瑞銀汪濤：9月進(jìn)出口提速背后的虛與實(shí)

鳳凰財(cái)經(jīng)訊 瑞銀首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤博士認(rèn)為，受益于去年同期基數(shù)較低、美國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，加工貿(mào)易出口強(qiáng)勁增長(zhǎng)，推動(dòng)9月出口同比增速?gòu)?月的9.4%加快至15.3%。加工貿(mào)易進(jìn)口也相應(yīng)反彈、推動(dòng)整體進(jìn)口恢復(fù)了7%的同比正增長(zhǎng)。然而，一般貿(mào)易進(jìn)口、從大宗商品生產(chǎn)國(guó)的進(jìn)口、一些原材料和大宗商品進(jìn)口持續(xù)下跌，表明內(nèi)需仍然疲弱。由于出口增速繼續(xù)快于進(jìn)口，9月外貿(mào)順差規(guī)模仍然可觀、達(dá)310億美元。盡管如此，我們認(rèn)為年內(nèi)人民幣難現(xiàn)趨勢(shì)性升值，維持人民幣對(duì)美元匯率年末徘徊在6.2的預(yù)測(cè)。

低基數(shù)、貴金屬出口激增推高9月出口增速

9月出口同比增速?gòu)?月的9.4%升至15.3%，基本符合我們的預(yù)期、略高于市場(chǎng)預(yù)期（彭博調(diào)查均值12%，瑞銀預(yù)測(cè)14%）。我們估算的實(shí)際出口量同比增速也從9%升至13%（圖1），與9月份主要港口外貿(mào)集裝箱吞吐量表現(xiàn)相符（同比增速?gòu)纳显碌?%升至7%）。不過(guò)，出口同比強(qiáng)勁增長(zhǎng)背后的主要推手似乎是去年同期的低基數(shù)，而經(jīng)我們季調(diào)后的環(huán)比增速則相對(duì)乏力。

低基數(shù)不僅推動(dòng)加工貿(mào)易出口同比增速?gòu)纳显碌?.6%躍升至14%，也幫助對(duì)香港、臺(tái)灣和韓國(guó)出口從上月同比下跌0.8%轉(zhuǎn)為同比大增29.1%（圖2）。相比之下，一般貿(mào)易同比增速則穩(wěn)定在16.1%。與此對(duì)應(yīng)，對(duì)G3經(jīng)濟(jì)體和東盟國(guó)家的出口分別保持了9.3%和13.8%的平穩(wěn)增長(zhǎng)。分產(chǎn)品看，與加工貿(mào)易相關(guān)的高新技術(shù)產(chǎn)品和機(jī)電產(chǎn)品出口同比增速均顯著加快，其中電話機(jī)、集成電路尤為明顯，一定程度上可能受到了蘋(píng)果公司發(fā)布新產(chǎn)品的拉動(dòng)。鋼材產(chǎn)品出口增速進(jìn)一步加快，反映了內(nèi)需疲弱可能促使廠商轉(zhuǎn)向出口。另一方面，勞動(dòng)力密集型產(chǎn)品出口則略有放緩。

值得注意的是，9月貴金屬出口激增（金額同比暴增687%，出口量也同比飆升127%），拉動(dòng)整體出口增速5個(gè)百分點(diǎn)?？紤]到9月對(duì)香港出口和加工貿(mào)易出口也同時(shí)強(qiáng)勁反彈，且推算出的貴金屬出口價(jià)格大漲、與國(guó)際金價(jià)疲弱形成反差，貴金屬出口數(shù)據(jù)的真實(shí)性存疑。

由于過(guò)去幾個(gè)月對(duì)香港、臺(tái)灣和韓國(guó)的出口受基數(shù)波動(dòng)的影響較大，且可能涉及到上述貴金屬出口數(shù)據(jù)的真實(shí)性問(wèn)題，我們認(rèn)為對(duì)G3經(jīng)濟(jì)體的出口應(yīng)能更好地反映中國(guó)出口的內(nèi)在真實(shí)勢(shì)頭。對(duì)G3的出口在9月同比增長(zhǎng)9.3%，三季度同比增長(zhǎng)10.5%。支撐這一穩(wěn)健增速的是美國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的良好勢(shì)頭抵消了歐元區(qū)增長(zhǎng)停滯、日本經(jīng)濟(jì)乏力。展望未來(lái)，只要美國(guó)經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)大波折，全球經(jīng)濟(jì)有望繼續(xù)溫和復(fù)蘇、盡管各經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)可能參差不齊。這一背景下，中國(guó)外需有望保持大體平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)2014全年出口增長(zhǎng)5.5%、2015年增長(zhǎng)8.5%。

進(jìn)口雖復(fù)蘇，但內(nèi)需相關(guān)成分依然疲弱

在連跌2個(gè)月之后，9月進(jìn)口恢復(fù)了7%的同比正增長(zhǎng)，高于市場(chǎng)預(yù)期（彭博調(diào)查均值同比下跌2%，瑞銀預(yù)測(cè)同比增長(zhǎng)2.2%）。雖然國(guó)際大宗商品價(jià)格低迷繼續(xù)拉低進(jìn)口價(jià)格，但我們估算的實(shí)際進(jìn)口量從8月的同比下跌0.3%轉(zhuǎn)為同比增長(zhǎng)11.3%，且季調(diào)后的環(huán)比增速加快。

與出口類似，加工貿(mào)易進(jìn)口同比增速?gòu)?月的4.5%強(qiáng)勁反彈至21.6%，是推動(dòng)進(jìn)口復(fù)蘇的主要因素。然而，一般貿(mào)易進(jìn)口連續(xù)三個(gè)月下跌。相應(yīng)地，雖然9月從東盟國(guó)家及香港、臺(tái)灣和韓國(guó)的進(jìn)口顯著反彈，從G3經(jīng)濟(jì)體的進(jìn)口也有所加快，但從大宗商品生產(chǎn)國(guó)的進(jìn)口仍然疲弱，其中從澳大利亞的進(jìn)口同比下跌3.6%、從巴西的進(jìn)口同比再跌8%（圖5）。與此對(duì)應(yīng)，雖然加工貿(mào)易相關(guān)的集成電路進(jìn)口同比增速?gòu)?%顯著加快至18%、液晶顯示板進(jìn)口同比增速也從14%升至20%，但大宗商品和投資品進(jìn)口表現(xiàn)不一，銅材、銅礦和原油進(jìn)口量同比增速放緩，煤炭進(jìn)口量跌幅收窄，而鋼材、機(jī)床和鐵礦石進(jìn)口量則有所回升（圖6）。這其中，鐵礦石和煤炭進(jìn)口量好轉(zhuǎn)可能受到了價(jià)格下滑的推動(dòng)。此外，飛機(jī)進(jìn)口量飆升可能主要反映了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化的一次性因素。類似地，去年同期基數(shù)較高也暫時(shí)性地壓低了汽車(chē)和原油進(jìn)口同比增速。

總體來(lái)看，一般貿(mào)易進(jìn)口、從大宗商品生產(chǎn)國(guó)的進(jìn)口、部分原材料和大宗商品進(jìn)口持續(xù)下滑，表明內(nèi)需依然疲弱。展望未來(lái)，隨著房地產(chǎn)持續(xù)下滑給抑重工業(yè)帶來(lái)越來(lái)越大的拖累，內(nèi)需將進(jìn)一步疲弱。因此，我們預(yù)計(jì)明年一般貿(mào)易進(jìn)口仍然乏力，不過(guò)出口穩(wěn)健增長(zhǎng)可以支撐加工貿(mào)易進(jìn)口。鑒于此，我們維持2014年進(jìn)口同比增長(zhǎng)1%、2015年增長(zhǎng)6%的預(yù)測(cè)。

外貿(mào)順差維持高位，但人民幣升值空間有限

鑒于出口增速繼續(xù)快于進(jìn)口，9月外貿(mào)順差仍高達(dá)310億美元。三季度外貿(mào)順差合計(jì)達(dá)1280億美元、同比增長(zhǎng)111%。巨額外貿(mào)順差抵消了疲弱的資本賬戶外匯流入，幫助支撐了人民幣匯率。事實(shí)上，過(guò)去四個(gè)月中，每當(dāng)海關(guān)總署公布了較高的外貿(mào)順差（300億美元以上），央行就會(huì)相應(yīng)地推動(dòng)人民幣中間價(jià)顯著升值。但在我們看來(lái)，這一操作不會(huì)成為定式。由于美元對(duì)其他主要貨幣持續(xù)升值，人民幣對(duì)主要貿(mào)易伙伴一籃子貨幣的有效匯率也在相應(yīng)升值。人民幣有效匯率的持續(xù)升值終將削弱中國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)力，而中國(guó)目前在相當(dāng)程度上依賴出口緩沖房地產(chǎn)活動(dòng)下滑對(duì)內(nèi)需的拖累、并支持就業(yè)。此外，導(dǎo)致外貿(mào)順差大幅增長(zhǎng)的主要因素是國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)下滑造成的進(jìn)口萎縮，而非中國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)。因此，我們預(yù)計(jì)人民幣年內(nèi)難現(xiàn)趨勢(shì)性升值，維持人民幣對(duì)美元匯率年末徘徊在6.2的預(yù)測(cè)。