，中國(guó)都是跟蹤蘇聯(lián)的系統(tǒng)，他就在考慮把計(jì)劃和統(tǒng)計(jì)工作建立在價(jià)值規(guī)律基礎(chǔ)上，這個(gè)詞當(dāng)時(shí)就是很前衛(wèi)的思想了。從產(chǎn)值角度考慮等等。從市場(chǎng)社會(huì)主義角度提出了系統(tǒng)的改革思想。他是當(dāng)時(shí)思想改革的先鋒。

要說(shuō)改革，中國(guó)經(jīng)濟(jì)走了這么多年，中國(guó)金融體制改革是最大的改革。這可能也是創(chuàng)立孫冶方金融創(chuàng)新獎(jiǎng)的原因。

簡(jiǎn)單回顧一下中國(guó)股票市場(chǎng)走過(guò)的幾個(gè)主要大的里程碑事件，可以探討一下中國(guó)金融改革的思想。

中國(guó)股票市場(chǎng)改革走了幾步。

第一，1990年上交所和深交所建立，那時(shí)候從無(wú)到有第一步走過(guò)來(lái)。那時(shí)候改革主要目的是從私有化走過(guò)來(lái)，完全從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)結(jié)合的理念出發(fā)，最開(kāi)始把股票從原來(lái)國(guó)有企業(yè)持有轉(zhuǎn)向股民可以投資，或者持有股票。那時(shí)候因?yàn)橛幸粋€(gè)思想上的主要論戰(zhàn)，到底資產(chǎn)是姓資還是姓社，即使股票發(fā)出來(lái)也不是都可以持有，2/3自己持有，1/3可以流通。這就形成了股權(quán)分置。很快發(fā)現(xiàn)股權(quán)分置有它相應(yīng)的問(wèn)題，改革或者市場(chǎng)化走的路還不夠。當(dāng)時(shí)政府意識(shí)到國(guó)有企業(yè)繼續(xù)持有股票、股權(quán)，不能在市場(chǎng)流通，所以形成很多的所謂的激勵(lì)機(jī)制的問(wèn)題。

第二，2005年4月份，政府就決定開(kāi)始真正把股權(quán)分置改革提到議程，之前試過(guò)一次，由于種種原因不是很成功，2005年再次推行這個(gè)事情，就搞起來(lái)了，把所有股權(quán)全部進(jìn)行市場(chǎng)流通。這里面有一個(gè)挺大的特征，股權(quán)分置推行的時(shí)候，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)有1/3股票已經(jīng)流通，2/3沒(méi)有流通，2/3股權(quán)流入市場(chǎng)會(huì)對(duì)市場(chǎng)形成很大的沖擊，市場(chǎng)持有股票的人和原來(lái)持有股票的人兌換關(guān)系怎么形成，這就形成一個(gè)很大的焦點(diǎn)。大量股票進(jìn)入市場(chǎng)對(duì)價(jià)格有沖擊。

關(guān)于私有化，世界上也有很多，包括前蘇聯(lián)系統(tǒng)下，他們也進(jìn)行過(guò)市場(chǎng)化的改革，但是好多東西是不成功的，比如說(shuō)蘇聯(lián)、波蘭，他們采取的辦法把股票分給每個(gè)人，結(jié)果不太成功，形成了很多寡頭壟斷。

學(xué)界對(duì)這個(gè)研究也很多的，但是有一個(gè)事情學(xué)界沒(méi)有研究太透，他們總是認(rèn)為市場(chǎng)化是一個(gè)很好的事情，但是怎么走向市場(chǎng)化挺難的，有些國(guó)家走的路不同，結(jié)果也不同。今天回過(guò)頭來(lái)看中國(guó)的東西很成功，股權(quán)分置改革還是很成功的。

我們到底在這當(dāng)中學(xué)到什么，蘇聯(lián)經(jīng)驗(yàn)和俄羅斯經(jīng)驗(yàn)不是很成功，到今天相對(duì)中國(guó)來(lái)講也不是很成功。中國(guó)股市改革創(chuàng)新就是尋求一條路解決好問(wèn)題，股權(quán)分置就是解決面臨市場(chǎng)化的創(chuàng)新。事情已經(jīng)發(fā)生了，對(duì)于我們來(lái)講是學(xué)到一些總的經(jīng)驗(yàn)，也許對(duì)我們未來(lái)有一定的指導(dǎo)意義。我們到底學(xué)到什么，成功在什么地方，還有哪些不是十分成功的地方，還有哪些還可以進(jìn)一步促進(jìn)的東西。

我主要講一些細(xì)節(jié)的問(wèn)題，主要是效率增加了。簡(jiǎn)單說(shuō)一下我們當(dāng)時(shí)看到的結(jié)果，流通股和非流通股的對(duì)價(jià)跟風(fēng)險(xiǎn)共享是相關(guān)的。它的大小和價(jià)格沖擊，比如說(shuō)非流通股上市以后對(duì)市場(chǎng)沖擊的大小也是有關(guān)系的，如果這個(gè)公司是業(yè)績(jī)很好的公司，相應(yīng)也會(huì)對(duì)對(duì)價(jià)有很大的影響。

我們從這里學(xué)到什么，在過(guò)去的研究當(dāng)中，他們對(duì)市場(chǎng)化的研究更多注意是結(jié)果，我們創(chuàng)新更多注意的是路徑。我們具體的研究得到結(jié)論是它尊重了市場(chǎng)規(guī)律性，市場(chǎng)化的經(jīng)濟(jì)規(guī)律，它的對(duì)價(jià)尊重了經(jīng)濟(jì)因素。

股權(quán)分置價(jià)值在中國(guó)是一個(gè)很重要的改革，這次孫冶方金融創(chuàng)新獎(jiǎng)給的不只是一篇文章，還有廖理等其他教授的文章，我們看看從他們那里得到什么樣的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。他們的文章總結(jié)了幾條，一是改革是相應(yīng)市場(chǎng)機(jī)制之后能夠把政府的思考和市場(chǎng)的思考、投資者的思考比較好的結(jié)合起來(lái)。二是市場(chǎng)化之后某種意義上可以迅速促進(jìn)國(guó)有企業(yè)產(chǎn)出。三是這個(gè)改革本身并沒(méi)有完全改變操作上的效率，同時(shí)對(duì)管理機(jī)制的效果并不能明顯。他們這個(gè)我還是很欣賞的，雖然中國(guó)市場(chǎng)機(jī)制好象這條路走的很好，如果真正走得很好，相應(yīng)的問(wèn)題都能得到相應(yīng)的解決，其實(shí)結(jié)果不是，這也為我們指出下一步更深的探討，到底問(wèn)題所在什么地方，在市場(chǎng)化或者什么問(wèn)題上到底哪些做的不合適，因?yàn)檫@個(gè)改革已經(jīng)完成將近十年，至少八九年，到今天為什么這些問(wèn)題還沒(méi)有完全解決，也許值得我們進(jìn)一步探討。他研究的結(jié)果不光是我們總結(jié)過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)，某種意義上指出下一步哪些東西在金融創(chuàng)新上能夠做的。

這次基金會(huì)頒獎(jiǎng)的時(shí)候安排了這么一個(gè)環(huán)節(jié)，周皓教授請(qǐng)我說(shuō)兩句，這可能也是這個(gè)組織的用心，讓我們回顧一下、思考一下我們的研究到底告訴我們什么東西。我也花了點(diǎn)時(shí)間跟大家分享一下。

再次感謝孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)基金會(huì)，謝謝大家。