新財政懸崖：老套路有新風險

2013年10月08日 00:47
來源：第一財經(jīng)日報

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程實

歷史是最好的預(yù)言者，盡管國慶期間美國政治經(jīng)濟局勢在政府停擺和債務(wù)觸頂雙重夾擊下陷入混亂，但未來演化和潛在影響并非全然撲朔迷離。諸多不確定性作用之下，形勢的搖擺正悄然趨近美國財政問題解決的傳統(tǒng)路徑，而美國問題的輻射和擴散，則可能會偏離市場現(xiàn)在預(yù)期的方式。歷史經(jīng)驗表明，內(nèi)部問題永遠是美國經(jīng)濟自身最大的問題，美國問題卻可能會變成其他經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇最大的外部問題。

演化：趨向一種特殊的妥協(xié)

表面上看，美國在財政問題的沖擊下已經(jīng)行至懸崖邊緣：10月7日政府停擺進入第二周，10月17日國債發(fā)行權(quán)限也將用盡，而以奧巴馬為首的民主黨人及其領(lǐng)導(dǎo)下的白宮，和以博納為代表的共和黨人及其主導(dǎo)的國會眾議院，似乎陷入了博弈死循環(huán)，圍繞著奧巴馬醫(yī)改法案這一矛盾焦點，雙方各執(zhí)一詞，奧巴馬強勢表態(tài)不會放棄醫(yī)保改革已取得的階段性進展、并于財政壓力下將其擱置一年，博納則一直在堅守所謂的“Hastert原則”，始終不同意對臨時支出法案發(fā)起新一輪投票。

實際上，從美國政治生態(tài)看，兩黨博弈日趨激烈，爭論態(tài)勢漸趨白熱化，本質(zhì)上都只是政治力量分布更趨分散的必然結(jié)果。對于美國兩黨及其領(lǐng)袖而言，表面上的言辭沖突和激烈對抗是必須呈現(xiàn)出的政治姿態(tài)，而骨子里，沒有人愿意并能承擔美國經(jīng)濟真正掉下新財政懸崖的責任，兩黨根本利益上的趨同要大于各自政論上的細節(jié)分歧。正因如此，1976年至今，美國政府一共停擺過18次，但從未發(fā)生過真正意義上的債務(wù)違約，這一次也不會例外。

當然，今時不同往日，即便有妥協(xié)，在當前美國政治格局和經(jīng)濟形勢下，未來的妥協(xié)也將是一種特殊的妥協(xié)，特殊在三個方面：

其一，將是更大范圍內(nèi)的妥協(xié)。如果將政府停擺和債務(wù)上限作為兩個單一問題逐一解決，那么，兩黨可能都已騎虎難下，難以驟然放棄在單一問題上較為清晰的各自立場，但如果將兩個問題放在一起，更復(fù)雜的局面反而有利于纏斗雙方各退一步，并由此換得安撫雙方民意的進展。因此，在有限時間壓迫下，兩黨很有可能將兩個問題同時放上談判桌，進而達成大框架內(nèi)的一致意見。

其二，將是有共同底線的妥協(xié)。這個共同底線就是避免債務(wù)實質(zhì)性違約的出現(xiàn)。所有人都清楚，債務(wù)違約的后果是“毀滅性的”，如若發(fā)生，美國的國家信譽將遭受前所未有的打擊，美國經(jīng)濟和美元可能由此真正失去全球核心的地位，美國經(jīng)濟由此受到的損傷可能遠大于2008年金融危機。為避免債務(wù)違約，要么調(diào)升當前16.7萬億美元的債務(wù)上限，給借新還舊以新空間，要么就只有自殘一臂，大幅縮小財政支出，自發(fā)走入長期衰退的深淵。后一結(jié)果顯然是不可接受的，因此，債務(wù)上限問題最多只是時間問題，而不是“是否調(diào)升”的選擇問題。

其三，將是變化不多、變數(shù)不小的妥協(xié)。從形勢發(fā)展看，政府停擺時間越長，共和黨人的斡旋籌碼就越少，因為在民主黨執(zhí)政背景下，隨著政府關(guān)門對民眾生活的影響范圍日趨擴大，甚至將對社保發(fā)放造成沖擊，博納借財政年度轉(zhuǎn)換的“逼宮”行為更易被大眾特別是政治取向并不十分堅決的社會階層視作損傷其自身利益的“搗亂”。如此背景下，妥協(xié)的結(jié)果將偏向奧巴馬，醫(yī)改法案可能會小幅調(diào)整，但發(fā)生重大變化的可能性不大。

不過，值得強調(diào)的是，雖然妥協(xié)在內(nèi)容上可能變化不多，但在時間上卻有較大變數(shù)，由于10月17日債務(wù)發(fā)行權(quán)限用盡后，美國財政尚有300億美元的騰挪空間，所以債務(wù)上限調(diào)升實質(zhì)上的“最后期限”并不十分清晰，但該問題的解決最多也就是在17日后拖延幾日。而由于政府停擺問題并不具有類似于債務(wù)違約的硬約束，因此，結(jié)束政府停擺的具體時間更具不確定性?？梢詤⒖嫉氖?，在此之前，美國歷時最長的克林頓政府停擺持續(xù)了21天。結(jié)合當前形勢和美國歷史，22日前（最多月底前），政府停擺和債務(wù)上限問題都將得到解決。

影響：外部沖擊恐將大于內(nèi)部影響

如果懸崖是可見的，那么真正掉下懸崖的可能性并不大。雖然國慶以來美國在政府停擺和債務(wù)觸頂共同形成的新財政懸崖前顯得十分危險，金融市場恐慌情緒也有所加劇，VIX指數(shù)驟升、美國股市下跌、美元指數(shù)跌破80點大關(guān)、美國國債收益率上升，但結(jié)合歷史經(jīng)驗，只要不出現(xiàn)極低概率的債務(wù)違約這一“黑天鵝”現(xiàn)象，財政風險和債務(wù)風險對美國經(jīng)濟的影響可能僅限于短期，內(nèi)部沖擊的力度也較有限。

以1995年12月底發(fā)生的、美國有史以來最長時間的政府停擺為例：1995年四季度，受政府關(guān)門21天的影響，美國經(jīng)濟增長率從前一季度的3.5%降至2.9%，主要原因是部分民眾停薪導(dǎo)致的消費支出減少以及聯(lián)邦政府的支出下降，該季消費對經(jīng)濟增長的貢獻從2.4個百分點降至1.83個百分點，政府支出對增長的拖累則從0.19個百分點升至0.66個百分點，其中聯(lián)邦政府支出造成的增長拖累從0.24個百分點擴大至0.9個百分點。不過，僅一個季度后，政府停擺的短期負面影響就消失殆盡，1996年二季度，消費和政府支出的增長貢獻就回升至2.8和0.56個百分點，并將季度經(jīng)濟增長率推升至7.2%的階段性高點，隨后數(shù)年，美國經(jīng)濟也都以高于歷史均值的速度增長，未見政府停擺的遺留影響。

再看當下，2013年二季度美國經(jīng)濟增長率為2.5%，雖未達長期均衡水平，但內(nèi)生增長動力較為強勁，政府停擺和債務(wù)觸頂借由財政層面導(dǎo)致的直接影響可能并不大，高盛研究團隊的估算認為，新財政風險將拉低四季度美國經(jīng)濟增長率0.25~0.5個百分點，而隨著2014年一季度財政支出的恢復(fù)，季度增長曲線則可能會在短期下行后再度上行。

實際上，稍微回憶下過去兩年的歷史，就能發(fā)現(xiàn)一個有趣而意味深長的現(xiàn)象，一度鬧得沸沸揚揚的財政問題往往都沒有帶來美國經(jīng)濟的實質(zhì)性問題，卻都尾隨著其他經(jīng)濟體的階段性危機。

例如，2011年8月，標普調(diào)降美國主權(quán)評級引發(fā)了所謂的“美債危機”，美國經(jīng)濟并不見危機，反而開啟了強勢的“周期性領(lǐng)跑”，但歐洲主權(quán)債務(wù)危機卻惡化升級；2012年末，美國財政懸崖又鬧得滿城風雨，但美國經(jīng)濟復(fù)蘇未見退潮，反而呈現(xiàn)出漸趨強勁的內(nèi)生動力，但新興市場經(jīng)濟體卻發(fā)生了局部金融動蕩。

之所以出現(xiàn)這種奇怪現(xiàn)象，根本原因在于，受美國政治格局和媒體渲染的影響，美國財政層面一旦出現(xiàn)問題，市場環(huán)境往往會變得風聲鶴唳，恐慌情緒上升導(dǎo)致避險需求上升，國際資本會退出全球市場實質(zhì)上的“最短板”，而美國財政問題基本都是雷聲大雨點小，并不會構(gòu)成對美國經(jīng)濟復(fù)蘇的實質(zhì)性威脅，所以這種“退出短板”的模式往往會使得其他經(jīng)濟體遭受到打擊。

此外，在內(nèi)部財政問題引發(fā)社會關(guān)注的背景下，美國政策內(nèi)視性增強，對其他經(jīng)濟體也會產(chǎn)生潛在沖擊。從最近的例子看，QE3就是對2012年末財政懸崖的貨幣政策應(yīng)對，而在當下新財政懸崖背景下，美聯(lián)儲可能也將進入“補位模式”，進而延緩QE退出，或降低貨幣政策正?；目赡芰Χ?。而對于2013年8月以來出現(xiàn)局部危機的新興市場而言，美國新財政懸崖導(dǎo)致的全球資本“退出短板”趨向以及QE退出靴子始終不落地，都將變成新的潛在風險。

因此，以史為鏡，筆者以為，新一輪政府停擺和債務(wù)上限引致的美國新財政懸崖，貌似美國危機，卻并不會真正變成美國經(jīng)濟的危機，相反，新興市場卻需高度關(guān)注美國老套路帶來的新風險。

（作者系資深全球經(jīng)濟觀察人士）

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