光大事件對監(jiān)管和風(fēng)控提出嚴(yán)峻課題

2013年08月20日 03:41
來源：上海證券報 作者：姚亞偉

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光大證券烏龍指事件看似有些偶然，但其發(fā)生也具有一定的必然性，因為即便是在證券市場體系比較健全發(fā)達(dá)的美國，不也發(fā)生了1987年10月19日的“黑色星期一”事件和2010年5月6日的“快速崩盤”事件嗎？而韓國亦發(fā)生了2006年5月11日的“到期日操縱”事件，這無不顯示出金融市場自身隱含的脆弱性。而光大事件背后暴露的市場機(jī)制和市場監(jiān)管漏洞尤其令人不寒而栗。試想，如果這次事件的主角不是光大證券，而是游資，暫不考慮光大證券賣出天量股指期貨合約是否涉嫌內(nèi)幕交易，如果這些游資來一場像在東南亞金融危機(jī)中那樣的操作策略，那對滬深股市會造成怎樣的一場劫難！

任何市場都難以回避被操縱的風(fēng)險，但合理的監(jiān)管和風(fēng)控體系的建立能夠降低這種事件發(fā)生的概率，但這恰恰是滬深市場的軟肋所在。透析光大事件，我們不能不深思。

從光大披露的交易過程和股指、個股在16日的盤中數(shù)據(jù)顯示，光大證券買入上證50指數(shù)的成份股應(yīng)基于量化交易系統(tǒng)，由計算機(jī)自動下單完成，除光大證券外應(yīng)也有其他大資金介入，而在短短兩分鐘內(nèi)能完成大筆資金交割，表明其他大投資者也很可能采取了程序化交易模式，這就導(dǎo)致量化交易的操作風(fēng)險在市場上形成不可預(yù)估的連鎖反應(yīng)。那究竟該如何緩解量化交易風(fēng)險的快速擴(kuò)散傳導(dǎo)呢？

光大證券在事件發(fā)生后于午間休市期間發(fā)布了公告，聲稱獨立套利交易系統(tǒng)出現(xiàn)問題，但并未停止其在市場上的下一步操作。上證指數(shù)在在早市收盤前又拉了第二波，表明光大的操作給了市場充分的消化時間，引導(dǎo)了投資者的跟風(fēng)行為。而可能正是在第二波拉升過程中光大證券又開出了7000余手期貨合約空頭，伴隨著各種信息在市場上的蔓延，市場指數(shù)回復(fù)正常水平，但光大證券可能在現(xiàn)貨市場利于ETF的一二級市場套利和期貨市場的空頭操作實現(xiàn)了雙豐收，這種操作行為顯然是光大證券在非對稱信息下做出的最優(yōu)決策。但在期貨交易中，受傷害的可能不僅僅是那些在指數(shù)上漲過程中被迫止損或爆倉的投資者，還有那些在高位開出多頭合約的投資者及現(xiàn)貨持有者潛在的損失。由此，我們該如何完善對期現(xiàn)套利的監(jiān)管？如何增強(qiáng)對市場間信息透明度和參考者的有效監(jiān)管？

自證監(jiān)會鼓勵券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新后，券商的創(chuàng)新競賽一波接一波。雖然券商的規(guī)模在不斷擴(kuò)大，但整體風(fēng)控能力是否同步提高卻大有疑問。在IPO過程中券商的聲譽(yù)一路走低，已間接反映出券商的實際風(fēng)險控制能力。光大證券事件終于把券商自身的風(fēng)險控制體系不堪一擊的實情暴露在國人面前。如果將光大證券的烏龍指歸為操作失誤，似也不太合適，因為如此大規(guī)模的資金交易行為是需要有嚴(yán)格的審批機(jī)制的；只歸為交易系統(tǒng)，似又有點牽強(qiáng)，交易系統(tǒng)的穩(wěn)定性或是否完備并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，若將事件定性為交易系統(tǒng)的問題，那光大證券豈非可以完全不用承擔(dān)責(zé)任了？

由上述一系列問題，筆者認(rèn)為，要降低乃至杜絕類似事件的發(fā)生，需要監(jiān)管層、交易所和券商三方共同努力，盡力完善資本市場的監(jiān)管體系和券商內(nèi)部風(fēng)險控制體系，報價信息逐步公開化和透明化，交易所可在適當(dāng)時引入熔斷交易機(jī)制。

根據(jù)證監(jiān)會公布的核查結(jié)果，光大證券其16日買入實際成交72.7億，當(dāng)日就用18.5億股票轉(zhuǎn)化ETF在二級市場賣出并賣空了7130手股指期貨合約，合約的價值與期貨合約空頭相當(dāng)，這或許可以為光大證券賣空合約套保提供良好的理由。一旦拋出所持的幾十億元多頭股票，則光大證券仍不會虧損，就像投資者在股票操作中，若一個股票跌停，大筆賣出者的平均賣出價一般會高于跌停價，但跌幅一般會顯示在10%。因此，要規(guī)范券商的行為，必須實行金融市場間的立體監(jiān)控，實現(xiàn)監(jiān)管信息的共享和監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的協(xié)作。同時券商內(nèi)部也應(yīng)當(dāng)建立垂直的全面風(fēng)險控制體系，權(quán)力權(quán)限逐步下放，提升券商的風(fēng)控能力。

在現(xiàn)貨市場，國內(nèi)存在的Level-II軟件所顯示的十檔報價和分筆報價對于普通的投資者而言是不公平的；而在期貨方面，我國目前雖然區(qū)分套?；蛲稒C(jī)，但報價信息仍然不全面，甚至除了盤中的開盤價、收盤價、最高價、最低價、結(jié)算價等，其他幾乎沒有什么信息公開。至于不同參與方的頭寸更無從了解，這就加大了期貨市場的投機(jī)氛圍。

光大證券的烏龍指交易事件，還凸顯了交易所在交易的監(jiān)控過程中缺乏必要的熔斷機(jī)制。從上證指數(shù)十一點零五分的交易分析，以普遍交易軟件中五秒鐘刷新的成交金額為例，忽然出現(xiàn)了超出正常交易幾十倍的交易，這就提示有異常交易，如果有直接熔斷機(jī)制，至少不會帶來如此大的連鎖傳導(dǎo)效應(yīng)，就能避免股指期貨空多頭的爆倉。

（作者系經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，任教于上海師范大學(xué)商學(xué)院）

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