銀河證券A股IPO：過于保守 大而不強(qiáng)待化解

8月29日晚間，銀河證券在證監(jiān)會官網(wǎng)終于完成其A股IPO的預(yù)披露，回歸A股步入快車道。

如果按照2014年3月董事會批準(zhǔn)的發(fā)行方案，銀河證券將在2015年3月之前的12個月有效期限內(nèi)完成A股發(fā)行上市。

作為老牌券商，銀河證券雄踞經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)業(yè)內(nèi)第一，市場份額為5.15%。其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收占比超過70%，但資管業(yè)務(wù)在創(chuàng)新大潮下裹足不前，在業(yè)內(nèi)排名第15；作為券商核心的投行業(yè)務(wù)，其位列業(yè)內(nèi)第11。當(dāng)前，互聯(lián)網(wǎng)券商崛起、傭金下滑幾成定勢，滬港通試點(diǎn)在即，一碼通也即將推出，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)或?qū)l(fā)生洗牌。銀河證券的首要優(yōu)勢業(yè)務(wù)，亦將面臨巨大考驗。

上海一基金投資總監(jiān)表示，券商其實都大同小異，銀河的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比更大，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，上市后未來面臨的業(yè)績壓力更大，更容易受市場波動影響。

“銀河證券作為國企，國企病該有的都有。”銀河證券的一位人士向經(jīng)濟(jì)觀察報表示，“但風(fēng)控合規(guī)在銀河永遠(yuǎn)是第一位的，我們認(rèn)為活得久才是最好的。”

不過，在一位熟悉銀河證券的券商高管看來，銀河的問題就在于風(fēng)控過頭，“金融的核心就是經(jīng)營風(fēng)險，但他們是直接杜絕風(fēng)險。在創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面，自己永遠(yuǎn)不會做第一個，而是大家都做了，他們才會去做，永遠(yuǎn)是跟隨者；業(yè)務(wù)能力不強(qiáng)，但在創(chuàng)新風(fēng)起云涌的時代，這樣也是很危險的。”

堅持營業(yè)部戰(zhàn)略

根據(jù)預(yù)披露，銀河證券此次將最多發(fā)行16.93億股，而參照港股價格，最終募集資金或在70億元左右，此次銀河證券A股回歸將由中信證券和中信建投出任聯(lián)席保薦方，并同時擔(dān)任其主承銷商。

截至2013年底，以營業(yè)收入計的前十大券商中，銀河證券以68.44億元營業(yè)收入位列業(yè)內(nèi)第五。排其之前四家券商，中信、海通、廣發(fā)證券均已經(jīng)上市，國泰君安A股IPO也沖刺在銀河之前。在券商當(dāng)前以重資產(chǎn)業(yè)務(wù)創(chuàng)新為主的競爭大潮中，每家公司都不想被有限的資本束縛住。凈資本204.81億元的銀河證券也不例外，此番登陸上交所，其募集資金將全部用于增加公司資本金，補(bǔ)充公司營運(yùn)資金。

對于最具實力的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，銀河證券當(dāng)前面對的也是一個風(fēng)起云涌的時代。

根據(jù)預(yù)披露，銀河證券2011、2012、2013、2014年1-6月，證券和期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的營業(yè)收入分別為49.24億元、43.54億元、63.92億元和31.19　億元，占營業(yè)收入比重分別為83.14%、78.41%、85.42%和73.06%。代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入自2008年起連續(xù)六年排名行業(yè)第一位。

2013年，國金證券、華泰證券以互聯(lián)網(wǎng)金融的新業(yè)務(wù)形式領(lǐng)銜開打傭金戰(zhàn)。期間，銀河證券對互聯(lián)網(wǎng)金融和傭金戰(zhàn)進(jìn)行了反復(fù)的調(diào)研論證。

“傭金戰(zhàn)要打，作為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主的券商，我們該怎么辦？最后決定還是要繼續(xù)開營業(yè)部，這也是海外路演的時候我們被質(zhì)疑的一點(diǎn)。”上述銀河證券的人士說。

截至2014年6月30日，銀河證券共有316　家證券營業(yè)部，為業(yè)內(nèi)第一。根據(jù)預(yù)披露，銀河證券計劃新設(shè)100　家左右輕型營業(yè)部和衛(wèi)星營業(yè)部，進(jìn)一步降低網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營成本，擴(kuò)大覆蓋面并增加客戶資源。

“目前銀河證券的輕型營業(yè)部已經(jīng)開到83家，年底要做到100家，炒股跟買商品不一樣，還是得有‘廟’，證券業(yè)務(wù)越來越復(fù)雜，還是需要面對面溝通，比如推個股期權(quán)，可能就需要給大家開開培訓(xùn)班等。”該人士說，“我們要提供別的券商沒法提供的服務(wù)，我是靠人來做的。”

在2013年證監(jiān)會放開營業(yè)部的開設(shè)后，銀河證券一直在穩(wěn)步推進(jìn)輕型營業(yè)部的開設(shè)。

“銀河經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的規(guī)模特別大，隨著互聯(lián)網(wǎng)券商的發(fā)展、營業(yè)部的發(fā)展、競爭的加劇，銀河證券的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)會面臨很大的困難，也急需轉(zhuǎn)型升級。”浙江一家券商的總裁表示。

銀河證券在招股書中也承認(rèn)，其對證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的高度依賴可能對公司經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況造成不利影響。

根據(jù)預(yù)披露，其募集資金運(yùn)用的第二大投向即為“進(jìn)一步鞏固經(jīng)紀(jì)和財富管理業(yè)務(wù)”。

主要包括改造營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)、建設(shè)財富管理中心和輕型營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)等，以鞏固公司傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，并提升財富管理服務(wù)能力。同時，推動期貨經(jīng)紀(jì)及其相關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)展，提高期貨業(yè)務(wù)規(guī)模，把握新產(chǎn)品推出、機(jī)構(gòu)客戶參與擴(kuò)容和國內(nèi)期貨市場快速發(fā)展所帶來的機(jī)遇。此外，穩(wěn)步提高機(jī)構(gòu)銷售和投資研究業(yè)務(wù)的服務(wù)能力。

在上述券商高管看來，銀河的問題是有規(guī)模而無效率，大而不強(qiáng)，“銀河證券是一個一個營業(yè)部簡單的加總，看上去有規(guī)模，但是沒有協(xié)同效應(yīng)，總部對營業(yè)部沒有什么約束，營業(yè)部對總部也沒什么要求，沒有后臺管理、產(chǎn)品上支持營業(yè)部的發(fā)展，基本上就是靠營業(yè)部的總經(jīng)理的單兵作戰(zhàn)。”

“而這正是銀河先有營業(yè)部、再有子公司、再有總公司的歷史沿革的產(chǎn)物，內(nèi)部利益關(guān)系錯綜復(fù)雜。”他說，“經(jīng)紀(jì)部門的轉(zhuǎn)型就是券商的類銀行化，銀行化的前提是資管業(yè)務(wù)提供源源不斷的產(chǎn)品，支持公司向類銀行化轉(zhuǎn)型，但是銀河，資管和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是兩張皮，各有各的利益，有的時候?qū)幵复N別人的產(chǎn)品也不愿代銷自己的產(chǎn)品，因為內(nèi)部的利益分不清楚，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)沒有配合。”前述券商總裁亦認(rèn)為，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)未來轉(zhuǎn)型的方向正是服務(wù)產(chǎn)品化。

銀河證券前身——中國銀河證券有限責(zé)任公司，就是在合并原中國華融信托投資公司、原中國長城信托投資公司、原中國東方信托投資公司、原中國信達(dá)信托投資公司和原中國人保信托投資公司所屬的證券業(yè)務(wù)部門及證券營業(yè)部的基礎(chǔ)上組建的國有獨(dú)資證券公司。

創(chuàng)新跟隨者

2012年開始，原證監(jiān)會主席郭樹清以券商資管為切入口掀起券商創(chuàng)新浪潮，創(chuàng)新業(yè)務(wù)開始風(fēng)起云涌，但在一位受訪人士看來，在創(chuàng)新方面，銀河證券一直趨于保守，自己定位為創(chuàng)新跟隨者的角色。“銀河的想法是，別人做過了你跟進(jìn)就是了，但往往很多創(chuàng)新業(yè)務(wù)是沒有模板的，而且別人嚼過的東西是不甜的，不會有超額的利潤。”上述券商高管說，“但做資管業(yè)務(wù)，別人沒有做的時候給你到千分之三、千分之二的收入，別人來做的時候，不得已就要萬分之幾以上。”

上述銀河證券的人士證實：“業(yè)務(wù)牌照我們會第一時間拿到，但先會看，等市場上開始有更多的機(jī)構(gòu)做的時候，我們就會跟進(jìn)。”

如此，銀河證券資管業(yè)務(wù)收入占比甚微，根據(jù)預(yù)披露，報告期各期，銀河證券合并口徑資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入分別為2714.05萬元、4118.87萬元、12546.10萬元和8081.37萬元，占營業(yè)收入的比例分別為0.46%、0.74%、1.68%和1.89%。

截至2014年6月30日，銀河證券共有35只主要的集合理財計劃產(chǎn)品（含已終止的8只產(chǎn)品）。

2014年4月，經(jīng)營資管業(yè)務(wù)的銀河證券全資子公司銀河金匯證券資產(chǎn)管理有限公司成立。銀河證券內(nèi)部人士透露，目前子公司已開始招兵買馬。“之前的情況就是依賴通道業(yè)務(wù)，依賴營業(yè)部找過來的一些業(yè)務(wù)，但主動管理類型的很少，自發(fā)主動創(chuàng)新管理的能力較弱，碰到新的業(yè)務(wù)，基本都被中后臺否定掉。”上述券商高管說。

他說：“因為其業(yè)務(wù)不強(qiáng)，后臺風(fēng)控合規(guī)很多內(nèi)容做不了，而且在這種慣常的保守的文化里面，沒有人會去主動了解新業(yè)務(wù)，銀河的營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)多，每個網(wǎng)點(diǎn)都報一點(diǎn)業(yè)務(wù)，看上去有點(diǎn)規(guī)模，但實際上做不強(qiáng)，想做信托業(yè)務(wù)都不行。”

此外，在滬港通等重磅業(yè)務(wù)即將來臨之際，銀河證券上下亦頗為低調(diào)，“總的基調(diào)是，目前不讓對外說，先做再說。”銀河證券內(nèi)部人士說。

不過，值得一提的是，融資融券業(yè)務(wù)經(jīng)過迅猛發(fā)展，已經(jīng)成為其一類支柱型業(yè)務(wù)，對業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整做出、較大貢獻(xiàn)。

報告期各期，銀河證券融資融券業(yè)務(wù)的營業(yè)收入分別為23339.21萬元、51257.51萬元、156812.94萬元和116729.90萬元，占營業(yè)收入的比例分別為4.18%、10.14%、22.91%和29.29%，逐步成為本公司收入和利潤的重要來源。

融資融券余額也大幅增長，由2012年末的53.77億元增長至2013年末的177.95億元，增長率為230.95%。2014年1-6月，銀河證券融資融券余額繼續(xù)保持增長，達(dá)到212.71億元，與2013年末相比增長率為19.53%。

銀河證券此番IPO募集資金運(yùn)用的第一大投向即是發(fā)展融資融券業(yè)務(wù)，“我們并沒有雁過拔毛，我們的融資融券業(yè)務(wù)也沒有見頂，明年還會有一波發(fā)展，這就是老營業(yè)部的優(yōu)勢。”前述銀河證券的人士說。

在他看來，銀河證券未來業(yè)績的支撐點(diǎn)之一還有股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)，“因為考慮風(fēng)險的問題，我們股權(quán)質(zhì)押融資做的不多，但我們是市場上大小非客戶最多的一家券商，明年這塊也會發(fā)力，這都是穩(wěn)步推進(jìn)的。”

“融資融券、股權(quán)質(zhì)押融資都是由經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)延伸而來的，現(xiàn)在在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中的占比也在不斷加大。”前述券商總裁表示。

依托于營業(yè)部的類貸款業(yè)務(wù)未來或?qū)⒊蔀殂y河證券A股IPO的最大賣點(diǎn)。在銀河證券的內(nèi)部人士看來，銀河證券未來轉(zhuǎn)型發(fā)展的參照系是美林證券。

“銀河證券作為國企，國企病該有的都有。”上述銀河證券的人士向經(jīng)濟(jì)觀察報表示，“但風(fēng)控合規(guī)在銀河永遠(yuǎn)是第一位的，我們認(rèn)為活得久才是最好的。”