木林森：為何成為IPO“爛尾樓”？

汪 洋

公司尋求在A股上市，最大的檻是過會(huì)，過會(huì)后公司基本上就站到了交易所門口，只等交易所為其打開大門。但有些公司過會(huì)已經(jīng)很多年了，既不能進(jìn)去也未曾離開，就如鬧市的爛尾樓。廣東省中山市的木林森有限公司就是這樣的一家公司，公司早在2011年就順利過會(huì)，而轉(zhuǎn)眼間3年多過去，該公司仍然未獲發(fā)行批文。資料顯示，木林森是一家專業(yè)生產(chǎn)全系列光電器材的高科技企業(yè)，1998年注冊(cè)資金1.2億元，公司生產(chǎn)全系列LED及應(yīng)用產(chǎn)品，LED光源產(chǎn)量居中國(guó)第一。公司為中山市政府第二批2010年力推上市公司。木林森為什么“過而不發(fā)”呢？從公司的財(cái)務(wù)報(bào)表可以發(fā)現(xiàn)：

公司規(guī)模和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)迅猛 真實(shí)性令人擔(dān)憂

在上會(huì)前一年，公司規(guī)模和銷售收入突然激增，總資產(chǎn)增加了124%。如何看待這種激增？

公司的預(yù)披露報(bào)表顯示，在2008年、2009年和2010年該公司總資產(chǎn)為3.7億元、4.23億元和9.50億元?？梢钥闯鲈谏蠒?huì)前一年，該公司規(guī)模和銷售收入突然激增，總資產(chǎn)增加了124%。如何看待這種激增？若繼續(xù)看資產(chǎn)負(fù)載表的項(xiàng)目會(huì)發(fā)現(xiàn)2010年該公司負(fù)債類科目均比去年有了顯著的提高，僅短期借款就多了1億多元，長(zhǎng)期借款多了9000多萬，通過計(jì)算可以發(fā)現(xiàn)該公司2010的總資產(chǎn)的增加大部分靠負(fù)債來實(shí)現(xiàn)的，結(jié)合現(xiàn)金流量表可以發(fā)現(xiàn)，還有一部分資產(chǎn)的增加是通過當(dāng)年高額籌資來實(shí)現(xiàn)。顯然這種增加是不可以持續(xù)的，同時(shí)由于負(fù)債突然增多，導(dǎo)致該公司的流動(dòng)性指標(biāo)并不好看，例如，2010年該公司的流動(dòng)性比率僅為0.98。

另外，公司的銷售收入在2010年漲幅驚人，該公司2008年、2009年和2010年的營(yíng)業(yè)銷售收入分別為3.85億元、4.56億元和8.14億元。2010年當(dāng)年銷售收入增加了78.5%，特別引人注目。但是若結(jié)合現(xiàn)金流量表一起仔細(xì)測(cè)算，會(huì)發(fā)現(xiàn)2010年雖然該公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金與銷售收入增長(zhǎng)方式幾乎相同，分別是3.81億元、4.78億元和8.35億元。但是與之對(duì)應(yīng)的購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金卻鮮有增加，2.53億元、3.21億元和4.94億元。特別是收入的現(xiàn)金由4.78億元上升到8.35億元，而與之對(duì)應(yīng)當(dāng)年支付的成本卻僅僅從3.21億元上升到4.94億元，兩者的配比關(guān)系，顯然很難成立。

緊急“去關(guān)聯(lián)交易化”

除了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的質(zhì)疑，公司緊急“去關(guān)聯(lián)交易化”也被關(guān)注。

除了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的質(zhì)疑，木林森緊急“去關(guān)聯(lián)交易化”也被關(guān)注。很多公司為了消除同行競(jìng)爭(zhēng)，減少關(guān)聯(lián)交易，掃清闖關(guān)障礙而進(jìn)行。木林森在2010年11月到2011年5月間，緊急注銷了大約17家關(guān)聯(lián)小公司。此外，木林森的招股說明書顯示，公司在IPO審核前，連續(xù)兼并了6家公司。值得注意的是，上述6家公司中，除了吉安木林森55%的股權(quán)是在2008年3月24日完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓之外，其余5家均于2010年5月至11月完成收購(gòu)，也就是上發(fā)審會(huì)的前一年。而更奇怪的是，該6家公司僅有2家盈利，其他均為虧損。

緊急并購(gòu)增加了木林森的負(fù)債，這6家公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)多半為低附加值的LED燈飾產(chǎn)品。當(dāng)前燈飾行業(yè)中的中小企業(yè)普遍存在急功近利、產(chǎn)品質(zhì)量缺乏控制、以出口低端產(chǎn)品為主、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力弱的問題，這些問題無疑會(huì)加重木林森的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。而且并購(gòu)的六家公司給木深林帶來不少直接的負(fù)債，例如：威萊森2009年末資產(chǎn)總額達(dá)1983.31萬元，而凈資產(chǎn)僅為67.49萬元，這意味著債務(wù)或超過1900萬元；安格森2009年資產(chǎn)總額 747.41萬元，凈資產(chǎn)僅70萬元，負(fù)債為670萬元。其他公司類似，債務(wù)總額將近新增了3500萬元。

行業(yè)價(jià)格水平下滑 幕投項(xiàng)目預(yù)期盈利仍是未知數(shù)

在目前的行業(yè)環(huán)境中，幕投項(xiàng)目的預(yù)期盈利目標(biāo)可能遙不可及。

近年來，LED封裝產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)降價(jià)，僅僅自2010年1月到2011年末，平均降價(jià)幅度超出45%，有的超出50%以上。木林森募集資金主要投入的項(xiàng)目也恰恰是LED封裝產(chǎn)品。據(jù)了解，公司募投項(xiàng)目中，LampLED產(chǎn)品技術(shù)改造項(xiàng)目投入和SMDLED產(chǎn)品技術(shù)改造項(xiàng)目合計(jì)投入35478.95萬元，占全部募集資金投向預(yù)算的83.22%，是募投項(xiàng)目的重中之重。同時(shí)在預(yù)披露中，對(duì)該項(xiàng)目的預(yù)期盈利描述中，該公司認(rèn)為該項(xiàng)目能夠給公司每年帶來6.6億元的新增營(yíng)業(yè)收入，在目前的行業(yè)環(huán)境中，該幕投項(xiàng)目的預(yù)期盈利目標(biāo)可能遙不可及。

從上述分析可見，木林森公司為IPO過會(huì)采取了一系列緊急措施，這些措施顯然短期奏效，但是在長(zhǎng)期的時(shí)間內(nèi)顯然無法經(jīng)得起考驗(yàn)，特別是目前證監(jiān)會(huì)設(shè)立了“會(huì)后重大事項(xiàng)審核”程序，顯然該公司被卡住在這一程序中，被逼成為“爛尾樓”。這棟爛尾樓能否獲得拯救并能順利完工，讓我們拭目以待。