從百萬億M2下的“錢荒”看政策取向：不要寄望央行

2013年06月21日 07:22
來源：上海證券報 作者：秦宏 李丹丹

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“錢荒”，在20日深度發(fā)酵?！罢媸巧窠?jīng)極度緊繃的一天，國債利率瞬間內(nèi)變動50BP，這可是過去一年的變動量?！币晃唤灰讍T說。

昨日銀行間隔夜拆借利率大幅上升578.40個基點至13.44%；銀行間隔夜回購利率一度觸及30%的歷史高點。始發(fā)于銀行間市場的流動性緊張問題，也牽連到貨幣基金、交易所債市乃至黃金市場。

“錢荒”引致的一系列市場波動，與超過百萬億的貨幣供應(yīng)總量形成鮮明反差。結(jié)合當前國內(nèi)外的一系列因素可發(fā)現(xiàn)，當前的資金面緊張是暫時性、結(jié)構(gòu)性的。

分析人士指出，19日召開的國務(wù)院常務(wù)會議以及央行近期在公開市場的態(tài)度表明，宏觀調(diào)控部門不會為短期流動性緊張“買單”，回到過去“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”的老路上，而是堅定地保持合理的貨幣總量，堅決地優(yōu)化金融資源配置，擠壓資金“空轉(zhuǎn)”余地，確保資金進入實體經(jīng)濟，支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級。

“錢荒”發(fā)酵攪動金融市場

銀行間市場資金短缺并非兩三日之事，已經(jīng)持續(xù)了兩周有余。上海證券報記者觀察，6月初銀行間隔夜拆借利率尚維持在5%左右的水平，但是端午假期前的7、8兩日迅速飆升，分別至8.2940和9.5810的高位。節(jié)后利率短暫地回調(diào)數(shù)日，于19日再度沖高至7.660。

20日“錢荒”深度發(fā)酵，上述的隔夜拆借利率已經(jīng)攀至13.4440，上漲驚人的578.40基點。同時，銀行間隔夜質(zhì)押式回購最高成交利率在30%，7天質(zhì)押式回購利率最高成交于28%。

銀行間的行情也波及到交易所債市。20日交易所國債回購利率同樣大漲，GC001最高曾報24%，漲幅接近450%；GC002最高報在17.01%，漲幅超過100%。

“錢荒”不僅僅局限于債券市場，也彌漫至股票市場、黃金市場。20日滬深兩市暴跌，上證指數(shù)大幅下挫近60點，跌至2084.02點。其中銀行股大跌，興業(yè)銀行、民生銀行、浦發(fā)銀行、平安銀行股價跌幅均超3%。國內(nèi)黃金期貨亦全線收跌，現(xiàn)貨金銀也大幅收跌。

多重因素引發(fā)結(jié)構(gòu)性“錢荒”

與“錢荒”形成反差的，則是我國已經(jīng)破百萬億元的M2存量。截至5月末，我國M2余額104.21萬億元，同比增長15.8%，顯著高于年初制定的13%的目標，可以說整體并不缺乏流動性。

結(jié)合近期國內(nèi)外的一系列因素可以發(fā)現(xiàn)，銀行間的“錢荒”是暫時性、結(jié)構(gòu)性的。

其一，美聯(lián)儲議息會議透露出縮減債券購買規(guī)模，逐漸退出量化寬松的傾向。申銀萬國債券首席分析師屈慶指出，聯(lián)儲很可能在9月份會議上開始縮減購債規(guī)模，新興市場國家承受的資金流出、貨幣貶值壓力將持續(xù)，這對中國已經(jīng)緊張的流動性環(huán)境來說可謂雪上加霜。

其二，央行的態(tài)度，其糾正資金“空轉(zhuǎn)”的態(tài)度堅決，在剛有成效的情況下不會輕易放松，本周已經(jīng)連續(xù)兩次發(fā)行央票繼續(xù)回收流動性，并沒有拋出市場期盼的逆回購。

其三，市場緊縮預(yù)期強化。央行在公開市場的操作向市場傳遞出不放松流動性的信號，再加上國務(wù)院常務(wù)會議稱，把穩(wěn)健的貨幣政策堅持住、發(fā)揮好，合理保持貨幣總量，表明了高層態(tài)度，打破降準預(yù)期，因此市場對資金面預(yù)期極度緊張，出現(xiàn)機構(gòu)持幣不出的局面。

其四，一些短期因素集中出現(xiàn)。瑞銀證券的報告指出，稅收集中上繳，準備金補交疊加存款流失，商業(yè)銀行代客盤與自營盤交易受限，端午節(jié)備付金需要等也造成資金面季節(jié)性抽緊的時間點提前。整個市場資金面處于“緊平衡”狀態(tài)，任何一個結(jié)構(gòu)性的突變都可能帶來資金價格的飆升，引發(fā)金融市場的“錢荒”。

記者采訪中了解到，銀行間市場資金價格變化和央行態(tài)度有關(guān)。據(jù)申萬稱，周二央行召集18家大行開會明確表示，要倒逼機構(gòu)重視期限錯配，降杠桿，且無意施援手，因此昨日上午大行普遍不愿意融出資金，因而推升了銀行間價格。

昨日銀行間市場尾盤時段，多家大行開始逐步融出資金，銀行間資金價格出現(xiàn)回落，其中隔夜品種表現(xiàn)明顯。申萬表示， 尾盤市場傳聞的“央行定向給了工行500億，給了中行4000億是謠言”。昨日中行官方微博也對相關(guān)傳聞進行了澄清。

央行糾編透出新的政策信息

除貨幣供應(yīng)量維持高位外，今年社會融資總規(guī)模增速均快于前兩年。央行數(shù)據(jù)顯示，今年前五個月社會融資規(guī)模達到9.11萬億元，同比增加3.12萬億元。

然而經(jīng)濟回升動力卻依舊疲弱。接近宏觀調(diào)控層人士表示，金融傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟有滯后期已經(jīng)不能完全解釋金融熱與經(jīng)濟冷之間的背離，更合理的解釋是，部分資金在金融體系內(nèi)循環(huán)，玩“空轉(zhuǎn)”游戲，沒有真正地進入實體經(jīng)濟，而且不少資金進入房地產(chǎn)、地方政府融資平臺等。

面對這一現(xiàn)象，即使貨幣信貸再寬松，金融對實體經(jīng)濟的推動作用也極其有限，而且會助長金融泡沫的風(fēng)險。宏觀調(diào)控部門的當務(wù)之急，是降低金融機構(gòu)的資金杠桿，緩解資金“空轉(zhuǎn)”現(xiàn)象，積極引導(dǎo)信貸資金支持實體經(jīng)濟，而非為短期流動性緊張“買單”，回到過去“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”的老路上。

星展銀行大中華區(qū)高級經(jīng)濟師梁兆基認為，近期包括央行、監(jiān)管層的舉措都是為了糾正經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題，可以很清楚地看到，新一屆政府寧愿犧牲短期經(jīng)濟增長，以換取更長期的經(jīng)濟發(fā)展。

近期央行的行為也踐行了這一想法。在銀行間市場流動性極為緊張的格局下，央行本周仍發(fā)行了兩次3個月期央票，并且沒有展開市場期盼的逆回購釋放流動性，而且這種態(tài)度料將持續(xù)。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家魯政委就將央行近期的行為形象地概括為“鐵血糾偏”，他認為6月份M2增速將回落到14%至15%的水平。

資金市場的結(jié)構(gòu)性問題恰恰反映了中國經(jīng)濟深層次的結(jié)構(gòu)性矛盾。在全球經(jīng)濟背景下，中國貿(mào)易長期順差和美國量化寬松的疊加，加大了中國貨幣投放量和產(chǎn)能過剩之間的結(jié)構(gòu)性矛盾。日前召開的國務(wù)院常務(wù)會議，在這個關(guān)口傳遞出明確的信號，持續(xù)多年的“擴張性的政策”已經(jīng)終結(jié)。可以預(yù)期的是，中國經(jīng)濟將告別傳統(tǒng)增長方式，進行結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級，必然需要匹配的金融政策。

而金融支持經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，更需要信貸結(jié)構(gòu)性的調(diào)整，如國務(wù)院常務(wù)會議所要求，“優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量”，按照有保有壓、有扶有控的原則，加大對先進制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、勞動密集型產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造升級等的信貸支持。

而這樣一個在交易員口中“極度緊繃”的交易日，也給市場上了深刻的一課。目前央行“糾偏”態(tài)度堅決，其將保持合理的貨幣總量，不輕易放松流動性，機構(gòu)則需審時度勢，適應(yīng)監(jiān)管需求，主動地降低杠桿，增強資金管理能力，不要將希望寄托在央行提供的流動性上。

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