股票期權(quán)：門檻較高產(chǎn)品百萬起 黑天鵝出現(xiàn)頻率或增加

導(dǎo)讀

廣發(fā)證券有關(guān)人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，上證50ETF期權(quán)交易標(biāo)志著A股期權(quán)市場(chǎng)已經(jīng)來臨。其認(rèn)為，期權(quán)品種的推出，極大的豐富了量化投資策略種類，為投資者提供了多樣化的投資和風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

本報(bào)記者何曉晴廣州報(bào)道

市場(chǎng)期待已久的股票期權(quán)正式面世。2015年1月9日，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《股票期權(quán)交易試點(diǎn)管理辦法》。當(dāng)天，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人對(duì)此表示，該會(huì)已批準(zhǔn)上交所開展股票期權(quán)交易試點(diǎn)，上證50ETF期權(quán)將于2月9日起交易。同一天，上交所亦正式發(fā)布了《上海證券交易所股票期權(quán)試點(diǎn)交易規(guī)則》等五個(gè)配套文件。

對(duì)此，申銀萬國(guó)分析師楊國(guó)平稱，期權(quán)作為最基本的衍生工具，其推出將對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)及各類投資者產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，投資策略也將極大豐富，A股市場(chǎng)將進(jìn)入立體化交易時(shí)代。

廣發(fā)證券有關(guān)人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，上證50ETF期權(quán)交易標(biāo)志著A股期權(quán)市場(chǎng)已經(jīng)來臨。其認(rèn)為，期權(quán)品種的推出，極大的豐富了量化投資策略種類，為投資者提供了多樣化的投資和風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

該人士透露，由廣發(fā)資產(chǎn)管理公司作為管理人的“廣發(fā)資管璽智量化期權(quán)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”擬與上證50ETF期權(quán)同步推出。這也是交易所正式推出股票期權(quán)試點(diǎn)業(yè)務(wù)后，國(guó)內(nèi)首只可投資場(chǎng)內(nèi)期權(quán)的券商集合理財(cái)產(chǎn)品。

“不過，現(xiàn)時(shí)股票期權(quán)業(yè)務(wù)試點(diǎn)需實(shí)行投資者保護(hù)制度，對(duì)投資者的金融資產(chǎn)要求較高。根據(jù)境外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來看，股票期權(quán)的杠桿特性和交易規(guī)則的復(fù)雜性更適合投資經(jīng)驗(yàn)豐富的機(jī)構(gòu)投資者操作。”該人士稱。“公司此次推出的‘璽智量化期權(quán)’產(chǎn)品，主要就是針對(duì)高凈值投資者發(fā)售，100萬元起認(rèn)購(gòu)。”

上海證券分析師蔡鈞毅認(rèn)為，在期權(quán)試點(diǎn)初期，上交所對(duì)期權(quán)義務(wù)方收取了相對(duì)較高的保證金，因此，義務(wù)方的成本相對(duì)較高，可能會(huì)導(dǎo)致供給不足。與此同時(shí)，上交所還采取了相配套的、嚴(yán)格的限倉(cāng)、限購(gòu)等制度以限制需求，能夠有助于平衡買賣雙方的力量，避免爆炒風(fēng)險(xiǎn)。

而此次上交所即將推出的50ETF期權(quán)，采用的是歐式行權(quán)、實(shí)物交割的方式。“因?yàn)槠跈?quán)是較為復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品，個(gè)人投資者需要一定的時(shí)間適應(yīng)期權(quán)投資的節(jié)奏。在實(shí)施初期采用較為嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性管理制度有助于穩(wěn)定投資者情緒，保護(hù)投資者公平、資金安全及市場(chǎng)穩(wěn)定。” 蔡鈞毅稱。

此外，監(jiān)管層對(duì)做市商的監(jiān)管也更加嚴(yán)格，如規(guī)定做市商必須使用專用賬戶做市，做市業(yè)務(wù)必須和自營(yíng)業(yè)務(wù)分離，做市商不得利用做市賬戶進(jìn)行自營(yíng)等非做市業(yè)務(wù)。對(duì)于違法違規(guī)的做市商，也必須采取相關(guān)監(jiān)管措施、給予紀(jì)律處分；情節(jié)嚴(yán)重的，將上報(bào)證監(jiān)會(huì)查處。防范好風(fēng)險(xiǎn)，維持市場(chǎng)秩序。

ETF成分股配置需求提高

楊國(guó)平表示，隨著期權(quán)的推出，與標(biāo)的相關(guān)的產(chǎn)品或工具體系更加豐富。以上證50ETF為例，上證50ETF 及其成分股都是融資融券標(biāo)的，同時(shí)，上證50 中部分標(biāo)的也是轉(zhuǎn)債標(biāo)的，加上上證50 指數(shù)期貨也在仿真交易中，有望在將來推出。這幾者之間具有較強(qiáng)的內(nèi)在關(guān)聯(lián)性，因此，ETF 成分股（特別是權(quán)重較大的成分股） 、ETF 中行業(yè)板塊（特別是權(quán)重最大的金融板塊）的價(jià)格變動(dòng)，會(huì)造成一系列連鎖反應(yīng)，特別是對(duì)具有高杠桿特性的期權(quán)，正所謂牽一發(fā)而動(dòng)全身。

由于現(xiàn)貨和期權(quán)結(jié)合的交易策略眾多，投資者出于交易策略需要會(huì)增加ETF 及其現(xiàn)貨的需求，豐富的交易策略對(duì)股票的流動(dòng)性也有一定促進(jìn)作用。

其次，由于期權(quán)高杠桿和T+0 特性，擁有標(biāo)的ETF 成分股越多，在關(guān)鍵時(shí)刻就能在一定幅度內(nèi)影響期權(quán)走勢(shì)，這會(huì)增加投資者對(duì)ETF 成分股的戰(zhàn)略配置。

“也就是說，誰擁有籌碼，關(guān)鍵的時(shí)候誰就有話語權(quán)，因此投資者將有更足的動(dòng)力去持有標(biāo)的ETF 成分股，使得ETF 成分股配置需求提高。” 楊國(guó)平認(rèn)為。

中信證券研究員邵子欽也稱，雖然股票期權(quán)的推出不改變公司基本面，但實(shí)物交割需求將帶來藍(lán)籌配置資金增加。

“期權(quán)的推出將使得藍(lán)籌股的定價(jià)更趨合理，促進(jìn)藍(lán)籌板塊的活躍度和估值提升。期權(quán)的推出增加了相關(guān)標(biāo)的做空途徑，使得市場(chǎng)的多空意見表達(dá)更加順暢，這樣能夠提升相關(guān)板塊的定價(jià)合理程度。” 邵子欽表示。“不過，近期藍(lán)籌股的漲幅非常巨大，已經(jīng)累積了一定的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，未來期權(quán)推出時(shí)有可能正趕上藍(lán)籌股的下跌，但從長(zhǎng)期來看，推動(dòng)市場(chǎng)的上漲的根本動(dòng)力是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而期權(quán)的作用正是促進(jìn)股價(jià)向理性回歸。同時(shí)，期權(quán)的推出會(huì)新增對(duì)藍(lán)籌股的需求，從而促進(jìn)藍(lán)籌板塊的活躍度，并最終提升藍(lán)籌股整體的估值水平。”

而前述廣發(fā)證券人士則稱，相比期貨，權(quán)證與期權(quán)具有更多相同之處。有統(tǒng)計(jì)表明，全球各期權(quán)交易所在推出標(biāo)的之后，短期內(nèi)投機(jī)因素甚于套保及套利。其料期權(quán)推出后相應(yīng)股票上漲是大概率事件。

“因此，在個(gè)股期權(quán)推出之初，對(duì)相應(yīng)股票進(jìn)行配置并持有1-3個(gè)月不失為一個(gè)很好的事件驅(qū)動(dòng)策略，考慮到市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素，在配置股票的同時(shí)甚至可以賣空股指期貨以獲取更為穩(wěn)定的超額收益。”該人士強(qiáng)調(diào)，不同于權(quán)證的是，期權(quán)由于其供應(yīng)源頭是無限制的，再加之期權(quán)引入了做市商制度，且法律法規(guī)方面也較權(quán)證更為完善，因此也決定了其不可能像權(quán)證一樣受到“擊鼓傳花”式的爆炒。

“黑天鵝”出現(xiàn)頻率或增加

不過，楊國(guó)平認(rèn)為，股票期權(quán)推出也意味著做空時(shí)代真正到來，投資者對(duì)標(biāo)的ETF 成分股的信息挖掘?qū)膯蜗蚶嗤诰蜣D(zhuǎn)向雙向挖掘。

“如果期權(quán)市場(chǎng)上存在大量以投機(jī)為目的的參與者，以對(duì)沖和套利為目的的機(jī)構(gòu)投資者比重偏低，當(dāng)標(biāo)的出現(xiàn)利好（利空）消息時(shí)，由于期權(quán)的高杠桿及T+0 交易，期權(quán)對(duì)標(biāo)的證券的正反饋機(jī)制將發(fā)揮作用，這將造成標(biāo)的價(jià)格對(duì)消息的‘過度’反應(yīng)，從而導(dǎo)致標(biāo)的價(jià)格彈性增加。” 楊國(guó)平認(rèn)為。“屆時(shí)，標(biāo)的ETF成分股（特別是權(quán)重大的成分股）的負(fù)面信息挖掘?qū)?huì)明顯增加，多空信息傳播更迅速，交鋒更為激烈，標(biāo)的ETF 成分股黑天鵝出現(xiàn)頻率增加。”

而在蔡鈞毅看來，監(jiān)管層率先推出上證50ETF期權(quán)作為首個(gè)期權(quán)交易產(chǎn)品有其合理性。主要是ETF 期權(quán)和現(xiàn)貨證券聯(lián)系最為緊密，兩者投資者群體較為一致，率先推出ETF期權(quán)，不僅可有效避免由于投資者群體割裂等導(dǎo)致的投機(jī)盛行現(xiàn)象，還可以起到活躍現(xiàn)貨證券交易，提高現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的作用。

此外，由于機(jī)構(gòu)投資者是ETF 的主要持有者，推出ETF 期權(quán)可為其提供便利、可靠、低成本的增強(qiáng)收益機(jī)會(huì)（如采取備兌開倉(cāng)策略等），吸引此類資金入市。加上ETF期權(quán)采用實(shí)物交割，更有利于投資者鎖定買賣價(jià)格，進(jìn)行精確的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和對(duì)沖。

蔡鈞毅稱，鑒于目前現(xiàn)貨“T+1”和期權(quán)“T+0”對(duì)接上還存在差異。而股票ETF 采用實(shí)時(shí)“申購(gòu)-賣出”、“買入-贖回”的“T+0”機(jī)制，可以間接實(shí)現(xiàn)ETF 的“T+0”交易，方便投資者進(jìn)行期權(quán)與現(xiàn)貨的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

“基于我國(guó)金融市場(chǎng)的逐步擴(kuò)大的股市規(guī)模、迅速增加的機(jī)構(gòu)投資者和日漸完善的信息披露制度等發(fā)展現(xiàn)狀，個(gè)股期權(quán)的推出也指日可待，這樣可以做到實(shí)時(shí)監(jiān)察證券和期權(quán)的交易，能更快發(fā)現(xiàn)違規(guī)交易行為，有效防范市場(chǎng)操縱和內(nèi)部交易風(fēng)險(xiǎn)，消除由于信息不對(duì)稱而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。”其預(yù)計(jì)。（編輯陳昊旻）