巴曙松：從國際形勢看中國金融改革

2013年11月22日 17:36
來源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)

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鳳凰財(cái)經(jīng)訊國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長、研究員、博士生導(dǎo)師巴曙松在2013年11月20日召開的中國卓越金融獎高峰論壇暨頒獎典禮上發(fā)表演講，以下為演講實(shí)錄：

剛剛順利閉幕的三中全會對全面經(jīng)濟(jì)改革作了一個(gè)部署，大家也知道，可能也有一些這樣那樣的擔(dān)心，說部署很好可能很多領(lǐng)域的改革推進(jìn)起來不一定是那么容易，相比較而言，金融改革大家認(rèn)為推進(jìn)起來難度相對較小，理由是金融改革相對來說是總量全局的變化，比如引入房地產(chǎn)稅，還要跟很多機(jī)構(gòu)去協(xié)調(diào)去建立，比如中國人民銀行一發(fā)貸款利率取消就取消了，比如海外市場大幅度波動，周行業(yè)比較早的講話，說央行不再對外匯市場做頻繁的干預(yù)，市場的波幅一下就放大了。在經(jīng)濟(jì)改革下一步的推進(jìn)中，金融改革大家認(rèn)為突破的進(jìn)展會比較大，我跟大家簡單談一談改革的歷史邏輯和展望。

我們過去30年經(jīng)濟(jì)增長速度非?？?，其中很重要的一個(gè)原因投資率很高，工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的快速推進(jìn)，勞動力供應(yīng)業(yè)很充足，在通常的金融理論里說政府要少管制，這樣才能讓經(jīng)濟(jì)能夠促進(jìn)和金融之間的相互發(fā)展，但是我們從研究上可以看到，要有一個(gè)市場化的金融體系需要一些條件，比如說監(jiān)管比較完備，政府債務(wù)比較平穩(wěn)，榆次向?qū)?yīng)的我們看到過去30年，過去對金融體系的管制促成的中國的投資快速增長和經(jīng)濟(jì)高速增長，或者說要素價(jià)格的扭曲成了中國經(jīng)濟(jì)高速增長的秘訣之一，因?yàn)楣苤茖?dǎo)致資金成本低、勞動力成本低、土地成本低，這樣帶來大量的投資增長，成為中國經(jīng)濟(jì)投資高速增長非常重要的動力，而且這種金融的管理和抑制政策也導(dǎo)致了國有金融的主導(dǎo)地位，長期的壓制存款的利率或者是階段性出現(xiàn)的負(fù)利率，實(shí)際上也是對儲戶的征稅，在很長時(shí)期內(nèi)確保了對大型借款人相對比較低的利率，也確保了工業(yè)進(jìn)程中成本的低價(jià)，支持了基礎(chǔ)設(shè)施房地產(chǎn)的大幅度發(fā)展。而且我們看剛才經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)的領(lǐng)導(dǎo)也講了，我們金融服務(wù)空白服務(wù)中小微企業(yè)，獲得的服務(wù)少，因?yàn)樾刨J配比條件下，這些部分天然的不容易獲得信貸支持。間接金融體制相比直接融資體系聚集來說，它是集中力量辦大事，我們剛到銀行做工作的時(shí)候，那時(shí)候銀行并不強(qiáng)勢，銀行是財(cái)政的附屬是出納，今天我們也是市場化不斷轉(zhuǎn)型的結(jié)果。金融的管制支持了過去30年中國投資主導(dǎo)的發(fā)展模式，正如這次會議的主題所提出來的金融轉(zhuǎn)型時(shí)代的金融使命，經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在為什么要轉(zhuǎn)型，而且希望金融作出改變和調(diào)整，就是金融管制成本越來越高，投資驅(qū)動增長模式的好處正在逐步耗盡成本逐步顯現(xiàn)。我們?nèi)ベJ款就會發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在一些大型項(xiàng)目去找他說沒有產(chǎn)能過剩的項(xiàng)目已經(jīng)不容易了。我現(xiàn)在也是一家上市銀行風(fēng)險(xiǎn)管理委員會的主席，我們找一個(gè)大項(xiàng)目，說效益很好產(chǎn)能還不過剩，也不是各家銀行來搶的項(xiàng)目已經(jīng)不容易了?；旧线@些大型的重化工業(yè)項(xiàng)目面臨普遍的產(chǎn)能過剩，信貸大量用于基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)、人員密集和資源密集的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致信貸和投資的高速增長，帶來的扭曲也在進(jìn)一步加劇。

在政府有形無形的擔(dān)保之下，我記得克強(qiáng)總理召開的會議，我在會上提的就是這個(gè)，金融資產(chǎn)定價(jià)的扭曲，大家都買地方政府買的城投債，認(rèn)為它永遠(yuǎn)不會違約，這種風(fēng)險(xiǎn)收益錯(cuò)誤的定價(jià)是導(dǎo)致金融體系隱含很大的風(fēng)險(xiǎn)。大量的金融資源可以不用怎么考慮投資效率就流入資本密集型行業(yè)，這就導(dǎo)致企業(yè)和地方政府債務(wù)水平大幅度提高，經(jīng)濟(jì)中間產(chǎn)能過剩的問題進(jìn)一步惡化，與此同時(shí)經(jīng)濟(jì)體系中又存在著大量得不到金融服務(wù)的薄弱環(huán)節(jié)，因?yàn)槟軌虻玫姐y行體系支持的往往是重資產(chǎn)的大企業(yè)，這是由銀行運(yùn)作規(guī)律決定的，你要申請貸款通常要抵押擔(dān)保，能拿出來抵押擔(dān)保的就是重工業(yè)，而那不出的農(nóng)業(yè)、科技企業(yè)，他的金融需求自然而然難以得到滿足。同時(shí)利率雙軌制的情況下，管制的無存貸款利率和市場化利率并存，使跨市場利率套利交易非常頻繁。這兩年有大量的通道業(yè)務(wù)，什么意思？無非就是逃避利率管制資本管制利率約束，這不讓做就繞個(gè)彎子到另外的地方做，中間帶來的管制利率和市場利率的差異就是通道業(yè)務(wù)產(chǎn)生的根源。你從銀行拿到資金是一個(gè)成本，你到信托領(lǐng)域又是另外一個(gè)收益率，這個(gè)中間帶來了大量的利益轉(zhuǎn)移，所以利率的雙軌制，信貸投降限制，使得套利型通道型金融行業(yè)粗生了中國的影子銀行。仔細(xì)看一看中國和歐洲、美國的影子銀行構(gòu)成你會發(fā)現(xiàn)，中國還不叫影子銀行，美國是杠桿化的產(chǎn)品，歐洲是對沖資金，我們是銀行業(yè)務(wù)的影子，正規(guī)銀行滿足不了的需求拐個(gè)彎，其實(shí)最后還是銀行資金。盡管目前來看影子銀行可控，但卻是存在風(fēng)險(xiǎn)，尤其是這種套利型的金融創(chuàng)新延緩了經(jīng)濟(jì)去杠桿去產(chǎn)能的進(jìn)程，只要能拿到新的資金就指望它壓縮過剩產(chǎn)能的積極性就不太可能，只有在資金壓力比較大的時(shí)候才有動力去做整合并購這些去產(chǎn)能的行為。

同時(shí)我們看到，因?yàn)橛羞@些融資渠道，真正的杠桿并沒有隨著經(jīng)濟(jì)增長的速度減緩而下行，現(xiàn)在的需求增長還在高位。一個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整沒有杠桿的收縮，你指望它結(jié)構(gòu)獲得很大的調(diào)整是不可能的。我最近這一個(gè)多月在紐約做訪問，他的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是以企業(yè)銀行和居民部門痛苦的去杠桿一兩年時(shí)間為前提的，他把高負(fù)債率逐步壓縮到低負(fù)債率，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇才有空間。而目前我們看到我們的企業(yè)杠桿率在往上加，空間大嗎？我有一個(gè)朋友從證券部門，一說大家可能知道是誰，他們的銀行可能也獲獎了。過了一段時(shí)間之后定期約好一年會面三次交流看法，現(xiàn)在最近我們交流說，說有沒有什么感悟？他說以前談銀行轉(zhuǎn)型金融轉(zhuǎn)型只是說說學(xué)學(xué)文件，現(xiàn)在逼到門口了。為什么這么說？我到分行去，行領(lǐng)導(dǎo)帶著我去看客戶，稍微像點(diǎn)樣的，基本上被在座的銀行，如果把它比作花朵，我們銀行就拿著水壺你澆一遍他澆一遍，再澆這些企業(yè)利差低杠桿高已經(jīng)沒有意思了，必須要找新的增長點(diǎn)。所以我說今天這個(gè)題目選的好，確實(shí)是已經(jīng)逼到金融界的門口，不是一個(gè)故事已經(jīng)是一個(gè)現(xiàn)實(shí)，我們從這一輪歐美去杠桿進(jìn)程來看，間接融資主導(dǎo)的金融體系去杠桿的有效性上明顯滯后于直接融資的金融主導(dǎo)體系。而且金融結(jié)構(gòu)性失衡也難以支持經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的升級。整個(gè)行政的管制和審批使企業(yè)上市融資難度比較大，站在監(jiān)管部門的角度來看也是為難的，因?yàn)樗臋?quán)力太大，市場的需求多大的規(guī)模，新發(fā)基金這些方面也是他管。即使他說他不關(guān)心股價(jià)，他在事實(shí)上對股市供求的影響就決定了他不得不關(guān)心，所以你看歷史上我們有8次暫停IPO來試圖調(diào)整市場的短期平衡。

我們看資本市場促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有天然的有事業(yè)單位？風(fēng)險(xiǎn)分散。我們一個(gè)大的項(xiàng)目經(jīng)營失敗了，在我們銀行就是大的不良，如果在資本市場由成千上萬的投資者分擔(dān)，是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的分散機(jī)制，所以分散到每個(gè)機(jī)構(gòu)上就是很下的金融。我分別列舉了美國標(biāo)準(zhǔn)普爾十大權(quán)重股的變遷，基本反應(yīng)美國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)劇烈的變化，80年代早期，7家石油公司占據(jù)前十，是一個(gè)能源時(shí)代，90年代后期IT崛起，石油公司只剩下?？松?011年前6大企業(yè)里邊IT行業(yè)占到4家，這就是一個(gè)結(jié)構(gòu)劇烈的變化。金融監(jiān)管分業(yè)監(jiān)管體系與大量涌現(xiàn)的，以大資產(chǎn)管理為代表的跨領(lǐng)域創(chuàng)新不匹配容易引發(fā)監(jiān)管的套利，怎么套利？大家做銀行風(fēng)險(xiǎn)管理一看就知道，就是按資本金占用來看，同樣一萬元的理財(cái)產(chǎn)品需要具體的資本金差異很大，如果你是一個(gè)銀行的行長這個(gè)選擇是毫無疑問的，如果你不會用這種低資本甚至零資本金的渠道，說明你不太善于利用杠桿，對于監(jiān)管者的問題是帶來整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移。時(shí)間關(guān)系不多講歷史。

新一輪的金融改革我們梳理一下邏輯和進(jìn)展，我們看20世紀(jì)以來，世界上除了美國英國絕大多數(shù)跨入高收入的行業(yè)國家，都經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)從高增長向低增長自然減速的階段，其中一個(gè)很重要的原因是勞動力從農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)向工業(yè)的時(shí)候生產(chǎn)效率自然就會上升，而相反就會下降。今年我們第三產(chǎn)業(yè)的GDP貢獻(xiàn)超過了第二產(chǎn)業(yè)，我們變化了一個(gè)服務(wù)業(yè)是中國第一支柱產(chǎn)業(yè)，生產(chǎn)力的降低是必然的。所以這個(gè)時(shí)候經(jīng)濟(jì)增長速度要促進(jìn)回升靠什么？靠資源配置效率。通過以金融深化為主要目的的金融改革肩負(fù)著促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，提升經(jīng)濟(jì)效率的重要責(zé)任和使命，這就是我們這個(gè)標(biāo)題說的使命，就是要通過金融的結(jié)構(gòu)調(diào)整來提升經(jīng)濟(jì)效益，這就包括要盤活存量，要加快過剩產(chǎn)能的淘汰，釋放過剩產(chǎn)業(yè)吸納和沉淀的金融資源，通過企業(yè)的并購重組等手段來盤活存量。用好增量是金融資源向新興產(chǎn)業(yè)傾斜，促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步方向資本市場在出新和支持技術(shù)產(chǎn)業(yè)方面更有成效。

這一次大家都非常關(guān)注三中全會的一個(gè)提法，把市場的基礎(chǔ)作用改成了市場在資源配置的決定性作用。怎么理解這個(gè)變化？從金融角度來說，通讀三中全會的報(bào)告，一個(gè)很重要的邏輯就是金融業(yè)不是一個(gè)很特殊的行業(yè)，它同樣要遵循市場在資源配置中起決定作用的一些基本要求。至于說金融作為服務(wù)業(yè)有一定的外部性，可以通過個(gè)加強(qiáng)監(jiān)管、行業(yè)資格來處理，但是不能因?yàn)樗奶厥庑远拗七M(jìn)入限制競爭。所以以一個(gè)透徹的看法，用市場起決定性作用來看待下一步的改革，這個(gè)邏輯也很簡單，打破金融業(yè)神秘的面紗。從市場配置的角度來看，市場的作用表現(xiàn)在要自由的進(jìn)入，要有充分的競爭，要有一個(gè)靈活的方向，而且應(yīng)該有優(yōu)勝劣汰，不能好銀行還是壞銀行都能活的很滋潤，這是不對的，做的不好該收攤的就收攤。所以我們金融業(yè)未來一段時(shí)間要想發(fā)揮促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的作用，自身市場化過程就會帶來這些新的變化，我們按照這個(gè)邏輯推進(jìn)下去就會發(fā)現(xiàn)下一步的改革思路很清楚，市場資源核心是在要素配置，而不是一般的對商品和服務(wù)的配置，所以要防止在配置中政府行為的給出效應(yīng)，也要防止接待雙方的軟約束造成實(shí)際價(jià)格的雙軌制。

要給最需要的人代入金融服務(wù)，剛剛獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎的羅伯特席勒說，要分散風(fēng)險(xiǎn)降低社會不平等程度，要放寬金融業(yè)的準(zhǔn)入允許具備條件的民間資本依法設(shè)立中小金融機(jī)構(gòu)，包括已有的小額金融機(jī)構(gòu)，它的發(fā)展以及制度建立，為這些小機(jī)構(gòu)大機(jī)構(gòu)競爭創(chuàng)造一個(gè)環(huán)境，一旦放開之后大銀行會占據(jù)一個(gè)優(yōu)勢地位。在發(fā)展普惠金融方面，要推動農(nóng)村方面的創(chuàng)新，拓寬小企業(yè)多元化融資渠道和民間融資規(guī)范發(fā)展。

第二個(gè)是金融消費(fèi)的自主化，金融消費(fèi)者有根據(jù)他的意愿自主選擇金融產(chǎn)品和金融機(jī)構(gòu)的權(quán)利，這就是要推動資本市場的開放，拓展資本流出渠道，我們目前最大的限制是個(gè)人消費(fèi)者境外投資有嚴(yán)格的管制，所以放寬境內(nèi)居民的境外投資限制，這本身就是居民自身就有的權(quán)利，原來通過管制限制了金融消費(fèi)，一放開之后有些人會反對，那是因?yàn)榘验T關(guān)起來獲得廉價(jià)資金來源的企業(yè)，但是整個(gè)居民會歡迎，他的選擇面廣了，他沒有必要忍受去買垃圾股了，他會做自己選了。我們居民資產(chǎn)匯報(bào)水平會提高，有助于擠壓那一部分靠低成本資金生存下來的低效率企業(yè)。

我們改革線索的意義就是深化金融業(yè)對內(nèi)和對外開放，對內(nèi)金融行業(yè)之間相互開放避免市場割裂，同時(shí)降低社會資本進(jìn)入金融行業(yè)的門坎，而對外就是資金走出去和更多的國際金融機(jī)構(gòu)競爭。我們加入世貿(mào)的時(shí)候最擔(dān)心的是怕外資一進(jìn)來對中國金融業(yè)沖擊的一塌糊涂，這么多年過去了，很少有年份外資機(jī)構(gòu)在中國市場金融總份額總規(guī)模占總比例超過2%的，幾乎變成一個(gè)無足輕重的群體，所以它根本形不成一個(gè)效應(yīng)，開放程度我認(rèn)為還要加大。金融價(jià)格形成機(jī)制的市場化：利率和匯率。沒有這個(gè)價(jià)格信號，一切的創(chuàng)新無從談起。現(xiàn)在應(yīng)該有比較大的進(jìn)展，從趨勢來看貸款利率下限取消，接下來大額存款大額存單的利率浮動應(yīng)該條件很成熟了，人民幣的國際化和匯率市場化、資本管制的放開，不僅給了居民更多的選擇，實(shí)際上它會倒逼國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的改革，大家可以拭目以待。對比全世界一個(gè)國家的貨幣，比如說GDP前20名的國家列一個(gè)清單，再把他的貨幣是不是可自有兌換的，前20名GDP的國家，除了排在第二位國家貨幣是管制之外，其他國家的貨幣都是可兌換的，這是必然要走的一步。我們人民幣1996年實(shí)現(xiàn)金牌項(xiàng)目可兌換，每年就像咒語一樣，積極穩(wěn)妥推進(jìn)貨幣可兌換，從1996年說到了2013年。我想為什么沒有進(jìn)展？因?yàn)橛泻芏嗾`讀。就是因?yàn)槲覀儼验T關(guān)著，所以1997年沒出事這次也沒出事，沒出事嗎？沖擊同樣反映進(jìn)出口方面。再有一個(gè)解讀是這種改革最后是要決策部門是自己給自己放權(quán)的，這種改革的受益者和金融消費(fèi)者不會出來說我受益了，謝謝。我們剛出國的時(shí)候，90年代中期一個(gè)人能換外匯200美元，現(xiàn)在每年不用問原因5萬美元，沒有聽到誰贊美這個(gè)。所以管制放松有很多人會找很多理由來反對，下一步推人民幣國際化，也會有很多理由反對，還有人說外匯市場不發(fā)達(dá)沒有深度，那正好你發(fā)展外匯市場。

我想表達(dá)的意思是，資本項(xiàng)目可兌換是非常有可能像當(dāng)年我們加入世貿(mào)一樣形成一個(gè)外部的壓力，倒逼各個(gè)領(lǐng)域的改進(jìn)。加入世貿(mào)的時(shí)候，看當(dāng)時(shí)公眾的擔(dān)憂，最擔(dān)心的一是金融二是汽車三是農(nóng)業(yè)，這幾個(gè)產(chǎn)業(yè)會不會被沖的稀稀拉拉，結(jié)果加入世貿(mào)以后這幾個(gè)產(chǎn)業(yè)恰恰是發(fā)展最好的。我們總是高度政府掌控能力和低估了市場應(yīng)對能力。

第三是有針對性發(fā)展金融體系和資本市場。第四是強(qiáng)化金融監(jiān)管，包括金融監(jiān)管的協(xié)調(diào)，中央、地方監(jiān)管責(zé)任以及存款保險(xiǎn)制度。第五個(gè)三中全會改革很多改革都很金融直接相關(guān)，比如國有資產(chǎn)改革里面提了很多具體的措施，會帶動大量的國有資產(chǎn)重組的金融服務(wù)需求，以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)的重組整合，劃轉(zhuǎn)部分國有資本充實(shí)社保、改革保險(xiǎn)制度，建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的建設(shè)用地，也會使現(xiàn)有的房地產(chǎn)市場出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，你在做房地產(chǎn)金融相關(guān)業(yè)務(wù)不能再像以前的思路，科技制度改革也為創(chuàng)業(yè)投資股權(quán)投資帶來很多的發(fā)展空間。大家對三中全會資本市場也是戲劇性的，先發(fā)一個(gè)簡單的公報(bào)什么都沒說，所以股票跌了，后來過了兩天一發(fā)出來細(xì)則推進(jìn)的程度超乎預(yù)期大漲了兩天。實(shí)際上這些改革有的是對經(jīng)濟(jì)增長起積極作用的有的可能會有管控，比如說規(guī)范地方政府的融資，地方政府投資一直是一個(gè)主力軍，把這個(gè)門關(guān)住了，短期對投資的增長肯定是負(fù)面的，我們這方面怎么配套也會有很多業(yè)務(wù)的發(fā)展。

促進(jìn)對外開放和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)全球布局，我這次在紐約看紐約中行做的一個(gè)項(xiàng)目很好，國內(nèi)業(yè)務(wù)國外做，國外業(yè)務(wù)國內(nèi)做，雙匯收購了美國一個(gè)企業(yè)，就需要一攬子的金融機(jī)構(gòu)服務(wù)，這就會對中國金融國際化提供一個(gè)動力，在以前沒有這個(gè)需求的時(shí)候，除了香港之外其他地方基本上就是一個(gè)接待處，領(lǐng)導(dǎo)來了開個(gè)車接一下送一下，僅此而已，我們企業(yè)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)有這個(gè)需要，金融業(yè)的國際化才有真正的動力，同時(shí)也包括發(fā)展文化市場，你的金融資本怎么跟社會資本文化資源相結(jié)合，這也是一些大的故事。萬達(dá)收購MC，虧了幾年現(xiàn)在盈利了。隨著三中全會部署的重大改革措施落實(shí)和產(chǎn)生的成效，我們金融業(yè)的改革和轉(zhuǎn)型會有很大的突破，我們回到這個(gè)題目，我們要認(rèn)清楚整個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的方向以及在原有的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下我們金融業(yè)做了什么，這種商業(yè)模式不可持續(xù)，我們怎么樣來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，金融業(yè)該做什么，在這些大的方向上掌握清楚之后再來找各自機(jī)構(gòu)創(chuàng)新突破的方向。我就簡單說這些，謝謝各位！