日元“熊市”源于美日利差擴(kuò)大

2013年02月22日 07:30
來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)

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恒泰大通產(chǎn)研中心 關(guān)威

□恒泰大通產(chǎn)研中心 關(guān)威

在剛剛結(jié)束的G20峰會(huì)上，日本無(wú)疑扮演了勝利者的角色，他們幸運(yùn)地躲過(guò)了外界的指責(zé)。但誰(shuí)又是失敗者呢？美國(guó)、英國(guó)、歐元區(qū)，同樣成功地找到了進(jìn)一步釋放流動(dòng)性說(shuō)辭，由此劃清了與“貨幣戰(zhàn)”的界限。不過(guò)，投資者大可不必為揣摩“貨幣戰(zhàn)”的種種陰謀和陽(yáng)謀而煩惱。在我們看來(lái)，決定日元未來(lái)走勢(shì)的另有他因。

G20峰會(huì)“放行”弱勢(shì)日元

一度被視作弱勢(shì)日元“攔路虎”的G20峰會(huì)最終被證明不過(guò)是虛驚一場(chǎng)。其實(shí)投資者本就不該對(duì)缺乏約束力的世界峰會(huì)寄予過(guò)多的期望。在各方利益不一的情況下，彼此訴求的“最大公約數(shù)”注定了G20聲明內(nèi)容的平淡無(wú)奇。

不過(guò)，這并不妨礙我們從中探尋到一些有價(jià)值的線索。一方面，沒(méi)有人愿意擔(dān)負(fù)“貨幣戰(zhàn)”參與者的惡名，因此與會(huì)者極力證明自己與“貨幣戰(zhàn)”毫無(wú)瓜葛，于是“我們將不會(huì)出于競(jìng)爭(zhēng)性目的而為匯率設(shè)定目標(biāo)”成為本次峰會(huì)聲明的一部分。他們甚至沒(méi)有勇氣挑起“貨幣戰(zhàn)”的爭(zhēng)論。倘若將日本的超寬松政策以干預(yù)匯率論處，那么接連推出四輪量化寬松政策的美國(guó)，出臺(tái)“直接貨幣交易計(jì)劃”的歐元區(qū)，乃至部分新興市場(chǎng)國(guó)家似乎都難脫嫌疑。于是在G20峰會(huì)上，各國(guó)政策制定者對(duì)于日本超寬松貨幣政策及日元近期的大幅貶值忌諱莫深。只好更多地強(qiáng)調(diào)貨幣政策是致力于穩(wěn)定本國(guó)物價(jià)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，反倒為必要之時(shí)再次釋放流動(dòng)性尋找到了說(shuō)辭。

但另一方面，如果說(shuō)寬松貨幣政策的目的尚存爭(zhēng)論，那么其對(duì)于本國(guó)貨幣匯率的損害卻是彰明較著，遠(yuǎn)有QE1時(shí)期的美元貶值，近有“安培新政”下的日元大跌為證。而在G7會(huì)議與G20峰會(huì)的間隔，某不具名的官員表示其實(shí)G7對(duì)日元被過(guò)度干預(yù)感到擔(dān)憂，想必才是由衷之言。于是一個(gè)荒誕的局面出現(xiàn)了，人人都在厭惡“貨幣戰(zhàn)”，卻都成了共謀者。

我們認(rèn)為，政策制定者刻意的淡化非但不能化解當(dāng)前的矛盾，反而其放任態(tài)度只會(huì)令各國(guó)貨幣競(jìng)相貶值的情況進(jìn)一步惡化。預(yù)計(jì)在G20峰會(huì)之后，日元經(jīng)過(guò)短暫調(diào)整之后將重新陷入跌勢(shì)。

美日利差“壓垮”日元

目前流傳于市場(chǎng)的一些對(duì)本輪日元貶值的解讀，在我們看來(lái)更像是誤讀。

其一，日本債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重說(shuō)。日本財(cái)務(wù)省近期公布數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，包括國(guó)債在內(nèi)的日本政府債務(wù)規(guī)模達(dá)997.2181萬(wàn)億日元，創(chuàng)出歷史新高，這意味著日本人每人負(fù)債約782萬(wàn)日元。一些分析人士相信，沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)將會(huì)成為壓垮日元匯率的“稻草”。但“冰凍三尺并非一日之寒”，實(shí)際上近年來(lái)對(duì)日本政府償債能力的質(zhì)疑從未間斷，但2007年7月以來(lái)日元卻始終處在上升周期，美元對(duì)日元自123水平上方一路下滑至75一帶。

其二，日本經(jīng)濟(jì)衰退說(shuō)。在經(jīng)歷衰退的十年后，日本迎來(lái)“小泉時(shí)代”的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而后受全球性金融危機(jī)的影響日本經(jīng)濟(jì)重陷低迷。日本政府不久前公布，2012年第四季實(shí)質(zhì)GDP按季萎縮0.1%，為連續(xù)第三季錄得負(fù)增長(zhǎng)。暗示日本經(jīng)濟(jì)環(huán)境依然嚴(yán)峻。尤其日本社會(huì)的痼疾——人口老齡化的問(wèn)題日漸凸顯。有報(bào)告顯示，50年后日本每五個(gè)人中就會(huì)有大約兩人被認(rèn)為是老齡人口(65歲以上人群)，40%的比例也幾乎是當(dāng)前水平的兩倍。可以想見隨著勞動(dòng)力成本的上升，社會(huì)福利體系負(fù)擔(dān)加重，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力將會(huì)面臨挑戰(zhàn)，而以出口為導(dǎo)向的日本經(jīng)濟(jì)前景堪憂。

不可否認(rèn)，日本經(jīng)濟(jì)衰退說(shuō)、債務(wù)負(fù)擔(dān)說(shuō)似乎均可以解釋當(dāng)前日元弱勢(shì)表現(xiàn)，但其內(nèi)在邏輯并不嚴(yán)謹(jǐn)。我們認(rèn)為，上述兩種說(shuō)法均屬日元的長(zhǎng)期影響因素，對(duì)中短期的影響并不顯著。比喻來(lái)說(shuō)，我們是在用一把普通的直尺去衡量微米。

那么什么才是影響本來(lái)日元貶值的主要?jiǎng)右蚰?？我們認(rèn)為，美日息差擴(kuò)大或?qū)е铝吮据喨赵蠓麓?。盡管美聯(lián)儲(chǔ)將超寬松貨幣政策維持到至少2013年底仍是大概率事件，但聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部提早收緊貨幣政策的呼聲卻日漸加強(qiáng)。同時(shí)美國(guó)十年期國(guó)債收益率持續(xù)擴(kuò)大，近期一度升至10個(gè)月以來(lái)最高水平，亦顯示出市場(chǎng)對(duì)未來(lái)貨幣政策的預(yù)期有所變化。此外，雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍欠穩(wěn)定，就業(yè)市場(chǎng)恢復(fù)緩慢，但無(wú)論住房市場(chǎng)，亦或企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境已經(jīng)出現(xiàn)明顯改善，這一方面有助于美國(guó)提前其他經(jīng)濟(jì)體步入復(fù)蘇，同時(shí)也會(huì)提升市場(chǎng)加息的預(yù)期。而反觀日本，在安培晉三成為新一屆首相后，日本央行被迫采納2%的通脹目標(biāo)，且2014年起實(shí)施無(wú)限量購(gòu)買資產(chǎn)計(jì)劃，其激進(jìn)思路已昭然若揭。

綜合來(lái)看，未來(lái)美日利差進(jìn)一步擴(kuò)大的可能性較大，而前者與日元走勢(shì)具有一定的相關(guān)性，因此我們判斷美元對(duì)日元后市料將持續(xù)走高。

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