新一輪退市改革啟幕 主動(dòng)強(qiáng)制并舉 確保“進(jìn)退有序”

證監(jiān)會(huì)昨日下發(fā)《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實(shí)施上市公司退市制度的若干意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》（下稱(chēng)《退市意見(jiàn)》），分7部分25條，對(duì)下一階段退市制度改革的制度要點(diǎn)作出全面規(guī)劃。

作為未來(lái)一個(gè)時(shí)期退市制度改革的綱領(lǐng)性文件，《退市意見(jiàn)》首次確立了上市公司主動(dòng)退市的制度安排，明確了重大違法退市的要求，并在既往改革基礎(chǔ)上進(jìn)一步梳理了多元化退市指標(biāo)并要求嚴(yán)格執(zhí)行，同時(shí)著重提出了投資者合法權(quán)益保護(hù)的要求。

《退市意見(jiàn)》既是健全資本市場(chǎng)基礎(chǔ)功能的重要舉措，也是推進(jìn)我國(guó)注冊(cè)制改革的配套制度安排。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，該意見(jiàn)的出臺(tái)，有利于實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，提高市場(chǎng)有效性；有利于上市公司自主確定并實(shí)施發(fā)展戰(zhàn)略，提升公司質(zhì)量，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，激發(fā)市場(chǎng)活力；有利于培育理性投資的股權(quán)文化，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。在《退市意見(jiàn)》的基礎(chǔ)上，我國(guó)資本市場(chǎng)將逐步形成“進(jìn)退有序”的市場(chǎng)格局。

⊙記者 馬婧妤 王寧 ○編輯 楓林

明確主動(dòng)退市地位 上市公司將“能上能下”

《退市意見(jiàn)》的一大亮點(diǎn)，在于首次明確了上市公司主動(dòng)退市的政策地位，列舉了因?yàn)槭召?gòu)、回購(gòu)、吸收合并以及其他市場(chǎng)活動(dòng)引發(fā)的7種主動(dòng)退市情形，給予上市公司以自主退市的選擇權(quán)。

此前發(fā)布的“新國(guó)九條”明確提出支持上市公司“實(shí)施主動(dòng)退市”，但對(duì)于何為“主動(dòng)退市”，我國(guó)資本市場(chǎng)始終缺乏統(tǒng)一認(rèn)識(shí)，導(dǎo)致在制度層面未能給予主動(dòng)退市足夠重視與應(yīng)有地位，表現(xiàn)為在退市實(shí)施程序、后續(xù)安排等方面，主動(dòng)退市與強(qiáng)制退市混同，沒(méi)有充分體現(xiàn)主動(dòng)退市的特點(diǎn)。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，主動(dòng)退市與并購(gòu)重組活動(dòng)往往結(jié)合緊密，但我國(guó)市場(chǎng)收購(gòu)、回購(gòu)等并購(gòu)重組制度尚不完善，缺乏余股強(qiáng)制擠出、杠桿收購(gòu)工具等配套制度，行政管制色彩依然較重，導(dǎo)致主動(dòng)退市的制度成本與社會(huì)成本總體偏高。近年來(lái)，雖然我國(guó)有一些主動(dòng)退市案例出現(xiàn)，但總體而言數(shù)量不多，方式也比較單一。

對(duì)此，《退市意見(jiàn)》就“主動(dòng)退市”明確了三方面內(nèi)容。一是逐項(xiàng)列舉了因?yàn)槭召?gòu)、回購(gòu)、吸收合并以及其他市場(chǎng)活動(dòng)引發(fā)的7種主動(dòng)退市情形。二是針對(duì)主動(dòng)退市的特殊性，在實(shí)施程序、后續(xù)安排等方面作出了有別于強(qiáng)制退市的專(zhuān)門(mén)安排，包括經(jīng)過(guò)股東大會(huì)特別多數(shù)決通過(guò)、聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)進(jìn)行專(zhuān)業(yè)把關(guān)、要求獨(dú)立董事發(fā)表意見(jiàn)等。三是為引導(dǎo)市場(chǎng)化的主動(dòng)退市，規(guī)定了一系列有針對(duì)性的配套政策措施，包括進(jìn)一步完善并購(gòu)制度，研究建立余股強(qiáng)制擠出制度，豐富并購(gòu)手段與工具，簡(jiǎn)化行政審批等。

根據(jù)《退市意見(jiàn)》，上市公司主動(dòng)退市，須向證券交易所提交退市申請(qǐng)，并經(jīng)證券交易所同意。對(duì)此安排，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸表示，主動(dòng)退市公司須提出申請(qǐng)，并不是要搞變相審批或者人為設(shè)置門(mén)檻，而是基于上市公司與證券交易所之間的契約關(guān)系。上市時(shí)，二者簽訂上市協(xié)議，退市則是對(duì)契約關(guān)系的解除，應(yīng)當(dāng)征得另一方（即證券交易所）的同意。

“最重要的是，這項(xiàng)安排也是基于保護(hù)中小投資者合法權(quán)益的考慮，從證券交易所履行自律監(jiān)管職責(zé)的角度，防范可能出現(xiàn)的損害中小投資者合法權(quán)益的不當(dāng)行為。”他說(shuō)。

重大違法強(qiáng)制退市破題 欺詐發(fā)行從嚴(yán)退市

《退市意見(jiàn)》的另外一大亮點(diǎn)，在于就社會(huì)廣為詬病的重大違法違規(guī)上市公司“退市難”現(xiàn)象進(jìn)行破題，就欺詐發(fā)行、重大信息披露違法違規(guī)兩類(lèi)情況明確了強(qiáng)制退市的要求，尤其是欺詐發(fā)行的情況，將從嚴(yán)退市。

《退市意見(jiàn)》明確，對(duì)上市公司存在欺詐發(fā)行或者重大信息披露違法的，依法作出行政處罰決定，或者因涉嫌犯罪被依法移送公安機(jī)關(guān)的，證券交易所應(yīng)當(dāng)暫停其股票上市交易。

對(duì)于上述重大違法暫停上市公司，原則上要求證券交易所在一年內(nèi)作出終止上市決定，但同時(shí)也區(qū)分欺詐發(fā)行與重大信息披露違法作了差異化安排：重大信息披露違法暫停上市公司在規(guī)定時(shí)限內(nèi)全面糾正了違法行為、及時(shí)撤換了有關(guān)責(zé)任人員、對(duì)民事賠償責(zé)任承擔(dān)作出了妥善安排的，其股票可以恢復(fù)上市交易，但對(duì)于欺詐發(fā)行暫停上市公司，除非發(fā)現(xiàn)其行為不構(gòu)成欺詐發(fā)行，否則其股票應(yīng)當(dāng)在規(guī)定時(shí)限內(nèi)終止上市交易。

鄧舸介紹，《退市意見(jiàn)》圍繞公司上市地位維持這一核心，廣泛吸收專(zhuān)家學(xué)者的意見(jiàn)，將市場(chǎng)反響強(qiáng)烈、嚴(yán)重?fù)p害投資者權(quán)益、各方認(rèn)識(shí)較為統(tǒng)一的欺詐發(fā)行和重大信息披露違法納入退市情形，并分別規(guī)定了暫停上市、終止上市的標(biāo)準(zhǔn)。

業(yè)內(nèi)人士表示，《退市意見(jiàn)》對(duì)重大違法公司實(shí)施強(qiáng)制退市作出明確規(guī)定，有助于破解了長(zhǎng)期以來(lái)尚未有一家上市公司因“重大違法行為”而退市的難題，也有利于營(yíng)造公平的市場(chǎng)環(huán)境，保護(hù)投資者尤其是中小投資者的權(quán)益。

多元化退市指標(biāo)將嚴(yán)格執(zhí)行

推動(dòng)完善退市指標(biāo)多元化一直以來(lái)都是證監(jiān)會(huì)推進(jìn)退市制度改革的目標(biāo)之一，此次《退市意見(jiàn)》在既往改革基礎(chǔ)上，進(jìn)一步梳理了多元化退市指標(biāo)，并針對(duì)在實(shí)際操作過(guò)程中嚴(yán)格執(zhí)行多元化退市指標(biāo)設(shè)置了制度保障。由于現(xiàn)行《證券法》有關(guān)規(guī)定，《退市意見(jiàn)》仍然保留了“連續(xù)三年虧損”這一退市指標(biāo)。

《退市意見(jiàn)》根據(jù)《證券法》有關(guān)規(guī)定，對(duì)現(xiàn)有退市指標(biāo)作了全面梳理，并按照市場(chǎng)交易類(lèi)、財(cái)務(wù)類(lèi)分別作了歸納列舉。其中，市場(chǎng)交易類(lèi)包括股本總額、股權(quán)分布、成交量、股票市值等指標(biāo)；財(cái)務(wù)類(lèi)則包括凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入、審計(jì)意見(jiàn)類(lèi)型，以及未在規(guī)定期限內(nèi)依法如實(shí)披露等指標(biāo)。

此外，《退市意見(jiàn)》還在統(tǒng)一創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板上述退市標(biāo)準(zhǔn)的同時(shí)，允許證券交易所在其上市規(guī)則中對(duì)部分指標(biāo)予以細(xì)化或者動(dòng)態(tài)調(diào)整，并且針對(duì)不同板塊的特點(diǎn)作出差異化安排。

盡管市場(chǎng)上存在著不同意見(jiàn)，但考慮到“連續(xù)三年虧損”是現(xiàn)行《證券法》確立的退市情形，在法律未作修改的情況下，《退市意見(jiàn)》依然保留了這一指標(biāo)。

值得注意的是，《退市意見(jiàn)》針對(duì)強(qiáng)制退市公司和主動(dòng)退市公司的不同特點(diǎn)，在退市后去向及交易方面做出了差異化的配套安排：

一是要求證券交易所應(yīng)對(duì)強(qiáng)制退市公司股票設(shè)置“退市整理期”，同時(shí)，為防止部分投資者特別是中小散戶以投機(jī)為目的參與退市公司股票的交易，明確證券交易所應(yīng)當(dāng)安排相應(yīng)的投資者準(zhǔn)入制度。

二是安排強(qiáng)制退市公司股票統(tǒng)一在全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（俗稱(chēng)“新三板”）設(shè)立的專(zhuān)門(mén)層級(jí)掛牌交易。這一做法符合《證券法》有關(guān)依法公開(kāi)發(fā)行的股票“應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所上市交易或者在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓”的相關(guān)規(guī)定，與將較高層次市場(chǎng)強(qiáng)制退市的股票安排到較低層次市場(chǎng)交易的國(guó)際通行做法相一致，且將強(qiáng)制退市公司與“新三板”掛牌交易的其他公眾公司在市場(chǎng)層次上作出了適當(dāng)區(qū)分，并不會(huì)影響“新三板”為中小企業(yè)服務(wù)的市場(chǎng)定位。同時(shí)，《退市意見(jiàn)》賦予主動(dòng)退市公司一定的選擇權(quán)。

三是明晰重新上市的條件和程序。公司退市后滿足上市條件的，可以申請(qǐng)重新上市，證券交易所可以針對(duì)主動(dòng)退市公司與強(qiáng)制退市公司、不同情形的強(qiáng)制退市公司作出差異化安排。此外，為防止重大違法退市公司有關(guān)責(zé)任股東提前轉(zhuǎn)讓股份來(lái)規(guī)避法律責(zé)任，《退市意見(jiàn)》還對(duì)其轉(zhuǎn)讓行為作了專(zhuān)門(mén)限制。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，《退市意見(jiàn)》針對(duì)不同類(lèi)別退市公司作出配套制度方面的差異化安排非常重要，這不僅為維護(hù)上市公司退市后公眾投資者的交易權(quán)，滿足其轉(zhuǎn)讓股份的現(xiàn)實(shí)需求，防止退市公司，特別是違法違規(guī)公司“一退了之”提供了制度保障，也提高了退市制度的科學(xué)性和可操作性。

退市過(guò)程著重強(qiáng)調(diào)投資者權(quán)益維護(hù)

《退市意見(jiàn)》的制定還著重體現(xiàn)出了監(jiān)管層以投資者保護(hù)為前提的用意。

《退市意見(jiàn)》明確要求，在退市工作的各個(gè)環(huán)節(jié)，認(rèn)真落實(shí)《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見(jiàn)》（國(guó)辦發(fā)[2013]110號(hào)）的要求，并針對(duì)退市工作的特殊性，強(qiáng)調(diào)要強(qiáng)化上市公司退市前的信息披露義務(wù)，完善主動(dòng)退市公司異議股東保護(hù)機(jī)制。

“投資者保護(hù)措施的完善也要有一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，中小投資者因?yàn)楣就耸腥钥赡苁艿嚼鎿p害。”鄧舸說(shuō)，保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益，是退市制度的重要政策目標(biāo)，也是退市工作必須高度重視的實(shí)際問(wèn)題。

與此同時(shí)，對(duì)于《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見(jiàn)》中提出的“對(duì)因違法違規(guī)而存在退市風(fēng)險(xiǎn)的上市公司在定期報(bào)告中對(duì)退市風(fēng)險(xiǎn)作專(zhuān)項(xiàng)評(píng)估，并提出應(yīng)對(duì)預(yù)案”的要求，證監(jiān)會(huì)也已經(jīng)同步啟動(dòng)了上市公司年報(bào)準(zhǔn)則的修改工作，將補(bǔ)充關(guān)于主動(dòng)退市，重大違法強(qiáng)制退市風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估及應(yīng)對(duì)預(yù)案等專(zhuān)項(xiàng)信息披露要求。

對(duì)于《退市意見(jiàn)》中有關(guān)民事賠償?shù)囊?guī)定，鄧舸介紹說(shuō)，《退市意見(jiàn)》突出強(qiáng)調(diào)了“重大違法公司及相關(guān)責(zé)任主體”而非“退市公司”的民事賠償責(zé)任，要求重大違法公司及相關(guān)責(zé)任主體或者根據(jù)《證券法》關(guān)于民事責(zé)任的規(guī)定承擔(dān)賠償責(zé)任，或者根據(jù)公開(kāi)承諾等協(xié)議約定，通過(guò)回購(gòu)股份等方式賠償投資者損失。

退市改革須落到實(shí)處 確保“出現(xiàn)一家、退市一家”

從《退市意見(jiàn)》出臺(tái)開(kāi)始，退市改革相關(guān)政策安排如何能夠真正的落實(shí)，相關(guān)配套規(guī)則是否能夠執(zhí)行到位，是改革能否取得實(shí)際效果的關(guān)鍵因素。針對(duì)強(qiáng)制退市公司的退市問(wèn)題，監(jiān)管層傳遞出了明確信號(hào)，表示將確保“出現(xiàn)一家、退市一家”。

鄧舸表示，改革完善并嚴(yán)格執(zhí)行退市制度是一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，離不開(kāi)證券市場(chǎng)方方面面的配合。目前，股票發(fā)行等制度尚處于改革進(jìn)程之中，“殼資源”還存在一定價(jià)值，強(qiáng)制退市難、主動(dòng)退市少等問(wèn)題在短期內(nèi)恐難以有根本性的扭轉(zhuǎn)。

據(jù)悉，為保證退市制度改革措施的落實(shí)與實(shí)施，證監(jiān)會(huì)將著重開(kāi)展三方面工作。

首先，證券交易所將同步完善股票上市規(guī)則及其配套細(xì)則，將《退市意見(jiàn)》的內(nèi)容要求及時(shí)轉(zhuǎn)化為有操作性的具體規(guī)則。

其次，證監(jiān)會(huì)將進(jìn)一步提高稽查執(zhí)法水平，統(tǒng)一案件認(rèn)定、處理標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)調(diào)查、審理工作的銜接、配合，確保案件處理的事實(shí)清楚、證據(jù)充分、程序合法。同時(shí)，加大行政司法的銜接配合力度，完善重大案件移送標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步健全與各級(jí)公檢法機(jī)關(guān)的執(zhí)法協(xié)作機(jī)制。通過(guò)扎實(shí)的事實(shí)、證據(jù)、程序等基礎(chǔ)工作，將行政處罰決定與移送司法決定作為重大違法公司暫停上市依據(jù)可能帶來(lái)的不確定性控制在最小范圍內(nèi)。

再者，將嚴(yán)格執(zhí)行《退市意見(jiàn)》及其配套規(guī)則，證券交易所要采取有效措施，確保依法應(yīng)當(dāng)退市的公司“出現(xiàn)一家、退市一家”。同時(shí)進(jìn)一步完善證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)、證券交易所、地方政府、國(guó)務(wù)院有關(guān)部門(mén)的協(xié)調(diào)配合、信息共享等工作機(jī)制。

按照安排，證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)將做好風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、持續(xù)跟蹤、風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)等工作；各證監(jiān)局積極推動(dòng)地方政府將上市公司退市維穩(wěn)工作有機(jī)納入地方維穩(wěn)工作機(jī)制和工作體系，配合地方政府妥善做好職工安撫、解釋疏導(dǎo)、糾紛處置等工作。