步長制藥負(fù)重IPO：“大塊頭”的資本推手

山東步長制藥六年前就埋下的IPO伏線，終于在今年夏天獲得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

6月20日，證監(jiān)會(huì)公布了第44批14家企業(yè)預(yù)披露和預(yù)披露更新信息，其中國內(nèi)中成藥領(lǐng)軍企業(yè)步長制藥赫然在列。如今以獨(dú)立模式上市募資的步長制藥，是在經(jīng)歷了2010年與中恒集團(tuán)合作“分家”的陣痛后，帶著眾多PE的海量持股敲響了資本市場大門。在持股多時(shí)、股權(quán)復(fù)雜的PE軍團(tuán)注視下，步長制藥背負(fù)的融資壓力顯而易見。

據(jù)山東步長制藥股份有限公司IPO招股說明書顯示，公司計(jì)劃發(fā)行股數(shù)不超過6980萬股，擬登陸上海證券交易所。IPO的保薦機(jī)構(gòu)（主承銷商）為中信證券。

而在六年IPO之路上，步長制藥所受的質(zhì)疑一直集中在家族管理層交接、產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)以及“步長銷售模式”的紅利將盡等問題上。“一手開創(chuàng)步長制藥的資深藥人趙步長已經(jīng)年過七旬，與四名子女的權(quán)力交接看似平順，但企業(yè)管理理念的傳承一直都困擾著諸多國內(nèi)企業(yè)。步長制藥對(duì)于上述問題的應(yīng)對(duì)，似乎依然沒有拿出實(shí)質(zhì)的成果。”一位本土醫(yī)藥企業(yè)負(fù)責(zé)人向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

“大塊頭”的尷尬

根據(jù)2013年度中國制藥工業(yè)百強(qiáng)榜顯示：步長制藥力壓老對(duì)手天士力（600535.SH）控股集團(tuán)有限公司，位列本土制藥工業(yè)第八名。2013年?duì)I業(yè)收入85.92億元，其中歸屬于母公司股東的凈利潤為11.77億元，占整體收入約13.7%。

從步長制藥在其早前的環(huán)保核查報(bào)告中得知，公司募資投向主要是將21億元資金放到7個(gè)項(xiàng)目中（含5.57億元用于心腦血管用藥生產(chǎn)基地新建、擴(kuò)建項(xiàng)目在內(nèi)）。

上市融資達(dá)成之前，步長待解的幾大難題又再一次被各方拷問，其中尤以主業(yè)產(chǎn)品過分集中所受質(zhì)疑最多。

相比其他大型綜合醫(yī)藥集團(tuán)而言，在步長的業(yè)務(wù)構(gòu)成中，醫(yī)藥工業(yè)占到了公司業(yè)務(wù)的絕大部分。從步長制藥工業(yè)板塊來看，又幾乎被三大核心產(chǎn)品占據(jù)了絕大部分的收入，這也讓步長多年來的發(fā)展都被視為“雞蛋都放在一個(gè)籃子中”，風(fēng)險(xiǎn)未能被有效分?jǐn)偂?/p>

盡管步長制藥旗下共有 60 余種藥品列入《國家醫(yī)保目錄》，但核心產(chǎn)品集中在心腦血管用藥領(lǐng)域，且腦心通膠囊、穩(wěn)心顆粒、丹紅注射液三大獨(dú)家產(chǎn)品共占2013年企業(yè)總收入的比例高達(dá)78.64%，旗下其他婦科用藥、腫瘤用藥則相對(duì)弱勢得多。

公司招股說明書中顯示：“2012 年度在心腦血管中成藥市場合計(jì)的占有率為8.07%，排名第一。（這三款產(chǎn)品）2011~2013年的合計(jì)收入分別達(dá)41.70億元、57.59億元和67.52億元。其中，丹紅注射液的毛利水平更是占到2013年企業(yè)總毛利的45.75%，比重連續(xù)三年產(chǎn)生增長。”

而在與天士力的復(fù)方丹參滴丸、以嶺藥業(yè)（002603.SZ）的通心絡(luò)膠囊、金陵藥業(yè)（000919.SZ）的脈絡(luò)寧注射液等產(chǎn)品競爭中，步長制藥的競爭優(yōu)勢似乎也走到了瓶頸。

破與立的抉擇一直盤旋在管理層上方。趙步長在此前接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道采訪時(shí)曾表示，步長制藥在腫瘤、消化、呼吸科方面的團(tuán)隊(duì)都很大。雖然公司目前在腦血管疾病比較突出，但公司一直希望在婦科、泌尿、腫瘤等領(lǐng)域深化步長的優(yōu)勢。

與此同時(shí)，非核心產(chǎn)品一再被爆出的質(zhì)量風(fēng)波也讓外界對(duì)步長制藥的產(chǎn)品風(fēng)控打了大問號(hào)。2003年、2004年，保定步長生產(chǎn)的參芍膠囊因“裝量差異”不合格，兩次登上江蘇省藥品質(zhì)量不合格黑榜；2011年浙江省藥監(jiān)局抽檢中，山東步長神州制藥生產(chǎn)的批號(hào)為101208的康婦炎膠囊被檢測出不合格，該藥屬公司主打的成熟產(chǎn)品之一。

資本推手的紅與黑

從步長集團(tuán)的上市主體來看，山東步長制藥IPO后仍由步長（香港）控股有限公司控股。上市公司的法定代表人為創(chuàng)始人趙步長的長子、現(xiàn)任步長集團(tuán)董事長趙濤擔(dān)任。

趙步長本人陜西籍，1993年創(chuàng)立咸陽步長制藥有限公司，后發(fā)展為山東步長制藥集團(tuán)，并將早前陜西境內(nèi)步長業(yè)務(wù)收購，2011年被證實(shí)為陜西省首富。

趙步長一步步將公司做成本土深具影響力的“藥企巨人”，自己也積累了大量社會(huì)名譽(yù)與經(jīng)濟(jì)財(cái)富。多年來蟬聯(lián)陜西首富的趙步長和他的企業(yè)，在接班人問題面臨了抉擇。

而從過去數(shù)年的股權(quán)變更歷程來看，子女分權(quán)與資本深度介入成為了步長交接的“主旋律”。

在步長制藥的管理層中，趙步長的長子趙濤與次子趙超分別擔(dān)任董事長和總裁，長女趙驊與次女趙菁則分別擔(dān)任供應(yīng)總監(jiān)與副董事長職務(wù)。

權(quán)力的交接伴隨著家族外部勢力的進(jìn)入。隨著公司逐步引入外部投資人，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，IPO發(fā)行前趙濤間接持有公司股權(quán)已經(jīng)降為55.47%左右，預(yù)計(jì)IPO后持股比例將進(jìn)一步降至 49.8%左右（仍為公司實(shí)際控制人）。

早在2012年3月步長制藥完成股改之前，步長已經(jīng)經(jīng)歷了十次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，尤以2010年12月步長集團(tuán)就曾獲得總額在2~3億美元的私募融資最為人所知。據(jù)傳出讓的股份比例在6％~8％左右，其中摩根士丹利對(duì)山東步長的投資為8000萬美元。

而在上個(gè)月，步長原股東江蘇瑞華與大中宏宇將其持有的步長制藥全部股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給藍(lán)色基金和西藏丹紅后，步長內(nèi)部的資本脈絡(luò)首次公之于眾。包括鄞州新華、MS TCM、鴻寶國際、富利佳投資在內(nèi)的多家私募基金分享了近20%的股份。

快速引入外部投資者，令外界對(duì)于公司管理滑向逐利極端不無擔(dān)憂。事實(shí)上，早前的資本合作就已讓步長嘗到了苦果。2010年度與中恒集團(tuán)的合作不僅使雙方合作上市的計(jì)劃泡湯，中恒集團(tuán)大爆步長弊端的內(nèi)容也引發(fā)了投資界對(duì)步長的警惕。

中恒方面曾對(duì)外直言：步長公司內(nèi)部管理相當(dāng)不到位，忽視了血栓通與丹紅同類競品內(nèi)耗的風(fēng)險(xiǎn)，在銷售的過程中相互排斥，無法達(dá)成共贏。同時(shí)，山東步長沒有按照協(xié)議約定，投入必要的費(fèi)用，開展學(xué)術(shù)推廣活動(dòng)，未能有效提高血栓通等產(chǎn)品的知名度。（編輯 楊顥）