市場邏輯解析：為何歐銀QE反導(dǎo)致人民幣貶值？

自然界有許多一開始令人感到費解的現(xiàn)象，但最后往往都能用科學(xué)原理加以解釋，而經(jīng)濟領(lǐng)域則亦然。上周歐洲央行宣布此后開始每月購債600億歐元，中國央行副行長旋即表示此舉可能對人民幣造成貶值而非升值壓力，而人民幣匯價果真也就在周一大跌了200余點。

央行副行長潘功勝上周五(1月23日)指出，歐洲央行印鈔的做法，可能有利于中國對歐出口活動，并同時會使人民幣面臨貶值壓力。而歐洲央行增加流動性會導(dǎo)致中國對歐出口增加，并使人民幣貶值的這個邏輯，用經(jīng)典經(jīng)濟學(xué)理論顯然是無法解釋的。如果大家對中國經(jīng)濟和貨幣政策的運作方式不夠了解，就勢必會對此言論感到迷茫。

基于普通人的邏輯，歐洲央行每月印鈔600億歐元購債的做法顯然會起到進一步令歐元貶值的效果，這會導(dǎo)致其他任期自由浮動的貨幣都相對歐元升值，同時，歐元的貶值也會令歐元區(qū)的進口物價上升，這使得中國產(chǎn)品對歐元區(qū)市場的出口優(yōu)勢下降。在此狀況下，唯一利好中國對歐出口的前景就是歐元區(qū)經(jīng)濟在歐洲央行QE開始后錄得迅速好轉(zhuǎn)，使得其對中國出口產(chǎn)品的需求上升，并抵消歐元貶值的負(fù)面影響。然而，基于當(dāng)前的歐洲經(jīng)濟狀況，該地區(qū)經(jīng)濟“迅速好轉(zhuǎn)”的前景基本也等同于天方夜譚。

因而，基于上述邏輯，歐洲央行印鈔理應(yīng)對中國對歐盟的出口有負(fù)面沖擊，并料使人民幣兌歐元升值。然而，大家忘記了一點，那就是人民幣并非是自由浮動的貨幣。雖然，近年來人民幣匯率確實有了一定的波動空間，但仍然受到中國央行所設(shè)定的中間價的制約。而中國央行所制定的人民幣匯率中間價雖然有小幅浮動，但總體上仍和美元掛鉤，這意味著在全球匯市出現(xiàn)劇烈波動時，人民幣兌美元匯價的波動幅度會遠(yuǎn)小于美元兌其他自由浮動貨幣的波動幅度。因此，在美元強勢升值的過程中，人民幣也會隨美元升值，雖然在表面上來看，人民幣兌美元也確實在過去幾個月間錄得了貶值，但是與歐元、日元、澳元的貶值幅度相比，仍不可同日而語。

中國央行過去數(shù)年間一直通過買入美元的方式來阻止人民幣過快升值，而在匯率趨勢逆轉(zhuǎn)之后，央行卻也可以通過拋售美元來阻止人民幣貶值。近期以來，在國內(nèi)經(jīng)濟降溫、房地產(chǎn)市場遇冷且中央政府反腐敗力度加大的背景下，國際熱錢開始從中國市場流出，因而，雖然中國貿(mào)易順差仍在擴大，政府當(dāng)前的外匯儲備卻相比2014年6月份的峰值下降了3.5%，而在此期間人民幣則相對美元貶值了2%。因此，官員所謂的人民幣“貶值”壓力，仍是從美元的角度出發(fā)的。在美國以外的多個發(fā)達(dá)經(jīng)濟體集體采取寬松政策抬高美元匯價的情況下，人民幣兌美元確實可能面臨進一步走低的壓力

事實上，雖然一定程度的貨幣貶值確實有帶動出口的作用，但坦白來說，中國政府并不希望人民幣過快貶值。一方面，中國政府正在推動經(jīng)濟由出口導(dǎo)向向內(nèi)需導(dǎo)向轉(zhuǎn)變，對出口的倚重程度不及以往，另一方面，政府也希望進一步擴大人民幣的國際市場影響力，而保持匯價相對穩(wěn)定堅挺則是貨幣影響力擴大的先決必要條件。同時，人民幣加速貶值會助推熱錢進一步流出，并使持有美元債務(wù)的企業(yè)面臨壓力。

但無論如何，若以美元計價，則人民幣在年內(nèi)繼續(xù)貶值似乎無法避免，目前，人民幣即期匯價和中間價之間的落差已經(jīng)達(dá)到了逼近上限的水平，離岸人民幣的匯率水平則更低。而花旗集團(Citigroup)預(yù)計，美元兌人民幣即期匯價將在年底升至6.32。在此狀況下，中國將能夠在日本央行和歐洲央行競相加入寬松競賽的背景下，繼續(xù)保住在日本和歐元區(qū)市場的出口市場份額。