美國：貨幣萬能主義終結(jié)

■王曉薇

2014年，美聯(lián)儲創(chuàng)下了其百年歷史上的兩個第一。

在其100年以來第一位女性掌門人的手中結(jié)束了該機構(gòu)成立100年來首次偉大的貨幣主義試驗。

在過去6年中，為了推動美國經(jīng)濟從衰退走向復(fù)蘇，美聯(lián)儲購買了數(shù)萬億美元的有價證券，它們將這種非傳統(tǒng)的“印鈔方式”稱之為為了量化寬松。

在美國經(jīng)濟由黑暗走向黎明的痛苦過程中，量化寬松政策無疑是一座重要的里程碑，然而最終在這一里程碑上將會刻下何種評斷，卻仍未可知。

臨別贈言

2014年1月，以100億美元作為試探，美聯(lián)儲開始縮減量化寬松規(guī)模。與2013年9月美聯(lián)儲釋放出退出信號后的那次市場劇烈動蕩相比，此次投資者表現(xiàn)得十分淡定。對于必須說的“再見”，每個人都在做著心理準備。

10個月之后，告別的時刻終于來到。在結(jié)束了最后一筆價值100億美元的債券購買后，陪伴了投資者6年之久的量化寬松政策消失在人們的視野中。雖然這是它與市場的第三次告別，但無論是投資者，還是分析師，還是美聯(lián)儲官員都預(yù)感到，這次告別很有可能是一次久別。

2014年的最后一個月，這種預(yù)感得到了驗證。在12月公布的美聯(lián)儲利率聲明中，陪伴了市場36個月之久的“相當長一段時間”的描述被抹去，取而代之的是美聯(lián)儲將“耐心地開始將貨幣政策立場正常化”。“耐心”一詞上一次出現(xiàn)在美聯(lián)儲聲明中是在2004年，當其出現(xiàn)后6個月，時任美聯(lián)儲主席的格林斯潘便按下了加息按鈕。

美聯(lián)儲利率聲明的這一次改變被那些希望從歷史經(jīng)驗中尋找線索的人視作為“加息密碼”。而現(xiàn)任美聯(lián)儲主席耶倫“未來兩次會議不會有所行動”的暗示也在進一步指引著市場無限靠近另一個重大事件——美聯(lián)儲再啟加息。

按照歷史經(jīng)驗與耶倫暗示的雙重指引，2015年4月的利率會議將被賦予特殊的意義。然而油價的持續(xù)走低所帶來的低通脹率卻同時在成為影響這種預(yù)期的變量。“貨幣政策制定者仍將深思熟慮，不會太在意表面的通脹數(shù)據(jù)，會專注于經(jīng)濟實際的增長水平和動能，看核心通脹是否朝著美聯(lián)儲目標水平前進。美聯(lián)儲會基于這些來決定未來貨幣政策。”12月23日在出席太平洋投資公司的內(nèi)部會議時，QE的“發(fā)明人”、前任美聯(lián)儲主席伯南克說，“量化寬松的效果將在其退出之后繼續(xù)體現(xiàn)。我們需要更多的時間來觀察試驗結(jié)果。”此番伯南克卸任美聯(lián)儲主席后第一次就QE政策表態(tài)在分析師看來既有為QE功效辯護之意，也是對QE的臨別贈言。“他希望QE能夠一路走好，善始善終。但這種愿望并不容易實現(xiàn)。”北方信托首席經(jīng)濟師卡爾·R·坦嫩鮑姆說。

分裂的世界

美聯(lián)儲可以用一年的時間來結(jié)束QE，但是其為全球市場所帶來的“QE癮”卻很難在短期內(nèi)戒掉。在2008年金融危機來臨時，QE是一劑撫平全球經(jīng)濟創(chuàng)傷的良藥，但是政府——市場卻很快沉迷在了這劑藥品的“迷幻效果”中，難以自拔。

全球央行的量化寬松規(guī)模令人驚嘆。美聯(lián)儲在其前94年的歷史中，總共累積的資產(chǎn)負債額也不過9000億美元。而在2008年9月雷曼兄弟宣布破產(chǎn)后6周，這一數(shù)字就自己翻番。而在今年10月，QE結(jié)束時，已經(jīng)膨脹至4萬億美元。

美聯(lián)儲并不是在孤軍奮戰(zhàn)。他所召喚出的“貨幣主義幽靈”在全球央行間漂移。金融危機爆發(fā)之前，美國、歐洲、日本3家央行的資產(chǎn)負債表總額為3.5萬億美元，占三者GDP之比為11%，如今數(shù)量已經(jīng)激增逾3倍，為11萬億，占GDP之比也躍升至30%。如果再加上中國、英國、印度、澳大利亞等央行所提供的“金援”，全球大型央行的資產(chǎn)負債表總額超過了16萬億美元，是金融危機前的4倍。

天量的流動性究竟有多少流入了實體經(jīng)濟無從得知，但市場的瘋狂卻不得不讓決策者對于QE的有效性諱莫如深。

采購債券的行動幫助刺激了美國歷史上持續(xù)時間最長的牛市。自美聯(lián)儲2008年11月開始第一輪購買行動以來，標準普爾500股票指數(shù)(Standard & Poor’s 500)上漲了131%。全球股票市場的估值總和達到了75萬億美元。自2009年3月的25萬億美元激增了近3倍。股票市場的上升曲線與央行的資產(chǎn)負債表的上升如出一轍。但美聯(lián)儲所希望的在“QE貨幣實驗中”看到的消費增加和收入增長數(shù)據(jù)卻并沒有如期而至。QE的效果似乎始終集中在最富裕的1%的人甚至是0.1%的人群中。

除了在股票市場趾高氣揚外，QE行動也幫助抑制了借貸成本。過去6年，美國十年期基準國債的收益率從2.96%降至2.32%。低廉的借貸成本激發(fā)了全球投資者排隊領(lǐng)取“免費午餐”的沖動，杠桿的力量是如此的迷人，以至于人們不僅沒有從2008年金融危機中吸取教訓，而且還再一次嘗試蹚入同一條河流。6年過去了，債務(wù)負擔不僅沒有縮小，反而成長為了一個更加難以掌控的巨人。

政府負債、家庭負債和企業(yè)負債總額占全球GDP之比由6年前的180%上升至220%。而在全球債務(wù)增量中所蘊含的變化更值得警惕，原本是金融危機“備用”發(fā)動機的新興市場在后危機時代卻轉(zhuǎn)而借債度日。美聯(lián)儲退出所引發(fā)的美元上漲預(yù)期正在將其又一次籠罩于債務(wù)危機陰霾之中。6年過去了，危機似乎并未走遠。

然而，對于危機的記憶并不足以喚起貨幣決策者的警覺。當美聯(lián)儲收拾行囊開始回家之際，更多的央行卻仍走在或者即將走上冒險之旅。為了擺脫困擾了25年的通縮難題，日本央行在萬圣節(jié)前再次提高了它無限量寬松政策的威力。而歐洲央行也在開啟QE上表現(xiàn)得躊躇滿志。

在美聯(lián)儲加息預(yù)期與日歐央行接棒開啟“印鈔機”兩種截然相反的力量的“拔河”下，全球經(jīng)濟體的貨幣政策陷入了分裂。它們無法斷定究竟應(yīng)該站在誰的身后，跟隨誰的步伐。新興市場所遭遇的貨幣貶值，正在迫使其央行采取更加激進的貨幣政策。加息，甚至是大幅度的加息正在成為包括俄羅斯、巴西、印度等國家央行貨幣政策決定者的首選。而與之相反的卻是，包括瑞士、丹麥等央行卻不得不受制于緊盯歐元的限制，實施了負利率政策。在這場“拔河賽”中，各經(jīng)濟體已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的體力不支。

“只要音樂響起，你就必須站起來跳舞。”花旗銀行前CEO查克·普林斯在評判美聯(lián)儲貨幣政策對市場的影響時說，而如今雖然美聯(lián)儲結(jié)束了音樂，但是卻沒有人能回到原位。（作者為本報記者）