蒙牛收購雅士利或開啟奶粉業(yè)并購潮 概念股解析

2013年06月19日 10:47
來源：證券時報網(wǎng)

0人參與0條評論

昨日，蒙牛乳業(yè)再拋重磅消息，公司向雅士利國際股東發(fā)出要約，并獲得后者兩大股東承諾出售75.3%控股權(quán)，而此次交易有可能涉及的最大現(xiàn)金量將超過110億港元。

根據(jù)交易方案，蒙牛乳業(yè)向雅士利所有股東發(fā)出要約收購，并獲得控股股東張氏國際投資有限公司和第二大股東凱雷亞洲基金全資子公司CA Dairy Holdings接受要約的不可撤銷承諾，承諾出售合計持有股份26.81億股，約占雅士利已發(fā)行股本的75.3%。

根據(jù)要約計劃，雅士利接受股份要約的股東可選擇每股3.5港元現(xiàn)金或每股2.82港幣的現(xiàn)金加上0.68股由蒙牛乳業(yè)專門為持有雅士利股票而設(shè)立的一家非上市控股公司的股票。蒙牛乳業(yè)分別與張氏國際和CA Dairy簽訂不可撤銷承諾，后者接受要約出售其持有的雅士利51.3%和24%的股份。

張氏國際已承諾就其持有的18.27億股股份接納現(xiàn)金加股份方案。CA Dairy承諾就其持有的8.54億股股份接納現(xiàn)金方案。因此，根據(jù)股份要約，蒙牛將以總代價約51.52億港元加上向張氏國際發(fā)行12.44億股要約人股份向張氏國際收購18.27億股股份，以及以總代價約29.88億港元向CA Dairy收購8.54億股股份。若只有張氏國際接受第二種選擇而所有其他股東均接受第一種選擇，交易的現(xiàn)金總額將超過110億港元。交易完成后，張氏國際將實際持有雅士利10%的股份。

以上述金額來看，或是迄今為止，中國乳業(yè)規(guī)模最大的一次并購，亦成為蒙牛乳業(yè)在奶粉領(lǐng)域發(fā)力的信號。

值得注意的是，6月4日工信部制定《提高乳粉質(zhì)量水平提振社會消費信心行動方案》，該方案中明確，要落實《食品工業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃》，聯(lián)合制定發(fā)布《全國奶業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，引導嬰幼兒配方奶粉優(yōu)勢企業(yè)實施強強聯(lián)合、兼并重組，提高產(chǎn)業(yè)集中度。在此背景之下，蒙牛與雅士利的聯(lián)合更顯底氣十足。

據(jù)上證報報道，業(yè)內(nèi)資深人士表示，蒙牛在奶粉業(yè)務(wù)上市場占有率一直落后，特別是在一系列奶粉安全事件后，丑聞對蒙牛影響很大，其在市場上肯定要有動作彌補這些短板。蒙牛一連四次資源整合，都是中糧接手后的大動作，不論是補“短板”，還是增大市場份額，中糧都是蒙牛背后的“糧倉”。

單就此次引入雅士利后，蒙牛奶粉的市場份額將如何提升備受關(guān)注。數(shù)據(jù)顯示，蒙牛2012年營業(yè)收入為360.8億元，其中，液體奶收入323.37億元，占蒙?？偸杖氲?9.6%，奶粉業(yè)務(wù)占比僅為1%。蒙牛坦言，公司目前奶粉的銷售情況比去年大有改善，但對整體收入貢獻還不大。引入雅士利后，希望帶來協(xié)同效應(yīng)，通過雅士利帶動蒙牛奶粉業(yè)務(wù)的發(fā)展。蒙牛預(yù)計，并購后奶粉業(yè)務(wù)收入占比將達到集團收入的10%；稅后凈利潤占比將達到25%。

根據(jù)蒙牛方面的統(tǒng)計，從2012年市場份額來看，雅士利占到6.7%，蒙牛占比不到1%。而工信部披露，占據(jù)國內(nèi)奶粉產(chǎn)量前5名的企業(yè)第一為伊利股份6.42萬噸、第二完達山、第三飛鶴產(chǎn)量均超過3.3萬噸、第四福建明一2.9萬噸、第五雅士利2.58萬噸。而整體規(guī)模目前第二的蒙牛乳業(yè)奶粉年產(chǎn)量有4758噸，排名第十。上述分析人士也指出，蒙牛收購雅士利后，產(chǎn)量排名有望進入前四，對國內(nèi)奶粉市場“老大”伊利會產(chǎn)生一定的影響，奶粉市場份額會有區(qū)域性的變動，但總體前三名變化不會太大。

盡管國產(chǎn)奶粉品牌已有一定的市場認可度，但國內(nèi)奶粉市場仍是洋奶粉的天下。資料顯示，多美滋、美贊臣、雀巢、雅培、惠氏這五大洋奶粉合計市場份額接近60%。在國內(nèi)一線城市，洋奶粉更從2004年起就占據(jù)主導地位，市場份額高達九成以上。

奶粉安全事件發(fā)生后，伊利、蒙牛等國內(nèi)乳品企業(yè)都加大了嬰幼兒奶粉的生產(chǎn)和投入。盡管如此，數(shù)據(jù)顯示，自2008年“三聚氰胺”事件后，施恩的銷售業(yè)績已從原來的10億元大幅下滑到3億元左右。

乳業(yè)專家表示，近年來國產(chǎn)奶粉問題頻發(fā)，失去消費者信任，而洋奶粉愈發(fā)“吃香”，不少國產(chǎn)奶粉也紛紛推出高端產(chǎn)品試圖挽回業(yè)績。國產(chǎn)品牌嬰幼兒奶粉在一線城市的占有率僅有2%，其銷售絕大部分在二、三線城市實現(xiàn)，市場地位仍岌岌可危。此次蒙牛收購雅士利或開啟中國奶粉行業(yè)的一輪并購潮。

奶粉行業(yè)重整大潮將至超六成企業(yè)面臨出局

工業(yè)和信息化部昨日召集127家奶粉企業(yè)開會，討論《提高乳粉質(zhì)量水平提振社會消費信心行動方案》（簡稱《方案》）細則。會議確定了兼并重組的基本方向和具體措施。業(yè)內(nèi)人士認為，在即將到來的重組大潮中，預(yù)計有三分之二的中小企業(yè)被淘汰，龍頭企業(yè)將得到更好的發(fā)展空間。

這次會議的召開，在行業(yè)內(nèi)部引發(fā)了巨大反響。一位參會人士表示：“會議將決定很多中國嬰幼兒奶粉企業(yè)未來的命運，也將左右未來數(shù)年中國嬰幼兒奶粉行業(yè)的發(fā)展路徑?！?/p>

這條發(fā)展路徑就是兼并重組。會議要求，引導嬰幼兒配方奶粉優(yōu)勢企業(yè)實施強強聯(lián)合、兼并重組，提高產(chǎn)業(yè)集中度。

為實現(xiàn)以上目標，工信部將完善自主創(chuàng)新機制，加強嬰幼兒配方奶粉生產(chǎn)工藝、重大共性關(guān)鍵技術(shù)研究，鼓勵企業(yè)加強研發(fā)和創(chuàng)新投入，實現(xiàn)產(chǎn)品差異化，避免惡性低價競爭；加快淘汰落后產(chǎn)能，健全產(chǎn)業(yè)退出機制。

同時，工信部還將強化行業(yè)準入管理。進一步規(guī)范嬰幼兒配方奶粉行業(yè)投資行為，嚴格按照準入條件要求核準新建和改（擴）建項目；在2013年年內(nèi)開展嬰幼兒配方奶粉企業(yè)（項目）再審核清理工作，淘汰一批不符合國家產(chǎn)業(yè)政策和質(zhì)量安全保障條件不達標的企業(yè)（項目）。

據(jù)介紹，目前國內(nèi)嬰幼兒奶粉的品牌企業(yè)大約在150家，其中，品牌較悠久且具有一定規(guī)模的企業(yè)有30家左右。

據(jù)上證報報道，一位行業(yè)人士表示，未來可能有三分之二以上的嬰幼兒奶粉企業(yè)將被兼并重組，或者被市場淘汰。這個過程今年下半年就會開始?！拔覈闃I(yè)未來很可能會出現(xiàn)目前啤酒行業(yè)的大整合形態(tài)，為數(shù)不多的幾家企業(yè)完全有可能掌控大局。”

工信部還在當天披露了國內(nèi)產(chǎn)量前十名企業(yè)，并請在場企業(yè)負責人起立，稱在場其他企業(yè)可找這些企業(yè)談合作。目前占據(jù)國內(nèi)奶粉產(chǎn)量前5名的企業(yè)為：第一名伊利股份6.42萬噸、第二名完達山3.3萬噸、第三名飛鶴3.31萬噸、第四名福建明一2.9萬噸、第五名雅士利2.58萬噸。而整體規(guī)模目前第二的蒙牛乳業(yè)奶粉年產(chǎn)量有4758噸，排名第十。

【概念股解析】

伊利股份（600887）：行權(quán)開啟總市值加速成長時代

機構(gòu)：銀河證券撰寫時間：　 2013-06-18

1．事件

公司公告股票期權(quán)的行權(quán)相關(guān)事宜已經(jīng)辦理完畢，公司股票自2013年6月18日起復(fù)牌。

2．分析與判斷

（一）未來一年后業(yè)績表現(xiàn)有望加速

期權(quán)行權(quán)后，公司收入保持穩(wěn)定增長的同時，得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級及費用使用效率的提升，未來三年公司凈利潤復(fù)合增速有望保持在25%以上，且可能逐年加速。市場對公司行權(quán)后業(yè)績增速及可持續(xù)性有所質(zhì)疑。綜合考慮從治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)、現(xiàn)實期權(quán)計劃中禁售期規(guī)定及較高的所得稅金額各方面出發(fā)，結(jié)合公司自身的品牌價值、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，可得出判斷，未來一年后業(yè)績表現(xiàn)有望加速。

公司有望在各細分領(lǐng)域上成為第一。就行業(yè)內(nèi)競爭態(tài)勢而言，2013年伊利液奶收入超越蒙?？善冢?012伊利、蒙牛液奶分別為322.7、323.4億元，充分驗證判斷）,同時仍然看好伊利奶粉業(yè)務(wù)的恢復(fù)能力，公司有望在1-2年內(nèi)實現(xiàn)各產(chǎn)品線均成為行業(yè)第一。

預(yù)計2015年公司市占率將從2008年的16％提高到23％左右。

（二）未來行業(yè)盈利能力超市場預(yù)期

行業(yè)格局發(fā)展趨勢有望大幅提升經(jīng)營增長預(yù)期，長期凈利率水平將提高到10%上下。對比海內(nèi)外食品飲料行業(yè)現(xiàn)狀來看，我們認為未來國內(nèi)乳制品行業(yè)有望繼續(xù)向寡頭集中，當CR4超過50%時，可以期待由雙寡頭向單一寡頭勢力的轉(zhuǎn)變，行業(yè)龍頭未來有望形成市場占有率接近40%的穩(wěn)固龍頭地位及高壁壘水平。

目前行業(yè)整合規(guī)范態(tài)勢日趨明顯，有助于龍頭企業(yè)市占率提升。隨著行業(yè)標準的提高，政府監(jiān)管措施進一步健全，小規(guī)模企業(yè)的數(shù)目逐漸降低是長期趨勢。在市場空間的轉(zhuǎn)移和政府產(chǎn)業(yè)政策力度增大的過程中，具有強勁競爭力的乳品龍頭企業(yè)有望優(yōu)先受益，將有利于伊利股份主營業(yè)務(wù)未來發(fā)展。

3．投資建議

按照行權(quán)完畢后股本計算，預(yù)計2013-2015EPS為1.13、1.46、1.77元，對應(yīng)PE25/19/16倍，2013-2015凈利潤CAGR為28.1%，綜合考慮行業(yè)趨勢及公司城鎮(zhèn)化中獨特優(yōu)勢，“推薦”評級。

【概念股解析】

貝因美（002570）：好名字好品牌，長期受益行業(yè)規(guī)范

機構(gòu)：財通證券撰寫時間：2013-06-13

推動行業(yè)增長的主要因素有:第四次生育高峰期的到來帶來階段性人口增長，根據(jù)我們數(shù)據(jù)測算，預(yù)計未來5年我國每年新生嬰兒增長率在3.25%左右；二胎政策放寬也帶來人口增長，但在原有的計劃生育政策下，城鎮(zhèn)化推進后人口反而減少，在目前生二胎意愿不到一半的情況下，二胎對人口增長的正貢獻尚未出現(xiàn);此外，城市家庭壓力和工作節(jié)奏加快，母乳喂養(yǎng)率降低，以及中小城鎮(zhèn)及農(nóng)村喂養(yǎng)方式的改變，都提高嬰幼兒奶粉飲用量；居民收入提高，推動飲用時間延長和奶粉品質(zhì)要求提升。

行業(yè)發(fā)展的主要特征：嬰幼兒奶粉品牌忠誠度高，競爭主要是對新進入人群的爭奪；未來隨著食品安全的進一步規(guī)范，行業(yè)集中度進一步提高，實現(xiàn)強者恒強的局面；嬰幼兒奶粉價格敏感性不高，產(chǎn)品向中高端方向發(fā)展是趨勢；國產(chǎn)奶粉在歷史食品安全事故影響下存在比較大的壓力，但在政府日益加強監(jiān)管的情況下，重新煥發(fā)生機。

公司在行業(yè)中的地位：貝因美為國產(chǎn)嬰幼兒奶粉行業(yè)龍頭企業(yè)，公司專業(yè)化定位為業(yè)界樹立風向標。

公司在行業(yè)中的競爭優(yōu)勢：“貝因美”好名字好印象，貼近消費者，增強親和力；長期以來安全可靠的品牌形象，提升公司美譽度；倡導本土化配方和專業(yè)化服務(wù)體系，與進口品牌有效區(qū)隔；戰(zhàn)略高度重視科研，多方位大規(guī)模投入，持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)前沿；扎實的渠道網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，有效構(gòu)筑競爭壁壘。

公司未來的發(fā)展戰(zhàn)略：聚焦主業(yè)，打造嬰童食品第一品牌；提升高端產(chǎn)品比例，向一線城市發(fā)展；符合城鎮(zhèn)化發(fā)展方向，市場拓展重點向中部地區(qū)轉(zhuǎn)移。

盈利預(yù)測與估值?；趯π袠I(yè)和公司的了解，2013年-2015年的EPS分別為1.080元、1.338元、1.688元，3年復(fù)合增長率為28%，按照2013年28倍PE，則公司合理估值為30.24元，維持“增持”評級。

【概念股解析】

光明乳業(yè)（600597）：華東以外地區(qū)低溫產(chǎn)品收入增長有亮點，下半年整體增速預(yù)計回升

機構(gòu)：　中銀國際撰寫時間：　 2013-06-14

光明乳業(yè)(600597.CH/人民幣13.98,謹慎買入)1季度實現(xiàn)銷售收入34.19億元，同比增長12.73%，其中常溫酸奶莫斯利安增速最快，低溫產(chǎn)品（巴氏奶和巴氏酸奶）收入增長一般，估算在10%-15%，上年同期低溫產(chǎn)品收入增速估計在30%左右，增速基數(shù)較高。

1-5月低溫產(chǎn)品收入增速相對1-3月份有所改善，預(yù)計在15%左右，低溫產(chǎn)品收入增速地區(qū)差異較大，增速從高到低順序為華中、華南和華東。預(yù)計1-5月份華中地區(qū)低溫產(chǎn)品收入增速為30%-35%，華南地區(qū)低溫產(chǎn)品收入增速為15%-20%，華東地區(qū)低溫產(chǎn)品收入增速稍慢。

今年以來低溫產(chǎn)品收入增速相對較低，一方面是由于上年低溫產(chǎn)品收入增速前高后低造成上半年增速基數(shù)偏高，另一方面是進口牛奶在華東地區(qū)和一線城市對國產(chǎn)液態(tài)奶形成了直接的競爭，尤其是春節(jié)前后，進口奶貨架表現(xiàn)優(yōu)秀；再者是季節(jié)性因素，春節(jié)期間送奶上門訂單有所減少。

2012年低溫產(chǎn)品收入占比約43%-45%，今年以來低溫產(chǎn)品收入增速有所下降對整體收入增速有一定影響，但低溫產(chǎn)品規(guī)模第二大的華中地區(qū)高速增長是公司低溫產(chǎn)品業(yè)務(wù)持續(xù)增長的一大支撐，也是低溫產(chǎn)品除了高毛利率產(chǎn)品優(yōu)倍更快增長（1-5月份增速約37%-40%）之外的又一大亮點。

公司低溫產(chǎn)品業(yè)務(wù)未來增長來自于以下幾個方面：1）產(chǎn)品帶動，我們預(yù)計公司下半年會推出低溫牛奶飲品，該產(chǎn)品不同于乳酸菌飲料，是保存期可達40天左右的低溫牛奶飲品，飲料屬性更突出的牛奶產(chǎn)品更具有爆發(fā)力，這是一個有益嘗試；2）華東地區(qū)加強渠道整合理順。華東地區(qū)事業(yè)部交叉重合現(xiàn)象突出，公司會解決渠道沖突，避免內(nèi)部競爭；3）聚焦渠道，提升服務(wù)，挖掘潛力；4）華東的安徽和福建地區(qū)仍有增長潛力，增速快于浙滬；5）華中地區(qū)厚積薄發(fā)，正處于放量階段。

結(jié)論：光明乳業(yè)仍是核心推薦品種，符合乳業(yè)投資主邏輯——“結(jié)構(gòu)升級是主線，明星產(chǎn)品是核心”。公司高增長品種涵蓋常溫和低溫，莫斯利安放量帶動公司渠道能力和盈利能力雙提升，預(yù)計1-5月莫斯利安收入11-12億元，目前產(chǎn)能仍在抓緊擴張，全年銷售低于預(yù)期的可能性低。公司低溫產(chǎn)品市場地位穩(wěn)固，雖然增速有所下降，但結(jié)構(gòu)仍能優(yōu)化，新產(chǎn)品開發(fā)能力仍然卓越，未來仍有支撐增長的多重因素，其中華中崛起是最大的看點。維持公司2013-14年0.40元和0.60元盈利預(yù)測，維持謹慎買入評級。

打印轉(zhuǎn)發(fā)