銀行行業(yè)：估值安全邊際較高

2013年12月04日 09:21
來源：證券導(dǎo)刊

人參與條評(píng)論

三季報(bào)上市銀行整體業(yè)績(jī)低于預(yù)期，但其中不乏亮點(diǎn)，比如華夏銀行，凈息差降幅低、撥備增加、ROE同比提高、資本充足狀況改善等等；比如平安銀行，非息收入結(jié)構(gòu)改善、撥備增加、凈息差環(huán)比提高、存款增長(zhǎng)明顯，平安集團(tuán)的綜合金融平臺(tái)優(yōu)勢(shì)逐漸顯現(xiàn)。建議投資者可關(guān)注低估值的對(duì)公業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)明顯的銀行，比如華夏、平安和浦發(fā)。

張繼袖

宏源證券(S1180511010006)

2013年前三季度16家上市銀行實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21262.89億元，同比增長(zhǎng)11.94%，歸屬于母公司股東的凈利潤9183.78億元，同比增長(zhǎng)12.99%。利息凈收入16467.96億元，同比增長(zhǎng)9.13%，手續(xù)費(fèi)凈收入增長(zhǎng)27.67%達(dá)到4401.72億元，公允價(jià)值變動(dòng)損益等其他收益項(xiàng)目增長(zhǎng)-13.96%至393.21億元。撥備支出增長(zhǎng)17.27%達(dá)到1777.56億元。

二、資產(chǎn)負(fù)債配置

（一）貸款占比微升，同業(yè)資產(chǎn)配置下降

截至9月30日，上市銀行資產(chǎn)總額為93.53萬億元，比年初增長(zhǎng)8.87%，貸款和墊款48.18萬億，比年初增長(zhǎng)10.71%，債券投資規(guī)模比年初增長(zhǎng)11.65%至18.83萬億元，同業(yè)資產(chǎn)增長(zhǎng)8.17%至24.86萬億元。同業(yè)資產(chǎn)增速在三季度末有回升，6月底增速-1.64%，五大行增長(zhǎng)-4.22%，股份制銀行增長(zhǎng)2.43%，城商行提高7.70%，同業(yè)資產(chǎn)在三季度增速回升是二季度非標(biāo)處理后的反彈。

資產(chǎn)配置上，和年初比，貸款占比提高0.86個(gè)百分點(diǎn)至51.52%；債券占比提高0.50個(gè)百分點(diǎn)至20.12%，同業(yè)占比下降0.17個(gè)百分點(diǎn)至26.61%，同業(yè)資產(chǎn)配置下降主要和非標(biāo)處理有關(guān)。

上市銀行在資產(chǎn)增速上出現(xiàn)明顯分化。貸款增長(zhǎng)上，城商行增速最快；五大行在同業(yè)資產(chǎn)增長(zhǎng)方面速度最快，股份制銀行在債券投資上有41.89%的增速。

在資產(chǎn)配置方面，浦發(fā)、興業(yè)、南京債券投資增速最快。

（二）同業(yè)負(fù)債增長(zhǎng)下降

截至9月30日，上市銀行計(jì)息負(fù)債比年初增長(zhǎng)7.97%至83.96萬億，同業(yè)負(fù)債下降1.64%至12.10萬億，低于同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模增速。上市銀行總存款增長(zhǎng)9.74%，達(dá)到70.27萬億，中小銀行發(fā)力，存款增速提高。發(fā)行債券增速11.44%，部分銀行有發(fā)行新型債務(wù)工具的要求。

在配置上，和年初比，存款提升1.35個(gè)百分點(diǎn)至83.69%，同業(yè)負(fù)債占比下降1.41個(gè)百分點(diǎn)至14.41%。

三、撥備缺口擴(kuò)大，資產(chǎn)質(zhì)量壓力仍在

（一）傳統(tǒng)資產(chǎn)質(zhì)量指標(biāo)：不良雙升

從不良看，16家上市銀行2013年9月底不良貸款為4590.92億元，比年初增加573.79億元（增長(zhǎng)14.28%），比6月底增加181.41億元，增長(zhǎng)4.11%。和6月比，五大行增長(zhǎng)3.45%，股份制銀行增長(zhǎng)6.77%，城商行增長(zhǎng)5.40%。

用不良總額/貸款總額計(jì)算的平均不良率為0.95%，比6月底提高0.01個(gè)百分點(diǎn)，五個(gè)連續(xù)季度中最高。用簡(jiǎn)單平均值計(jì)算的NPL為0.87%。

分銀行看，16家上市銀行不良貸款均比6月底增加，招行和興業(yè)不良增長(zhǎng)在兩位數(shù)以上，工行不良貸款增長(zhǎng)6.84%，屬于較高水平，大行中，農(nóng)行和建行不良增速較低。民生、中信和華夏銀行不良增速在股份制銀行中處于低水平。

（二）撥備回?fù)?/p>

三季報(bào)時(shí)，上市銀行的依然保持著高撥備覆蓋率，但環(huán)比6月出現(xiàn)集體性下降。9月底，五大行撥備覆蓋率比6月底下降5個(gè)百分點(diǎn)，農(nóng)行和建行提升，工行下降19.29個(gè)百分點(diǎn)；股份制銀行下降13.98個(gè)百分點(diǎn)，興業(yè)和光大下降超過30個(gè)百分點(diǎn)，民生和招行下降超過20個(gè)百分點(diǎn)；城商行提升9.94個(gè)百分點(diǎn)，主要是北京銀行提升撥備覆蓋率32.99%。但和去年同期比，撥備缺口出現(xiàn)擴(kuò)大，一是不良增加，二是撥備回?fù)堋?/p>

伴隨著撥備覆蓋率下降，撥備支出環(huán)比二季度下降6.46%，撥備小幅回補(bǔ)利潤。

整體看，城商行撥備壓力較小，浦發(fā)銀行撥備較高。　　

四、凈息差：下行壓力增大

2013年前三季度，上市銀行合計(jì)的平均凈息差2.53%，同比下降10個(gè)BP，簡(jiǎn)單平均NIN為2.51%，同比下降18個(gè)BP。

單季度看，三季度年化NIM2.48%，環(huán)比下降1個(gè)BP，同比下降11個(gè)BP。各家銀行出現(xiàn)分化，環(huán)比看，平安、浦發(fā)、農(nóng)行和建行NIM反彈居前，興業(yè)和光大下降居前；同比看，中行和浦發(fā)反彈居前，民生、光大和寧波下降最多。

我們判斷，在互聯(lián)網(wǎng)金融和P2P網(wǎng)貸沖擊下，銀行存款端壓力增大，未來存款成本上行壓力不減，不利于NIM繼續(xù)走高。

五、經(jīng)營效率提高

（一）單季度成本收入比提升

前三季度上市銀行成本收入比平均下降0.39個(gè)百分點(diǎn)，五大行下降0.68個(gè)百分點(diǎn)，股份制銀行下降0.53個(gè)百分點(diǎn)，城商行下降0.45個(gè)百分點(diǎn)。

單季度看，三季度上市銀行成本收入比為30.86%，同比下降0.25個(gè)百分點(diǎn)，招行、農(nóng)行和華夏下降較多。環(huán)比看，上市銀行平均提升2.33個(gè)百分點(diǎn)，僅有光大、浦發(fā)和招行是下降的。

（二）資產(chǎn)回報(bào)率繼續(xù)回落

從ROE表現(xiàn)看，僅浦發(fā)、華夏和南京銀行前三季度年化ROE同比提高，招行、平安和興業(yè)下降較多；和中報(bào)比，上市銀行ROE全部下滑，招行、民生和華夏下降較多。

從趨勢(shì)看，自從2008年中期以來，大部分銀行ROE出現(xiàn)下滑，到目前為止大多數(shù)銀行2012年中期年化ROE超過2008年中期以來的高點(diǎn)水平。但個(gè)別銀行未觸及前期高點(diǎn)有開始掉頭向下。

（三）股份制銀行資本需要補(bǔ)充

披露數(shù)據(jù)的上市銀行，平均資本充足率12.16%。環(huán)比二季度看，下降0.12個(gè)百分點(diǎn)，大行下降0.14個(gè)百分點(diǎn)，股份制銀行提高0.06個(gè)百分點(diǎn)，城商行下降0.58個(gè)百分點(diǎn)。

16家銀行的核心資本充足率9.52%，環(huán)比下降0.05個(gè)百分點(diǎn)，五大行下降0.07個(gè)百分點(diǎn)，股份制銀行提升0.17個(gè)百分點(diǎn)，城商行分別下降0.64個(gè)百分點(diǎn)由于完成配股，招行CCAR提升1.12個(gè)百分點(diǎn)，除此興業(yè)、農(nóng)行和華夏CCAR提升較多。城商行CCAR下降較多。

從核心資本狀況看，股份制銀行似乎更糟一點(diǎn)，光大銀行急需補(bǔ)充核心資本，港股發(fā)行將打開資本瓶頸；平安銀行也需要完成資本補(bǔ)充。

六、盈利預(yù)測(cè)和投資建議

（一）盈利預(yù)測(cè)和估值

從三季度歸因分析結(jié)果看：

1、凈息差方面：中行、中信、交行、華夏、浦發(fā)銀行凈息差管理較好，降幅低于同業(yè)，前兩家銀行還有增長(zhǎng)；

2、非息收入方面：大行手續(xù)費(fèi)凈收入同比正貢獻(xiàn)，環(huán)比負(fù)貢獻(xiàn)，浦發(fā)、平安手續(xù)費(fèi)環(huán)比正貢獻(xiàn)度高于同業(yè)；結(jié)構(gòu)上看，浦發(fā)、興業(yè)、平安改善居前；

3、撥備方面：環(huán)比撥備支出大幅縮減，行業(yè)有撥備回補(bǔ)跡象，但部分銀行繼續(xù)增加撥備力度，如交行、招行、建行、浦發(fā)、中信、華夏、平安、北京、南京等；

4、規(guī)模增長(zhǎng)方面：股份制銀行和城商行依然看重規(guī)模增速，比如寧波、南京和平安。

在銀行業(yè)綜合化和多元化業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)有限情況下，規(guī)模增長(zhǎng)依然是行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)因素；對(duì)于部分收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化的銀行依然看好。

由于三季報(bào)不良暴露低于預(yù)期，在經(jīng)濟(jì)逐步見底回升的假設(shè)下，我們上調(diào)了整體盈利預(yù)測(cè)，16家上市銀行2012年實(shí)現(xiàn)凈利潤9873.92億元，同比增長(zhǎng)12.84%，2013年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤增長(zhǎng)6.48%至1.05萬億，目前的PE和PB分別為5.66倍和0.98倍，估值安全邊際較高。

（二）選股角度和投資建議

第一，堅(jiān)持以抗風(fēng)險(xiǎn)能力為主，經(jīng)濟(jì)沒有實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)情況下，撥備計(jì)提壓力依然存在，撥備缺口小的銀行防守能力更強(qiáng)，所以南京、寧波、建行、浦發(fā)可參考。

第二，經(jīng)營效率的提高和改進(jìn)是永恒的主題，雖然行業(yè)面臨ROE下行壓力，但良好的經(jīng)營管理可以減緩ROE下行速度，從此角度，浦發(fā)、華夏、南京ROE同比改善好于同業(yè)，三季度單季度環(huán)比下降較少的銀行有光大、北京、平安、寧波。

投資建議：

從另一方面看，年初以來如火如荼的互聯(lián)網(wǎng)金融沖擊了銀行存款，小貸公司和阿里沖擊了銀行小微貸款業(yè)務(wù)，所以，兩年前開始的銀行小微貸款收益率下滑不可阻擋，以小微業(yè)務(wù)擅長(zhǎng)的銀行，高估值勢(shì)必不再。而擅長(zhǎng)傳統(tǒng)對(duì)公業(yè)務(wù)的銀行，估值有望修復(fù)，所以，投資者可關(guān)注低估值的對(duì)公業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)明顯的銀行，比如華夏、平安和浦發(fā)。