從滬港通想到理性選擇

11月17日，周一?！缎艌?bào)》“價(jià)值物語”欄主郝承林君作品《致富新世代》面世。郝氏上周五替內(nèi)地投資者“平反”，指其熱愛追逐高風(fēng)險(xiǎn)股票的行為理性之極，令老畢茅塞頓開。

滬港通一啟動(dòng)，市場表現(xiàn)有些差強(qiáng)人意。港交所（00388）行政總裁李小加笑言，內(nèi)地散戶習(xí)慣由議題主導(dǎo)A股，需時(shí)理解和熟悉香港交易習(xí)慣和傳統(tǒng)，并以廣東話“煲湯”寓意“慢活”，建議看長線。

李氏對(duì)內(nèi)地股民的概括描述，跟老畢的印象相差無幾，惟A股散戶重主題炒概念，若一如郝承林所言，乃衡量過股債之間風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)后的理性行為，那么本港投資者今后非但得加倍留意A股動(dòng)態(tài)，對(duì)內(nèi)地不同資產(chǎn)市場如何相互影響，亦絕不能掉以輕心。

風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)怎取舍

誠如郝君所說，高息理財(cái)產(chǎn)品若能提供15%、16%的收益，投身股海的潛在回報(bào)反而不及風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)低于股票的理財(cái)工具，股票跟定息產(chǎn)品之間如何取舍，并非一個(gè)很難回答的問題。在郝氏看來，投資者的理性選擇造就了兩個(gè)結(jié)果，一為A股市場一蹶不振，二為押注股海者必然追求高回報(bào)，否則何不索性投資理財(cái)產(chǎn)品？

郝承林之言甚合情理，至于這是否內(nèi)地投資市場真正發(fā)生的情況，留待讀者討論。在郝氏大作的基礎(chǔ)上，老畢想作出兩點(diǎn)補(bǔ)充，一涉?zhèn)?，一涉公用股，兩個(gè)議題在賢兄上周五文內(nèi)皆有重點(diǎn)論述。

企債孳息不足1%

與一兩年前相比，內(nèi)地理財(cái)產(chǎn)品息率已普遍下調(diào)一半，余額寶、理財(cái)通等網(wǎng)上金融產(chǎn)品的吸資速度，較初問世時(shí)亦已不可同日而語。市場利率和理財(cái)產(chǎn)品回報(bào)下跌，股票吸引力回升，郝兄認(rèn)為乃資金重投股市、帶動(dòng)滬股年初至今漲近二成的重要原因。

假設(shè)事實(shí)的確如此，那便等于說，股票相對(duì)定息工具的吸引力，隨著回報(bào)改變而此長彼消。老畢感興趣的是，同樣的情況，在中國以外地區(qū)是否適用？答案恐怕是否定的。

最近看過一些資料，令老畢對(duì)那么多人求息若渴，產(chǎn)生了一番新的體會(huì)。Markit iBoxx歐洲非金融類投資級(jí)別企業(yè)債券指數(shù)，平均孳息目前只有1.42%，非但創(chuàng)了歷史新低，當(dāng)中且有52％成分債券孳息不足1%【圖1】。參考此圖，息率回報(bào)高于2%的企債，不僅供應(yīng)很少，評(píng)級(jí)普遍較低；為求取高一點(diǎn)的孳息，債券買家得接受信貸評(píng)級(jí)BB或以下的產(chǎn)品。

內(nèi)地投資者6%、7%也不“買賬”，開始從定息工具轉(zhuǎn)投風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)更高的市場。歐洲企債半數(shù)以上孳息不足1%，債價(jià)卻無回調(diào)跡象，意味資金戀棧不去。何以如此？在老畢看來，可能性只有兩個(gè)：一、投資者深信歐洲利率將長期處于近零的水平，歐元區(qū)大國政府債券孳息勢(shì)必降至負(fù)數(shù)，企債回報(bào)雖形同雞肋，惟比之國債，聊勝于無；二、債市由昔日的收息工具變?yōu)槌促u工具，投資者不介意孳息超低，只要債價(jià)仍有上升空間，一樣可以炒爆。

問題是，退休金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)大戶，面對(duì)長期支付責(zé)任，所持債券到期后，必須把回籠的資金重新投資。眼前所見，歐洲企業(yè)發(fā)行的投資級(jí)別債券，即使期限超過十年，票息高于2%的猶如鳳毛麟角，除非機(jī)構(gòu)投資者真的那么有信心，債券年年皆能提供勝于股票的資本增值，否則怎可能循環(huán)不息地將資金放進(jìn)近乎無息的金融工具？

燃?xì)馑畡?wù)各擅勝場

公用股盈利可測性強(qiáng)，派息和股價(jià)相對(duì)穩(wěn)定，若能配合一兩個(gè)長吃長有的“概念”，不失為買不下手的債券一個(gè)不錯(cuò)的替代品。郝兄對(duì)內(nèi)地燃?xì)夤伤朴衅珢?，老畢則對(duì)美國水務(wù)股情有獨(dú)鐘，當(dāng)中以新澤西州為基地的全美最大食水和污水服務(wù)供應(yīng)商American Water Works（紐交所代號(hào)AWK），除了核心業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長（過去六年盈利年高于年），近年還受惠于美國頁巖油氣開采必須大量用水這個(gè)新興概念【圖2】。

今年以來，標(biāo)普公用指數(shù)跑贏標(biāo)普500指數(shù)接近15個(gè)百分點(diǎn)，僅次醫(yī)藥板塊，以估值論并不便宜。按現(xiàn)價(jià)51.6美元計(jì)算，AWK往績市盈率便達(dá)23.86倍。然而，橫看豎看，公用股怎也“貴”不過歐洲以至美國企債。造成今天的局面，要怪，就怪史無前例的超寬松貨幣政策。

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