債市整頓風(fēng)波

2013年04月22日 11:54
來源：《財經(jīng)》雜志 作者：財經(jīng) 曲艷麗

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經(jīng)歷這次“運動式”稽查風(fēng)暴后，中國債券市場距離建立更加規(guī)范透明的監(jiān)管體系仍有很長的路要走

4月15日，一只在場內(nèi)交易的封閉式債券基金——萬家添利分級B (150038.SZ)遭砸盤放量下跌，跌幅達(dá)2.84%。

隨后消息傳出，其基金經(jīng)理鄒昱被公安機(jī)關(guān)調(diào)查，涉嫌債券違規(guī)交易和利益輸送。離職前，出生于1982年的鄒昱任職萬家基金總經(jīng)理助理、固定收益部總監(jiān)，以及旗下三只債券基金的基金經(jīng)理，在其管理下，萬家基金固定收益管理資產(chǎn)自2011年底的84.84億元迅速增至2012年的151.63億元。

萬家基金回應(yīng)稱，鄒昱因個人原因暫時無法履行職務(wù)，截至目前公司并未受到任何監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查，鄒昱本人目前是否存在違法違規(guī)行為還有待進(jìn)一步核實。

接近萬家基金的人士稱，鄒昱案或與萬家基金并無關(guān)聯(lián)，而是其以前從事的交易涉嫌違規(guī)。

記者了解到，一個多月前中信證券固定收益部執(zhí)行總經(jīng)理楊輝，應(yīng)公安機(jī)關(guān)要求協(xié)助調(diào)查。與此同時，齊魯銀行金融部徐大祝、易方達(dá)基金固定收益部 投資經(jīng)理馬喜德、前西南證券固定收益部副總經(jīng)理薛晨等亦被公安機(jī)關(guān)調(diào)查。

楊輝妻子管理的公司，因涉嫌向遼寧某農(nóng)信社進(jìn)行商業(yè)賄賂，被公安機(jī)關(guān)調(diào)查，不過公安機(jī)關(guān)未能在第一時間控制其妻，要求楊輝協(xié)助調(diào)查，目前此案尚無結(jié)果。

知情人士稱，中信證券向來“封殺”丙類戶交易，楊輝在中信證券負(fù)責(zé)研究工作，并無交易權(quán)限，案發(fā)后，公安機(jī)關(guān)要求中信證券出具楊輝的任職證明。隸屬于證監(jiān)會的專員辦亦已從中信證券調(diào)取相關(guān)交易記錄和交易人員的聊天記錄，暫時沒有發(fā)現(xiàn)問題。中信證券相關(guān)負(fù)責(zé)人也已向中國證監(jiān)會說明情況。

至此，由公安機(jī)關(guān)出馬，金融監(jiān)管部門協(xié)調(diào)，對債券市場進(jìn)行整頓肅清的行動終于公開。近一年來，遼寧、長沙等地的農(nóng)信社以及東北、云南等部分城商行因涉及“丙類戶”利益輸送等，不斷遭到公安機(jī)關(guān)的調(diào)查。不過，對債券市場的整頓遠(yuǎn)未結(jié)束。

據(jù)接近央行人士介紹，央行原定4月17日下午召開會議，要求商業(yè)銀行暫停丙類賬戶墊資、無實際資金往來的撮合及代持。但該會議因故推遲到下周召開。不過，該人士稱，此次會議精神已經(jīng)傳達(dá)。4月17日當(dāng)天，伴隨著恐慌情緒逐步蔓延，銀行間債券市場的拋盤開始加重。

一位長期浸淫債券市場的人士稱，近期債券市場暴露出的問題由來已久，監(jiān)管機(jī)構(gòu)及市場參與各方對潛在的違規(guī)行為“熟視無睹”，經(jīng)歷這次“運動式”的稽查風(fēng)暴后，中國債券市場距離建立更加規(guī)范透明的監(jiān)管體系仍有很長的路要走。

鄒昱觸雷

萬家基金以管理規(guī)模243.50億元而在業(yè)內(nèi)排名第33位，在2012年內(nèi)，該基金規(guī)模增長了45.82%。

號稱“最年輕的投資總監(jiān)”的鄒昱，其領(lǐng)軍的固定收益部是萬家基金的招牌。出事前，鄒昱在業(yè)內(nèi)風(fēng)生水起，其掌管的基金業(yè)績躥升極快，名列前茅，“明星基金經(jīng)理”“金牛獎”等榮譽(yù)捧得滿懷。

明星基金經(jīng)理走下神壇，隱藏在固定收益基金背后的風(fēng)險被揭開，通過代持放大杠桿來提高收益率，甚至有可能是非公平交易等行為，最終解釋了高收益的由來。

接近監(jiān)管部門的人士稱，收益率明顯高于整個市場的收益曲線的，肯定是加杠桿的，很容易被發(fā)現(xiàn)，只是公司不作為，監(jiān)管也不到位，這是行業(yè)問題。

“大家都是為了拼收益，小基金更容易拼出收益。”某債券基金經(jīng)理對《財經(jīng)》記者表示，例如3億元規(guī)模的小基金，放大5倍杠桿，很容易把收益做高；但大基金要拼收益，若以20億元的規(guī)模，要放大到100億元，很難做到。

另一位基金人士表示，在債券市場大漲的情勢下并無風(fēng)險，代持方還回來的債券都是有浮盈的，萬家基金可按照市場價賣出，實現(xiàn)收益，甚至?xí)?dǎo)致基金凈值上升。遭到擠兌時，可以選擇有序的接券，接一點賣掉一點，實現(xiàn)浮盈，對基金本身并無風(fēng)險。不過，代持杠桿過大可能導(dǎo)致崩盤風(fēng)險，猶如銀行被擠兌，在外代持的機(jī)構(gòu)不再幫忙代持，從而遭到流動性風(fēng)險。

過于強(qiáng)調(diào)收益排名，而忽略風(fēng)險，造成固定收益領(lǐng)域的扭曲競爭。由于公司給基金經(jīng)理定下過高的業(yè)績指標(biāo)，導(dǎo)致基金經(jīng)理選擇持有風(fēng)險較高、評級較低的高收益?zhèn)谑菢I(yè)績超前，但隱含了巨大的風(fēng)險。

一直以來，萬家基金的投資風(fēng)格較為激進(jìn)。

“貨幣基金在海外都追求流動性，但在國內(nèi)是追求收益率?！蹦池泿呕鸾?jīng)理表示，一些規(guī)模小的基金公司尤其注重業(yè)績排名，導(dǎo)致基金經(jīng)理不得不私下操作，從而過度暴露風(fēng)險。

由萬家基金鄒昱引發(fā)的、波及到券商和銀行高管的這場風(fēng)波，最終影響到整個債券市場。

多家銀行和金融機(jī)構(gòu)表示，目前已經(jīng)暫停了債券業(yè)務(wù)。證監(jiān)部門已要求證券公司上報各家債券代持的情況。

債券市場緊張情緒加重，市場開始無人做代持。4月18日，七天質(zhì)押式回購放巨量達(dá)1109億元，比前日增463億元，金融機(jī)構(gòu)紛紛將表外資產(chǎn)表內(nèi)化，拿回代持的債券，且到期不再續(xù)。某銀行間人士表示，現(xiàn)券成交量可能大幅度萎縮，其中的非真實需求的交易會大幅下降。

某券商人士則表示，整個債券市場凍結(jié)，沒有這么多流動性的情況下，機(jī)構(gòu)紛紛甩賣債券，此時坐擁資金的機(jī)構(gòu)，反而可以輕松以地板價接手。

禍起“丙類戶”

債券一級托管賬戶分甲類、乙類、丙類三種，其中甲類為商業(yè)銀行；乙類為信用社、基金、保險、券商和非銀行金融機(jī)構(gòu)；丙類為參與銀行間市場的非金融機(jī)構(gòu)法人。

丙類賬戶占比較大，交易活躍。據(jù)不完全統(tǒng)計，通過結(jié)算代理人進(jìn)入銀行間債券市場投資的債券托管類賬戶共7899個，占銀行間債券市場全部投資者的71%；而非金融機(jī)構(gòu)投資者為6549個，占債券托管丙類賬戶的83%。

丙類戶因不得直接交易，需通過結(jié)算代理人來進(jìn)行，很多丙類戶冠名為投資咨詢公司，注冊門檻較低。

丙類戶想要某債券，但無資格持有，因此通過別人來拿券，或者通過承銷商先拿，再轉(zhuǎn)手出去。“丙類戶并不是非法賬戶，只是在銀行間市場不停地找錢，一圈一圈地養(yǎng)券，它們也給予了代持方足夠的質(zhì)押券。違規(guī)是必然，但是否違法，見仁見智?！蹦郴鹑耸勘硎?。

丙類戶游走在灰色地帶，活躍于一級半市場。

如某大行的資深交易員，通過親屬開設(shè)丙類戶，此后通過自己在銀行間市場的關(guān)系，找一家小銀行的交易員幫忙代持，價格則私下約定，且不簽合同，到期后可能再轉(zhuǎn)到另外一家農(nóng)信社來幫忙代持，通過借短投長，債券可以長期養(yǎng)在外，俗稱“養(yǎng)券”，待價差實現(xiàn)時，債券最終回到丙類賬戶，利潤完成。

代持的利率通常為銀行的資金成本，而債券利率則要高于此。利用收付款和收付券之間的時間差，丙類戶投入很少的金額，便可“空手套白狼”

但是，若交易人員通過成立丙類戶，將自己銀行的債券倒手，通過低買高賣進(jìn)行利益輸送，則涉嫌刑事犯罪。遼寧、長沙等地的農(nóng)信社和城商行紛紛爆出丙類戶利益輸送，牽涉到不少代持機(jī)構(gòu)和人員。

2011年富滇銀行倒券案中，該行金融市場部原總經(jīng)理李坤等人通過朋友的公司申請丙類戶，由富滇銀行為其代理債券結(jié)算業(yè)務(wù)，前中后臺與外部相勾結(jié)實施內(nèi)幕交易和利益輸送。

市場人士推斷，事情多發(fā)生于2008年底至2009年初的債券大牛市，當(dāng)時丙類戶盛行，代持浮盈巨大，隨著2009年逐漸進(jìn)入熊市，丙類戶逐漸沉寂。

該人士表示，丙類戶查抄極為容易，資金往來記錄明顯，情節(jié)證據(jù)充分。丙類戶在海外極為普遍，但在國內(nèi)的管制環(huán)境下，難以明確定性，并存在巨大的利益輸送空間。

有業(yè)內(nèi)人士告訴《財經(jīng)》記者，部分涉案的城商行的確幫助客戶開設(shè)了較多的丙類賬戶，并收取一定的手續(xù)費。

此次債市整頓波及銀行、券商、基金等幾乎所有市場參與方。知情人士稱，央行近期要求商業(yè)銀行暫停丙類賬戶墊資、無實際資金往來的撮合及代持。監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)私募債券基金成為債券市場利益輸送的重災(zāi)區(qū)。

“代持”亂象

所謂“代持”和“養(yǎng)券”，是指交易員以現(xiàn)券方式賣出債券，但是與交易對手在私下簽訂協(xié)議，將來在某一時點以接近當(dāng)初成本價重新買回該債券。其中，期限較短的稱為“代持”和不斷滾動續(xù)做、期限長達(dá)數(shù)月甚至數(shù)年的稱為“養(yǎng)券”

代持有兩種，一種是有合同約定回購的，只要對手風(fēng)險不大，相當(dāng)于質(zhì)押券借款；第二種是基于信用，對方有不回購的可能。后一種表面看起來就是購買，回購協(xié)議為口頭商議，只有投資人員清楚，表面是買賣，實際上有隱含的回購協(xié)議，風(fēng)控?zé)o法判斷。這一種代持，在公募基金是被禁止的，但實際操作中，仍不乏私下交易者。

銀行間市場內(nèi)，代持是很普遍的現(xiàn)象，代持成本通常依據(jù)市場價格而定。

某券商固定收益部人士對《財經(jīng)》記者表示，代持是交易行為，簽協(xié)議、約定時間和回購價格，本身并無問題。出現(xiàn)問題在于沒簽協(xié)議或者越權(quán)交易，從而產(chǎn)生風(fēng)險管理問題。如果此類行為發(fā)生將導(dǎo)致投資機(jī)構(gòu)并不清楚自身有多少債券在外代持，也不清楚自己持有多少交易對手的債券。若市場上漲，則機(jī)構(gòu)需要原價將代持債券賣回給交易對手；若市場下跌，交易對手可能因無書面協(xié)議，不愿回購已經(jīng)下跌的債券，造成損失。

中國的債券市場大部分存在于銀行間市場，為場外交易市場，一對一商議價格，進(jìn)行交易，因此，“關(guān)系”“背景”“股東”等在銀行間市場內(nèi)顯得尤為重要。

“債券這個圈子小，常常相互支持流動性。”某銀行間市場人士稱。如果代持涉嫌利益輸送，則性質(zhì)便大不同。債券的成交價格可以有偏離度。有的公司為了方便，把偏離度放得很大，投資人員可以利用這一點低賣、高買，轉(zhuǎn)出收益。債券成交量少的品種，無法確定中間價，同時交易又要允許有一定浮動價格，加大了稽核的難度。

債券成交量大、價格不透明，給風(fēng)控帶來了巨大挑戰(zhàn)?！般y行間市場之間頻繁的反向的操作，從賬面上看雖然異常，但是又說不出所以然。

某稽核人士對《財經(jīng)》記者表示，在前文所述的第二種代持中，審計人員雖可以看出倒券等異常交易，但并不清楚背后的意圖。若投資經(jīng)理不告訴后臺部門，后臺基本無從得知?；瞬块T只會看買賣與當(dāng)時的收益率相比，偏差是否在一定范圍之內(nèi)。

大量“代持”“養(yǎng)券”交易也虛增了債券市場的交易規(guī)模，增加了金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。前述接近央行的人士稱，監(jiān)管部門加大對債券市場違規(guī)行為的打擊，有利于債券場外市場的規(guī)范透明，但目前仍缺乏系統(tǒng)性的監(jiān)管制度，也缺少對市場參與主體進(jìn)行日常監(jiān)管的抓手，希望能夠通過此次稽查改變這一現(xiàn)狀。

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